הלהטוטנות החשבונאית של תשובה - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

הלהטוטנות החשבונאית של תשובה

בהסדר החוב עם מחזיקי האג”ח של דלק נדל”ן נקבע כי לא יגלה את הונו האישי

11תגובות

כחלק מהסדר החוב בדלק נדל”ן הוחלפו סדרות האג”ח הקודמות בשתי סדרות חדשות בלתי סחירות. הסדרות החדשות הונפקו על ידי אפריל נדל”ן, חברה בת בבעלות מלאה של דלק נדל”ן שהיא חברה פרטית בבעלותו המלאה של יצחק תשובה. אפריל נדל”ן היא חברה־למטרה־מיוחדת, שהוקמה לצורך ההסדר עם בעלי האג”ח של דלק נדל”ן ואין לה תזרימי מזומנים מפעילות עסקית עצמאית. כפועל יוצא, היא תלויה באופן בלעדי במימונו של תשובה.

שתי סדרות האג”ח הונפקו על ידי אפריל נדל”ן בדצמבר 2012. הסדרה הראשונה כוללת 657 מיליון שקל ערך נקוב של אג”ח ועומדת לפירעון ב–7 תשלומים שנתיים שווים, החל בדצמבר 2013. הסדרה השנייה היא סוג של אופציה על מניות קבוצת דלק. היא כוללת 91 מיליון שקל ערך נקוב ותעמוד לפירעון בכפוף לכך שהמחיר הממוצע הרבעוני של מניית דלק בארבעת הרבעונים לאחר התשלום האחרון בגין הסדרה הראשונה יהיה 1,200 שקל לפחות.

להבטחת פירעון ההתחייבויות בגין הסדרה הראשונה, התחייבה אפריל כי בתוך שנה ממועד השלמת ההסדר ישועבדו לטובת המחזיקים נכסים מניבים וכמות מסוימת של מניות דלק, שבבעלות תשובה. להבטחת פירעון ההתחייבויות בגין הסדרה השנייה, התחייבה אפריל כי בתוך שנה ממועד השלמת ההסדר תשועבד כמות מסוימת ממניות דלק. מעבר לכך, תשובה ערב לקיום התחייבות החברה לרשום את הביטחונות במועדם, ולצורך זה התחייב להפעיל את כוח השליטה שלו על החברות הפרטיות בעלות הנכסים שאמורים להיות משועבדים.

עד לרישום הביטחונות, בהתאם למועדים הקבועים בהסדר, תשובה יהיה ערב אישית לפירעון כל ההתחייבויות על פי הסדר החוב. כמו כן, אם התמורה בפועל ממימוש הביטחונות לא תספיק לכיסוי מלוא יתרת החוב - תשובה יעמיד ביטחונות נוספים או יפרע את החלק החסר.

תומר אפלבאום

בהסדר החוב נקבע כי תשובה לא יחויב ולא יידרש לתת גילוי על נכסיו והתחייבויותיו האישיים, למרות הערבות. כפועל יוצא, לאור העמדה הנוקשה של רשות ניירות ערך בעניין חיוניות הגילוי הזה מבחינת המשקיעים, שתי סדרות האג”ח, ששווין מבוסס על הביטחונות שתשובה התחייב להעמיד ועל ערבותו האישית, אינן רשומות למסחר בבורסה ומבוצעות בהן עסקות בין גופים מוסדיים בלבד.

עם זאת, החלפת האיגרות הקיימות של דלק נדל”ן באיגרות של אפריל שאינן נסחרות נחשבה אירוע מס. משום כך התבצעה הערכת שווי לאג”ח האלה במועד גריעתן מהמסחר. המחיר שנקבע בהערכת השווי לאג”ח א’ נקבע על 92 אגורות, ולסדרה ב’ נקבע מחיר של 46 אגורות - כך שהשווי הכולל של הסדרות היה 644 מיליון שקל.

על בסיס הערכת שווי זו ותשלום במזומן של 100 מיליון שקל, הרי ששיעור התספורת בהסדר החוב של דלק נדל”ן הוא כ–66% - בהתחשב בכך שיתרת הערך בספרים של האג”ח לתום ספטמבר 2012 היתה 2,167 מיליון שקל.

