טבע לקראת חמש שנים אפורות, במקרה הטוב - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן
האסטרטגיה של לוין

טבע לקראת חמש שנים אפורות, במקרה הטוב

מאחורי החזון המפוצץ של "חברת התרופות החיונית ביותר" מסתתר מעבר כואב ■ התהליך יהיה כרוך בצמיחה נמוכה עד אפסית ותשואת דיווידנד לא מפתה התלויה בתהליך התייעלות שיחסוך 1.5 מיליארד דולר בשנה, אבל אינו מבשר טובות לעובדיה במדינות המערב

12תגובות

>> ד"ר ג'רמי לוין מונה למנכ"ל טבע בתחילת מאי 2012. מאותו יום עלתה מניית טבע ב-1.6%, כולל שלושה דיווידנדים שחילקה החברה, ואילו מדד נאסד"ק עלה ב-3.0%. השוק הגיב שלשום למצגת המפורטת של התוכנית האסטרטגית החדשה בטבע - שהוכנה בששת החודשים האחרונים בסיוע שתי חברות ייעוץ מובילות - בירידה של 2% מול עלייה של 1.2% במדד הנאסד"ק ובנפילה של 6% במהלך המסחר אתמול.

קשה, אם כן, לומר שהמנכ"ל החדש הצליח להסיר לחלוטין את החשדנות בשוק ההון בנוגע לעתידה של טבע שבאה לידי ביטוי כעדותו, בעובדה שטבע נסחרת לפי מכפילי רווח נמוכים משמעותית לעומת החברות המתחרות בה. התגובה הפושרת עלולה לנבוע משילוב של חזון יומרני, המבוסס על מספר רב מדי של נעלמים והנחות אופטימיות, והיעדר בשורה בנושאים המטרידים את השוק.

החזון של טבע הוא "להיות חברת התרופות החיונית ביותר בעולם". הסבירות שהיא תיחשב בעתיד הקרוב בעיני לקוחות ורופאים חברה חיונית יותר מנוברטיס או פייזר - אינה גבוהה.

אין בשורה בצנרת המוצרים

המצגת לא סיפקה בשורה בנוגע לתלות העצומה של טבע בקופקסון שנחשפה בשבוע שעבר בעדכון התחזית ל-2013. הרווחיות הגולמית של הקופקסון מגיעה ל-90%, ולפי הערכות אנליסטים, התרופה אחראית ל-50%-60% מהרווח הנקי של טבע - הרבה מעבר למה שהוערך קודם לכן.

רויטרס

מבנה כזה של הכנסות ורווח, הדומה יותר לזה של חברות המפתחות תרופות מקוריות (אינובטיביות) מסוגן של נוברטיס ופייזר, מצריך את טבע להחזיק בצנרת המוצרים כמה תרופות רבות מכר פוטנציאליות שיחליפו את הקופקסון בבוא העת; המצגת של טבע לא סיפקה את הסחורה בתחום זה. הצנרת של טבע נראית דלה, לנוכח מבול התרופות המקוריות שזורם מהצנרת של נוברטיס ופייזר.

ההגנה על מרכז הרווח החשוב ביותר של החברה - הקופקסון, שהפטנט עליה יפקע לכל המאוחר בספטמבר 2015 - מתבססת על השקת GALA, גרסה של קופקסון במינון כפול ובמתן של שלוש פעמים בשבוע במקום מתן בזריקה במינון של 20 מ"ג פעם ביום. לוין הדגיש שוב ושוב של-GALA יש פטנט מאושר בארה"ב עד 2030, אלא שתרופה זו עדיין לא אושרה על ידי ה-FDA, ולא ברור כמה קל יהיה לאשרה באירופה, לנוכח העובדה שלא נערך ניסוי השוואתי בינה לבין קופקסון. כאשר נשאל ג'ון קונגלטון, סמנכ"ל בכיר בקבוצת התרופות העולמית, איזה שיעור מבין המשתמשים בקופקסון יעבור למינון החדש, הוא העריך כי 33% עד 50%.

הקופסה השחורה של ה-NTE

קופסה שחורה אחרת במצגת של טבע, המתהדרת בשקיפות חסרת תקדים היא ה-NTE - תרופות גנריות משולבות שיציעו יתרונות חדשים, פרופיל סיכון נמוך, תשואה גבוהה וזמני פיתוח קצרים יחסית. טבע מבססת חלק מתוכניתה לשיפור רווחיותה בתחום הגנרי על מוצרים אלה, ובחברה מציינים: "טבע ממוצבת היטב להיות חברת ה-NTE הטובה ביותר". בהתחשב בעובדה שלטבע אין עדיין תרופה אחת בתחום זה והיא מתמודדת עם חברות כמו ג'ונסון אנד ג'ונסון, נראה שהאופטימיות מעט מוקדמת.

אף על פי שלוין הכריז על הכוונה לצמוח אורגנית בשנים 2013-2017, המצגת נתנה סיבות טובות להעריך שטבע לא תחזור לצמיחה מהירה בשנים הבאות, ולכן צריך לשפוט אותה לפי הערך שתניב לבעליה מחלוקת דיווידנדים ורכישה חוזרת של מניות. הבעיה היא שגם בתחום זה לא סיפקה טבע בשורה של ממש.

החברה מתכננת להחזיר 1.0-2.0 מיליארד דולר בשנה לבעלי מניותיה בחלוקת דיווידנד וברכישה חוזרת של מניות. בהתחשב במחיר המניה בתחילת המצגת, מדובר בתשואת דיווידנד של 4%. טבע מתכננת להשיג צמיחה רווחית בשנים 2013-2017 וצמיחה אורגנית במכירותיה, למרות פקיעת הפטנטים על התרופות המקוריות והרווחיות ביותר, כמו קופקסון וטריאנדה. החברה תעשה זאת באמצעות האצת מנועי הצמיחה, הרחבת נוכחותה הגלובלית במדינות כמו ברזיל, קוריאה, הודו וסין, כך שב-2017 תהיה נוכחת בכל השווקים החשובים, ופיתוח עסקי בהשקעה של 10 מיליארד דולר בחמש השנים הבאות. טבע תנסה להגן על פעילותה הרווחית בתחום הטרשת הנפוצה ולהרחיב את תחום מוצרי מערכת הנשימה.

איתות אזהרה לעובדים

טבע תקטין את עלויותיה ב-1.5-2 מיליארד דולר בשנה הודות להפחתת עלות המכר ב-1.0 עד 1.2 מיליארד דולר בשנה שתושג, בין השאר, באמצעות מעבר לרכש גלובלי ויצירת שותפויות עם ספקים (400-700 מיליון דולר בשנה). הפחתת העלות תושג גם באמצעות סגירת מתקני ייצור קטנים והעברת הייצור למדינות זולות (70-120 מיליון דולר לשנה); זהו איתות אזהרה לעובדי החברה בישראל ובמדינות שבהן עלות העבודה יקרה, כמו ארה"ב וגרמניה.

מנהל הכספים הראשי של טבע, אייל דשא, הציג את יעדיה הפיננסיים של החברה ל-2013-2017: עודף של 4.5-5.5 מיליארד דולר לשנה בתזרים המזומנים מפעילות שוטפת. לנוכח השימוש האינטנסיבי של טבע בחשבונאות GAAP-Non, המנטרלת סדרה של הפרשות מדו"ח רווח והפסד, תזרים המזומנים הוא המדד האמין ביותר לרווח של טבע והוא צפוי לצמוח ב-7.5%.

טבע תשתמש ב-2 מיליארד דולר לפיתוח עסקי מדי שנה, תחלק דיווידנד בסכום של 900 מיליון דולר עד 1.4 מיליארד דולר לשנה כחלק מההחזר של 1.0-2.0 מיליארד דולר לשנה לבעלי מניותיה, תשקיע מיליארד דולר לשנה ותשתמש במיליארד דולר לשנה לשירות החוב. טבע מתכננת להקטין את המינוף הפיננסי ב-30%-35%, כך שהיחס בין החוב ל-EBITDA יירד לרמה של 1.5-2.0. השילוב של הקטנת המינוף והקצאת 10 מיליארד דולר בחמש שנים לפיתוח עסקי ממחיש את דבריו של לוין בנוגע לביצוע רכישות קטנות, בינוניות וממוקדות.

הצעד הראשון של היידן: ביטול 12 תוכניות מו"פ של תרופות מקוריות

הביצועים המאכזבים של מניית טבע בשנים האחרונות נבעו, להערכת רבים, מהחשש שלפיו, טבע לא תצליח למצוא תחליף לתרופת הדגל שלה - קופקסון. לפי הערכות, התרופה, המיועדת לטיפול בטרשת נפוצה, מספקת כמחצית מהרווח הנקי של טבע.

זאת הסיבה לכך שדבריו של פרופ' מייקל היידן, מנהל המו"פ הגלובלי החדש של טבע, זכו לתשומת לב מיוחדת של האנליסטים. היידן פרש את חזונה של החברה - וגם הוא יומרני כמו זה של המנכ"ל ד"ר ג'רמי לוין: "לפתח את צנרת המוצרים הממוקדת והתחרותית ביותר". ואולם בשלב זה, נראה כי משקיעיה של טבע היו מסתפקים במקום טוב באמצע.

היידן אמר כי המו"פ יתמקד בפיתוח מוצרים גנריים בעלי ערך מוסף גבוה וחסמי כניסה טכנולוגיים גבוהים יחסית (קונספט שהדריך את מורי ארקין, לשעבר בעל השליטה באגיס ומבעלי השליטה בפריגו לפני שנים רבות). לדבריו, המו"פ יתמקד גם בפיתוח תרופות גנריות משולבות שישפרו את הבטיחות, האיכות והנוחות למשתמש, יקטינו את המינון ויגדילו את טווח המשתמשים. היידן ציין כי החברה בחנה 120 מולקולות ואישרה פיתוח של עשרה עד 15 מהן ב-2013. לדבריו, טבע תנסה לפתח תיק של מוצרים מקוריים וממותגים.

אסטרטגיית המו"פ של טבע תתמקד בביסוס המובילות במוצרים גנריים מורכבים ובבניית פלטפורמה ייחודית של מוצרים גנריים משולבים בהתבסס על 850 תרופות גנריות שאותן טבע מייצרת ומשווקת. כמו כן, אסטרטגיית המו"פ תתמקד בשמירה ובמינוף המעמד המוביל במחלות מערכת העצבים, למשל, באמצעות שימוש במוצר האורלי לקווינימוד, שלא אושר עדיין, לטיפול משולב עם תרופות אחרות לטרשת נפוצה. דרך נוספת לשמירה ומינוף המעמד המוביל במחלות מערכת העצבים תהיה באמצעות הרחבת השימוש במוצריה למחלות ניווניות של מערכת העצבים, כמו אלצהיימר והנטינגטון, מתוך הערכה שלארבע תרופות של טבע - קופקסון+לקווינימוד, לקווינימוד, אזילקט והנטקסיל - יש פוטנציאל לטפל בהן.

רכיב נוסף באסטרטגיית המו"פ של טבע יהיה השגת מעמד מוביל בתחום מוצרי מערכת הנשימה. תחום נוסף שאליו תיכנס טבע הוא תחום מוצרי הכאב, אם כי כלל לא בטוח שהשקת הפעילות בו באמצעות רכישת תרופה מ-Xenon שבה יש להיידן "אחזקה זניחה ולא משמעותית", היא הדרך לרכוש את אמון המשקיעים.

היידן כבר הצביע על התקדמות בתוכניתו למקד את מאמצי הפיתוח בתחום התרופות המקוריות. לדבריו, עם היכנסו לתפקיד במאי 2012 היו בחברה 59 תוכניות פיתוח - שמונה מהן נמצאות בשלב ההגשה לאישור; מאז הופסקו 12 תוכניות פיתוח, כולל ארבע בשלב השלישי של הניסויים הקליניים (ובהן התרופה StemEX של גמידה סל לסרטן הדם, קופקסון 20 מ"ג והתרופה לסרטן הריאות Obatoclax) והושקו 18 תוכניות חדשות. היידן ציין כי חלקם של מוצרי מערכת העצבים המרכזית בתוכניות הפיתוח של טבע עלה מ-19% ב-2012 ל-27% ב-2013, וחלקם של מוצרי מערכת הנשימה בתוכניות הפיתוח עלה מ-11% ב-2012 ל-19% ב-201.

השוק לא טעה: טבע זונחת את גמידה סל, ומחפשת שותף לאנדרומה של כלל ביוטכנולוגיה

מינויו של פרופ' מייקל היידן למנהל המו"פ הגלובלי של טבע, הפך אותו לבעל השפעה מהותית על עסקי כלל ביוטכנולוגיה, שטבע מחזיקה ב-14% ממניותיה, והיא בעלת מניות בארבע מאחזקותיה המהותיות בחברות סטארט-אפ ביוטכנולוגיות. ההערכות לפיהן טבע תנטוש חלק מהן היו מהגורמים לתשואת החסר העמוקה של מניית כלל ביוטכנולוגיה מאז המינוי.

אתמול התברר שהשוק לא טעה בהרבה. היידן אכן ניתק את טבע מכמה מאחזקות אלו. שלשום התייחס היידן לאחזקות אחרות במצגת שנערכה בניו יורק ובתשובה לשאלות אנליסטים.

כמה שעות לאחר שדיווחה כי לא תממש את האופציה לשווק את התרופה Nexobrid להטריית כוויות של החברה המוחזקת מדיוונד, הודיעה טבע בכינוס האנליסטים על ביטול השתתפותה בתוכנית הפיתוח של מיזם משותף לה ולחברת גמידה סל (50% לכל אחת). המיזם פיתח את StemEX לטיפול בסרטני דם מסוג לוקמיה ולימפומה והוא עומד להשלים את הניסוי בשלב השלישי והאחרון לקראת הגשת המוצר לאישור ה-FDA.

היידן התייחס לאחזקתה של טבע בחברת מסובלאסט האוסטרלית (20%), שגם היא מפתחת תרופות על בסיס תאי גזע. היידן אמר כי טבע ומסובלאסט נערכות לניסוי הקליני השלישי בתרופה Revascor לטיפול באי ספיקת לב שיחל ב-2013.

מקורבים לכלל ביוטכנולוגיה אמרו שלטבע לא היו זכויות שיווק למוצר של גמידה סל. לדבריהם, גמידה שכרה את שירותי בנק ההשקעות ג'פריס כדי למצוא שותף שיווק לגמידה סל, וטבע לא נכללה ברשימת המועמדים הפוטנציאליים.

טבע מתרחקת גם מחברת אנדרומדה (16%), שמפתחת את DiaPep277 לטיפול בסוכרת נעורים ועומדת להשלים את גיוס החולים לשלב השני בניסוי השלישי והמכריע. היידן אמר בתגובה לשאלה כי טבע אינה רואה את עצמה כבעלת יתרון בתחום הסוכרת, ולכן היא מחפשת שותף אסטרטגי עבור אנדרומדה. מקורבים לכלל ביוטכנולוגיה אמרו כי החברה מנהלת מגעים עם חמש חברות הסוכרת הגדולות בעולם בנוגע לתרופה, שזכתה למעמד של תרופת יתום באירופה, כדי לגייס שותף שיסייע למימון השלב האחרון של הניסוי הקליני בעלות מוערכת של 20 מיליון דולר.

אחד המוצרים שמיקדו את עניין המשקיעים והאנליסטים בשבועות האחרונים היה CT011, שהוא נוגדן שמפתחת חברת קיורטק שבשליטת טבע (78%) וכלל ביוטכנולוגיה.

היידן אמר שהחברה ממתינה לתוצאות הניסוי בשלב השני של המוצר לטיפול בסרטן המעי הגס, שצפויות להתפרסם ברבעון הראשון של 2013. עם זאת, מנכ"ל טבע, ג'רמי לוין, אמר שתחום הסרטן קשה תחרותי רווי השקעות, וספק אם לטבע יתרון יחסי בו - כך שייתכן שלא כל תוכניות הפיתוח של קיורטק יימשכו.
 



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#