התרופה שהיתה יכולה להציל את טבע מקריסה

לטבע אין הגנה על התרופה הכי חשובה שלה, היא עדיין לא הניבה הישגים מעסקת אקטוויס ועליה לשרת חוב אדיר של 35 מיליארד דולר - שגבוה משווי השוק שלה. אמנם המנכ"ל הלך הביתה, אבל הדירקטוריון שהיה שותף מלא להחלטה לרכוש את אקטוויס נשאר במקומו

סמי פרץ
ארז ויגודמן
ארז ויגודמןצילום: אייל טואג

יותר מכל דבר אחר, סיפור הקריסה בשוויה של חברת טבע הוא סיפור על פרנויה. אם המנכ"ל המודח של החברה ארז ויגודמן, היו"ר יצחק פטרבורג והדירקטורים היו לוקחים תרופה נגד פרנויה, ייתכן שכל המשבר הזה היה נראה אחרת. קשה להאמין שפרנויה יכולה להיות אסטרטגיה של חברה כזאת, אבל זו האמת.

כדי להבין מהיכן נובעת הפרנויה, צריך להיזכר כיצד נהפכה טבע לחברת ענק ולפאר התעשייה הישראלית. שני דברים עשו אותה לכזאת: הקופקסון, אותה תרופה מקורית לחולי טרשת נפוצה שפותחה במכון ויצמן והניבה לה עשרות מיליארדי דולרים; ומנגד, מסע רכישות של עשרות חברות ברחבי בעולם, שהפכו אותה לחברת ענק. ההשתלטויות על חברות תרופות ברחבי הגלובוס פיתחו אצלה תיאבון גדול לבלוע עוד ועוד חברות, וזה נהפך לחלק מסימן ההיכר שלה. בכל פעם מחדש היא העלתה את רף הרכישה לסכום גבוה יותר, מתוך תפישה הגורסת כי בתעשייה הזאת, מי שלא רוכש - נרכש. או שאתה צייד, או שאתה ניצוד.

כך הגיעה באפריל 2015 עסקת מיילן, אותה חברה שטבע ניסתה לרכוש במה שמכונה השתלטות עוינת תמורת 40 מיליארד דולר. האסטרטגיה היתה לקנות חברה גדולה, מה שיהפוך את טבע לחברה בעלת שווי של כ-100 מיליארד דולר, ובכך למנוע מאיזו חברת תרופות לחשוב בכלל על אפשרות להשתלט על טבע.

במשרדי טבע מסתובבות מצגות שויגודמן הציג לאנליסטים אודות תנאי הרקע למהלך הזה. הוא מראה כיצד החברות בענף שהכי מועדות להשתלטויות הן בסדרי גודל של עד 40 מיליארד דולר, ומכאן הסיקו בכירי טבע שהחברה חייבת להשתלט במהירות על חברה אחרת כדי להגיע לשווי של 100 מיליארד דולר - ואז אף אחד לא יתעסק איתה.

האסטרטגיה הזאת היתה מפתיעה. אמנם כולם מכירים את האסטרטגיה של חברות "גדולות מכדי ליפול", אבל המודל של "גדולה מכדי להירכש" מוכר פחות למי שלא חי את שוק חברות התרופות ותרבות ההשתלטויות בו. טבע צמחה הודות למסע רכישות, ותפישת העולם הזאת נשענה על ניסיון נצבר ומוצק. ואולם להנהלת מיילן היו תוכניות אחרות. ראשיה לא רצו להיות הניצוד ולהיבלע בחברת טבע, ולכן רוברט קורי, יו"ר מיילן, נתן פייט חזק ומנע מויגודמן להשתלט על החברה.

יצחק פטרבורג וגליה מאור
היו"ר יצחק פטרבורג והדירקטורית גליה מאורצילום: תומר אפלבאום, יונתן בלום

זה השאיר את ויגודמן עם תיאבון עסקי אדיר ואסטרטגיה ברורה אך לא ממומשת. כיצד הוא יכול להמשיך להסתובב בשוק בלי לממש את מה שהוא כה היטיב לשכנע בו את האנליסטים ואת הדירקטוריון שלו? הוא הרי מונה למנכ"ל טבע במקום ג'רמי לוין, שהודח אחרי שנה וחצי בלבד, כדי להביא אליה את ניסיונו העסקי כאחד המנהלים המוצלחים בישראל. הציפיות ממנו היו שיביא את טבע לחוף מבטחים באמצעות רכישות, שייתנו לה גם מלאי גדול של תרופות וגם שווי גדול שימנע השתלטות עליה.

האסטרגיה הזאת מתקבלת על הדעת, ובלבד שמוצאים את החברה הנכונה, בזמן הנכון, במחיר הנכון ובחבילת המימון הנכונה. אלא שבשלב זה נראה כי אף אחד מאלה לא היה נכון - הלהט והלחץ לממש את האסטרטגיה הביאו לשולחן מהר מאוד את עסקת אקטוויס ג'נריקס, החטיבה הגנרית של חברת אלרגן.

ביולי 2015 החליטה טבע לרכוש את אקטוויס תמורת 40 מיליארד דולר (מעט במניות והרוב במזומן), ובכך הושלם המהלך שהאמינה כי יגן עליה מפני השתלטות. אלא שהעסקה העלתה בן לילה את החוב במאזני טבע לכ–35 מיליארד דולר. מחברה לא ממונפת במיוחד נהפכה טבע לחברה עמוסת חוב שאותו יש לשרת, מה שמגביר עוד יותר את הלחץ על השגת תזרימי מזומנים ורווחיות גבוהה.

אלא שמאז קרו כמה תקלות בלתי צפויות: החל בנפילת ערך המניות של חברות התרופות בעקבות מערכת הבחירות בארה"ב, שבה התבטאו המועמדים על כוונתם לפעול נגד החברות; דרך תחזיות אופטימיות מדי לגבי ביצועי אקטוויס; וכלה בעובדה שהמחיר ששולם - 40 מיליארד דולר - היה פשוט גבוה מדי. תוך כדי כך התמודדה טבע עם בעיות נוספות כמו העסקה הכושלת במקסיקו לרכישת רימסה ב–2.3 מיליארד דולר, והתבוסה המשפטית במאבק להגן על הפטנט לתרופת הקופקסון במינון של 40 מיליגרם.

כל אלה הפילו את שוויה של טבע לשפל של 12 שנה, והיא נראית כעת כמו חברה עם ערימת אתגרים חריגה בהיקפה: אין לה הגנה על התרופה הכי חשובה בפורטפוליו, היא עדיין לא הניבה הישגים משמעותיים מעסקת אקטוויס, ועליה לשרת חוב אדיר של 35 מיליארד דולר, גבוה משווי השוק שלה. אמנם ויגודמן הלך הביתה, אבל הדירקטוריון שהיה שותף מלא לקבלת ההחלטה הפרנואידית לרכוש את אקטוויס ויהי מה -נשאר במקומו.

נתונים בכתבה

זה משאיר את המשקיעים ואת כל מי שמכיר בחשיבות של טבע למשק הישראלי עם כמה תהיות קשות. בראשן, האם הדירקטוריון של טבע יכול וראוי להמשיך בתפקידו כשהוא שותף מלא לכישלון שהפיל את שוויה? האם רק מנכ"לים משלמים את המחיר? והאם האסטרטגיה שהוביל הדירקטוריון, ששמה מעל לכל דבר אחר את החשש מפני השתלטות , היתה הרסנית לחברה ולבעלי מניותיה?

יש עוד הרבה תהיות, וסביר להניח שטבע יכולה לשמש מקרה מבחן מצוין בבתי ספר למינהל עסקים, ובעיקר ללימוד חשיבה אסטרטגית. יש שני סוגים של מקרי מבחן: אחד עם סוף טוב ושני עם סוף רע. ייתכן שהאסטרטגיה שנועדה למנוע השתלטות על טבע הצליחה בשלב זה, אבל זה עדיין לא הופך את המקרה של טבע לסוף טוב. כל עוד הדירקטוריון הנוכחי - שכולל את יצחק פטרבורג, גליה מאור, יוסי ניצני, סול ג'. בארר, רוג'ר אברבנל, רוזמרי קריין, אמיר אלשטיין, ז'אן מישל חלפון, ג'רלד ליברמן, אורי סלונים וגבריאל סולצברגר - נשאר בתפקידו ולא משלם את מחיר הכישלון העסקי העצום הזה, קשה לראות כיצד המקרה הזה מקבל תפנית לסוף טוב.

נ.ב

גם האסטרטגיה הנוספת של טבע בשנים האחרונות, שמטרתה היתה לשמר ולהאריך ככל הניתן את חיי הפטנט של הקופקסון, התבססה על הכפלה. במקום תרופה של 20 מיליגרם הניטלת מדי יום, הגדילה טבע את המינון ל-40 מיליגרם שניתנים בזריקה תת־עורית שלוש פעמים בשבוע, ורשמה על כך פטנט עד 2030. הרעיון הזה נראה תמוה למי שאינו מצויד בהיגיון של ענף התרופות. זה נשמע כמו לרשום פטנט על הגדלת הארוחה ב–1.90 שקל, אבל הגיחוך אינו במקומו. כל יום שבו טבע נהנית מהגנה על הפטנט שווה הרבה מאוד כסף, והחברה ניסתה לסחוט את הלימון הזה כמה שיותר - עד שהפסידה במאבק המשפטי. קשה למצוא כיום בפורטפוליו של טבע תרופה שיכולה לשמש תחליף להכנסות מהקופקסון, שהניבה לה 4.2 מיליארד דולר בשנה. זה אומר שעד שתימצא אחת כזאת, נראה שטבע תיאלץ לטפל במחלותיה באמצעים המקובלים לחברה במשבר: פיטורים, התייעלות ופיצולי פעילויות, שתכליתן לעשות סדר ולייצר ערך וסיפור חדש. אבל כדי להאמין לסיפור חדש - צריך דירקטוריון חדש.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker