TheMarker לפני 5 חודשים: מחירי חברות הסלולר מנופחים, האנליסטים שלהן טועים - MarketMoney - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

TheMarker לפני 5 חודשים: מחירי חברות הסלולר מנופחים, האנליסטים שלהן טועים

אם השוק רציונלי - מניות חברות הסלולר יצנחו ב-25% בשנים הקרובות

41תגובות

הטור פורסם לראשונה ב-8.1.2012

איש העסקים אילן בן דב מבקש, לפי הודעה שפירסם בשבוע שעבר, למכור כמחצית מהמניות שהוא מחזיק במפעילה הסלולרית פרטנר. אפשר להבין את בן דב: ההסתבכות שלו בחברת טאו תשואות והחובות בחברת האחזקות השולטת בפרטנר מחייבות אותו להצטייד במזומנים. אפשר גם להעריך שכאשר בן דב מביט אל שוק הסלולר הישראלי בשנתיים הקרובות, הוא אינו מזהה סביבה עסקית שתיטיב עם הנכס העיקרי שלו - וגם זו סיבה להקטין סיכונים ולמכור חלק מאחזקותיו.

יום רביעי, 23 במאי, בנייני האומה – הכנס השנתי של יוזמת ישראל 2021. לרישום, לחצו כאן.

טואג אייל

אבל הרבה יותר קשה להבין את המחיר שאילן בן דב דורש: שווי של 7.5 מיליארד שקל לפרטנר, 40% מעל מחיר הבורסה ביום העסקה. מדוע? בן דב טוען שפרטנר נסחרת בהנחה של 50% על "השווי האמיתי" שלה (ההגדרה היא שלו), והוא כבר הזמין הערכות שווי מפרופ' אמיר ברנע ומחברת הייעוץ של שלי תשובה. אלא שמבט עמוק יותר במספרים המתחבאים בדו"חות של חברות הסלולר הישראליות מגלה שמצבן הרבה פחות טוב מכפי שמעריכים האנליסטים - ואולי גם הסוחרים בשוק ההון.

אנליסט אישי  בזק

מוגש בחסות המפרסם

כולם יודעים כי שלוש חברות הסלולר הישראליות המסורתיות - סלקום, פרטנר ופלאפון - נמצאות בתקופה לא טובה ביחס לשנים קודמות. הסיבות המרכזיות מוכרות: השר משה כחלון חייב אותן להוריד את דמי הקישוריות, וכניסתן של חברות חדשות כמו רמי לוי תקשורת, ובעתיד הקרוב גם מירס וגולן טלקום, כבר גורמת לירידת מחירים דרמטית. את הפגיעה ברווחיות של החברות אפשר היה לראות כבר בדו"חות לרבעון השלישי של השנה, שעל בסיסם מעריך השוק הפיננסי כי הרווחיות של חברות הסלולר תרד ב-2012 בשיעור של 10%-20%. אלה הן הסיבות שבגינן ירדו מניות פרטנר בשנה שחלפה ב-47%, ומניות סלקום ירדו ב-40% (דו"חות פלאפון מתפרסמים כחלק מקבוצת בזק, אך החברה אינה נסחרת בבורסה).

שינוי מהותי בתמהיל העסקי

אבל האם ייתכן שהשוק מפספס את ההשפעה השלילית של תופעה אחרת, משמעותית לא פחות, על הרווחיות של החברות? בשנה האחרונה חל שינוי מהותי בתמהיל העסקי של חברות הסלולר: בעוד שההכנסות והרווח משירותי תקשורת יורדים, נהנו חברות הסלולר מהכנסות ורווחים גבוהים מפעילות בסיסית יותר: מכירת מכשירי טלפון מתקדמים כמו אייפון, סמסונג גלקסי ובלקברי. כולם מכירים את הנוסחה: לקוח נכנס לחנות של ספק הסלולר ויוצא עם מכשיר משכולל בעלות של יותר מ-4,000 שקל, שאותם הוא ישלם על פני 36 חודשים.

הלקוחות מרוצים: מכיוון שאמרו להם שהתשלום החודשי מזוכה מדמי השימוש השוטפים, הם מרגישים כאילו קיבלו את המכשיר בחינם וממהרים לקנות מכשירים נוספים עבור שאר בני המשפחה. הביטו סביבכם: לא תמצאו הרבה אנשים ללא סמארטפון מתקדם. אלא שעבור החברות הסלולריות העסקה הזאת היא חרב פיפיות: מצד אחד הן רושמות מיד רווח גבוה על בסיס ההפרש בין עלות המכשיר לבין מחיר המכירה. מצד שני הן נאלצות, מרגע המכירה ובמשך שלוש השנים שלאחריה, לרשום בספריהן את הזיכויים שהן נתנו ללקוחות בהכנסות מזמן אוויר. והזיכוי הזה, מתברר, צפוי לזרוע הרס ברווחיות התפעולית של החברות, ה-EBITDA שלהן, בשנים הקרובות.

הנה המספרים המעוגלים, והם פחות או יותר זהים לכל שלושת החברות. אם ה-EBITDA של כל אחת מהן היה צפוי להיות בשנה הבאה כ-2 מיליארד שקל, יש להפחית מכך סכום של 400-500 מיליון שקל בגין אותם זיכויים, ולהוריד את הרווח ל-1.5-1.6 מיליארד שקל. ההפחתה מורכבת מתוספת זיכויים של 300-200 מיליון שקל ומעוד 300-200 מיליון שקל ירידה בהיקף מכירות המכשירים, שצפויה לחזור לרמתה משנים קודמות לאחר זינוק יוצא דופן ב-2011. התוצאה ככל הנראה, היא רווחיות נמוכה מהערכות האנליסטים. אמנם המניות של החברות הסלולריות כבר ירדו בשיעור חד על רקע הסנטימנט השלילי כלפי בעלי השליטה הממונפים, אך אם הרווחיות תתברר כנדיבה מדי, מחירי המניות עלולים לרדת עוד.

בכמה? אם השוק רציונלי ומתמחר את החברות הסלולריות על בסיס הרווחיות התפעולית שלהן בשנים הקרובות, ואם זו תהיה נמוכה ב-25% מההערכות הנוכחיות, אזי גם המחיר של המניות יירד באותו שיעור - כרבע מערכן.

נטל מימוני כבד

אבל רק רגע, יאמרו מביני עניין בשוק הסלולרי, האם לא ייתכן שהחברות ימכרו מכשירים גם בעתיד, וכך ימשיכו לגלגל את שיטת המכירות והזיכויים? התשובה היא כנראה שלילית, ומשתי סיבות: ראשית, השנה החלה מהפכה אמיתית בשוק. יותר ויותר אנשים לומדים שאפשר לרכוש מכשירים במחירים נמוכים יותר בשוק החופשי, שלא באמצעות המפעילים הסלולריים; שנית, וזה חשוב עוד יותר: אין לחברות הסלולריות מספיק כסף.

הפעילות של רכישת מכשירים במזומן מהספקים ומכירתם ללקוחות באשראי של שלוש שנים, מתברר, היא נטל מימוני כבד - משהו כמו 2 מיליארד שקל בשנה עבור כל חברה. פעם אמנם היה להן הכסף הזה, אבל כיום צריכים שני בעלי השליטה - אילן בן דב בפרטנר ונוחי דנקנר בסלקום - להעביר כל גרוש שהם יכולים לסחוט היישר במעלה הפירמידה העסקית, כדי לשלם חובות. עובדה: בחלק מהחברות כבר הפסיקו לממן את מלוא שיטת הזיכויים, ובמכשירים יקרים במיוחד הם מציעים עתה זיכוי רק למחצית מתשלום הרכישה החודשי.

בשורה התחתונה מצפות לחברות הסלולריות הוותיקות שנתיים לא קלות. הרגולציה, התחרות החדשה על זמן אוויר ועל המכשירים, שיטת הרכישות והזיכויים ואפילו ההשלכות בטווח הקצר של פיטורי עובדים - כולן יפגעו ברווחיות שלהן, כנראה אפילו בצורה קשה יותר מכפי שמעריכים האנליסטים, וממה שמשקף המחיר של המניות בשוק. לאילן בן דב, אולי גם לנוחי דנקנר, לא יהיה קל לקבל את המחירים שהם מבקשים.

מניית פרטנר בשנה האחרונה

מניית פרטנר בשנה האחרונה

מניית סלקום בשנה האחרונה

מניית סלקום בשנה האחרונה


תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#