ההצלחה של חודק: 80% מסדרות האג"ח המונפקות מגובות בביטחונות

חמש שנים לאחר הקמתה של ועדת חודק, בשוק ההון מורגשת תפנית באופי סדרות האג"ח המונפקות: בדיקה שערכה חברת הדירוג S&P מעלות מגלה שכ-80% מסדרות האג"ח המונפקות כיום מגובות בביטחונות, בהשוואה ל-28% בלבד ב-2009

ערן אזרן
ערן אזרן

לפני שלוש שנים, כשוועדת חודק הציגה את מסקנותיה, טענו רבים כי התקנות שעליהן המליצה יקפיאו את שוק האשראי החוץ־בנקאי, יביאו להתייבשות תחום האג”ח ויסתמו את הגולל על האפשרות לגייס חוב ציבורי. אלא שנכון ל-2013, בעוד שוק המניות הישראלי מדשדש, שוק האג”ח הקונצרניות בישראל פורח - ועתה מתברר כי התקנות הביאו את המוסדיים הישראלים לדרוש שחוקי המשחק ישתנו לטובת הציבור.

"החל מ-2011 ניכר גידול משמעותי בשיעור הסדרות החדשות המונפקות המגובות בביטחונות, בהשוואה לשנים 2009-2010 טרם כניסתם לתוקף של כללי חודק” - כך קובעים כלכלני חברת דירוג האשראי S&P מעלות, בהתבסס על בדיקה שערכו הכוללת מדגם של סדרות אג”ח חדשות שהונפקו בשנים 2009-2013.

ממצאי הבדיקה מעלים שכ-80% מסדרות האג”ח החדשות שהונפקו מתחילת 2013 מגובות בביטחונות או בשעבוד שלילי, המקנה לבעלי האג”ח זכות להתנגד למתן שעבוד על נכסי החברה ללא אישורם, בהשוואה לכ-28% בלבד ב-2009. עוד נמצא כי בניגוד לשנים 2009-2011, מרבית ההנפקות בשנתיים האחרונות שלא כללו ביטחונות, כללו התניות פיננסיות.

במעלות מסבירים שהשינוי באופי הסדרות נובע בעיקר מהמלצות ועדת חודק, שקבעה כללי השקעה מחמירים לגופים המוסדיים ‏(קופות גמל, קרנות השתלמות, קרנות פנסיה וחברות ביטוח‏) באג”ח קונצרניות. בין היתר הטילה הוועדה - שהמלצותיה חלות רק על הנפקות סדרות אג”ח חדשות - חובת אנליזה לפני רכישת אג”ח, ודרשה קביעה של מדיניות השקעה מנומקת, ניסוח התניות פיננסיות ושעבוד שלילי.

“ישנה דרישה לביטחונות, שעבודים והתניות, שמטרתם לקבוע מגבלות על המדיניות הפיננסית של המנפיק וכן למקסם את שיעור השיקום של החוב אם המנפיק יגיע לכשל פירעון”, הסבירה מנכ”לית S&P מעלות, רונית הראל בן־זאב. “אנו נתקלים במגוון רחב של איכויות ללא קו מנחה אחיד. בעוד חלק מהחברות נותנות שעבודים על נכסים איכותיים, אחרות מסתפקות בשעבוד של מניות חברת הנכס או בשעבוד שוטף שלילי וקובננטים ‏(התניות פיננסיות‏) בלבד”.

במעלות מדגישים כי הקצאת השעבודים בהנפקות נעשית בעיקר על ידי חברות בעלות דירוג נמוך עם חוסן פיננסי נמוך יחסית, בעוד שהחברות הגדולות, שלהן דירוגים גבוהים של A ומעלה, מנפיקות גם ללא שעבודים או עם שעבוד שלילי בלבד. “התנהלות זאת היא בהתאם למקובל בשווקים בחו”ל, ואנו רואים זאת כצעד נוסף בשכלול השוק המקומי”, ציינה הראל בן־זאב.

“להבנתנו, הגופים המוסדיים רואים בתמהיל קובננטים איכותי נקודת חוזקה משמעותית בהנפקה, היות שהיא מאפשרת להם להעמיד לפירעון מיידי את האג”ח עם זיהוי תהליך ההידרדרות בחברה, ועל כן הם עשויים להסתפק בכך בלבד בחלק מהמקרים”, אומרים במעלות.

אחד היתרונות בהנפקת סדרת אג”ח שמגובה בנכסים ובמניות היא הריבית הנמוכה שבה מגייסת החברה את הכספים. הריבית הנמוכה, על פי מעלות, נובעת מהציפייה של המלווים לשיקום חוב גבוה אם יתרחש בעתיד אירוע של כשל פירעון, והיא אף מהווה תמריץ לחברות לבצע הנפקות עם ביטחונות. “כתוצאה מכך”, מעריכה הראל בן־זאב, “שוק החוב המובטח ימשיך לצמוח ולהתרחב בחודשים הקרובים בכל רמות הדירוג”.

תגובות

הזינו שם שיוצג כמחבר התגובה
בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שהינני מסכים/ה עם תנאי השימוש של אתר הארץ