שווי ‏(לא‏) הוגן

אינדיקציה נוספת לשווי האג”ח ניתן לראות מדיווחי המוסדיים, שנדרשים לבצע שערוך של האיגרות לפי מודלים כלכליים, מאחר שהם מחויבים להציג את השקעותיהם בשווי הוגן. כך, קרנות הנאמנות של מגדל שוקי הון פירסמה במאי כי מנהל הקרן שיערך את אג”ח א’ של אפריל נדל”ן ל–82 אג' וניתן למצוא כיום גם ציטוטים על 86 אג'.

עם זאת, ככל הנראה כדי להימנע ממדידת שווי הערבות של תשובה ביצעה אפריל מהלך חשבונאי וירטואוזי, שבעקבותיו היא אינה נותנת ביטוי בדו”חותיה להתחייבות בגין האג”ח. טיפול חשבונאי זה מבוסס על כך שלאור העדר מקורות עצמיים באפריל, השווי ההוגן של האג”ח - בהנחה התיאורטית שלא קיימת ערבות או התחייבות להעמיד ביטחונות - הוא אפס.

כרקע לכך, צריך להבין שבהתאם לכללי ה–IFRS, במועד ההכרה הראשונית בהתחייבות פיננסית יש לרשום אותה בדו”חות לפי שוויה ההוגן. בנוגע לערבות בעל שליטה להתחייבות פיננסית שמנפיקה חברה בשליטתו, קיימות באופן יישום ה–IFRS שתי גישות מקובלות - כל עוד הערבות ניתנה במועד ההנפקה.

בהתאם לגישה הראשונה, יש להפריד את מרכיב הערבות מהחוב - ההתחייבות הפיננסית נמדדת לפי שוויה ההוגן בהתעלם מהערבות ובמקביל נרשם השווי של הערבות כהשקעת בעלים במסגרת קרן הון. רישום ההתחייבות לפי השווי ההוגן יוצר ניכיון, שמוביל לרישום הוצאות ריבית גבוהות יותר במדידה של ההתחייבות הפיננסית בעתיד, בהתאם לשיטת העלות המופחתת. הגישה השנייה רואה בערבות חלק אינטגרלי של ההתחייבות הפיננסית, ולכן שווי ההתחייבות שיוכר בדו”חות מבטא את העובדה שקיימת ערבות מבעל השליטה המגבה את החוב, ובהתאם - ההטבה מבעל השליטה אינה נרשמת.

בעוד הגישה הראשונה משקפת את המהות הכלכלית של הפעולה בצורה מדויקת יותר, הנימוק לגישה השנייה הוא יישומי בעיקרו. למרות נחיתותה התיאורטית, מרבית החברות בישראל בוחרות בגישה השנייה, כדי להימנע ממדידת השווי של הערבות במועד הענקתה ומרישום הוצאות ריבית גבוהות בעתיד. כאשר הערבות של בעל השליטה ניתנה אחרי ההנפקה, נראה שקשה להצדיק את יישום הגישה השנייה וראוי לבצע את ההפרדה.

אם נחזור למהלך החשבונאי החריג של אפריל, הרי שהיא לכאורה בחרה דווקא בגישה הראשונה, הלא פופולרית, של הפרדת הערבות. כלומר, מדידת האג”ח במועד הנפקתן לפי שווין ההוגן בלא הערבות - שהוא אפס. עם זאת, אפריל לא יצרה קרן הונית מעסקות עם בעל שליטה מאחר שבמקביל בעל השליטה השית עליה התחייבויות שלו, כשהחברה בחרה לא להתייחס למחויבותו כלפיה כנכס בדו”חותיה.

ניתן לראות את הטיפול החשבונאי של אפריל כמשקף שתי פעולות שהתרחשו בו־זמנית: מצד אחד, החברה הנפיקה אג”ח שכולן מבוססות על הערבות האישית וההתחייבות להעמיד ביטחונות של בעל השליטה - ולכן מדובר בהשקעת בעלים בגובה מלוא סכום ההתחייבות ‏(קרן הון בזכות‏) - מצד שני, בעל השליטה השית על החברה התחייבות פיננסית שלו ‏(אג”ח‏) בלא שיפוי מקביל, ולכן מדובר במשיכת בעלים באותו סכום בדיוק, שנרשמת כקרן הון בחובה, כך שהתוצאה היא אפס השפעה על ההון העצמי.

טיפול חשבונאי זה אינו נותן ביטוי כנכס בדו”חות ל”חוב” של בעל השליטה והחברות שלו, המגובה בהתחייבות לרישום ביטחונות ספציפיים בעלי שווי כלכלי ברור יחסית, הנובע מכך שאפריל לקחה על עצמה התחייבות שלהם ‏(אג”ח‏).

כדי להמחיש את המשמעות החשבונאית של הרישום, נסתכל על המהלך מזווית הדו”ח המאוחד של דלק נדל”ן. הגישה החשבונאית שננקטה משמעותה רישום רווח בדו”חות דלק נדל”ן בגובה כל הערך ההתחייבותי של האג”ח הקיימות ערב ההסדר, בלי לתת ביטוי בדו”חות להתחייבות מכוח האג”ח החדשות - כששווין ההוגן קרוב לערכן ההתחייבותי המלא.

בכך לא הסתיים מופע הלהטוטנות החשבונאי. בחירת הגישה הראשונה משמעה לכאורה יצירת ניכיון בגובה מלוא ערך האג”ח, כשיישום שיטת העלות המופחתת במצב דברים זה היה גורם לרישום הוצאות ריבית גבוהות לאורך חיי האג”ח. כדי להימנע מכך בחרה אפריל למדוד את האג”ח לפי מודל השווי הוגן, כשההפרשים נזקפים לדו”ח רווח והפסד באופן שוטף.

מדידת אג”ח במודל זה אינה טריוויאלית ומותרת ב–IFRS רק במקרים נדירים. מצב נדיר כזה, שבו ניתן לייעד נכס או התחייבות פיננסית לשווי הוגן דרך רווח והפסד, הוא כשמדובר בקבוצה של נכסים פיננסיים, התחייבויות פיננסיות או שניהם שמנוהלת וביצועיה מוערכים על בסיס שווי הוגן, בהתאם לאסטרטגיה מתועדת של ניהול סיכונים או השקעה, ומידע לגבי הקבוצה מסופק לפי אותו בסיס לאנשי מפתח ניהוליים של החברה. הכוונה היא למקרים כמו קרן נאמנות ופוליסות משתתפות ברווחים.

אפריל מנמקת את השימוש במודל זה בכך שכחלק מניהול סיכונים של התחייבויות היא מנהלת ובוחנת את התחייבויותיה על בסיס שווי הוגן, ומידע זה מסופק באופן שוטף להנהלתה. אפריל מדווחת כי תוצאת פעולה זו היא המידע הרלוונטי ביותר להנהלה.

להשלמת המרקחת החשבונאית ביצעה אפריל גם אימוץ מוקדם של 9 IFRS, שלפיו השינוי בשווי ההוגן של התחייבות פיננסית שנמדדת לפי שווי הוגן, הנובע מהשינויים בסיכון האשראי, נזקף לרווח כולל אחר - בעוד יתרת השינויים בשווי ההוגן נזקפים לרווח או הפסד. פעולה זו מספקת לאפריל הגנה חשבונאית, שלפיה אם בעתיד יכניס תשובה כספים או נכסים לאפריל, הגידול בשווי ההוגן של האג”ח לא יירשם כהוצאה בדו”ח רווח והפסד, אלא ייזקף לרווח כולל אחר.

דו”חות בלי משמעות

בלי להיכנס לנאותות הסיווג של האג”ח לשווי הוגן לרווח והפסד, לרבות העובדה שניהול השווי ההוגן של ההתחייבות מתבצע על אפס - הרי תוצאת המהלך החשבונאי הוא שדו”חות אפריל איבדו משמעות.

חברות מדווחות עושות הכל כדי לא למדוד את הערבויות של בעלי השליטה, וניתן אולי להבין את הקשיים היישומיים במקרים מסוימים. עם זאת, קשה להתעלם מכך שמקרה אפריל נדל”ן הוא מקרה קצה שהופך את הדו”חות של תאגיד מדווח לחסרי משמעות.

הכותב הוא יועץ IFRS וסגן דיקן ‏(חשבונאות‏), בית ספר אריסון למנהל עסקים, המרכז הבינתחומי הרצליה



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#