איך הציל בנק ישראל את המשק מעשור אבוד - יוסי פריימן - הבלוג של יוסי פריימן - TheMarker
תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

איך הציל בנק ישראל את המשק מעשור אבוד

תוכנית רכישות המט"ח של בנק ישראל יצרה אפקט כפול: מחד רשת ההגנה לעיתות משבר ומאידך היתה הבסיס לפריחת תעשיית ההיי-טק הישראלי בעשור האחרון. יוסי פריימן חושף מחקר חדש של בנק ישראל ועונה למי שמבקר את המדיניות שבה נקט הבנק

תגובות
מים This Is Fine
צילום מסך

בנק ישראל פירסם השבוע מחקר מסקרן נוסף אודות ההשפעה של ההתערבות בנק ישראל בשוק המט"ח על שער הדולר. החוקרים, איתמר כספי וד"ר סיגל ריבון, מחטיבת המחקר של בנק ישראל, מצאו שהתערבות בנק ישראל בשוק המט"ח בשנים האחרונות היא אפקטיבית ב-90% מהמקרים. ככל הנראה מדובר בצעד הסברתי מצד בנק ישראל במאבק על הדיון הציבורי החשוב באשר למידת החשיבות שיש בהתערבות בשער החליפין.

בשנים האחרונות גוברים והולכים הקולות הקוראים להפסיק את מדיניות ההתערבות, והצורך להצדיק את מהלכי הבנק בהתערבות בשוק המט"ח מעולם לא היה מאתגר יותר. המחקר הנוכחי מעלה מסקנות חד משמעותיות, שלפיהן התערבות בשוק המט"ח היא אפקטיבית מאוד כבר בטווח הקצר. בניגוד למחקר קודם שערכה ריבון, שמצא כי ב-2015-2009 השפעת התערבות הבנק במסחר המטבעי היתה מוגבלת לכדי תנועה של עד כ-1.4%, והחזיקה למשך זמן קצר.

כל מה שצריך לדעת על קריירה בהייטק
כנסו למתחם

המסקנות מהמחקר החדש, שבחן את 2011-2009 וכן את ההתערבות של בנק ישראל ב-2017-2013, שנים שבהן פחת שער החליפין הנומינלי אפקטיבי בשיעור של 2%-3%, הביאו למסקנה כי התערבות הבנק עשויה בטווח הקצר לגרור לפיחות חד של כ-4% ויותר. שער החליפין הנומינלי אפקטיבי הוא שער החליפין המהווה את מדד הייחוס לעוצמת השקל אל מול 26 המטבעות של 33 שותפות הסחר העיקריות של מדינת ישראל.

ממצא נוסף ומעניין מדבר על ההשפעה של עוצמת הרכישות על שער החליפין. המחקר מצביע על כך שכשבנק ישראל ביצע רכישות בצורה אינטנסיבית, הוא הכפיל את עוצמת ההשפעה על שער החליפין. המסקנה הזאת מגיעה בשל העובדה כי בשוק המט"ח פועלים מגוון שחקני ובהם גורמים המפעילים מסחר דיגיטלי – אלגו.

בקרב שחקנים אלו והפועלים שלא לצורך גידור חשיפה עסקית, אלא על בסיס ספקולטיבי, מקובל להציב פקודות לעצירת הפסדים (stop loss order), כך כשבנק ישראל מבצע רכישה אגרסיבית של דולרים וגורר בכך לנסיקה של שער החליפין, נסגרות להן באופן מיידי פוזיציות פתוחות, ועימן אפקט הדומינו גורר להיווצרות כדור השלג של הוראות הגוררות לפיחות עוצמתי הרבה יותר. אפקט משני נוסף הוא עם צמצום מספר השחקנים הפעילים לטווח הקצר, שכן שחקנים שנכוו מעדיפים לעתים להמתין בטרם יחזרו לבצע הימורים בשוק המטבע המקומי, וכך נוצר אפקט הרתעתי.

המחקר מצא עוד כי הרכישות המשתנות שמוביל בנק ישראל החל מ-2009 מובילות לפיחות מיידי בשער החליפין של שער הדולר ביותר מ-90% מהמקרים. יהיו שיגידו שהמסקנה הנה כמעט תוצאתית, בשל העובדה כי הגדלת הביקוש למט"ח בשוק, בהכרח יתרום לאי הוודאות ויעודד עלייה עוד יותר משמעותית בשער החליפין. עם זאת, המחקר לא יכול לכמת את מרכיבי ההשפעה, ובהם ההשפעה הפסיכולוגית של אלמנט ההפתעה וההרתעה שיש במהלך, הפועל כנגד גורמים המנסים לגרוף רווחים מהימור על שער החליפין.

התערבות יעילה

כלכלנים, יועצים וליברטריאנים גורסים כי המגמה השלטת היא ביטוי אך ורק לכוחות השוק החופשי, והם אלו שיקבעו את המגמה, בעוד כל התערבות בשוק החופשי מיותרת ואף מזיקה. אין ספק שגם האוצר וגם בנק ישראל היו מעדיפים ששער השקל ייחלש ללא שתידרש לכך התערבות במסחר בשוק המט"ח, אולם לאור ההשפעה הרבה של שער החליפין על הפעילות הכלכלית במשק, הרי שעדיפה הביקורת על ההתערבות טרם משבר, מאשר ביקורת ביום שאחרי, כשתצטרך הממשלה לקבל החלטות בעקבות משבר כלכלי חמור במשק, ושהיה בר פתרון מבעוד מועד.

הריבית צונחת

אחת ההחלטות הכלכליות החשובות

השאלה היותר מסקרנת, ושאותה היה קשה יותר לבדוק, עוסקת במדידת ערך האובדן הכלכלי למשק, במבט לטווח הארוך, אילו בנק ישראל לא היה מתערב בשוק המט"ח ושערי החליפין היו נופלים? כיצד היה מתמודד המשק הישראלי עם משבר של פיטורים המוניים, סגירת קווי ייצור של עסקים ומפעלים, במיוחד אלו השוכנים בפריפריה, וההידרדרות למשבר כלכלי שאפשר ואף היה מביא עימו בעידן הנוכחי עוד מהמרים - ספקולנטים שהיו "חוגגים על גב המשק"?

על שלל השאלות הללו בוודאי שלא עונים המבקרים של מדיניות ההתערבות של בנק ישראל בשוק המט"ח, הם מעדיפים להתעלם מהן, בין היתר בטענה שכוחות השוק החופשי היו מובילים לתוצאה טובה יותר. בזמנים שבהם המסחר המטבעי נשלט בידי גופים הפועלים להשאת רווחיהם בטווח הקצר, כשגופים אלו פועלים לצורך מניפולציות וניצול מצבים לגריפת רווחים מהירים, כלל לא בטוח ש"פעילות השוק החופשי" היא באמת חופשית.

המציאות משתנה. ומה שלא פחות מפתיע הוא כי בדומה לזירה הפוליטית, הרי שכשהמבקר אינו נושא באופן רשמי בתפקיד בעל אחריות כבדה, הרי שבאפשרותו לטעון כל טענה שירצה, בין אם היא נכונה ובין אם לאו. נמצא שכלכלן החפץ בתהילה קצרה יוכל לייצר כותרות, מבלי שהוא יידרש לשאת באחריות או להיות חשוף לחשיפה הכרוכה בדבריו.

בנק ישראל יצא למסע הגדלת יתרות המט"ח ב-2009, כשהיו ברשותו יתרות של כ-30 מיליארד דולר בלבד, בתקופה שבסמוך למשבר האשראי הגלובלי, כשהמשק פגיע מתמיד, בהמלצת קרן המטבע הבינלאומית, ובהנחה כי נדרשת שמירת יתרות משמעותית, למצב שבו יידרש הבנק להשתמש ביתרות. שכן, היקף יתרות המט"ח שהיו ברשות הבנק היו נמוכות מכדי לספק מענה יעיל במצב של משבר קיצוני שמאיים על המשק.

ההחלטה להגדיל את יתרות המט"ח, העומדת ביחס ישיר לצורכי המשק בכלל ובעיתות משבר בפרט, היתה אחת ההחלטות הכלכליות החשובות שהתקבלו בישראל בשנים האחרונות - החלטה משמעותית וחשובה לא פחות מההחלטה על הקטנת יחסי החוב לתוצר ושמירה על גירעון נמוך.

תוכנית רכישות המט"ח של בנק ישראל יצרה אפקט כפול: מחד רשת ההגנה לעיתות משבר ומאידך היתה הבסיס לפריחת תעשיית ההיי-טק הישראלי בעשור האחרון. אילו שער הדולר היה ממשיך להידרדר, ובמקום להיבלם בקרבת רמת 3.2 שקלים הוא היה קורס מתחת אליה, במצב כזה היתה נוסקת חדות העלות במונחים דולריים להעסקת עובדים בישראל, והעסקת עובדים בתעשיות ההיי-טק המפוארות היתה הופכת ללא כלכלית ובלתי אפשרית.

תעשיית ההיי-טק היתה נודדות למדינות אחרות, ואיתה ההשפעה שממנה נהנה המשק כולו, עם הצמיחה בתוצר והתרחבות הביקושים וההשקעות. היתרונות של המשק הישראלי מתבססים על איכות וזמינות כוח אדם מקצועי ואיכותי, ידע, תשתיות תומכות וסביבה מעודדת מחקר ופיתוח. יתרונות אלו תרמו להתפתחות תעשיות מוטות יצוא, שהצעידו את המשק לקצב צמיחה מרשים.

דרוש מבוגר אחראי

על רקע הדברים, ורצונו של בנק ישראל לספק הסבר ליעילות וחשיבות ההתערבויות במסחר, האם פרסום המחקר יספק את המענה ויצליח להשתיק את המבקרים? כלל לא בטוח. על רקע מגמת העלייה בלחצים האינפלציונים בעולם והחשש כי המשק יידרש לשאת בעלות ההתערבויות, עולה החשש מפני מבקרים שיטענו כי הרכישות הן בזבוז כספי ציבור, הפסדים והתנהלות כושלת בניהול המשאבים.

ההישג המובהק של פרסום המחקר טמון ביכולת להגיע לדיונים במוסדות הממשל, באוצר, בכנסת או בפורומים ודיונים מקצועיים, כשבידי בנק ישראל מחקר עדכני המוכיח בדיקה מחקרית על השפעת ההתערבות במסחר. כעת נותר לצפות למחקר מקיף אודות השפעת פעילות משותפת של משרד האוצר ובנק ישראל במקרים של התחזקות משמעותית של שער השקל. בניגוד לבנק ישראל, משרד האוצר עשוי לגרוף רווחים ניכרים, תוך הקטנת הוצאות המימון בגין עלות החוב הלאומי, כתוצאה מההתערבות במסחר בשערי החליפין והשימוש בעסקות גידור.

עד היום, פעילות משולבת של האוצר ובנק ישראל היתה משום אירוע נקודתי ולא מהלך מוכרז של יישום תוכנית מגירה למצבי קיצון. כשקיימת התחזקות חריגה ופתאומית של השקל, ראוי לחשוב מבעוד מועד על הצעד הבא, דווקא בימים שקטים ונוחים, כשהשקל נחלש חדות ומתקרב שוב לרמה של 3.7 שקלים.

יתרות המטבע הם תעודת ביטוח ליציבות המשק וחוסנו בעיתות משבר. ללא הביטוח הזה של בנק ישראל והיעדר המבוגר האחראי, הנס הכלכלי של צמיחה בכלכלת ישראל לא היה יכול להתקיים. בנק ישראל, באמצעות מדיניות רכישות המט"ח, מדיניות שבה נוהגים להשתמש בנקים מרכזיים, דוגמת הבנק המרכזי של יפן, האיחוד האירופי, שווייץ ונוספים, הצילו את המשק. פעולותיהם בלמו את הדרדרות המשק במדרון החלקלק לעבר משבר כלכלי ועשור אבוד.

משבר כזה עלול היה לגרום לצמיחה אפסית, אבטלה גבוהה, נסיקת יחס החוב תוצר, עלייה בגירעון ואף פגיעה חדה בהשקעות, בצריכה ובשירותים שמעניקה הממשלה לציבור, כשמשקל הוצאות הביטחון בעוגת התקציב יגדל חדות.

תמונת המצב מלמדת כי גם על היצואנים מוטלת אחריות. הגרף מעלה, שנלקח מהמחקר שנערך בבנק ישראל, מראה ומוכיח שלמרות ההתערבות, השער החליפין הנומינלי אפקטיבי הולך ומידרדר בשנים האחרונות. לאור חוסנו של המשק הבא לידי ביטוי בשקל החזק, על היצואנים החובה להסתכל קדימה ולדאוג לשכלול שיטות הייצור, שיפור הפריון והכרה כי למרות ההתחזקות שער הדולר בתקופה האחרונה, הרי שהעודף המובנה בחשבון השוטף (מאז 2003) והשינויים המבניים המשק, הרי שבטווח הארוך ניתן לצפות להדרדרות מחודשת בשער הדולר.

השקעות ישירות של זרים (FDI), הבשלת סטארט-אפים בסטארטאפ ניישן כמו יצוא גז וחידוש פעולות הגידור לטווחים ממושכים מצד גופים מוסדיים ויצואנים, תומכים בטווח הארוך, בעודפי היצע ובפוטנציאל התחזקות השקל.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

עוד פוסטים מזירת הניתוחים

גילי גולנדר

המיזם שהחל כקטלוג אופנה והפך לעורך תמונות במובייל

גילי גולנדר שילבה את אהבתה לאופנה ולמחשבים - ובנתה, יחד עם שותפיה בבזארט, כלי לעריכת תמונות במובייל ■ הצמיחה המהירה של המיזם, היא הסיבה שגילי גולנדר, אחת משתי המראיינות ב"סטארטאפיסטיות", עוזבת לטובת הפרק הבא בסיפור ההצלחה של המיזם שלה

כתבות שאולי פיספסתם

*#