אקסס: אם בכלל תעשיות לא יאשרו המיזוג, "אולי נשקיע דרך פלטפורמה אחרת"

מנכ”ל רוסאריו קפיטל המייצגת את החברה האם, אקסס האמריקאית: "יש כמה מוסדיים שמתלבטים כדי להעלות את המחיר. אקסס אינה מורידה את המחיר, וגם אינה אומרת שהיא מעלה. מבחינתה מדובר בהצעה של ‘Take it or leave it’"

מיכאל רוכוורגר
מיכאל רוכוורגר

ביום שלישי הקרוב תתקיים אסיפת בעלי המניות של חברת כלל תעשיות ‏(כת”ש‏), שבה יצטרכו בעלי המניות שאין להם עניין אישי בעסקה להצביע בעד או נגד אישור עסקת המיזוג המשולש ההופכי.

במסגרת העסקה מציעה החברה האם אקסס תעשיות האמריקאית, שבשליטת לן בלווטניק, לרכוש את יתרת המניות של כת”ש ‏(50.1%‏) במחיר של 15.8 שקל למניה, מותאם דיווידנד ‏(24% יותר ממחיר המניה ערב הצעת המיזוג ו–4.5% יותר ממחיר השוק הנוכחי‏) ובתמורה כוללת של 1.27 מיליארד שקל.

מדובר בעסקת מיזוג משולש הופכי, שהיא חלק מעסקת בעלי עניין, שבה תמוזג כת”ש לתוך תאגיד ייעודי שיוקם בידי אקסס ויהיה בשליטתה. להבדיל מהצעת רכש רגילה, שבה יש צורך בהיענות של 95% מבעלי המניות, במקרה של מיזוג משולש הופכי יש צורך ברוב של לפחות 50% מבעלי המניות הלא נגועים בקרב הציבור שישתתפו בהצבעה. מתוך ה–50%, 35% ממניות כת”ש מוחזקות בידי גופים מוסדיים.

עד כה נעשו בישראל עסקות בודדות של מיזוג משולש הופכי, כמו פאנדטק-HOT ,GTCR־קול ומכתשים אגן־כמצ’יינה. כל העסקות האלו זכו לתמיכה של גופים כמו אנטרופי, העוסקת בין השאר בגיבוש חוות דעת והמלצות לגופים מוסדיים כיצד להצביע בעסקות בעלי עניין. במקרה של כת”ש החליטה אנטרופי להמליץ לבעלי המניות בקרב הציבור של כת”ש להצביע נגד העסקה. אף אחד מהצדדים המעורבים לא מודה בכך באופן רשמי, אך לפי מקורבים למגעים נראה שנוצרה דינמיקה שלילית בין אנטרופי לכת”ש, שהובילה בסופו של דבר להמלצה השלילית.

הצדדים לא הגיעו לעמק השווה לגבי זהות הגורם שייתן חוות דעת נוספת בקשר לסבירות ההנחות שבהן השתמשה לאומי פרטנרס, זרוע בנקאות להשקעות של בנק לאומי, לצורך הערכת שווי של משאב, ובעיקר בקשר לשוויו של מגזר המלט, הנמצא תחת איומים רגולטוריים העלולים להשליך על רווחיות נשר. משאב מחזיקה במונופול המלט נשר ושולטת בתעבורה, שהוערכה בידי לאומי ב–1.1–1.7 מיליארד שקל.

באנטרופי המליצו ללקוחות כי המחיר הראוי של כת”ש נע בטווח העליון של הערכת השווי של לאומי פרטנרס - שהעריכה את כת”ש ב–13.4–18 שקל למניה. היו גם לא מעט סוגיות נוספות שהצדדים לא ראו עין בעין. אמנם הגופים המוסדיים לא חייבים להצביע בהתאם להמלצת אנטרופי ‏(שכן החברה המתחרה עמדה המליצה ללקוחותיה להצביע בעד‏), אך ההמלצה השלילית מעלה סימני שאלה אם העסקה תעבור.

“איני יודע על תשובה שלילית מוחלטת. יש כמה גופים מוסדיים גדולים שמתלבטים, כדי להעלות את המחיר. כך מקובל בישראל”, אמר  ל–TheMarker ליאור פייס, מנכ”ל חברת החיתום ובנקאות השקעות רוסאריו קפיטל, המייצגת את אקסס בתהליך המיזוג, ובעיקר במגעים מול הגופים המוסדיים. ככל הידוע, הגופים שמתלבטים הם עמיתים, כלל ביטוח והראל, בעוד לפי הערכות אלטשולר שחם, מנורה, פסגות, מגדל, ילין לפידות ואיילון בעד העסקה.

“אם תבדוק הצעות רכש שהיו בישראל בשנים האחרונות, בדרך כלל מחיר המניה עולה מעל המחיר המוצע. אז מתקנים ומגיעים להסכמה. זה לא המקרה פה. גם המו”מ מול המוסדיים נעשה לפני כן, וגם המחיר לא עבר את המחיר המוצע. אחרת הציבור היה חושב שהמחיר לא הוגן. זה נותן סיבה נוספת לאופטימיות”, טען פייס.

אז מה בעצם קורה פה?

פייס: “אקסס זה גוף אמריקאי, ולא ישראלי שמתנהל לפי DNA אחר. זה המחיר שאקסס בחרה שהיא מוכנה לשלם. לא משנה מה יקרה, היא אינה מתכוונת לזגזג. בינתיים היו רק התפתחויות שליליות עבור כת”ש - ועדת הרשקוביץ והשלכותיה על ענף המלט, נסיגה של טבע בכלל תעשיות ביוטכנולוגיה ‏(כת”ב‏), ורק בסוף השבוע אחרון נייר חדרה קיבלה חדשות שליליות מטורקיה לגבי חבות מס של עשרות מיליוני דולרים של חברה כלולה של חוגלה קימברלי. עם זאת, אקסס אינה מורידה את המחיר, וגם לא אומרת שהיא מעלה. מבחינתה מדובר בהצעה של ‘Take it or leave it’”.

האם לא היה ניסיון להעלות את המחיר כמו שאנטרופי המליצו?

“היה. לאומי פרטנרס וועדה מיוחדת של הדירקטוריון של כת”ש ניהלו מגעים ממושכים עד לאחרונה מול אקסס במטרה להעלות את המחיר, אבל אחרי בדיקות נוספות אקסס חזרו ואמרו שלא תהיה תוספת במחיר. מאז הדברים רק השתבשו”.

מה יקרה למניית כת”ש אם העסקה לא תעבור?

“לטעמי, ציבור בעלי המניות יפסיד לפחות בטווח הקצר, כי האיומים הרגולטוריים על נשר ועל צרכים הוניים בכת”ב לא ישרתו את כת”ש בזמן הנראה לעין. בגלל בעיות מיסוי בארה”ב, שאינן מאפשרות לאקסס להגדיל את האחזקות מבלי לשלם מס על אירועים לא תזרימיים אלא ל–100% - יהיו בעיות עם הזרמות הוניות".

ליאור פייס מנכ"ל רוסאריוצילום: מנחם רייס

אילו עוד השפעות יהיו על כת”ש?

“כת”ש תצטרך לממש נכסים, בעוד הפורטפוליו הנוכחי שלה פחות בר מימוש, כי כבר מימשו לא מעט אחזקות”.

האם המו”מ נערך מול בלווטניק ישירות?

“באקסס מעדכנים את בלווטניק בכל התהליך, אבל המו”מ מתבצע ברמת החברה, המנוהלת בידי לינקולן בנט, ולא ברמה פרטנית”.

אם המיזוג לא יעבור, אקסס תמכור את השליטה בכת”ש?

“ככל הידוע זה לא על הפרק כרגע, אבל זה אינו אומר שאקסס לא תבצע השקעות בישראל דרך פלטפורמה אחרת מכת”ש אם המיזוג לא ייצא לפועל”.

עד כמה ההמלצה השלילית של אנטרופי הפתיעה אתכם?

“לאנטרופי יש אנליסטים ושיקולים משלהם. בזה שהם המליצו להצביע נגד הם שגו. העסקה הזאת יותר דומה לעסקת Buyout בארה”ב. עם כל הכבוד לחברות ייעוץ כאלה או אחרות, מקובל בעסקות כאלה שאת ההחלטות מקבלים בסופו של דבר גופים מוסדיים באופן עצמאי”.

באנטרופי טוענים שהפרמיה האמיתית המוצעת בהצעה של אקסס אינה 24%, שכן יש לנטרל את יום המסחר ב–20 ביוני, שבו נפלה המניה ב–10% בעקבות הפרסומים בתקשורת על פרסום צפוי של המלצות ועדת הרשקוביץ. אתה מסכים?

“לגבי פרמיה של יום לפני ויום אחרי, האירוע הזה לא רלוונטי, כי מנהל השקעות צריך להסתכל על התמונה הכוללת. אני מכרתי במארס האחרון ‏(רוסאריו קפיטל הפיצו את יתרת המניות של כת”ש שהיו בידי אי.די.בי תמורת 223 מיליון שקל, מ”ר‏) מניות כת”ש ב–13.3 שקל למניה. לא היה עודף קופצים, כי לא חשבו שזה אטרקטיבי. אלטשולר שחם ומנורה לא היו היחידים שניהלתי עמם מו”מ על המחיר. אט אט הם כופפו אותי, מפני שלא היה עודף ביקוש במחיר הזה. אותם הגופים שיתנגדו לעסקה יצטרכו להסביר לעמיתים מדוע לא קנו ב–13.3 שקל ולא מכרו ב–15.8 שקל".

לן בלווטניקצילום: בלומברג

אולי אז הגופים ראו את הלחץ שבו היתה שרויה אי.די.בי?

“הם חשבו שהמחיר לא מספיק אטרקטיבי, וכיום זה אומר דרשני”.

למה אקסס בחרו לבצע את העסקה באמצעות מיזוג משולש הופכי ולא דרך הצעת רכש רגילה? האם הם חששו שזה לא יעבור, ולכן גייסו סוללת יועצים שעלתה מיליוני שקלים כדי להצדיק את המחיר ולהעביר את העסקה?

“העדיפות היתה ללכת להצעת רכש רגילה. אקסס לא חששה שההצעה לא תעבור. היא נאלצה ללכת בדרך הזאת, כי הבעיה של כת”ש, שהוקמה ב–1956 והונפקה ב–1963, היא פיזור רחב של בעלי המניות שלא ניתן לאתר את זהותם. בנוסף, יותר מ–5% ממניותיה נמצאים בדרום אמריקה בידיים מפוזרות. אקסס ביקשו מכת”ש לחפש חלופות, ובפרדיקטה אפילו פנו לסטארט־אפ The Investor, שטען כי יאתר את המחזיקים ולא הצליח”.

מכת”ש נמסר: "כת”ש מסתייגת מעמדת אנטרופי, אך מכבדת אותה ואת המאמץ שהשקיעה בבחינת העסקה. חברת ייעוץ אחרת, עמדה, המליצה לתמוך בעסקה בחוות דעת מעמיקה ורצינית שהכינה והפיצה ללקוחותיה".

תגובות

הזינו שם שיוצג כמחבר התגובה
בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שהינני מסכים/ה עם תנאי השימוש של אתר הארץ