איילון: המהלך של הבנק המרכזי להגדלת הנזילות לא יציל את אירופה - זירת היועצים - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

איילון: המהלך של הבנק המרכזי להגדלת הנזילות לא יציל את אירופה

היקף הביקושים להלוואות ארוכות הטווח היה בטווח העליון של התחזיות בשווקים והביא לאופטימיות רבה שבחלקה הקטן מוצדקת ובחלקה הגדול ממש לא מוצדקת

השפן הגדול של ה-ECB - הבנק המרכזי של אירופה, התקדם בשבוע שעבר שלב מהותי נוסף בכל האמור בעוצמת הכלים המוניטאריים בהם הוא נוקט על מנת לטפל במשבר הכלכלי המשתולל באירופה מזה חודשיים, ומאיים להחריב את גוש היורו.

הבנק המרכזי, השיק בפעם הראשונה כלי פיננסי הקרוי LTRE - ערוץ הלוואות בלתי מוגבל בהיקפו למערכת הבנקאית בגוש היורו. הייחוד של ערוץ הלוואות זה ביחס לערוצי המימון הקיימים הינו בעובדה כי מדובר בהלוואות ל-3 שנים ולא לתקופות קצרות של עד 13 חודשים, כפי שהיו קיימות עד כה.

רויטרס

הלוואות אלו מועמדות לבנקים בריבית משתנה, שהיא ריבית הבסיס של גוש היורו (1%), כשבשנה הראשונה לקבלת ההלוואה לא ניתן לפרוע אותה. המכרז שהתקיים ביום רביעי שעבר, משך לא פחות מ- 523 בנקים אשר לוו בו כ-489 מיליארד יורו - הסכום הגבוה אי פעם שהזרים הבנק המרכזי למערכת הפיננסית.

היקף הביקושים להלוואות ארוכות הטווח היה בטווח העליון של התחזיות בשווקים והביא לאופטימיות רבה שבחלקה הקטן מוצדקת ובחלקה הגדול ממש לא מוצדקת.

יש כמה סיבות לאופטימיות בעקבות המהלך:

1. האסימון מתחיל ליפול בבנק המרכזי של אירופה - תם שלב ההכחשה. צעד משמעותי מעין זה של הבנק המרכזי, אף שהוא מטפל בעיקר בנזילות במערכת הפיננסית ואינו מהווה הרחבה כמותית קלאסית, הוא שינוי בסדר הגודל של הצעדים שמבצע הבנק המרכזי של אירופה ומהווה שלב ביניים עד להרחבה כמותית מיוחלת והפחתת ריבית הבסיס לשפל.

2. פתרון זמני לבעיות מחזור החוב במערכת הבנקאות האירופאית – המערכת הבנקאית באירופה נדרשת למחזר כ-600 מיליארד יורו אג"ח בשנת 2012. בתנאי השוק הנוכחיים, מדובר באתגר לא מבוטל העלול לאיים על יציבות המערכת הבנקאית באירופה. המכרז הנוכחי וזה שיבוא בעקבותיו בחודש פברואר מקטין את האיום על המערכת הפיננסית מכיוון אתגרי מחזור החוב.

3. רכישת אג"ח ריבוני על ידי הבנקים – במכרזי אגרות החוב הממשלתיות הקצרות של ספרד ניכר היה מוכנות של בנקים אירופאים לבצע עסקאות Carry, וכך ארע שמכרזים אלו נחתמו בתשואות נמוכות במיוחד ביחס למכרזים קודמים בשבועות שחלפו.

בשורה התחתונה, מדובר בכלי עוצמתי לשיפור הנזילות במערכת הבנקאות האירופאית, אך בכל מקרה לא מדובר בחלופה ראויה לבעיות פירעון החובות באירופה ולפיכך אנו חוזרים על עמדתנו כי הבנק המרכזי של אירופה יידרש להגדיל נוכחות בשוק הפתוח. יתכן כי הדבר יתבצע במקביל "להפרשת" מדינות חלשות אל מחוץ לגוש היורו - נקודת זמן בה הפאניקה בשווקים תהיה בשיאה.

בינתיים, נעשים מאמצים אירופאים להגדלת משאבי קרן המטבע. לאחר שכשלו בהגדלה מהותית של קרן הייצוב, מתרכזים המאמצים של מנהיגי אירופה בהגדלת משאבי קרן המטבע העולמית - על מנת שזו תרכוש אג"ח ריבוני אירופאי בשוק הפתוח בהיקפים ניכרים.

ב-9/12 הוחלט, כי מדינות האיחוד האירופאי יזרימו לקרן המטבע הלוואות בהיקף 200 מיליארד יורו, אולם המחלוקת עם בריטניה "העלימה" כ-31 מיליארד יורו ממספר יעד זה כך שכרגע מדובר על הזרמה של כ-150 מיליארד יורו לקרן המטבע במקרה הטוב.

אנו מתייחסים לזה כאל התרחיש הטוב יותר, כי בלבד מדינות נוספות מחוץ לגוש שאינן נלהבות להגדיל תרומתם לטיפול במשבר, נשען סכום זה על 23.5 מיליארד יורו האמורים להגיע מאיטליה. לא צריך להיות מנתח כלכלי דגול להבין את האבסורד במסגרתו חילוץ איטליה תלוי במידה רבה באיטליה עצמה.

לשם השוואה נוסיף, כי גרמניה נדרשת לתרום 41.5 מיליארד יורו ואילו ספרד נדרשת לתרום כ-31.4 מיליארד יורו כך ששלושת מדינות אלו אמורות להעמיד את מירב המשאבים להגדלת קרן המטבע.

אנו לא תולים תקוות רבות בקרן המטבע ככינור ראשון לטיפול במשבר החובות באירופה וסבורים כי עם ה-150 מיליארד ובלעדיהם מחזור החובות באירופה תלוי בראש ובראשונה בבנק המרכזי האירופאי, שלפי שעה מסרב להכיר בתפקידו ההיסטורי כמלווה של מוצא אחרון למדינות גוש היורו.

עם זאת, לא חסרות גם סיבות לבחינה יותר סקפטית של המהלך:

1. בנקים נדרשים להגדלת הלימות הון - המערכת הבנקאית באירופה נדרשת להגדיל את ההון הראשוני ל- 9% עד לתום המחצית הראשונה של שנת 2011. בהינתן קושי לגייס הון בתנאי השוק הנוכחיים הדרך להגדלת ההון תהא "הקטנת מינוף", קרי הקטנת הלוואות ונכסי סיכון.

2. רכישת אג"ח ריבוני עלולה לפגוע בדירוג החוב של הבנקים - סוכנויות דירוג החוב מהוות את "השוטר הרע" של המערכת הפיננסית. דירוגי החוב של המערכת הפיננסית באירופה שבריריים ואילו "לכלוך" המאזן בכמויות נוספות של חוב ריבוני תביא כמעט בוודאות להפחתת דירוגי חוב מסיבית.

3. תשואת אג"ח ממשלת איטליה שוב עולה - מבחן התוצאה הוא המבחן האכזרי ביותר. ימים מספר לאחר השלמת המכרז חצו תשואות אגרות החוב של ממשלת איטליה שוב את הרף הפסיכולוגי של 7%. מסתבר כי הבנקים לא ממהרים לבצע עסקאות Carry בכל האמור ברכישת אג"ח איטלקי המהווה את לב ליבו של המשבר בנקודת הזמן הנוכחית.

מי יאבד דירוג חוב מושלם קודם? - בשבועות האחרונים כולם מצפים להפחתת דירוג החוב של צרפת, אולם בשבוע שחלף, כיוונה מודיס איומים מרומזים על דירוג החוב המושלם של אנגליה.

לטענת מודיס מצבה הפיסקאלי של הממלכה אינו מספיק על מנת לתמוך בדירוג החוב שלה וכי על ממשלת אנגליה להיצמד לתוכנית הורדת הגירעון. מודיס מעריכה כעת כי כלכלת אנגליה תצמח ב-0.7% בלבד בשנת 2012 אל מול תחזית קודמת לצמיחה בשיעור שנתי של 1.5%.

אנו חוזרים על עמדתנו כי מגדל הדומינו של דירוגי החוב הריבונים והפיננסיים באירופה ימשיך להתפרק וכי במחצית הראשונה של 2012 נמשיך לראות עוד הרבה מעוקצן של חברות הדירוג בטרם תחול התייצבות במגמת הורדת דירוגי החוב. השווקים ידרשו להתגבר על רוח פנים זו וזה יתאפשר רק אודות לצעדים פוליטיים נחושים לטיפול במשברים המתגלגלים.

הערכות בשוק גורסות כי "פסק הדין" של סוכנות דירוג החוב S&P באשר לדרוג החוב של 15 מדינות גוש היורו אותן העמידה למבחן ב-6 בדצמבר, ערב פסגת בריסל יינתן כבר בינואר הקרוב. אל לנו להיות אופטימיים באשר "לפסק דין" זה, אלא להביא אותו ואת השלכותיו בחשבון בכל האמור בהחמרת משבר החוב באירופה.

האם ה-Bund יסיים את 2012 בתשואות שפל? - תשואות אג"ח ממשלת גרמניה ל-10 שנים בשפל ונסחרות מתחת לרף 2%. הפחתת הריבית החזויה באירופה והחיפוש אחר מפלט ביטחון הביאו לכך שאג"ח ממשלת גרמניה תסחר בתשואות שפל.

לתפישתנו, אג"ח ממשלת גרמניה "מתומחרת לשלמות" ולא מביאה לידי ביטוי את ההשלכות הכלכליות האפשריות של התפוררות גוש היורו או השקת מגה תכניות חילוץ. דירוג החוב הגרמני אינו חסין מפני הפחתה ולפיכך אנו בהחלט רואים תרחיש של עליית תשואות מהותית באג"ח הגרמני ארוך הטווח בשנת 2012.
 



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#