בזמן שחברות התעופה מתרסקות, חברה אחת מצליחה להמריא

למרות האופק הקודר שנשקף לחברות התעופה, בתוך ענף התעופה מצויות נישות יוצאות דופן, ובתוכן פועלות חברות המתנהלות בשמרנות פיננסית, שהמשיכו להרוויח גם בתקופת הקורונה. על ההגדרה הזאת עונה HEICO האמריקאית

יואב זליקוביץ
יואב זליקוביץ
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
מטוס ממריא
צילום: Christopher Pike/רויטרס

חברות התעופה נפגעו קשות ממשבר הקורונה, ומשקיעים רבים מתפתים להשקיע במניותיהן, תוך ניצול הירידות החדות במחירן. ואולם, המאפיינים הכלכליים הנוכחיים של חברות התעופה, והתחזיות העגומות על עתידן, מביאות אותנו למסקנה שהשקעה בהן בהווה היא שגויה מאוד. על מרבית החברות אלה רובץ נטל חוב עצום שיוביל רבות מהן לפשיטת רגל במקרה הרע, או, במקרה הטוב, לצורך בסיוע ממשלתי בתנאים שיקשו על חברות אלה לחזור לרווחיות עוד שנים רבות.

עם זאת, ברוח דבריו של וינסטון צ'רצ'יל, "לעולם אל תתנו למשבר טוב להתבזבז", כדאי לבדוק היטב בכל זאת את ענף התעופה בכללותו, בחיפוש אחר הזדמנויות השקעה מבטיחות. למרות האופק הפיננסי הקודר שנשקף לחברות התעופה עצמן, יש להניח שבתוך ענף התעופה מצויות נישות יוצאות דופן, ובתוכן פועלות חברות המתנהלות בשמרנות פיננסית, שהמשיכו להרוויח גם בתקופת הקורונה, ושהשקעה במניותיהן תתברר כרווחית מאוד.

על ההגדרה הזאת עונה חברת HEICO האמריקאית, שאינה מוכרת במיוחד, אך מספקת שירות חיוני לתעשיית התעופה - מכירת חלקי חילוף למטוסים. חרף משברים חוזרים ונשנים, תעשיית התעופה העולמית צומחת ב-50 השנים האחרונות באופן כמעט עקבי בכ-5% לשנה. משפחת מנדלסון, בעלת חברת HEICO, זיהתה מגמה זו לפני כמה עשורים, ורכשה את השליטה בחברה ב-1990 ב-3 מיליון דולר.

תחת שליטתה, רווחי HEICO צמחו בשיעור שנתי העולה על 18%, וכתוצאה מכך החברה נסחרת כיום כבר לפי שווי של כמעט 12 מיליארד דולר. משפחת מנדלסון ממשיכה להחזיק כיום במניות החברה בשווי הגבוה ממיליארד דולר. החברה מנוהלת על ידי המשפחה בצורה שמרנית מאוד, מתחת לרדאר של וול סטריט, עם מינוף כלכלי נמוך ובמטרה להשיא לבעלי המניות ערך לטווח הארוך. 

חרף משבר הקורונה, רווחי HEICO צמחו מתחילת שנה בשיעור של 4% ביחס לתקופה המקבילה ב-2019. כמו כן, לחברה אין התחייבויות פיננסיות משמעותיות לתשלום עד 2023, כשיחס החובות שלה לנכסיה עומד כיום על שיעור נמוך של כ-37%, בניגוד לחברה כמו דלתא איירליינס, ששיעור החוב שלה עולה על שווי נכסיה.

כתוצאה מהישגים אלה, וחרף ההאטה המשמעותית בתעשיית התעופה עקב הקורונה, HEICO לא נזקקה להזרמות הון בלב המשבר, כפי שהתרחש בחברות התעופה. יתר על כן, מתחילת המשבר החברה אף הצליחה להשלים 4 רכישות של חברות בת חדשות, שיסייעו להצמיח את רווחי החברה בטווח הארוך. להלן ניתוח אופייה וחוסנה הכלכלי של החברה:

מכה קטנה בכנף

פעילות החברה ועסקי הליבה שלה

כמו בהרבה סיפורי הצלחה, סיפורה של חברה זו טומן בחובו שילוב של אינטליגנציה, עבודה קשה, חזון וקצת מזל. אב המשפחה, לורנס מנדלסון, שהיה תלמידו של בנג'מין גרהאם, אבי תורת השקעות הערך, החליט ליישם את שיטת ההשקעות הייחודית שלמד ממורו. בשלב ראשון, לורנס מנדלסון ושני בניו העתיקו את מגוריהם בתחילת שנות ה-90 לפלורידה שטופת השמש, ושם השתלטו על חברת HEICO, שבאותה עת התמקדה במכירת חלק חילוף אחד בלבד של מנוע למטוסים. במהרה החלה משפחת מנדלסון לרכוש חברות איכותיות (בעלות פוטנציאל צמיחה) במחירי "מבצע". המשפחה התמידה במשך השנים ברכישה אינטנסיבית של חברות בת תחת מעטפת HEICO, וכיום נמצאות תחת שליטת המשפחה כ-80 חברות (בחודש האחרון בלבד הצטרפו שלוש נוספות). 

חברות הבת של HEICO מתחלקות מבחינת פעילותן לשתי קבוצות עיקריות : קבוצת התמיכה בתעופה וקבוצת הטכנולוגיות האלקטרוניות. חברות הבת הכלולות בקבוצה הראשונה מייצרות כיום יותר מ-100 אלף חלקים למטוסים (החל מצמיגים למטוסים עד לפנסי תאורה), כשכל אחת מהחברות הללו מתמקדת בקבוצת מוצרים שונה מזו של חברת בת אחרת.

בכל החברות הללו מדובר במוצרים ייחודיים שרק לחברות בודדות בעולם יש את היכולת ואת הרישיונות המתאימים לייצר. זה נובע בעיקר מכך שעל מנת לייצר חלק למטוס נדרשים אישורים רגולטוריים קפדניים מאוד. מה שמוסיף משמעותית לאטרקטיביות של מוצרי HEICO הוא המחיר הנמוך של חלקי החילוף הנמכרים על ידי חברות הבת של HEICO, שהוא נמוך בהרבה ממחירם של חלקים אלה כשהם נקנים מיצרן המטוס (למשל בואינג). 

חברות הבת במגזר הפעילות השני של HEICO, קבוצת הטכנולוגיות האלקטרוניות, מתמקדות בפעילות בתחום של מכירת טכנולוגיות לתעשיות הצבאיות ותעשיית החלל, והן אחראיות למחצית מרווחיה של HEICO. בניגוד למגזר התמיכה בתעופה, פעילות מגזר הטכנולוגיות האלקטרוניות לא רק שלא נפגעה ממשבר הקורונה, אלא הרווח התפעולי של מגזר זה צמח בשלושת החודשים הראשונים של 2020, בשיעור של 4% ביחס לתקופה המקבילה ב-2019. 

בהתחשב במפורט לעיל, אופי פעילותה של HEICO ופיזור מכירותיה ממלאים אחר המדד של הצפי לעתיד שדנתי בו בעבר. חברה זו תמשיך בפעילותה המוצלחת גם בעוד עשור ויותר, ובוודאי ששרידותה אינה נמצאת בסימן שאלה.

ענף התעופה, שהוא חלק בלתי נפרד מהחברה הגלובלית המודרנית, ימשיך לא רק להתקיים אלא גם לצמוח, וגם אם חלק מחברות התעופה יפשטו רגל, בני אדם ימשיכו לטוס. יש לזכור שתעשיית התעופה כבר עברה כמה משברים משמעותיים (דוגמת פיגועי 11 בספטמבר; וירוס הסארס; והמשבר הכלכלי של 2008) ובסופו של דבר חזרה לצמוח, ונראה שכך יקרה גם בעקבות הקורונה.

מטוס בשמיים
צילום: chuyuss / Shutterstock.com

אופק השקעה ויכולת מושכלת להשקעה מחדש של הרווחים

בטורים קודמים הדגשתי את הבעייתיות בהשקעה בחברות גדולות מאוד, שכבר אין להן פוטנציאל צמיחה רב. כאמור, שווי השוק של HEICO כיום הוא כ-12 מיליארד דולר - חברה לא קטנה, אך זו חברה שנתח השוק שלה בתעשייה עדיין מתחת ל-10%, כך שביכולתה לצמוח משמעותית. 

לצמיחה של HEICO יש שני מקורות הכוללים צמיחה אורגנית וצמיחה באמצעות רכישת חברות בת נוספות. במקביל לצמיחה בפעילות הקיימת, HEICO השכילה לגדול לאורך השנים באמצעות רכישות של חברות בת, שאותן ביצעה HEICO בחוכמה ובשמרנות פיננסית. זה מתבטא, בין היתר, בכך שהתשלום עבור רכישת חברת הבת החדשה נלקח ממאגרי הרווח (Cash Flow) של HEICO, ולא מתבצע באמצעות מניותיה (צעד שהיה גורם לדילול בעלי המניות הקיימים). כמו כן, במרבית המקרים של רכישת חברת בת על ידי HEICO, חלק קטן מהמניות של החברה הנרכשת נשאר בידי מייסד החברה, על מנת שיהיה לו תמריץ להמשיך לנהל אותה ולהגדיל את רווחיה תחת שליטתה של HEICO (אופן פעולה שמזכיר מאוד את ה-modi operandi של וורן באפט בברקשייר).

בהקשר זה, נתון משמעותי נוסף הוא מעורבותה העמוקה של משפחת מנדלסון בפעילות ואחזקת נכסי החברה. כפי שאמר לורנס מנדלסון, "אני מקבל משכורת של מיליון דולר בשנה. לעומת זאת, אם המניה עולה בדולר אחד, המשפחה שלי מרוויחה 7 מיליון דולר. אם המניה עולה ב-10 דולר, אנו מרוויחים 70 מיליון דולר. מה נראה לכם שמעניין אותי יותר - המשכורת שלי או מחיר המניה?"

מטוס איירבוס A320
צילום: בלומברג

בלשון אחרת, מכיוון שמשכורתו היא קבועה וצנועה יחסית למשכורתו של מנהל אמריקאי בעמדתו, לורנס מנדלסון קושר את רווחיו ואת עושרו בביצועיה של החברה. ככל שמחיר המניה יעלה - הוא ירוויח יותר (בדיוק כמו כל בעל מניות מהציבור).

כל הנתונים האלה מובילים אותי להאמין שלא רק ש-HEICO תמשיך להפגין צמיחה דו-ספרתית ברווחיה השנתיים, אלא שגם ערך מנייתה ימשיך לעלות היטב בטווח הארוך.

בפוסט הבא אשלים את ניתוח חוסנה הכלכלי של HEICO, אדון במדיניות הקצאת ההון של הנהלת החברה ואעריך את שוויה הכלכלי של החברה.

יואב זליקוביץ

יואב זליקוביץ | רווחים במחשבה תחילה

משווק השקעות עצמאי בעל רישיון מרשות ני"ע, בעל תואר ראשון במשפטים מהאוניברסיטה העברית ותואר שני במנהל עסקים ומימון מאוניברסיטת בר אילן. כיום משמש כיועץ לקרן גידור תבור קפיטל ולקרן הנאמנות "איילון מניות גלובאלי", ועשוי להחזיק (עבור עצמי או לקוחותיי)  במניות שאני ממליץ עליהן בבלוג.

נולדתי בישראל, גדלתי וחונכתי בארה"ב, ולאחר לימודי תיכון חזרתי ארצה לעשות שירות צבאי מלא. את האהבה שלי לתחום שוק ההון גיליתי תוך כדי עבודה כעו"ד בתחום המסחרי וקריאת ספרות רבה בנושאי השקעות. לפני כשלוש שנים הצטרפתי לבית ההשקעות "קוואנטום שוקי הון".

השיטה שאימצתי נקראת value investing והיא מבוססת על משנתם של וורן באפט והמורה היהודי שלו, בנג'מין גרהאם. עיקרה של השיטה הוא להשקיע בעסקים טובים לטווח הארוך, לא להיות מושפע מהתנודתיות הרבה של שוק המניות, ובמיוחד, ליהנות מהמנגנון רב-העוצמה של ריבית דריבית.

אני מעדיף תמיד את ההשקעה הזולה והכדאית יותר על פני ההשקעה "הפופולרית-לוהטת". אני משקיע בחברות שעל פי בדיקתי מתייחסות לבעלי מניות כאל שותפים ולא כאל מקור כספי בלבד עבור החברה.

המייל של יואב: yoav@yszinvest.com

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker