מאגר הקסמים: חוב של מיליארדים, האג"ח נפלו - אבל הדיווידנדים מתמר פטרוליום זורמים

תמר פטרוליום, שחייבת כ-4 מיליארד שקל, לבעלי האג"ח, מחלקת דיווידנד נוסף של 10 מיליון דולר ■ המנכ"ל ליעמי ויסמן: "ההנחות שלנו שמרניות; נוכל לפרוע את כל החוב" ■ אנליסט: "בלי יצוא למצרים - יכולת ההחזר של החברה על הקצה"

ערן אזרן
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
ליעמי ויסמן, מנכ"ל תמר
פטרוליום
ליעמי ויסמן, מנכ"ל תמר פטרוליוםצילום: דניאל בר-און

"תמר פטרוליום תוכל לפרוע את כלל החוב למחזיקי האג"ח - גם ללא יצוא הגז למצרים וגם ללא חוזה חברת החשמל שעבר ללוויתן. אנו מתבססים על הערכות שמרניות, כך שנוכל להבטיח פירעון -  גם בתרחישים רעים. מבחינת המזומנים ויתרת העודפים יכולנו לחלק יותר, אך החלטנו לחלק פחות כי אנחנו מחויבים לבעלי האג"ח", כך אמר אתמול מנכ"ל תמר פטרוליום, ליעמי ויסמן.

תמר פטרוליום הודיעה אתמול (ג') על חלוקת דיווידנד נוספת, בסך 10 מיליון דולר. החלוקה מבוצעת למרות מצבו של מאגר תמר, שמאבד חוזים לטובת המתחרים, ולמרות העלייה במפלס החששות בקרב מחזיקי האג"ח. מאז ההנפקה הראשונית ביולי 2017, תמר פטרוליום חילקה כ-100 מיליון דולר. לפני ההחלטה על חלוקת הדיווידנד, יתרת העודפים של תמר פטרוליום הסתכמה בכ-90 מיליון דולר.

תמר פטרוליום, שמנייתה איבדה קרוב ל–50% מאז ההנפקה הראשונית ביולי 2017, היא חברה ייעודית (SPV) שהקימה דלק קידוחים כדי לרכוש את אחזקותיה במאגר תמר, כמתחייב ממתווה הגז. בשלב הראשון רכשה תמר פטרוליום 9.25% מהזכויות של דלק קידוחים בתמר, ובשלב השני היא רכשה עוד 7.5% מאחזקות נובל בתמר — כך שכיום היא מחזיקה ב-16.75% מהזכויות במאגר.

קודם לרכישת הזכויות ביצעה תמר פטרוליום גיוסי אג"ח מסיביים שיתרתם מסתכמת בכ–4 מיליארד שקל. בעקבות הגיוסים המסיביים, תמר פטרוליום נהפכה לממונפת, ולכן היא רגישה לכל שינוי במשק הגז המקומי. נכון לסוף הרבעון השני של 2019, החוב היה 82.6% מסך המאזן. יחס המינוף של החברה הסתכם בכ–86% - חוב נטו לעומת בסיס ההון (CAP).

במהלך השנה האחרונה האג"ח של תמר פטרוליום נפלו בכ-6.5%, והתשואה עליהן נסקה לרמות של כ-8%. הנפילות נרשמו בשעה ששוקי האג"ח בישראל ובעולם המשיכו לעלות בחדות. אתמול עלו האג"ח 0.1%–0.4%, למרות חלוקת הדיווידנד שמיטיבה עם בעלי המניות על חשבון בעלי החוב. זאת, ככל הנראה מכיוון שהחלוקה היתה ממותנת ביחס להערכות המוקדמות.

תשואות האג"ח

תשואות האג"ח של תמר פטרוליום מעידות על גידול בפרמיית הסיכון שהמשקיעים מייחסים לחברה ולהתגברות החששות בנוגע ליכולת הפירעון שלה. עליית התשואות נובעת מהרעה במצבו של מאגר תמר, בין היתר בשל איבוד הכנסות בסך 850 מיליון דולר מהחוזה של חברת החשמל, וכן מההחלטה של כמה מלקוחותיה להסיט רכש גז למאגרים המתחרים — לוויתן וכריש.

בעקבות הנפילה במניה וחלוקות הדיווידנד, שווי השוק של תמר פטרוליום התכווץ לכ–850 מיליון שקל בלבד, בהשוואה ליותר מ–2 מיליארד שקל בסמוך להנפקה הראשונית. חלוקות הדיווידנד מרככות מעט את ההפסד העמוק למשקיעי העוגן בהנפקה — שכוללים את הראל, מנורה־מבטחים, חברת קרנות הפנסיה עמיתים וקרנות המורים והגננות. ההפסד נאמד לאחר החלוקות בכ–45%.

"אנחנו מחויבים לבעלי החוב"

ההחלטה על חלוקת הדיווידנד התקבלה לאחר שבתחילת החודש דיווחו השותפות בתמר ובלוויתן על חוזה מחייב ליצוא גז למצרים. כחלק מהחוזה, השותפות בתמר התחייבו למכור כ–25 מיליארד מ"ק (BCM) גז טבעי לדולפינוס המצרית, למשך 14 שנה. היצוא יחל ביוני 2020, בכמות של 1 BCM למשך שנתיים, והוא יעלה עד 2034 ל–2 BCM בשנה.

ויסמן אומר כי "מטבע הדברים, בעלי האג"ח רוצים שלא נחלק דיווידנד, בעוד בעלי המניות מעדיפים שנחלק יותר. כמו כל חברה שמתמודדת עם אי־ודאות מסוים, גם בנושא של היצוא למצרים וגם בדברים אחרים, אנחנו שומרים על האיזונים. כשיהיה בעתיד חלון הזדמנויות לבצע חלוקות נוספות — נחלק. הכסף לא הולך לאיבוד. אנחנו פועלים כיום, כפי שדיווחנו, להחזיר חלק מהחוזה של חברת החשמל שאבד מתמר ללוויתן".

יצחק תשובה
יצחק תשובהצילום: תומר אפלבאום

איך אתה מסביר שהאג"ח של תמר פטרוליום נסחרות ב–8%?

"על פניו, זוהי תשואה גבוהה ביחס לסיכון החוב ודירוג החוב שלנו. יכול להיות שמשקיעים חשבו שנחלק יותר דיווידנד, ואז הסיכון עולה. אבל לא חילקנו סכומים שמעמידים את האג"ח בסיכון. גם התשואות של חברות מקבילות גבוהות. יש גם היצע משמעותי לחוב ממאגר תמר — דרך האג"ח שלנו, דלק קידוחים, ישראמקו, דלק תמלוגים ועוד. ההיצע הגדול מעלה את התשואות. אני מאמין שככל שהוודאות תעלה - נראה גם ירידה בתשואות".

המינוף של תמר פטרוליום עדיין גבוה. אתה מרגיש בנוח לחלק דיווידנד ברמת מינוף כזאת?

"חלוקה של 10 מיליון דולר היא אמנם משמעותית ביחס לשווי החברה, אבל יש לנו היום כריות ביטחון של עשרות מיליוני דולרים בקופה. לתמר יש חוזים רבים שהם ארוכי טווח, בערך 6 BCM בשנה, עוד לפני היצוא למצרים, ולפני חלק החוזה של חח"י שאבד".

משתרכת מאחור

האם אתם מניחים במודלים שלכם הפחתת מחיר מלאה של 25% בחוזה חח"י ב–2021?

"אנחנו מניחים שהחוזה יתקיים בהתאם לסעיפים שלו. המודלים שלנו הם שמרנים ומשקללים תרחישים לא אופטימיים - וגם בתרחישים כאלו, אנחנו יודעים שאנחנו יכולים לעמוד בשירות החוב, ולחלק דיווידנד. לכן החלוקה שמרנית".

אם עדיין קיימת אי־ודאות בנוגע לכמה נושאים — למה לחוץ כל כך לחלק דיווידנד ולא להמתין?

"לפי התקנון, החברה אמורה לבחון חלוקה של דיווידנד אחת לחצי שנה. אין ודאות מלאה אף פעם. אם אני רואה שגם בתרחישים שמרניים ובהנחות סבירות אני יכול לפרוע את החוב אז אין סיבה לא לחלק. אם היתה ודאות גדולה יותר — היינו מחלקים דיווידנד גדול יותר.

אולי החלוקה קשורה להפסדים העמוקים שיש למשקיעים בהנפקת תמר פטרוליום?

"אין קשר להפסדים בהנפקה. אנחנו מסתכלים נקודתית רק לפי המחויבויות שלנו, על כל הנגזרות שלה, לבעלי האג"ח ולבעלי המניות".

אסדת קידוח תמר
אסדת קידוח תמר. פליטת המזהמים היתה גדולה פי 30 מהערכת היזםצילום: תומר אפלבאום

כיצד אתה מעריך את היצוא למצרים? אנחנו רואים שיש שם עודפים גדולים - ובמצרים מורידים מחירים.

"אני מעריך שאם היצוא יעבוד קודם בלוויתן, זה יעבוד גם בתמר. אני לא עוסק באנליזה של מצרים. יש הסכמים שנחתמו לפני שבועיים — הכל ידוע. ההסכמים מחייבים לתקופה ארוכה. יש מנגנון Take Or Pay משמעותי, עם קנסות, רבעוני וגם שנתי".

בראש דירקטוריון תמר פטרוליום עומד רן אפרתי, אך בתחילת 2020 הוא יוחלף בידי איתן מאיר, שמכהן כעת כדירקטור רגיל בחברה. מאיר נחשב ל"איש של יאיר המבורגר", מבעלי השליטה בחברת הביטוח הראל, שהיא אחת המשקיעות הגדולות בתמר פטרוליום ואחת המלוות שלה. לפי הערכות, מאיר הובא לחברה לפקח מקרוב על פעילותה של תמר פטרוליום — למנוע מהראל מבוכה מיותרת.

בדיווח למשקיעים ציינה תמר פטרוליום אתמול כי להערכת הדירקטוריון, החברה עומדת בכלל המבחנים הקבועים בחוק לחלוקת דיווידנד - מבחן הרווח ומבחן יכולת הפירעון. הדירקטוריון העריך כי החלוקה אינה צפויה להשפיע באופן מהותי לרעה על מצבה הכספי של החברה, ועל יכולתה להמשיך לפעול במתכונת פעילותה הקיימת.

ביחס למבחן יכולת הפירעון, דירקטוריון תמר פטרוליום, ציין כי הוא בחן כמה גורמים משפיעים: נתונים הנוגעים למצבה הפיננסי של החברה, ובכללם יתרות הנזילות הנוכחיות והעתידיות; יתרת ההתחייבויות הקיימות והעתידיות של החברה, לרבות מועדי פירעונותיהן; ותזרימי מזומנים עתידיים של החברה המבוססים על הנחות שונות ביחס למקורות ושימושים של החברה.

"המצב הורע"

אנליסט בענף האנרגיה התייחס להחלטה על חלוקת הדיווידנד: "לכולם ברור שהמצב בנייר (תמר פטרוליום) הורע מאז חלוקת הדיווידנד הקודמת — ולכן, עקבנו מקרוב אחר החלוקה. נראה כי ההנהלה מבינה את מצב החברה. היא הוסיפה 20 מיליון דולר בתחילת 2019 לפיקדון שעומד לטובת מחזיקי האג"ח (הפיקדון משפר את העמידה ביחסים הפיננסים), והדיווידנד שחולק הוא צנוע".

לדברי האנליסט, "יש כעת משחק בין בעלי המניות לבין בעלי האג"ח. החברה בחרה לחלק פעמיים השנה דיווידנד, אך הוא יורד ויורד. בחברה גם החליטו לחלק רק 10 מיליון דולר — אף שיש לחברה יתרות עודפים גבוהות יותר. גם בחברה מבינים שפירעון האג"ח הוא צפוף. להערכתנו, בהנחה של חלוקות דיווידנד במשורה — לא תהיה בעיה בפירעון מלוא האג"ח.

"ללא היצוא למצרים, יכולת ההחזר של תמר פטרוליום ממש על הקצה — אין בכך ספק. אבל החברה יכולה לעמוד בפירעון גם בלי היצוא. כל השוק מדבר על תרחישים פסימיים בתמר — המודלים היום משקפים הפחתות מחיר מקסימליות, ביקושים נמוכים, זכייה בחוזים על ידי לוויתן וכריש על חשבון תמר, כך שהשוק זהיר לגביה", אמר האנליסט.

חלוקות הדיווידנד הגיעו לבית המשפט

הנטייה של תמר פטרוליום לבצע חלוקות תכופות של דיווידנדים עשויה להיות מוסברת בצורך לעמוד בתחזיות שהוצגו למשקיעים לפני ההנפקה הראשונית. בתחילת 2019 הגיש בעל מניות בתמר פטרוליום בקשה לתביעה ייצוגית נגד החברה וגורמים קשורים נוספים, בטענה להטעיה חמורה של המשקיעים בעת ההנפקה ב–2017. התובע טוען למצג שווא בעניין חלוקת הדיווידנדים.

התובע טען כי לפני ההנפקה, תמר פטרוליום הציגה למשקיעים המוסדיים מסמכים שלפיהם היא תחלק דיווידנדים בסכום של 216 מיליון דולר ב–2017–2021. אלא שהתובע טוען כי התחשיב שהוצג היה מוטעה, וכי תשלומי הדיווידנד במקרה הטוב יגיעו ל–160 מיליון דולר בלבד. לפי הנטען, נושאי המשרה השונים בחברה ידעו או היו חייבים לדעת מראש כי תמר פטרוליום תוכל לחלק דיווידנד בהיקף נמוך משמעותי מהסכום שהוצג במסמך — ומכאן הבקשה לסעד משפטי.

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker

על סדר היום