הכלכלן הראשי ב-IBI: סבירות גבוהה להורדת הריבית מחר ב-0.25% - זירת היועצים - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

הכלכלן הראשי ב-IBI: סבירות גבוהה להורדת הריבית מחר ב-0.25%

נתוני המדד המשולב לחודש נובמבר המחישו את המומנטום הנחלש של פעילות המשק

תנאי הרקע הגלובליים: נתוני המאקרו בארה"ב ממשיכים להצביע על סביבת פעילות חיובית יותר מאשר זו שאיפיינה את הרביע השלישי. עם זאת, ברור כי למשק האמריקאי אין מרווח ביטחון או תמרון למקרה של החרפת המשבר האירופאי.

בהיבט זה, היקף ההלוואות הגבוה מהצפוי שניתן השבוע על ידי הבנק המרכזי הוא חיובי אך המבחן האמיתי יהיה מידת ההשפעה שלו על ירידת התשואות בספרד ובאיטליה.

מאקרו מקומי: נתוני המדד המשולב לחודש נובמבר המחישו את המומנטום הנחלש של פעילות המשק. התמיכה העיקרית לעליית המדד המשולב בחודשים האחרונים התקבלה מהייצור התעשייתי, אלא שבחינת רכיבי הביקושים מעלה סימני שאלה לגבי מידת ההמשכיות של התחזקות הייצור.

ריבית: מרבית הנתונים הכלכליים תומכים בהפחתת הריבית, כך שלדעתנו ההחלטה באם להוריד את הריבית החודש היא טאקטית בלבד. אנו מעריכים כי הסבירות להורדת הריבית ב-25 נ"ב גבוהה יותר מאשר זו להותרתה ללא שינוי, וכי בנק ישראל יוביל חזרה את הריבית הריאלית לסביבה אפסית ואולי אף שלילית במהלך החודשים הקרובים

שוק האג"ח: החשש מפני המשך הרעה במשבר האירופי עלול אמנם להגדיל את פרמיית הסיכון של ישראל, אך זאת תוך ירידת תשואות בשוק המקומי. הערכתנו כי צפיות הפחתות ריבית נוספות וכי פני הריבית הריאלית לסביבה אפסית מספקים תמיכה לירידת מדרגה נוספת בעקום התשואות, הן השקלי והן הצמוד. לכן אנו תומכים באחזקת מח"מ בינוני-ארוך בתיק האג"ח הממשלתי.

הצפי לסביבת מדדים אפסית-שלילית בחודשים הקרובים עשוי להוביל לירידה קלה נוספת בציפיות, תרחיש שיהווה נקודה נוחה להגדלת משקל הרכיב הצמוד בתיק האג"ח.

נמשכת ההאטה בפעילות המשק

המדד המשולב למצב המשק עלה בנובמבר בשיעור מתון 0.2% והמשיך את קו ההיחלשות המאפיין את הפעילות במחצית השנייה של השנה. לכאורה קצב השינוי השנתי של המדד עדיין גבוה יחסית - 3.8% בהשוואה לנובמבר אשתקד, אך נתוני המדד בחודשים האחרונים מצביעים על האטה בקצב הצמיחה של המשק ברביע האחרון של השנה לסביבה של כ-2% במונחים שנתיים.

ההאטה המסתמנת בקצב הצמיחה נראית אף מהותית יותר כאשר בוחנים את התפתחות רכיבי המדד. התרומה העיקרית לעליית המדד בחודשים האחרונים התקבלה מהייצור התעשייתי.

פעילות הייצור דשדשה לאורך הרביע השני והשלישי של השנה, זאת לאחר עליית מדרגה משמעותית ברביע הראשון של השנה. בחודשיים האחרונים התחדשה העלייה בפעילות הייצור והוא עלה בשיעור מצטבר של כ-3.5%. לכאורה מדובר בהתפתחות חיובית, אלא שבחינת רכיבי הביקושים מעלה סימני שאלה לגבי מידת ההמשכיות של התחזקות הייצור.

ראשית, פעילות היצוא מדשדשת בחודשים האחרונים וניראה כי גם מגמה זו תימשך במחצית הראשונה של 2012 בהשפעת ההאטה בסחר העולמי, המיתון הצפוי באירופה ובכלל אי הוודאות סביב עוצמת המשבר האירופי.

