קאמבק

שעת המבחן 
של קרנות הגידור

"קרנות גידור הן לפראיירים" הכריזה כתבת שער ב"ביזנסוויק" בשיאה של הגאות בשוקי ההון. האם עכשיו, כשהגאות התחלפה בתנודתיות, הגיע הזמן לבחון מחדש את ההשקעה בהן?

ערן אזרן
ערן אזרן

המשבר הפיננסי ב־2008 חתך את הביקוש לשירותיהם של מנהלי השקעות. הריבית הנמוכה ותוכניות התמריצים של בנקים מרכזיים תדלקו את השווקים והעלו חלק גדול מהבורסות לרמות שיא. המצב החדש אפשר למשקיעים – גם הלא מתוחכמים שביניהם – להשיג תשואות פנומנליות. מי שנצמד ל־S&P500, כלומר קנה תעודת סל על המדד, השיג מאז השפל ב־2009 תשואה של 185%. מי שנצמד לת"א 100 רשם תשואה של כמעט 150%, ומי שהשקיע במדדים באירופה הציג תוצאות דומות. כל זאת, באמצעות השקעה לא מתוחכמת ולא סלקטיבית, בדמי ניהול אפסיים, וללא אנליזות ונבירה בדו"חות כספיים.

אלא שנראה שהחגיגה עומדת להסתיים. הגאות המתמשכת בשווקים מגבירה את הסיכוי שהמגמה תתהפך. הסיכונים נהפכו למשמעותיים יותר גם לנוכח התנאים המשתנים בכלכלה הגלובלית, שצפויה להתאפיין בשיעורי צמיחה נמוכים ובהעלאות ריבית תכופות בשנים הבאות.

"המשקיעים ב־2016 לא יקבלו את התשואות שאליהן התרגלו בשנים האחרונות", אומר עדי אלקלעי, המנכ"ל והבעלים של חברת Financial Solutions, המייעצת ללקוחות אמידים ולמשקיעים מתוחכמים איך להשקיע, בדגש על קרנות גידור. "במצב שבו התשואות על איגרות החוב השקליות הממשלתיות נעות סביב האפס לטווחים של ארבע־שש שנים, התשואות על איגרות החוב הקונצרניות נמוכות במיוחד, ומדדי המניות נסחרים בשווי הוגן – משוואת הסיכון־סיכוי הופכת ללא מספיק אטרקטיבית להשקעה".

המצב החדש מציב אתגר למשקיעים: כיצד ניתן להמשיך ולייצר תשואות גבוהות בסביבה כלכלית מורכבת, שעלולה להתברר כתנודתית במיוחד? אלקלעי ממליץ לשוב אל מנהל ההשקעות המנוסה שיכול להביא ערך מוסף באמצעות בחירה חכמה וסלקטיבית של ניירות ערך. לדעתו זה הזמן להשקיע בקרנות גידור – קרנות השקעה שאמורות להניב למשקיעים בטווח ארוך תשואה גבוהה מהשוק (אלפא), ולהימנע מהפסדים או לפחות להקטין אותם למינימום בעתות משבר (ומכאן השימוש במילה "גידור", כשהכוונה היא לגידור סיכונים). מכיוון שניהול כזה דורש אנליזות, מחקר ומעקב שוטפים שאמורים להציג תשואות מיטביות, דמי הניהול בקרנות גבוהים יחסית – כ־2% מהנכסים בשנה ו־20% מהרווחים.

עדי אלקלעי, :Financial Solutions
"יש הבדל בין מה שהיה ב– 2008
לבין המצב כיום. השם הוא אמנם
אותו השם ־ 'קרנות גידור' ־ אבל
זה לא אותו מוצר. מנהלי ההשקעות
הפנימו את הטעויות שנעשו, וזה
כבר לא אותו פרופיל השקעה"
עדי אלקלעי, :Financial Solutions "יש הבדל בין מה שהיה ב–2008 לבין המצב כיום. השם הוא אמנם אותו השם ־ 'קרנות גידור' ־ אבל זה לא אותו מוצר. מנהלי ההשקעות הפנימו את הטעויות שנעשו, וזה כבר לא אותו פרופיל השקעה"צילום: אייל טואג

בעולם רשומות כ־11 אלף קרנות, אף שבפועל מספרן נמוך יותר ונע סביב ה־7,000. שווי הנכסים בתעשיית קרנות הגידור מתקרב ל־3 טריליון דולר, כשהקרנות הגדולות המנהלות יותר ממיליארד דולר, מהוות שני שלישים מהתעשייה.

"קרנות גידור הן חלק מעולם שנקרא 'השקעות אלטרנטיביות' וצומח בשיעורים גבוהים לאור הריביות הנמוכות, ורצון המשקיעים להשיג תשואה ללא קשר למצב השווקים", מסביר אלקלעי. "אוגוסט וספטמבר נתנו דוגמה מצוינת ליתרונות של קרנות גידור. בחודשים הללו מדדי המניות בארץ ובעולם ירדו בשיעור ניכר: S&P500 ירד בכ־9%, ת"א 100 ירד בכ־12.5% והדאקס הגרמני בכ־15%. למרות זאת, קרנות הגידור שאני עובד אתן הציגו הפסד מקסימלי של 1%, כשחלקן אפילו רשם תשואה חיובית. מתחילת 2015 ועד סוף ספטמבר הציגו חלקן תשואה חיובית של 11%־6% ביחס לתשואה של 1.7% בת"א 100, ותשואה שלילית של 6.5% ב־S&P500".

ואולם, כדי לבחון ביצועים של מנהלי השקעות בשוק ההון לא מספיק להתרשם רק מתקופה כה קצרה. אלקלעי מציע לבחון גם את הביצועים של מנהל הקרן בעבר, את מידת ההתאמה של אסטרטגיית ההשקעות למצב השוק, להבין את רמת הסיכון (סטיית התקן), ולבדוק את רמת החשיפה ורמת המינוף. "בנוסף, אני דורש שמנהלי הקרן ישקיעו בה כסף משל עצמם, כדי לוודא שמנהל הקרן לוקח את הסיכון גם על עצמו – ולא רק מסכן כסף של אחרים. זה הופך את ניהול ההשקעות ליותר חכם ומבוקר".

ההגנה נכשלה, המוצר השתנה

מאז המשבר הפיננסי ב־2008, מנהלי קרנות הגידור בעולם עברו למגננה: ביקורת רבה הוטחה בהם לאחר שהקרנות שבניהולם לא הצליחו למלא את ייעודן ולהגן על המשקיעים מפני הפסדים בעת המשבר. יתרה מזו: בשנים שלאחר המשבר, חלק גדול מהקרנות גם לא הצליחו להכות את תשואות השוק – כלומר, הן הציגו ביצועים ירודים בהשוואה למדדים הרגילים שזינקו מעלה. כתבת שער שהתפרסמה במגזין "בלומברג ביזנסוויק" ביולי 2013 קבעה כי "קרנות גידור הן לפראיירים" (Hedge Funds are for Suckers).

"יש הבדל בין מה שהיה ב־2008 ובשנים שלאחר מכן לבין המצב בשוק כיום", אומר אלקלעי. "השם הוא אמנם אותו השם – 'קרנות גידור' – אבל זה לא אותו מוצר. השוק למד תוך כדי תנועה והשתפר. מנהלי ההשקעות הפנימו את הטעויות שנעשו, וזה כבר לא אותו פרופיל השקעה. חלק לא קטן מהמחיקות הגדולות במשבר הגיע בגלל המינוף (השקעה באמצעות הלוואות – ע"א). כיום, כמעט שאין מינוף. עם זאת, אם משקללים את התשואות של קרנות הגידור מאז 2006 ועד היום, רואים שהביצועים שלהן טובים משל מדד S&P500 בחצי מסטיית התקן (כלומר, ברמת סיכון נמוכה יותר – ע"א). חלק מהקרנות אפילו הציגו תשואה חיובית כשהשוק ב־2008 התפרק".

אולי קרנות גידור הן כלי שמתאים 
למשברים ולא לתקופות של שגשוג וגאות.

"ייתכן שב־2009 לא הייתי ממליץ למשקיע על קרנות גידור, אבל זו חוכמה שבדיעבד. אף אחד לא ידע שב־2009 יסתיים המשבר הפיננסי ויתחילו שש שנים של גאות. כיום המצב שונה כי השוק מתומחר גבוה, אין לי ספק שביצועי קרנות הגידור יעלו על השוק בדיוק מפני שכאן מנהל ההשקעות מייצר ערך מוסף: בחירה של ניירות ערך ספציפיים באפיקי ההשקעה הקיימים".

כדוגמה לקרן גידור מוצלחת הזכיר אלקלעי את הקרן האמריקאית קרופורד, הפועלת באסטרטגיית Return Absolute, שמטרתה להשיג רווח ללא קשר למצב השווקים. מאז הקמתה ב־2006 הציגה הקרן תשואה שנתית ממוצעת של כ־14.9%. לשם השוואה, התשואה במדד S&P 500 עמדה על כשליש. בנוסף תנודתיות הקרן (שמשקפת את הסיכון) היתה נמוכה בכמחצית מהתנודתיות ב־S&P.

אלקלעי הזכיר בהקשר זה גם שתי קרנות גידור מקומיות: נוקד קפיטל וקרן טוליפ, שחצו באחרונה את רף ה־100 מיליון דולר ו־100 מיליון שקל (בהתאמה). "למרות שהקרנות לא משחקות באותו מגרש, לשתיהן צוות מנוסה מאוד שמתבסס על אנליזה והיכרות מעמיקה עם חברות הפורטפוליו ואנשי המפתח בהן. השילוב הזה מייצר למשקיעים תשואה עודפת תוך כדי צמצום התנודתיות. ראינו זאת באופן מרשים מאד בירידות החדות באוגוסט ובספטמבר", אמר.

בישראל תעשיית קרנות הגידור צעירה למדי אך היא צומחת בקצב מרשים: כל שנה קמות 20 עד 30 קרנות, כך שמספרן כבר עבר את ה־100. נכון לסוף 2014, שווי הנכסים בקרנות חצה את רף 3 מיליארד דולר. אלא שהסטטיסטיקה המקומית מלמדת ש־10% מהקרנות החדשות נסגרות מדי שנה, וכן שמתוך כ־100 קרנות, 11 בלבד מנהלות יותר מ־50 מיליון דולר ואחראיות על 75% מהיקף הנכסים בתעשייה.

דרייב של סטארטאפ

"למנהלי קרנות הגידור בישראל יש יתרון לגודל", אומר אלקלעי. "מכיוון שזו תעשייה צעירה, מנוהלים בה סכומים קטנים של כסף יחסית לעולם. במצב הזה, הרבה יותר קל להציג תשואות. יתרון נוסף הוא העובדה שאלה מנהלים צעירים שרוצים להוכיח את עצמם – יש להם דרייב של סטארטאפ. בארצות הברית פועלות קרנות גדולות עם מנהלים ותיקים, עם נטייה לבינוניות".

רוב המשקיעים בקרנות הגידור בישראל הם לקוחות אמידים שמחזיקים בהון מינימלי של מיליון שקל, וזאת לצד גופים מוסדיים כמו קרנות פנסיה או קופות גמל. המבנה הזה הוא תוצאה של הרגולציה, המגבילה את הקרנות לגיוס של 35 משקיעים בלבד. ואולם, אלקלעי צופה כי מעורבותם של השחקנים המוסדיים בקרנות צפויה לגדול בשנים הבאות, על רקע ההתארכות בתוחלת החיים והתשואות הנמוכות באג"ח הממשלתיות. "המצב הנוכחי בשוק ההון לא יאפשר לחוסכים לשמור על רמת החיים שהורגלו אליה. קרן פנסיה, כמו עמיתים, צריכה תשואה מינימלית של 4.4% כדי שלא להיכנס לגירעון אקטוארי. השאלה היא איפה היא תוכל להשיג תשואה כזו? התשובה היא באפיקים אלטרנטיביים כמו קרנות גידור".

עבור הציבור הרחב השקעה בקרנות גידור אינה כה פשוטה. משקיע קטן יצטרך הון עצמי גדול על מנת להשקיע בתחום, ובכל מקרה, יהיה לו קשה לזהות את קרנות הגידור המוצלחות, אלו שיניבו תשואות גבוהות ממדדי השוק לאורך זמן ויצדיקו את העלויות הגבוהות. פנייה למתווך עשויה לעזור, אבל צריך לזכור שלעתים הקרנות הן שמתגמלות את המתווך באמצעות תשלום קבוע לאורך כל חיי ההשקעה, כך שיש פה פוטנציאל ברור לניגודי עניינים.

בעיה אחרת היא חוסר השקיפות והפיקוח. בשונה מקרנות נאמנות, השקעה בקרנות גידור אינה מפוקחת על ידי רשות ני"ע או כל גורם רגולטורי. קרנות הגידור אינן מפרסמות דו"חות פומביים, ולכן לעתים כל מה שנותר הוא להסתמך על המוניטין של מנהל הקרן. גם בחירה של מנהלי גידור "מוצלחים" אינה ערובה להצלחה, שכן הצלחה בעבר אינה מבטיחה ביצועים עתידיים. אך למרות החסרונות והבעיות, נראה שבחלוף שש השנים הטובות והחזקות של שוקי ההון, החזרה לניהול אקטיבי, כמו השקעה בקרן גידור, עשויה להמשיך ולצבור תאוצה. קרנות גידור יכולות להתברר כאפיק המצמצם את הסיכון בתיק ההשקעות, מבלי לוותר על התשואה העודפת.

תגובות

הזינו שם שיוצג כמחבר התגובה
בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שהינני מסכים/ה עם תנאי השימוש של אתר הארץ