S&P מעלות: "גידול בשיעור הסדרות החדשות המגובות בביטחונות"

חמש שנים מאז הוקמה ועדת חודק, ובשוק ההון מורגשת תפנית באופי סדרות האג"ח המונפקות ■ בדיקה שנערכה בחברת הדירוג העלתה שכ-80% מסדרות האג"ח המונפקות היום מגובות בביטחונות, בהשוואה לכ-28% ב-2009 ■ מעלות: "השינוי נובע בעיקר מהמלצות ועדת חודק"

ערן אזרן
ערן אזרן

"החל משנת 2011 ניכר גידול משמעותי בשיעור הסדרות החדשות המונפקות המגובות בביטחונות, בהשוואה לשנים 2009-2010 טרם כניסתם לתוקף של כללי חודק" - כך קובעים כלכלני חברת דירוג האשראי S&P מעלות, בהתבסס על בדיקה שערכו הכוללת מדגם של סדרות אג"ח חדשות שהונפקו בין השנים 2009 ל-2013.

ממצאי הבדיקה מעלים שכ-80% מסדרות האג"ח החדשות שהונפקו מתחילת 2013 מגובות בביטחונות או מגובות בשיעבוד שלילי, המקנה לבעלי האג"ח זכות להתנגד למתן שעבוד על נכסי החברה ללא אישורם, וזאת בהשוואה לכ-28% בלבד בשנת 2009.

עוד נמצא שבניגוד לשנים 2009-2011, מרבית ההנפקות בשנתיים האחרונות שאינן כוללות ביטחונות - כוללות התניות פיננסיות.

במעלות מסבירים שהשינוי באופי הסדרות נובע בעיקר מהמלצות ועדת חודק, שקבעה כללי השקעה מחמירים לגופים המוסדיים (קופות גמל, קרנות השתלמות, קרנות פנסיה וחברות ביטוח) באג"ח קונצרניות. בין היתר, הוועדה - שהמלצותיה חלות רק על הנפקות סדרות אג"ח חדשות - הטילה חובת אנליזה טרם רכישת אג"ח, קביעה של מדיניות השקעה מנומקת, ניסוח התניות פיננסיות ושעבוד שלילי.

דוד חודק
דוד חודקצילום: אוליביה פיטוסי

"ישנה דרישה לביטחונות, שעבודים והתניות, שמטרתם לקבוע מגבלות על המדיניות הפיננסית של המנפיק וכן למקסם את שיעור השיקום של החוב, במידה והמנפיק יגיע לכשל פירעון", הסבירה מנכ"לית S&P מעלות, רונית הראל בן-זאב. "אנו נתקלים במגוון רחב של איכויות, ללא קו מנחה אחיד. בעוד חלק מהחברות נותנות שעבודים על נכסים איכותיים, אחרות מסתפקות בשעבוד של מניות חברת הנכס או בשעבוד שוטף שלילי וקובננטים (התניות פיננסיות) בלבד".

למרות הדברים, במעלות מדגישים כי הקצאת השעבודים בהנפקות נעשית בעיקר על ידי חברות בעלות דירוג נמוך עם חוסן פיננסי נמוך יחסית, בעוד שהחברות הגדולות – אלו שבעלות דירוגים גבוהים של A  ומעלה) מנפיקות גם ללא שעבודים או עם שעבוד שלילי בלבד. "התנהלות זאת הינה בהתאם למקובל בשווקים בחו"ל, ואנו רואים זאת כצעד נוסף בשכלול השוק המקומי", ציינה בן-זאב.

עוד מצאו במעלות מגמה ברורה לפיה מרבית ההנפקות שבוצעו בשנתיים האחרונות ונעשות ללא ביטחונות - כוללות קובננטים. "להבנתנו, הגופים המוסדיים רואים בתמהיל קובננטים איכותי, נקודת חוזקה משמעותית בהנפקה, היות והיא מאפשרת להם להעמיד לפירעון מיידי את האג"ח עם זיהוי תהליך ההתדרדרות בחברה, ועל כן הם עשויים להסתפק בכך בלבד בחלק מהמקרים", נאמר.

אחד היתרונות בהנפקת סדרת אג"ח שמגובה בנכסים ובמניות היא הריבית הנמוכה שבה מגייסת החברה. הריבית הנמוכה, על פי מעלות, נובעת מהציפייה של המלווים לשיקום חוב גבוה אם יקרה בעתיד אירוע כשל פירעון, והיא אף מהווה תמריץ לחברות לבצע הנפקות עם ביטחונות. "כתוצאה מכך", מעריכה הראל בן זאב, "שוק החוב המובטח ימשיך לצמוח ולהתרחב בחודשים הקרובים בכל רמות הדירוג".

תוצאות הבדיקה שערכו בחברת הדירוג במידה רבה הולמת לבדיקה דומה שנעשתה ב-TheMarker בסוף פברואר השנה. הבדיקה הצביעה על מדיניות עקבית וברורה: חברות בדירוג גבוה מגייסות על פי רוב ללא ביטחונות אלא עם התניות פיננסיות בלבד; בעוד שחברות בדירוג נמוך ‏(A מינוס ומטה‏) או ללא דירוג מנפיקות עם שעבודים.

אלא שהבדיקה שלנו גם מצאה שבחלק נכבד מההנפקות המלוות בביטחונות, מדובר בשעבודים באיכות ירודה, כמו למשל שעבוד על "עודפים" שמעניקות חברות נדל"ן. גם במעלות לא מתעלמים מעובדה זו ומציינים שחלק לא מבוטל מהביטחונות הניתנים הינם עדיין בטחונות "חלשים באופן יחסי", וכאן יש מקום לשיפור נוסף בעניין.

תגובות

הזינו שם שיוצג כמחבר התגובה
בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שהינני מסכים/ה עם תנאי השימוש של אתר הארץ