המצוקים שמעבר למצוק הפיסקלי

לצד המצוק הפיסקלי סובלים השווקים הפיננסיים מעוד כמה “מצוקים” בלתי פתורים, שעלולים להעיב עליהם בשנה הקרובה או בזו שלאחריה

עמי גינזבורג
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
עמי גינזבורג


הנושא המרכזי שהעסיק את המשקיעים בבורסות העולם בשבועות האחרונים של 2012 היה החשש מ"המצוק הפיסקלי" שמאיים על כלכלת ארצות הברית. אומנם הקונגרס והנשיא ברק אובמה הגיעו להסכמות  ברגע האחרון. אבל זה גם לא כל כך חשוב, משום שהמצוק הפיסקלי הוא רק סימפטום, לא הבעיה. הבעיה היא החוב העצום שצברה הממשלה - יותר מ־5 טריליון דולר - והיעדר תמריץ מספיק מצד הפוליטיקאים לפתור אותו.

עשו לנו לייק ותקבלו את מיטב הכתבות והטורים של המגזין ישירות לפייסבוק שלכם

לצד המצוק הפיסקלי סובלים השווקים הפיננסיים מעוד כמה “מצוקים” בלתי פתורים, שעלולים להעיב עליהם בשנה הקרובה או בזו שלאחריה.

מצוק רווחי החברות: הגידול ברווחיהן של חברות רבות נשען בשנים האחרונות בעיקר על צעדי התייעלות, פיטורי עובדים, קיצוצי שכר, גיוסי חוב בריבית הנמוכה ורכישה חוזרת של מניות. זהו לא גידול בריא שנובע מצמיחה במכירות אלא גידול שיש לו גבול קצוב בזמן. גידול ברווחי החברות הוא הסם שמניע את שוקי המניות. חברות שהמשקיעים מצפים מהן לצמוח במכירות וברווח נסחרות במכפילים גבוהים יותר מאשר חברות שרווחיהן הפסיקו לגדול.
חברות צומחות כמו מקדונלד’ס וקוקה קולה נסחרו לאורך השנים במכפילי רווח גבוהים שנעים בין 15 ל־20. חברות שאינן צומחות נסחרות בדרך כלל במכפילים שקרובים יותר ל־10. נפילה של מניה ממכפיל 20 למכפיל 10 מגלחת 50% ממחירה. זהו חיתוך כואב. אם המשקיעים יגיעו למסקנה שחברות רבות מיצו את יכולתן להגדיל את רווחיהן תתרחש בשוק נפילה במכפילי הרווח, ושוקי המניות עלולים לסבול מירידות.

מצוק מוניטרי: שוקי ההון והחוב נשענים כבר תקופה ארוכה על ריביות ממשלתיות שקרובות ל־0%. לצד הריביות הללו מתקיימות גם תוכניות הרחבה מוניטריות אחרות לתמיכה בשווקים שעיקרן - רכישת אג”ח ממשלתיות על ידי הבנקים המרכזיים בארצות הברית ובאירופה. בינתיים המדיניות הזו מחזיקה מעמד משום שבמשקי המערב לא מתפתחת אינפלציה. אבל סכנת האינפלציה עדיין נמצאת ברקע, ובמקומות רבים, אפילו בארצות הברית, המחירים של מוצרים ושירותים רבים עולים. על קיומה של סכנת האינפלציה ניתן ללמוד גם מהריביות השליליות שבהן נסחרות היום אג”ח צמודות לאינפלציה במדינות רבות בעולם. משקיעים רבים מוכנים לשלם “ביטוח כנגד האינפלציה” (באמצעות האג”ח הצמודות) אפילו אם הוא כרוך בוויתור על ריבית.

אי אפשר לדעת כמה זמן עוד תיוותר הריבית הנמוכה על כנה, וכיצד יגיבו השווקים כאשר הכיוון שלה יתהפך. אחת הסיבות לכך היא שבהיסטוריה הפיננסית לא זכור מקרה שבו השווקים תפקדו עם ריבית אפסית למשך זמן כה ארוך.

מצוק צמיחת השווקים המתעוררים: בכלכלה הגלובלית חבויות היום לא מעט בעיות שמאיימות על המשך צמיחתה. סין האטה את צמיחתה בשנה האחרונה מרמות של 9%־10% לכ־7.5%, כאשר ברקע מקנן חשש מפני בועת נדל”ן ענקית שעלולה להתפוצץ ולהותיר נזקים. לכלכלת הודו יש בעיות פנימיות רבות שעלולות להאט את צמיחתה,  ובראשן השחיתות של גופי ממשלה רבים. בברזיל, אחת מכוכבות הכלכלה העולמית בעשור החולף, צנח קצב הצמיחה בשנה האחרונה ל־1% בלבד.

האטה כלכלית בשווקים המתפתחים עלולה להחמיר את מצבן של כלכלות המערב הנאנקות תחת חובות כבדים, קיצוצי תקציב ושיעורי אבטלה מבהילים. זה לא בדיוק המתכון שתומך בהמשך גל העליות בשוקי המניות.

המצוק היפני: כלכלת יפן נמצאת במשבר כבר שנים, והממשלה שלה, שנוקטת במדיניות של ריבית אפסית, צברה חובות עתק של 230% מהתוצר. החוב של ממשלת יפן הוא כמו פצצת זמן שאין לדעת מתי תופעל. עד עתה קרנות הפנסיה היפניות מימנו את ממשלתם בריבית אפסית, אבל גם להן נגמרים המקורות כי אוכלוסיית יפן המזדקנת מתחילה למשוך חסכונות. החיסכון הפרטי ביפן, שבעבר היה גבוה מאוד, מתקרב בשנים האחרונות ל־0%.
חובות של ממשלות לא נמחקים ונעלמים סתם כך. כאשר המשקיעים היפניים יבינו שממשלתם לא יכולה להחזיר חובות, או שהיא חייבת להדפיס ים של כסף כדי להחזירם, הדשדוש בכלכלה היפנית עלול להפוך למשבר חריף והשפעתו עלולה לחרוג גם לשותפות הסחר שלה.

מצוק גוש היורו: מדינות רבות באירופה נסמכות על מימון עקיף מהבנק המרכזי שמספק מימון לגופים פיננסיים שרוכשים אג”ח ממשלתיות. המצב הזה מאפשר לממשלות ספרד ואיטליה לגייס כספים בשוק. כל עוד הממשלות נסמכות על הדפסות כסף של הבנק המרכזי ימשיך מצוק החובות של גוש היורו להעיב על כלכלת העולם.

מצוק הבחירות בישראל: הרבה החלטות כלכליות בישראל נדחו בחודשים האחרונים בהמתנה לבחירות ב־22 בינואר. הבעיה המרכזית כרגע היא בור של כ־20 מיליארד שקל שנפער בתקציב המדינה. הממשלה החדשה תצטרך לטפל בגירעון העמוק באמצעים המקובלים - קיצוצי תקציב והטלת מסים על הציבור. בחודשים האחרונים שוק ההון הישראלי התעלם מסימני האזהרה ורשם עליות נאות. אבל כמה עוד ניתן יהיה להתעלם מהן יום לאחר שחגיגת הבחירות תיגמר?

הטור מתפרסם בגיליון ינואר של מגזין TheMarker

לקבלת גיליון היכרות חינם חייגו: 5200*,
שלוחה 1

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker

על סדר היום