האם אפשר לעשות 100% באג"ח של נוחי דנקנר?

7 סיבות למה כדאי לדנקנר להפיק סרט המשך - ולנו ללכת אליו

רותם שטרקמן
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים14

כשמפיק של סרט הוליוודי מצליח מעריך שאפשר יהיה לסחוט עוד קצת כסף, הוא מפיק סרט המשך - שלרוב, מצליח פחות. בשוק ההון המצב לפעמים שונה, ובמקרה של סרט ההמשך לאג"ח של אי.די.בי, ייתכן שהוא יהיה אף מוצלח מקודמו - אם כי יש בו לא מעט סיכונים.

לפני כמעט שלושה חודשים (ב-13 בספטמבר 2011) הצבענו על הזדמנות השקעה באג"ח של אי.די.בי שנסחרו ברמת שפל היסטורית של 11%-18% (תלוי בסוג האג"ח, בחברה שהנפיקה אותן ובטווח לפדיון). כתבנו אז שקיימת אי-ודאות, בין השאר, לגבי השלמתה של עסקת מכתשים אגן - שבה היתה אמורה כור לקבל יותר ממיליארד דולר במזומן - ומכאן החששות בשוק. אלא שמניית מכתשים נסחרה אז במחיר גבוה (כמעט במחיר העסקה), ולכן היה ניתן להעריך שלמרות המשבר באג"ח, העסקה תושלם בסופו של דבר.

ואכן עסקת מכתשים הושלמה, הכסף עבר, האג"ח זינקו, ומי שקנה - הרוויח. מחיר אג"ח מסדרה ה' של אי.די.בי אחזקות (אג"ח לא צמודה) היה ב-13 בספטמבר 83.7 אגורות (18% תשואה), ומי שקנה אותה באותו יום ומכר כשהעסקה הושלמה, חודש מאוחר יותר (ב-17 באוקטובר) - רשם רווח של 14%. מי שמכר את האג"ח ב"שפיץ" - האג"ח המשיכה לטפס במשך עשרה ימים לאחר השלמת העסקה - עשה רווח של יותר מ-18%. על אג"ח ג' (הצמודה למדד) היה רווח של 10.5% ו-14% בהתאמה, ועל אג"ח ד' (צמודה) היה רווח של 28% ו-37% בהתאמה.

אלא שמאז עסקת מכתשים חזרו האג"ח של אי.די.בי לצנוח, וגם אתמול נמשכו הירידות. האמת היא שהכותרת של אותו טור - "להכפיל את הכסף אצל דנקנר" - לא התממשה. למעשה, מי שחיכה להכפלת הכסף - כלומר, מי שלא מכר - מוצא עצמו כיום באפס, פחות או יותר: באג"ח ג' אין רווח, ואין הפסד. באג"ח ה' יש רווח קטן (4%), ובאג"ח ד' יש הפסד קטן (כ-2%). והשאלה שעולה היא אם הבורסה נותנת לנו עוד הזדמנות לרווח הון מהיר או לחלופין לרווח בטווח הארוך. ובמלים אחרות: האם אפשר לעשות 100% באג"ח של נוחי דנקנר? (תשואה שנתית של 15% נותנת בחמש שנים כ-100%). מובן שכדי להרוויח 100% נדרש שאי.די.בי תפרע את חובותיה במועד (לרווח הון בטווח הקצר מספיקים אירועים פשוטים יותר).

להלן שבע סיבות שתומכות בהשקעה באג"ח של דנקנר:

1. דנקנר אף פעם לא לקח חברה ציבורית לחדלות פירעון ("תספורת").

2. דנקנר מבין שפירעון החוב הוא הבעיה וגם האתגר העיקרי שלו, והוא פועל בעניין במרץ.

3. בחברות-הבנות - כור, דסק"ש וכלל תעשיות - נראה שאין בעיית נזילות אמיתית בטווח הקצר.

4. הבעיה התזרימית באי.די.בי אחזקות בשנה הקרובה נראית קטנה יחסית (170 מיליון שקל). ומה יהיה אחרי השנה הראשונה? כולם מקווים שהמצב ישתפר, שיהיה אפשר למחזר חוב, למכור חברות וכדומה.

5. גם בשפל הנוכחי לדנקנר יש לא מעט אפשרויות לג'נגל עם כדורים באוויר - למזג חברות, להזיז נכסים, להעניק הלוואות צולבות, למכור - כדי לדאוג שהחובות ייפרעו.

6. לדנקנר יש עדיין קשרים במערכת הבנקאות הישראלית (והעולמית) שיסייעו לו לקבל חמצן במקרה חירום.

7. מניית קרדיט סוויס רשמה התאוששות של 20% בשבועיים ויכולה להמשיך לעלות.

ובקיצור, נכון שאי.די.בי ניצבת באחת התקופות הקשות שידעה, ונכון שדנקנר מצוי במשבר הגדול שידע מאז השתלט עליה - ובכל זאת, ייתכן שתשואה שנתית צמודה של 16% היא עונש גדול מדי.

והנה עשרת הסיכונים להשקעה הזאת:

1. סביבת העבודה. ועדת הריכוזיות, ועדת טרכטנברג, הרגולטורים, המחאה הציבורית והתמקדות הצרכנים במחירים ובמונופולים עסקיים - כל אלה פוגעים בדנקנר ובקבוצת החברות שלו, ואולי יפגעו עוד בעתיד.

2. שופרסל. התפוצצות העסקה למכירתה, הדו"חות הבעייתיים שלה, התחרות הגוברת מצד הרשתות הפרטיות ועזיבת שני המנהלים, אפי רוזנהויז וריצ'י הנטר, מייצרים שעה קשה באחת החברות החשובות בקבוצה.

3. סלקום. השקת חברת הסלולר של רמי לוי שהתקיימה אתמול, מסמנת קפיצת מדרגה נוספת בתחרות על צרכן הסלולר. פרת מזומנים של אי.די.בי במשך השנים שבהן שלטו שרי תקשורת חלשים ורשלנים, נהפכה בעידן השר משה כחלון לחברה הרבה פחות רווחית.

4. לאס וגאס. מחיקת הענק בחברות המעורבות בהימור בווגאס ואופק לא ברור מטילים קושי נוסף על החברות.

5. אופק. הקשיים בחברות-הבנות והידלדלות המזומנים בקופות ייבשו את מעיין הדיווידנדים שנבע במשך שנים. נוסף על כך, כרגע אין אף עסקה או אירוע חיובי אחר באופק, אשר בדומה לעסקת מכתשים יכולים לתת תקווה לתזרים חיובי.

6. דירוג. ההפסדים הגדולים והגירעון בהון העצמי של אי.די.בי אחזקות, לראשונה בתולדותיה, מרמזים על הורדת דירוג אפשרית - מה שילחץ עוד יותר את האג"ח בבורסה.

7. התשואות עצמן. כשהתשואות גבוהות כל-כך, לא ניתן לגייס (בבנקים ובשוק ההון), כך שמיחזור החוב אינו אפשרי. מה גם שעל הבנקים לוחצים להקטין את האשראי לקבוצות הגדולות (רק אתמול פרעה כור 750 מיליון שקל לבנק הפועלים).

8. אירופה. חזרתו של הפחד לשווקים בעקבות המשבר הפיננסי באירופה. החרפתו של המשבר מסכנת כל השקעה.

9. חלופות. יש הבדל בין תשואה גבוהה כיום לתשואה גבוהה לפני כמה חודשים, כאשר מרבית התשואות היו נמוכות. כיום, לאחר שהתרחשה עליית תשואות בכל המגזר הקונצרני, אפשר למצוא גם אג"ח בסיכון נמוך ובתשואות של 8%-10%, כך שחלופות ההשקעה מספיק טובות.

מיזוגים. אקסלנס הוציאה אתמול עבודה שלפיה, לאי.די.בי יש 8 מיליארד שקל במזומן בחמש חברות האחזקה, ומנגד יש לה חלויות שוטפות וריביות של 5.2 מיליארד שקל. כלומר, בסוף השנה יישארו בידיה 2.7 מיליארד שקל במזומן. לכאורה, זה נראה טוב, אלא שבעבור חברה ענקית - שצריכה להסתכל קדימה - זה לא הרבה. מה גם שכדי להגיע לחלק מהכסף נדרש למזג כמה מהחברות. ולמה שבעלי הפרה הבריאה ירצו להתמזג עם בעלי הפרה החולה? ועכשיו אפשר לחשוב (ולהיבהל) מה היה קורה בלי 4 מיליארד שקל שדנקנר קיבל מכמצ'יינה.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker