חוב של 10 מיליארד שקל הוא רק ההתחלה: שבעת האתגרים של עידן וולס בניהול דלק

בינואר צפוי וולס, יד ימינו של יצחק תשובה, להיכנס לתפקיד מנכ"ל דלק ■ וולס יצטרך לעבוד קשה כדי להבטיח פירעון מלא לחוב של דלק לבנקים ולמחזיקי האג"ח ■ משימות נוספות: שיפור השקיפות בקבוצת דלק, שיפור היחסים עם שוק ההון - ושיקום אמון הציבור

ערן אזרן
שתפו בפייסבוק
עידן וולס
עידן וולסצילום: עופר וקנין

בשבוע שעבר תם עידן בקבוצת דלק. המנכ"ל המיתולוגי, אסי ברטפלד הודיע על פרישתו, לאחר יותר מ-15 שנה שבהן כיהן כמנכ"ל הקבוצה. ברטפלד, מהמנהלים הוותיקים בדלק ובשוק ההון הישראלי, מילא תפקידים בקבוצה עוד לפני ההשתלטות של יצחק תשובה עליה ב-1998. מדובר על הימים שבהם נשלטה בידי משפחת רקנאטי.

ברטפלד הוביל את הפיכתה של דלק לאחת מהקבוצות העסקיות הגדולות, שחלשה על תחומים רבים, בהם אנרגיה, זיקוק, תחנות דלק, פיננסים וביטוח, רכב, התפלה, תחנות כח וביוכימיה. הוא הוביל את דלק בכל נקודות הציון העסקיות המשמעותיות, שכללו את גילוי מאגרי הגז תמר ולווייתן; הסדר החוב בדלק נדל"ן; המאבק המכוער בוועדת ששינסקי; והחתימה על מתווה הגז ב-2015.

בתקופתו של ברטפלד ב-2014-2003, מניית קבוצת דלק זינקה ב-1,300%, והקבוצה חילקה דיווידנדים בסכום מצטבר של מיליארדי שקלים - כ-5.5 מיליארד שקל מתחילת העשור. בשיא, מאי 2014, שווייה של הקבוצה נסק ל-13 מיליארד שקל. לאחר מכן, שווייה דעך עם הירידה במחירי הנפט והמשבר הגלובלי בענף האנרגיה, וכיום הקבוצה נסחרת לפי שווי של 5.8 מיליארד שקל.

בשנים האחרונות דלק עברה שינוי מהותי, בהובלת ברטפלד, למיקוד בתחום האנרגיה. הרעיון היה להפוך את הקבוצה לשחקנית "טהורה" בתחום, כך שמשקיעים בינלאומיים, בעיקר קרנות זרות, יוכלו להשקיע במניות הקבוצה, ובכך להציף ערך למשקיעים. התוכנית למיקוד בתחום האנרגיה שולבה בחזונו של תשובה להפוך את דלק לקבוצת אנרגיה בינלאומית.

כחלק מכך, לפני כשנתיים השלימה דלק את רכישת איתקה - מפעילת קידוחים שסבלה מקשיים מהותיים - בהשקעה מצטברת של 2.7 מיליארד שקל. הרעיון היה לנצל את המשבר בענף והתזרימים ממאגר תמר לביצוע העסקה. עם השלמתה, דלק החזיקה בראשונה במפעילת קידוחים, דוגמת נובל אנרג'י ואנרג'יאן, ונהפכה מגוף מימוני גם לגוף תפעולי עם עצמאות מלאה.

פירעון חובותיה של קבוצת דלק, במיליוני שקלים

המהלך האחרון שהוביל ברטפלד, בעידודו של בעל השליטה, היה רכישה של נכסי הנפט של ענקית האנרגיה שברון בעסקה בשווי של 2.3 מיליארד דולר. זו היתה העסקה הגדולה ביותר שביצעה דלק אי פעם. עדיין לא ברור אם העסקה, שנעשתה באמצעות מינוף על מינוף, מתאימה למידותיה של דלק, שהונה העצמי הסתכם בסוף ספטמבר ב-1.35 מיליארד דולר. עם זאת, בקבוצה בונים על התזרימים החזקים שמייצרים נכסי שברון לפירעון מהיר של החובות בשנים הקרובות.

דלק פועלת באמצעות שלוש זרועות. זרוע אחת היא פעילות בישראל דרך דלק קידוחים; הזרוע השנייה היא הפעילות בים הצפוני, באמצעות איתקה ונכסי שברון; והשלישית היא פעילות אקספלורציה בצפון אמריקה. בנוסף, לדלק נותרו כמה נכסים מחוץ לעולם הנפט והגז: בעלות מלאה על דלק ישראל; 22.5% מדלק רכב; 20% מחברת ההתפלה IDE; ופעילות נדל"ן באמצעות מהדרין (25%).

ברטפלד סיים את תפקידו בדלק כאיש עשיר עם תגמול מצטבר של 60 מיליון שקל לאורך השנים. שאלת היורש של ברטפלד נעשתה רלוונטית בשנתיים האחרונות, לנוכח הערכות כי הוא יסיים את תפקידו. המועמדים לרשת אותו היו וולס, יד ימינו של תשובה, שמכהן כמנכ"ל קבוצת תשובה הפרטית ומשנה למנכ"ל דלק; יעקב אורבך, לשעבר מנהל החטיבה העסקית של בנק הפועלים, שאותו מינה תשובה כמנהל הפיתוח העסקי בקבוצה; וברק משרקי, המשנה למנכ"ל ומנהל הכספים הראשי בדלק.

מבין המועמדים, דירקטוריון דלק החליט למנות למנכ"ל את וולס, שידוע ביכולות בינאישיות. וולס (42) נמצא בקבוצת תשובה 15 שנה. בתחילה דרכו הוא מונה למנהל הפיתוח העסקי בקבוצת תשובה ולעוזרו האישי של תשובה. עתה הוא מכהן כמנכ"ל קבוצת תשובה, ונציג הבעלים בחברות הפרטיות, כמו אלעד גרופ וקשת.

מניית קבוצת דלק, בשקלים

1. פירעון של 7 מיליארד שקל עד 2022

האתגר המרכזי של וולס יהיה טיפול בחוב של דלק. במהלך השנים דלק ניתבה חלק ניכר מתזרימי המזומנים לחלוקת רווחים, על חשבון טיפול בחוב. הדיווידנדים איפשרו לתשובה להפחית משמעותית את החוב הפרטי לבנקים, ולעמוד בהתחייבות בהסדר בדלק נדל"ן. בסוף ספטמבר עלה סך החוב הפיננסי של קבוצת דלק (מאוחד) ל-23.4 מיליארד שקל. לדלק לבדה (סולו) יש חוב פיננסי נטו של 6.1 מיליארד שקל - רובו ככולו למחזיקי האג"ח.

לאחר עסקת שברון ומכירת הפניקס, דלק נדרשת לפרוע חוב ותשלומי ריבית בסכום של 10 מיליארד שקל למחזיקי האג"ח ולבנקים, מהם 7 מיליארד שקל בין 2020 ל-2022. בשל נטל החוב הכבד, דלק נהפכה רגישה מאוד לשינויים במחיר הנפט. כלומר, ניירות הערך שלה, כולל סדרות האג"ח, עלולים לסבול מתנודתיות רבה בהתאם לשינויים במחירי האנרגיה.

לנוכח צורכי הפירעון בשנים הבאות, דלק עשויה להצטרך למחזר חלק מחובה. המיחזור יתאפשר רק אם תשואות האג"ח יהיו נמוכות. כיום, התשואות על האג"ח גבוהות יחסית, בשיעורים של 6.8%-6.5%, המעידות על פרמיית הסיכון הגבוהה יחסית שהשוק מייחס לקבוצה.

S&P מעלות ומידרוג הזהירו מאפשרות של הפחתת הדירוג לדלק, אם לא תקטין את החוב. משכך, המשימה הראשונה והעיקרית של וולס תהיה לפעול להפחתת החוב על חשבון חלוקות הדיווידנד. וולס יידרש להחליט כיצד ייבנה החוב החדש, ומה יהיה התמהיל בין אשראי בנקאי לחוב סחיר (אג"ח). וולס יוכל להקטין את נטל החוב גם באמצעות מימוש נכסים.

תשואה לפדיון סדרות אג"ח של קבוצת דלק

2. הגברת השקיפות מול שוק ההון

אחת מנקודות התרופה המרכזיות בדלק היתה השקיפות. דלק נאלצה לא פעם להוציא דיווחים חוזרים בעקבות דין ודברים שניהלה עם רשות ניירות ערך. כך היה גם במקרה של עסקת שברון, שבה הרשות אילצה את הקבוצה לפרסם דו"ח תזרים מהוון מחודש. בעבר, הרשות ניהלה דין ודברים עם דלק גם סביב רישום שווי הפניקס בספרים; והרשות אף סיכלה בעקיפין את תוכנית הפיצול של קבוצת דלק לשתי חברות אחזקה. ויש עוד דוגמאות.

דלק גם נושאת באחריות למכירת חלק מהזכויות בתמר לתמר פטרוליום, חברה ייעודית (SPV) שהקימה דלק קידוחים לצורך מכירת אחזקותיה ואחזקות נובל אנרג'י בתמר לציבור. לפני ההנפקה הועמס חוב רב על תמר פטרוליום, והיא מתקרבת לקצה גבול יכולת הפירעון. מניית תמר פטרוליום נפלה ב-55% מההנפקה.

3. מימוש מוצלח של הזכויות בתמר

משימה אחרת של וולס תהיה למכור את יתרת זכויות (22%) דלק בתמר, כמתחייב ממתווה הגז. עד כה הוזכרו שתי תוכניות ליישום המתווה: הנפקת האחזקות בתמר בבורסת יורונקסט, במתווה הנפקת תמר פטרוליום; ופיצול האחזקות במאגרי לווייתן ואפרודיטה ממאגר תמר, באמצעות הקמת חברה חדשה שתונפק בלונדון, כשבמקביל דלק תמכור את השליטה בדלק קידוחים (ספין אוף).

השווי הסחיר של תמר הוא 6.9 מיליארד דולר. מדובר בשווי נמוך ביחס לשוויים שבהם הוערך בעבר המאגר, בין היתר, עקב ירידה במחירי האנרגיה, הגברת התחרות במשק הגז, מעבר של חלק מהלקוחות ללווייתן ולכריש, והתחזית להפחתת מחיר בחוזה עם חברת החשמל ב-2021.

האפסייד הקיים במאגר תמר מיוחס בעיקר ליצוא למצרים, שאמור לעלות בהדרגה בשנים הבאות, בהתאם לחוזה עם הלקוח המצרי, דולפינוס. ידוע מעט מאוד על הלקוח המצרי ועל התמריץ הכלכלי שלו בעסקות עם לווייתן ותמר. אם המשקיעים ישתכנעו כי החוזה עם דולפינוס בר-מימוש ובר-קיימא, שווי תמר צפוי לעלות, והתמורה לדלק קידוחים לקבוצת דלק עשויה לעלות.

4. הנפקת איתקה בלונדון

אסדת קידוח במאגר תמר
אסדת קידוח במאגר תמרצילום: תומר אפלבאום

האתגר הרביעי נוגע לפעילות בים הצפוני. וולס יצטרך להפוך את איתקה מחברה הפסדית לרווחית, ובמקביל להבטיח את פירעון החובות העצומים שנטלה לרכישת נכסי שברון. גם לאחר שעברה לבעלותה של דלק, איתקה עדיין התקשתה להרוויח, נשאה על גבה חוב כבד, כשקצב הפקת חביות הנפט היה נמוך ביחס להערכות הראשוניות.

דלק העריכה כי התזרים שיניבו נכסי שברון יספיק בשנים הבאות לפירעון מואץ של החוב בעסקה - ואפילו יישארו עודפים, שאת חלקם תוכל להעלות מעלה. עם זאת, בדלק עדיין מחפשים גורם שייכנס כשותף לאיתקה. במקביל, מקדמים תוכנית להנפיק את איתקה בלונדון.

ככל שוולס יצליח להשלים את הנפקת איתקה בשווי גבוה, כך נטל החוב בעסקה יפחת, ויאפשר הפחתת המינוף בקבוצת דלק. לשם כך, יידרש וולס להשלים את הקמת המטה של דלק בלונדון ולהטמיע בהצלחה את הצוות של שברון בתוך "איתקה החדשה" בפרק זמן קצר יחסית.

5. מיחזור החוב בלווייתן

אתגר אחר מיוחס לפעילות של דלק בישראל. בתחילת 2020 צפוי מאגר לווייתן להתחיל בהפקת גז מסחרית. עיקר הגז מהמאגר מיועד לחברת החשמל הירדנית ולדולפינוס, שאמורות לרכוש 7-6 מיליארד מ"ק (BCM) בשנה.

עם הזרמת הגז, דלק קידוחים צפויה למחזר את החוב שנטלה לצורך מימון הפרויקט - כלומר, החלפת החוב הפרויקטלי היקר בחוב בריביות נוחות יותר. ואולם, האתגרים הגיאופוליטיים, כמו גם מידת השקיפות בחוזה עם מצרים, עלולים להעלות את פרמיית הסיכון המיוחסת למאגר, כך שגיוס חוב בריבית נמוכה עשוי להיות מאתגר.

6. לשמר את ברק משרקי

משימה אחרת של וולס תהיה לשמור על משרקי, מנהל הכספים הראשי, שהתמודד מולו על תפקיד המנכ"ל. משרקי נחשב מנהל מוערך ומקצועי, שזכה לתמיכתו של ברטפלד במרוץ לתפקיד. לפי הערכות בשוק, ברטפלד ומשרקי לא אהבו את הפרסומים המוקדמים בתקשורת בדבר מינוי של וולס לתפקיד.

יצוין כי עם השלמת עסקת שברון בחודש שעבר, ברטפלד נמנע מלערוך תדרוכים לתקשורת אודות העסקה - כך שהתדרוכים בוצעו על ידי וולס. וולס נדרש כעת להחליט אם לנסות להשאיר את משרקי בקבוצה, למשל, באמצעות הצעה לקידום או לניהול אחת מחברות הבנות המרכזיות.

7. שיקום אמון הציבור

מעבר לאתגרים התפעוליים-פיננסיים, אתגר נוסף, מרכזי לא פחות, הוא שיקום אמון הציבור בקבוצת דלק. התדמית של דלק ותשובה ספגה מכה קשה עם התספורת בדלק נדל"ן ב-2010 ובעקבות הקמפיין האגרסיבי שנוהל נגד ועדת ששינסקי ב-2011.

כיום, מקור העושר העיקרי של דלק ושל תשובה מתבסס על משאב ציבורי - הגז הטבעי. גם הצינור הפיננסי המרכזי של הקבוצה הוא ציבורי - חסכונות הפנסיה. משכך, מוטב כי וולס יפעל באופן אינטנסיבי לשיקום היחסים בין דלק לציבור, ואולי יצליח לפתוח דף חדש.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker