הרעיון החדש להורדת המס על הבורסה יציל אותה? - Markerweek - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

הרעיון החדש להורדת המס על הבורסה יציל אותה?

שמואל האוזר, יו"ר רשות ניירות ערך, הוביל כמה מהלכים לשיפור מצבה של הבורסה - אבל נראה שכעת הגיע לשלב הרעיונות הבעייתיים והנגועים בסתירה פנימית

60תגובות
שמואל האוזר
אייל טואג

האם ייתכן שפרופ' שמואל האוזר, יו"ר רשות ניירות ערך, מיואש ממצבה של הבורסה הישראלית? הוא לא הודה בכך בשום מקום ויהיה לי קשה להוכיח זאת בבית המשפט, אבל יש לי סיבות טובות לחשוד שהוא קצת מיואש. אילו סיבות? פשוט מאוד: כמה הצעות שהוא מעלה מעידות על כך.

נקודת המוצא שלו היא שהבורסה הישראלית סובלת מסנטימנט די שלילי. מחזורי המסחר בה נמוכים, יזמים לא ממהרים להנפיק שם חברות חדשות (יש התאוששות קלילה ב–2017) ומשקיעים מוסדיים ישראלים מעדיפים להגדיל השקעות בחו"ל. מי שכן פעיל בבורסת תל אביב הן בעיקר חברות מהארץ ומחו"ל שרוצות לגייס בה חוב באמצעות הנפקת אג"ח.

אחרי כמה שנים טובות שבהן האוזר הפך עולמות כדי לאושש את הבורסה הישראלית ולהפוך אותה לאטרקטיבית, הוא מעלה רעיונות חדשים שהם בבחינת נשק יום הדין: הפחתת המס על הבורסה וחיוב משקיעים מוסדיים להשקיע בחברות טכנולוגיה ובחברות בינוניות וקטנות.

האוזר הוביל כמה מהלכים לשיפור מצבה של הבורסה, החל בהדחת מנהלי הבורסה והחלפתם באחרים, דרך חיזוק משמעותי של האכיפה וטיפול בעברייני ניירות ערך — מגדולים כמו נוחי דנקנר ועד קטנים — וכלה בהקלות רבות לצמצום הרגולציה על הגופים שהוא מפקח עליהם.

ואולם כל אלה לא עזרו להפוך את הבורסה הישראלית לאטרקטיבית. לכן, האוזר ממשיך לייצר רעיונות, וכעת הגיע לשלב הרעיונות הבעייתיים והנגועים בסתירה פנימית. מה מציע האוזר?

1. להעניק פטור לחמש שנים על רווחי הון בהיקף של עד 60 אלף שקל בשנה (בדומה לפטור על הכנסה משכר דירה).

גביית מסים נטו ממקרקעין ומרווחי שוק ההון, במיליארדי שקלים

2. להפעיל הוראת שעה לשנה, שלפיה בעלי שליטה שינפיקו בבורסה בתל אביב יהיו זכאים למס רווח הון מופחת על מימוש אחזקותיהם — 15% במקום 30% כיום.

3. למסד חשבון השקעה לגיל פרישה שיכלול לא רק קופות גמל, אלא גם קרנות נאמנות.

האוזר נשא נאום בעניין בשבוע שעבר בכנס בקריה האקדמית אונו. שני הרעיונות הראשונים בעייתיים ותיכף נדון בהם. עם הרעיון השלישי אין בעיה, והוא נשמע סביר לגמרי, אבל הפצצה האמיתית הגיעה כשהאוזר אמר בהתפתלות מסוימת בנאומו: "רחמנא ליצלן, אני מקווה שלא נגיע לזה, אולי גם לשקול להטיל חובה עליהם (על המשקיעים המוסדיים; ס"פ) להשקיע שיעור מסוים בחברות טכנולוגיה ישראליות ובחברות קטנות ובינוניות בבורסה".

זו אמירה די מדהימה מפיו של מי שדורש מעמיתיו הרגולטורים האחרים לעשות "הודנה" במשך חמש שנים בהטלת רגולציה חדשה ומחמירה. היא מדהימה קודם כל בגלל הסתירה הפנימית: האם ניתן בו־זמנית גם לדרוש הפסקת אש בהצרת צעדיהם של משקיעים מוסדיים וגם לאיים לחייב את קרנות הפנסיה שלנו להשקיע בחברות שהן לא רוצות להשקיע בהן? איך זה מסתדר עם הודנה? האם יש התערבות בוטה וגסה מאשר לחייב משקיעים מוסדיים לכוון את השקעותיהם לחברות שהמדינה חפצה ביקרן?

זה נשמע כמעט כמו חזרה לימי האשראי המוכוון של שנות ה–70 וה–80, שבהן קבעה המדינה לאן יזרום הכסף. שוק ההון הישראלי עבר מאז כברת דרך ארוכה של יציאת הממשלה משוק ההון ופיתוח חברות, גופים ומדיניות השקעה בלתי תלויה במאוויי המדינה. האם האוזר באמת רוצה לחזור למקום ההוא? אם כן, מה זה אם לא סימן המעיד על ייאוש?

האם האוזר, כיו"ר רשות ניירות ערך, באמת רוצה להגדיר לגופים המוסדיים היכן להשקיע את הכסף? האם הוא מוכן לקחת אחריות על הטעויות שהם יעשו? האם הוא יעניק פטור מחקירות למשקיעים מוסדיים שיעשו שטויות בעקבות מדיניות ההשקעות שהוא רוצה להכתיב להם? האם מצב הבורסה כזה מייאש, שהוא מוכן לזנוח עקרונות בסיסיים של שוק חופשי שהוא כה מרבה לדבר בשבחם? היי־טק זה לא רק מובילאיי או צ'ק פוינט, אלא גם הרבה כישלונות מהדהדים שיכולים למחוק השקעות. לא הוכח שמשקיעים מוסדיים יודעים לבחור השקעות טובות בשוק ההיי־טק עתיר הסיכון, לכן מפתיע שהאוזר לוחץ עליהם לעשות דבר שאינם מומחים בו.

גרף: הפקדות שנתיות של פנסיות, קופות גמל וביטוחי חיים, במיליארדי שקלים

המסר למי ששומע את דבריו של האוזר הוא שאין טעם לצפות להודנה אמיתית. יש כאן איום מוסווה: אם לא תתנהגו יפה, נכריח אתכם להשקיע בחברות היי־טק ובחברות קטנות בבורסה בתל אביב. האוזר, בערמומיות מסוימת, שם על מדפיו כמה גזרים לצד מקל גדול. מצד אחד, הקלות והטבות מס — בואו, תנפיקו, תגייס הון אצלנו, קבלו הטבות מס; מצד שני, איום על המשקיעים המוסדיים שמנהלים 1.5 טריליון שקל: לא תשקיעו כאן? נכריח אתכם לעשות זאת ונקבע לכם מכסות. תתנהגו יפה!

גם הגזרים בעייתיים. יש עיוות מסוים כשהכנסה של עד 5,000 שקל בגין שכר דירה פטורה ממס ואילו הכנסה זהה מרווחי השקעות בשוק ההון אינה פטורה ממס. אבל אם באמת רוצים להשוות בין היקפי המיסוי בשוק ההון לאלה בשוק הנדל"ן צריך להסתכל על התמונה הגדולה. שם, מיסוי הנדל"ן מנצח — ובגדול. הענף הזה ממוסה מהמסד ועד הטפחות.

הכנסות המדינה ממסי נדל"ן הסתכמו ב–11.5 מיליארד שקל ב–2016, בעוד שההכנסות ממיסוי שוק ההון הסתכמו באותה שנה ב–1.1 מיליארד שקל בלבד. מדובר בשני שווקים שונים, וכדי לשכנע את הציבור הישראלי שמוטב לו להשקיע בשוק ההון במקום לרכוש דירות צריך לעשות הרבה יותר מאשר להעניק פטור ממיסוי.

גם ההטבה לחברות חדשות שינפיקו בבורסה משקפת ייאוש מסוים. מיסוי הוא כלי רב עוצמה שהמדינה משתמשת בו כדי לעודד או לדכא פעילות כלכלית מסוימת. כשהמדינה מגיעה למצב שבו הדרך לעודד חברות לגייס הון מהציבור היא באמצעות מתן הטבות מס, היא בעצם אומרת שהבורסה שלנו פשוט לא אטרקטיבית, ושכל הדרכים האחרות לעשותה כזו נכשלו.

הטבות מס הן כלי מדיניות חשוב, אבל ראינו לא פעם ולא פעמיים כיצד המדינה משתמשת בהן כאשר היא לא מצליחה לעשות דברים אחרים. למשל, בשוק הדירות: שר האוצר לשעבר, יאיר לפיד, הציע לתת פטור ממע"מ ברכישת דירות חדשות כי הוא לא מצא דרך אחרת להגדיל את היצע הדירות; מחליפו, משה כחלון, שמעדיף להוריד מסים, מצא עצמו מטיל מס על בעלי שלוש דירות ויותר כי לא היתה דרך אחרת להרחיק את אספני הדירות מהשוק. כשהאוזר מנסה לשכנע חברות להנפיק בבורסה באמצעות הטבות מס, הוא למעשה אומר ששאר הדרכים לשכנע בעלי שליטה בחברות להפוך אותן לציבוריות — כשלו.

בעלי השליטה האלה לא רוצים שהחברות שלהם יהיו ציבוריות משלל סיבות: אין להם עניין שהן יהיו שקופות, הם לא רוצים שלציבור יהיה מה להגיד על מעשיהם, וחלקם גם לא רוצים שהרגולטורים, ובהם האוזר, יתחקרו אותם וישאלו אותם שאלות. הם רוצים למשוך שכר בגובה שבא להם, להעסיק את מי שהם רוצים — ולא לתת לציבור המשקיעים מקום להתערב בעסקיהם. השנים האחרונות לימדו אותם שהציבור הישראלי עלה כיתה ברמת הידע והמעורבות שלו בהבנת מבנה המשק והכוחות הפועלים בו, ויש לו מה להגיד על עסקות בעלי עניין, שכר מנהלים מופקע או הסדרי חוב בעייתיים. זה עידן שבו לציבור יש מה להגיד יותר מאי־פעם, ובדין: הוא מזרים את מרבית החיסכון הפנסיוני שלו לשוק ההון. בהתאם לכך, הוא מצפה להוגנות, שירותיות ותשואה נאה.

רישום חברה למסחר בבורסה כיום הוא צעד שמתאים רק למי שמוכן לשלם את מחיר השקיפות ולהכניס לחברות שלו שותפים חדשים שיש להם מה להגיד. מי שהבין זאת הכי טוב הם הרגולטורים, ובהם האוזר, שעשו חריש עמוק בניקוי שוק ההון בשנים האחרונות. הניקוי אמנם הצליח, אבל בו־זמנית גם מרתיע חברות רבות. הוא ודאי לא מספיק כדי למשוך לכאן חברות טכנולוגיה ישראליות שמעדיפות להיסחר בחו"ל.

על פי רשות ניירות ערך, ב–2016 תועלו כ–230 מיליארד שקל מכספי החוסכים הישראלים להשקעות בשווקי ההון בארה"ב ובאירופה במקום בישראל — כמעט פי עשרה יותר מהיקפי ההשקעות בשווקים אלה לפני עשור. חברות טכנולוגיה ישראליות מעדיפות לממן שם את הפעילות שלהן, וזה כנראה לא ישתנה בעתיד. טכנולוגיה היא אחד הענפים הגלובליים ביותר שיש מכל היבט שהוא, והגיוני שחברות ירצו להיות קרובות למשקיעים הגדולים ולשווקים הגדולים. לא משם תבוא הישועה לבורסה התל־אביבית.

נ.ב

אז מה בכל זאת יכול לאושש את הבורסה הישראלית? איך נהפוך אותה לאטרקטיבית? ייתכן שפשוט מדובר בשוק קטן מדי מכדי לצמוח ולשגשג, ושום דבר לא יעזור. אבל כמו תחומים אחרים במשק, ייתכן שהשוק הקטן הזה סובל מבעיות אמון.

הציבור הישראלי אמנם מזרים לגופים המוסדיים קרוב ל–100 מיליארד שקל חדשים מדי שנה (ההפרשות שלנו ושל מעסיקנו לפנסיה, גמל, ביטוחי חיים וקרנות השתלמות) — אבל זה לא אומר ששוק ההון נתפש בעיניו כמקום שמתנהל בצורה תקינה, נקייה, מקצועית ועניינית. בדו"ח השנתי של רשות ניירות ערך ל–2016 אפשר למצוא רמיזה לטיב מערכות היחסים בין משקיעים מוסדיים לחברות שנסחרות בבורסה, שמלמד על רמת האמון.

הרשות טוענת כי מאז שנחקק החוק להגבלת שכר המנהלים בחברות הפיננסיות (בנקים, חברות ביטוח, קרנות פנסיה וגמל ובתי השקעות) ל–2.5 מיליון שקל בשנה, משקיעים מוסדיים ששכרם הוגבל מעדיפים לעתים להגביל את שכרם של בכירים בחברות בורסאיות אחרות, רק משום שהגבילו את שכרם. זה גורם לחברות האלה לשקול את מחיקתן מהבורסה, ולאחרות — להימנע מרישום למסחר בורסה.

מה שבעצם אומרת רשות ניירות ערך הוא כי משקיעים מוסדיים פועלים בצורה לא עניינית בכל הקשור לאישור שכרם של אחרים — כי הם קושרים בין השכר המשולם להם לבין השכר שהם מאשרים לאחרים, וכי מכיוון שהגבילו אותם, הם הגבילו אחרים. זה אכן נשמע לא ענייני ולא מקצועי, אבל הטיעון הזה נשמע לנו מוכר. הרי זה מה שאמרנו בעבר על משקיעים מוסדיים, אבל רק להפך: שהם מאשרים שכר גבוה למנהלים בלי בעיה משום שהם רוצים בעצמם למשוך משכורות גבוהות. אין זו אלא תמונת מראה של המצב הקודם. בשני המקרים השכר שמאשרים מוסדיים למנהלים בחברות הבורסאיות קשור במישרין לשכר שהם מקבלים, ובשני המקרים מדובר בהחלטות לא ענייניות.

אז מה היה לנו כאן? רגולטור שמזהיר משקיעים מוסדיים שאם הם לא יעשו מה שהוא והמדינה רוצים — הוא יכריח אותם לעשות זאת; מנהלי גופים מוסדיים ששכרם נחתך ולכן הם חותכים את שכרם של מנהלי חברות בורסאיות; ורגולטור שמזהיר אותם ודורש מהם להיות ענייניים.

זו בתמצית אחת הבעיות המרכזיות של השיח הכלכלי הישראלי: כוחניות ועוד פעם כוחניות. לא תעשה מה שאני מבקש? אפגע בך. תפגעו בי? אפגע בכם. אם רוצים שהציבור ייתן אמון בבורסה, צריך לטפל בשיח הכוחני וחסר האמון ההדדי הזה. זה חשוב יותר מהטבות מס או מאיומים שמכריחים משקיעים להשקיע את כספנו היכן שהמדינה רוצה.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#