שינוי בפעילות היצוא מקדים את השינויים ביצור התעשייתי כך שללא התאוששות ממושכת ביצוא סביר כי יהיה זה היצור שיתכנס אל היצוא, כלומר יתמתן ולא ההיפך. בנוסף, מרבית רכיבי היבוא, הן חומרי הגלם והן מוצרי הצריכה משקפים זהירות מצד הפירמות ומשקי הבית, כך שסביבת הביקושים צפויה להיות מתונה יחסית לפחות עד להתבהרות תמונת המצב הגלובלית.

תמיכה לכך מתקבלת גם מנתוני פדיון ענפי המסחר והשירותים. אלו ירדו בשיעור קל באוקטובר (0.1%-) לאחר התאוששות בספטמבר, אך נתוני המגמה עדיין מצביעים על ירידה.

באופן כללי, עלייה בייצור בתקופה בה מסתמנת חולשה בביקושים עלולה ללמד על בניית מלאים. אם אכן ההאטה הנוכחית בפעילות המשק תתברר כזמנית, אזי לא מדובר בהתפתחות שלילית. אחרת, צפויה נסיגה משמעותית יותר בפעילות הייצור, תוך התאמה לרמת ביקושים מתונה יותר.

מגמת הירידה בריבית צפויה להימשך

בנק ישראל צפוי להכריז מחר (יום ב') על החלטת הריבית לחודש ינואר ואנו מעריכים כי הסבירות להורדת הריבית ב-25 נ"ב גבוהה יותר מאשר זו להותרתה ללא שינוי.

אינדיקאטורים בעד הורדת הריבית בעד או השארתה ללא שינוי:
• הצפי למיתון באירופה וחשש מהחרפת המשבר הגלובלי
• חשיבות למדיניות pre-emptive שתמתן את הפגיעה. במשק במקרה של החרפת המשבר הגלובלי.
• סימני האטה נוספים בפעילות המשק.
• המשך התמתנות האינפלציה בחודשים האחרונים, תוך הפתעות כלפי מטה במדדים האחרונים המעידים על חולשת הביקושים.
• האינפלציה צפויה לנוע בשנה הקרובה בתוך היעד.
• הציפיות לאינפלציה במגמת ירידה.
• פיחות השקל מסייע לרווחיות היצוא בעת זו בה נחלשים הביקושים הגלובליים.
• הפחתת הריבית תמתן את עוצמת הירידה במחירי הדירות.
• הפחתת ריבית במהלך החודש האחרון במרבית המשקים שריסנו מאז היציאה מהמשבר.
• שיעור האבטלה עדיין נמוך.
• סביבת הריבית כבר נמוכה ולכן ניתן להמתין להתפתחויות בעולם לפני נקיטת צעדים מרחיבים נוספים.

מרבית הנתונים הכלכליים תומכים בהפחתת הריבית, כך שלדעתנו ההחלטה באם להוריד את הריבית החודש היא טאקטית בלבד. להערכתנו, בנק ישראל יוביל חזרה את הריבית הריאלית לסביבה אפסית ואולי אף שלילית במהלך החודשים הקרובים, כאשר עוצמת התגובה תלויה כיום בעיקר בעוצמת המשבר האירופי. בהתחשב בסביבה הנמוכה של הציפיות לאינפלציה אנו מעריכים כי לצורך הובלת הריבית לטריטוריה אפסית תידרש הפחתת ריבית לכ-2% בחודשים הקרובים.

שוק האג"ח

שוק האג"ח הממשלתי הושפע בשבוע האחרון מהירידה המפתיעה במדד נובמבר שהובילה לירידה נוספת בציפיות לאינפלציה לאורך העקום כולו ולהתגברות ההערכות להמשך הורדת הריבית. בתגובה למדד נרשמה ירידת תשואות של 15-10 נ"ב לאורך העקום השקלי, ואילו באפיק הצמוד נרשמה עליית תשואות בטווח הקצר-בינוני לפדיון וירידה קלה בלבד בטווחים הארוכים לפידיון.

הירידה המפתיעה במדד נובמבר והצפי לסביבת אינפלציה אפסית בחודשים הקרובים צפויים לבוא לידי ביטוי בסביבה מתונה יחסית של ציפיות לאינפלציה ואף עשויים ליצור לחץ לירידה נוספת בציפיות בעיקר בטווחים הקצרים לפידיון.

הציפיות לאינפלציה לטווח של שנה מושפעות מאוד מסביבת המדדים הקרובה. יש מתאם גבוה בין הערכות הקונצנזוס ל-3 המדדים הקרובים לבין הציפיות ל-12 החודשים הבאים. זאת למרות המבנה העונתי של האינפלציה בישראל ולפיו סביבת האינפלציה גבוהה יחסית ברביע השני והשלישי של השנה ונמוכה ברביע הראשון והאחרון של השנה.

אמנם בעת זו, החולשה המסתמנת בביקושים עשויה להוביל להפתעות נוספות כלפי מטה באינפלציה בחודשים הקרובים, אך ניראה כי חלק ניכר כבר מגולם בציפיות, כך שירידת מדרגה נוספת בציפיות תהווה הזדמנות נוחה להגדלת משקל הרכיב הצמוד בתיק האג"ח.

בהתייחס להחלטת הריבית הקרובה, הפחתת ריבית תיטיב עם שוק האג"ח בפרט עם האפיק הצמוד מכיוון שהיא תוביל לעלייה קלה בציפיות לאינפלציה. מנגד, הותרת הריבית ללא שינוי עשויה להוביל להערכה כי דחיית הורדת הריבית מהווה מהלך מרסן (באופן יחסי), כך שתוביל לירידה נוספת בציפיות שוב תוך ירידת תשואות בעיקר בטווח הבינוני-ארוך לפידיון.

במבט לטווח של מספר חודשים, קיימת עדיפות לאפיק הצמוד בפרט בטווח הבינוני-ארוך לפדיון. ראשית, שוק האג"ח בכלל והאפיק הצמוד בפרט צפויים ליהנות מהצפי להמשך הפחתת ריבית בנק ישראל תוך ירידת מדרגה נוספת בריבית הריאלית לסביבה אפסית ואף שלילית.

כמו כן, אחת האינדיקציות הבולטות לסיום תהליך הורדת הריבית היא עלייה לא מבוטלת של הציפיות לאינפלציה. בעת זו, התפתחות שכזו נראית אמנם רחוקה אך זהו הסיגנל העיקרי משוק האג"ח לבנק המרכזי כי מדיניותו צפויה להניב פרי, כלומר המדיניות המרחיבה צפויה להוביל להתאוששות בביקושים ומכאן לעליית מדרגה בסביבת האינפלציה.

במרבית המקרים (אלא אם נרשמה ירידה חדה באינפלציה ביחס לציפיות), המשמעות של עלייה בציפיות בטווחים הבינוני-ארוך היא ביצוע עודף של האפיק הצמוד על השקלי. במהלך החודשים האחרונים נרשם ביצוע עודף משמעותי של האפיק השקלי על הצמוד. ביצוע עודף זה שיקף את ההפתעות כלפי מטה של האינפלציה בפועל ואת הירידה בציפיות לאינפלציה לכל הטווחים.

ניתן לזהות בגרף כי עוצמת הביצוע העודף הן של האפיק השקלי והן של הצמוד נעה בשנתיים האחרונות בתחום ברור וזאת לאחר תנודתיות גבוהה יותר סביב המשבר של 2008 (ראשית מהלך עודף חד של הצמוד ולאחריו מהלך בעוצמה זהה של השקלי).

כמובן שלא ניתן לשלול את המשך הביצוע העודף של האפיק השקלי על פני הצמוד אך להערכתנו מגמה זו תימשך רק במידה ותירשם הרעה ניכרת במצב בגלובלי מעבר להערכות הנוכחיות ותבוא לידי ביטוי בין היתר הירידה חדה במחיר הסחורות ובהתגברות ההערכות למיתון גלובלי.

לכן, מבחינת סיכון-סיכוי ובהתחשב בעיקר בצפי להמשך הפחתת הריבית, בסביבת הציפיות הנוכחית אנו מצפים להמשך ירידת תשואות לאורך העקום ונותנים עדיפות לאפיק הצמוד במיוחד בטווח הבינוני-ארוך לפידיון.

תהליך הפחתת הריבית צפוי להמשיך ולהתאפיין בעלייה בתלילות, אך בעיקר בפער 5-2 שנים כאשר הפער 10-5 שנים מוסיף להיות גבוה מדיי לטעמנו וצפוי להצטצמם בחודשים הקרובים. מכאן גם נגזרת עדיפות לאחזקת קצוות העקום על פני אמצע העקום.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#