אירופה נדבקת במחלת החזירים

מדינות ה-PIIGS - פורטוגל, איטליה, אירלנד, יוון וספרד - אינן היחידות שמושפעות ממשבר החובות ■ הזינוק בתשואות על האג"ח של צרפת, אוסטריה, בלגיה, הולנד ופינלנד רומז כי יש צרות גדולות גם במדינות אחרות באירופה

ארז ברית
ארז ברית
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
i-gold advertisement
מעבר לטוקבקים
ארז ברית
ארז ברית

>> התשואות על אג"ח של מדינות בגוש היורו טיפסו לשיאים של העשור האחרון. התשואה על אג"ח איטלקיות שוב עברה את רף ה-7%. כעת ברור לכולם כי מדינות ה-PIIGS - פורטוגל, איטליה, אירלנד, יוון וספרד - אינן היחידות שמושפעות ממשבר החובות. נראה כי אחד הדברים שמהם פחדו באירופה יותר מכל, הידבקות של מדינות הליבה בגוש היורו, אכן התממש.

כך לפחות עולה מהזינוק בתשואות על אג"ח של צרפת, אוסטריה ובלגיה. גם מדינות אחרות באירופה, בהן הולנד ופינלנד, חוו התרחבות במרווחי התשואה בין האג"ח שלהן לאלה של גרמניה, הנחשבות להשקעה הבטוחה באירופה. בסוגיות אלה ואחרות ידונו בכנס שווקים גלובליים שמארגן טנדם קפיטל ויתקיים מחר במלון הילטון בתל אביב.

התשואות טיפסו לשיאי העשור האחרון

מעגל קסמים כלכלי

בעיותיהן של מדינות ה-PIIGS כבר ידועות לכל. אלא שנראה כי אולי הגיע הזמן לצרף עוד כמה מדינות לקבוצה הלא מחמיאה הזו. קחו לדוגמה את אוסטריה, שכנתה של גרמניה בעלת דירוג החוב הגבוה ביותר AAA (ולא נשארו הרבה כאלה באירופה). בשבוע שעבר עלה המרווח בין האג"ח של אוסטריה לאלה של גרמניה לשיא של תקופת היורו, בלי שיקרה משהו ספציפי במדינה הקטנה והמטופחת הזו.

למה? כי פתאום השווקים נזכרו שלאוסטריה קשרים פיננסיים הדוקים עם איטליה, ובנוסף - חשיפה ענקית למזרח אירופה, בפרט להונגריה, שצפויה לאבד את דירוג ההשקעות בשל הידרדרות בתחזית הכלכלית.

לבנקים באוסטריה יש חשיפה של 230 מיליארד דולר למדינות מרכז ומזרח אירופה, מרביתה להונגריה, צ'כיה ורומניה. משמעות הדבר היא שבעיות בהונגריה עלולות לסבך את אוסטריה, אם הבנקים שלה יצטרכו להפחית את ערך נכסיהם בספרים, ואז לגייס הון בריביות גבוהות יותר.

אם ההפסדים באיטליה ובמזרח אירופה יהיו גבוהים מדי, ייתכן שממשלת אוסטריה תצטרך לממן מחדש את הבנקים, שהיקף נכסיהם בחו"ל גדול ב-135% מהתמ"ג של אוסטריה. עם זאת, המערכת הפיננסית האוסטרית וכלכלתה בכלל נמצאות במצב טוב, במיוחד בהשוואה לרוב שכנותיה, כך שבינתיים נראה כי הקפיצה בריביות היא עניין של סנטימנט בלבד, וכי הפסדים אפשריים לבנקים האוסטריים לא יפילו את המדינה - גם אם יגבו ממנה מחיר כבד.

בלגיה זה כבר סיפור אחר. מה שקורה במדינה הזו מזכיר יותר ויותר פארסה אמיתית. זה שנה וחצי חיים תושבי בלגיה בלא ממשלה, בלא חזון, בלא מדיניות ובלא אופק לפתרון הבעיות הקיימות ואלה העלולות להיווצר. החוב הלאומי נמצא במגמת עלייה מהירה ונושק ל-100% מהתמ"ג. בשל חוסר ההסכמה הפוליטית הסיכוי לקיצוצים בהוצאות הממשלה הוא קלוש ביותר.

בחודש שעבר הודיעה סוכנות מודי'ס כי היא עשויה לחתוך את דירוגה של בלגיה מהרמה הנוכחית של Aa1 בשל סיכוני מימון גוברים למדינות אירופה בעלות חוב גבוה. מערכת הבנקאות בבלגיה, שעוברת בהיקף נכסיה את גודלה של הכלכלה, חשופה באופן משמעותי למדינות הבעייתיות באירופה. מצבה הפיסקלי של בלגיה לא יאפשר לממשלתה (אם וכאשר תקום) לממן את הבנקים שייפגעו מצרותיהן של PIIGS או של מדינות מזרח אירופה, ללא השלכות חמורות על הדירוגים - כלומר על עלויות המימון, משמע על יכולתה לגלגל חוב, כלומר על סנטימנט השווקים, משמע על עלויות המימון, וכן הלאה.

מצבה של צרפת, שאמנם פחות מככבת בכותרות למרות מצבה המפוקפק, הוא אחד הנושאים החמים בשוק ההון הגלובלי. לפני כמה ימים הגיע מרווח הריביות בין אג"ח צרפתיות לאג"ח גרמניות לשיא של יותר מ-20 שנה. קצת לפני כן, הודעה שגויה של סוכנות S&P על הורדת דירוגה של צרפת (AAA) התקבלה באמון מלא על ידי השווקים, שהגיבו מיד בירידות. להזכירכם, מדובר באחת משתי המדינות החזקות באירופה, שאמורות לחלץ את היבשת מהמשבר. אז איך זה שפתאום כולם פסימיים לגבי צרפת?

חגיגות הבסטיליה בפאריס

מגזר הבנקאות הצרפתי צמח לסדר גודל ענק. לשם השוואה, נכסי הבנקים בארה"ב מהווים פחות מ-100% מהתמ"ג, בעוד אלה של צרפת כ-300% מהתמ"ג. הבנקים הצרפתיים נמצאים "תחת אש" בשל חשיפתם הגדולה למדינות ה-PIIGS - מה שגורר גם את הכלכלה הצרפתית למצב דומה.

בנוסף, לצרפת בעיות מבניות הקשורות במימון ציבורי. מתוך מדינות בעלות דירוג AAA יש לה את הגירעון התקציבי הגבוה ביותר, וגם החוב שלה, כמעט 90% מהתמ"ג, הוא גבוה. בשנה הבאה, תשלומי החוב צפויים להוות את ההוצאה הממשלתית הגדולה ביותר. אז אין פלא שצרפת מודאגת מאוד מהעלייה בריביות, שמגדילה עוד יותר את עלות החוב ומעיבה על הצמיחה הכלכלית, שגם בלא הקשיים הנוספים אינה מזהירה.

קפיצה בעלויות המימון עלולה ליצור מעגל קסמים שבו גידול בעלויות החוב יגרום למשקיעים לדרוש ריביות עוד יותר גבוהות בשל העלייה בסיכון, וכן הלאה. חשוב לזכור שצרפת היא התורמת השנייה בגודלה, לאחר גרמניה, לקרן ההצלה האירופית שאמורה להיאבק בהתפשטות המשבר מהפריפריה אל מדינות הליבה. אולי היה עדיף לצרפת להשתמש בכספים הללו להקטנת החוב והגירעון.

גרמניה לעומת כל השאר

אז מי באירופה יישאר בדירוג AAA? נראה שרק גרמניה. אם בתחילת משבר החובות באירופה דיברו על מדינות הליבה לעומת מדינות הפריפריה - הרי שכיום המצב הוא "גרמניה לעומת כל השאר". גרמניה אמנם אינה חסינה מהפגיעות החיצוניות, שהרי היא היצואנית השנייה בגודלה בעולם, אבל נראה כי באווירה הקיימת מה שחשוב זה בעיקר הסנטימנט.

בינתיים, השווקים מאמינים כי הבטחתה של גרמניה לשלם את חובה שווה זהב. האם זה עשוי להשתנות? לא נראה לנו. מה שסביר יותר זה שבעוד כמה שנים נראה שגוש היורו נהפך להרבה יותר גרמני. אחרת, אין לו סיכוי לשרוד עוד משבר.

-

הכותב הוא מנכ"ל בית ההשקעות טנדם קפיטל. אין לראות בכתבה המלצה או הזמנה לבצע השקעות או עסקות. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker