תרחיש האימים: המחיר הקטלני של הריבית האפסית

האשראי הזול הוא כמו סם ממכר, נוח ונעים לעסקים ולחברות הצורכות, אלו המשתמשות בו כדי להרחיב את פעילותן ואף לגייס עובדים ולממן הטבות, רכישה חוזרת של מניות ואף חלוקת דיווידנדים. אז למה לעצור את החגיגה?

יוסי פריימן
יוסי פריימן
יו"ר הבנק הפדרלי, ג'רום פאואל
יו"ר הבנק הפדרלי, ג'רום פאואלצילום: בלומברג

בסוף אוקטובר התבשרנו שהבנק המרכזי האמריקאי החליט, כפי שרבים ציפו בשווקים, לשוב ולהוריד את שער ריבית הדולר. היתה זו ההורדה השלישית ברציפות השנה בשיעור של 0.25%. במדיניותו זו, הפד בחר להצטרף למגמה שמובילים עמיתיו באירופה ובאסיה מאז משבר הסאב-פריים של 2008.

ועדת השוק הפתוח (FOMC) החליטה כי שלל הנתונים המתקבלים מהמשק האמריקאי מורים על האטה ותווי אינפלציה התומכים בסיוע וחיזוק. יש שיאמרו כי לחצי הממשל באשר לצורך הדחוף בצעדים מרחיבים תרמו לציפיות בשווקים, ובהמשך השפיעו על החלטת הוועדה. אולם הוועדה אינה פועלת לבדה, ובדומה למצב באירופה ובאסיה, האינפלציה הנמוכה, הביקושים המתקשים להתאושש והציפיות כי ארוכה הדרך להתאוששות - תמכו בהורדת ריבית הדולר.

ירידה שלישית ברציפות

ההחלטה להפחית את ריבית הדולר לרמה הנמוכה מרמת מדד המחירים לצרכן יצרה מצב חדש, כשתוואי האינפלציה (1.8%) שוכן מעל לרמת תחום שער ריבית הבנק (1.75%-1.50%), כך שלמעשה מדובר בריבית ריאלית שלילית או אפסית.

בארגז הכלים המוניטרי העומד לרשות הבנק המרכזי, לצד רכישת אג"ח והזרמת אשראי לשווקים, כפי שבוצע בתוכנית ההרחבה הכמותית, עומד מכשיר חשוב - והוא קביעת שער הריבית שבה פועל הבנק הממשלתי מול הבנקים המסחריים. הריבית הנמוכה היא כלי משמעותי ביותר של בנקים מרכזיים הנוקטים במדיניות מוניטרית מרחיבה. את המגמה בעת החדשה הוביל כבר בשנות ה-90 הנגיד האגדי של הבנק הפדרלי – אלן גרינספן - ולאחריו שורה של נגידים ששמרו בקפידה על נוסחת הפלא להנשמת הכלכלה.

אלן גרינספן, יו"ר הבנק הפדרלי בין 1987 ל–2000
אלן גרינספן, יו"ר הבנק הפדרלי בין 1987 ל–2000צילום: AP

במקום לפתור בעיות מבניות, להילחם בביורוקרטיה, בחסמים, מכסים ותנאי סחר מגבילים או אף בשחיתות, לשפר את פריון העובדים, להתחרות במדינות הפועלות בסביבה מיטיבה כסין ומדינות אחרות, במקום לתקן ולבצע את כל העבודה הקשה הנדרשת – יש שבחרו בתרופת הפלא לתחלואי הכלכלה, והיא הריבית הנמוכה.

הריבית היא "מחיר הכסף" – כמה עולה אשראי? וכשמחיר הכסף זול, בנקים מרכזיים נוטים בקלות יתרה להזרים חמצן למשק באופן עקבי ומתמשך. האשראי הזול הוא כמו סם ממכר, נוח ונעים לעסקים ולחברות הצורכות, אלו המשתמשות בו כדי להרחיב את פעילותן ואף לגייס עובדים ולממן הטבות, רכישה חוזרת של מניות ואף חלוקת דיווידנדים. חגיגה גדולה. אז למה לעצור את החגיגה? אף אחד לא רוצה להיות ה-party pooper.

סוגיית חגיגת הריבית הנמוכה מתחילה כבר באזרח הקטן בישראל, בארה"ב ובמדינות מערביות רבות, כשהפרט נוטל אשראי להשקעה כמשכנתא בריבית נמוכה ותורם לזינוק במחירי הנדל"ן. אפקט הדומינו ממשיך לעבר אנשי עסקים וחברות שנוטלים סיכונים בלתי-מחושבים, רק בגלל הריבית הנמוכה, ובסיום הדרך פוגש אפקט הדומינו את הממשלות שלהן חובות עתק בשל מדיניות מרחיבה ובזבזנית. כך למשל,על גבה של ארה"ב חוב כבד של יותר מ-16 טריליון דולר.

ברבור שחור
צילום: ויקיפדיה

תמחור שגוי של סיכונים בהשקעה בנכסים

קטר הכלכלה האמריקאית, המבוסס על שוק ביקושים וצריכה לצד סקטור הנדל"ן, לימד את העולם כי חגיגת האשראי הזול והזמין יובאה מארה"ב לעבר העולם כולו, וגם לישראל, שבה נרשמו בינואר-ספטמבר שיאי כל הזמנים בנטילת משכנתאות. אולם התופעה המעניינת במיוחד בשנים האחרונות היא תופעת הגיוס הנרחב של אשראי מצד חברות הנדל"ן האמריקאיות, שגייסו בישראל יותר מ-30 מיליארד שקל. מדובר במגוון חברות שרישומן המשפטי הוא במקלטי מס או במקומות אחרים מחוץ לישראל, ולא תמיד ברור למשקיע תחת איזה רגולציה הן פועלות ולמי הן כפופות, וכתוצאה מכך - מה יקרה במצב של כשל אשראי באג"ח שהונפקה.

משבר חברת אורבנקורפ ב-2014, והקריסה של חברת ברוקלנד ב-2018, העירה במעט את המשקיעים הישראלים משנתם, ואלו התחילו להעביר ביקורת על הממשל התאגידי באותן חברות. עם החשש הואט קצב הגיוס, אך הנהירה של חברות הנדל"ן מצפון אמריקה לישראל לא פסקה.

הריבית הנמוכה יצרה מצב שבו בהיעדר אלטרנטיבות השקעה, הרעב של המוסדיים הישראלים לאג"ח של חברות נדל"ן אמריקאיות, ולהשקעות בעלות רמות סיכון גבוהות יותר, נהפכו לחלק מהמחיר שאותו עשויים כולנו לשלם על הריבית הנמוכה. אין הכוונה שנישאר חלילה בלי כסף לפנסיה, אך טיבן של השקעות מסוכנות לערער את התשואה בגלל רמת חדלות פירעון גבוהה יותר.

כך, החיסכון הפנסיוני של אזרחי מדינות המערב, ובהן גם ישראל, נהפך בשנים האחרונות למגוון, אך גם מסוכן יותר, בגלל הריבית הנמוכה ש"דוחפת" מנהלי ההשקעות ליטול סיכונים גדולים יותר. התיאבון לסיכונים יצר עיוותים רבים בשווקים, שהבסיס הוא תמחור אגרסיבי יותר של סיכונים בהשקעה בנכסים.

מחיקות ענק של חברות הביטוח

חברות הביטוח נאלצו להפריש כספים ברבעון השלישי, חלקן עד כדי מעבר להצגת הפסד בדו"חות הכספיים. הסיבה לכך היא שחברות הביטוח מנהלות מיליארדים רבים, וחלק מהכספים מושקע באג"ח ממשלתיות או אג"ח עם רמת סיכון דומה. אולם התשואה של נכסים אלו ירדה משמעותית, ואינה צפויה לעלות בשנה הקרובה. חברות הביטוח אמורות לשלם למבוטחים בבוא היום, והן נדרשות להניב תשואה על הכסף, אולם המשימה נהפכה לקשה הרבה יותר לנוכח הריבית הנמוכה, ולכן הן נדרשות לרתק הון רב יותר אל מול היקף ההתחייבויות לעמיתים-מבוטחים.

בית הראל
בית הראלצילום: אייל טואג

פעולת המחיקות נעשית לרוב בהתאם לדרישות - הוראות הרגולטור המפקח על יכולתן של חברות הביטוח להרוויח בעתיד מהשקעותיהן.

ייתכן שהבנקים יידרשו להפריש מאות מיליונים בגין הזינוק בהתחייבות לפנסיה התקציבית, כתוצאה מירידה בשיעור ההיוון. כשתשואות האג"ח יורדות באופן מסורתי במקביל לירידה בשערי הריבית, בעוד הבנקים נדרשים לעמוד במלוא ההתחייבויות לעובדים, ואף במיוחד במצבים של עובדים ותיקים הנהנים מפנסיה תקציבית - כל אלו יוצרים צורך להתאמות בהון המוחזק.

מחיקות הענק של חברות הביטוח והבנקים, סיכונים גדולים שמשקיעים פרטיים נוטלים וחשוב מכך הסיכונים ההולכים וגדלים שהמשקיעים המוסדיים נוטלים בכספי הפנסיה של כולנו – מזכירים לרבים את הריצה לתשואות גבוהות והיצירתיות הגדולה שהובילו לכשל הגדול ולמשברים גלובליים. כל אלה הם גם ובמיוחד תוצרי לוואי של הריבית הנמוכה הנמשכת בישראל ובעולם המערבי, ואף השלילית באירופה, משנות ה-90 ועד היום.

החשש הגדול נותר כי כל עוד השמש זורחת נמשיך לחייך ולהתעלם מהעננים באופק, אך מה יקרה כשהריבית תעלה, או שברבור שחור יופיע ממקום לא צפוי?

יוסי פריימן

יוסי פריימן | |זווית חדה

מנכ"ל קבוצת פריקו לשירותי ייעוץ בניהול סיכונים פיננסיים. במסגרת עיסוקו התמחה, בין השאר, בניהול סיכונים ופעילות פיננסית בהיקף נרחב ובמגוון רבדים: התזרימית, המאזנית והכלכלית. חבר ועדות השקעה בגופים בנקאיים וציבוריים. מחזיק רישיון לעסוק בייעוץ וניהול השקעות וחבר בארגון סוחרי המט"ח העולמי (ACI) משנות ה-80. בעל השכלה אקדמית בתחומי הכלכלה, מינהל עסקים, כלכלה חקלאית, המדעים(Msc)  והמשפטים.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker