השקעה במדד המניות הכללי עלול להביא לתוצאה הפוכה מזו שרציתם

הטקטיקה להרכבת תיק מניות מבוססת על זיהוי ובחירה פרטנית של מניות ערך קטנות של חברות בעלות חוסן כלכלי מובהק, שנבחרות בצורה מושכלת ועל פי מדדים ברורים

יואב זליקוביץ
יואב זליקוביץ
מטה S&P
מטה S&P
יואב זליקוביץ
יואב זליקוביץ

בסוף הטור הקודם העליתי את השאלה, לנוכח תורתו של רוברט קירבי הממליצה על בניית תיק מניות שניתן להניח "מתחת למזרן", ושיכול להניב תשואות גבוהות, מדוע בכלל להתאמץ ולאתר חברות ספציפיות להשקעה ומדוע לא לקנות מדד מניות פסיבי לאורך זמן?

לדעתי, הלקח העיקרי מניסיונו של קירבי הוא ההמלצה להצטייד בסבלנות רבה ביחס למניות שבתיק המשקיע, ולאו דווקא הנחיה להשקיע באופן "עיוור" במדד מניות פסיבי. השקעה כוללנית במדד מניות פסיבי טומנת בחובה כמה חסרונות:

1. רכישה בלתי כלכלית: משקלה של כל מניה במדד נקבע לפי הנוסחה של מחיר המניה כפול מספר המניות של חברה זו המוחזקות על ידי ציבור המשקיעים. מזה נובע שעלייה במחיר מנייתה של חברה מעלה את משקלה במדד (בהנחה ששיעור העלייה היחסי במחיר המניה הזו גבוה מהעלייה במחירן של יתר המניות במדד). לאחר עלייה זו, המשקיעים במדד הכללי יקבלו חשיפה למניה לפי משקלה החדש והגדול יותר, גם אם ערכה הכלכלי לא השתנה כלל.

זהו מעין מעגל קסמים שמזין את עצמו אך מנוגד להגיון כלכלי בריא, כיוון שמתבצעת קנייה עיוורת המתעלמת מהנתונים הכלכליים הבסיסיים של אותה חברה. זה דומה לאדם המבקר בסופרמרקט ומחליט לקנות יותר ויותר מכל המוצרים שמחירם עולה, ולהחזיר את אלה שמחירם ירד.

ואכן, המשקיע מייקל ברי, שצפה את המשבר הגדול של הנדל"ן בארה"ב ב-2008, הצהיר לאחרונה שהבועה הבאה בשוק ההון תהיה זו של המדדים הפסיביים. כמו כן, חברת ייעוץ ההשקעות האמריקאית Research Affiliates, מצאה שמדד "שווה משקל", דהיינו מדד שבו כל מניה שכלולה בו מקבלת משקל זהה (במקום הענקת משקל-יתר למניות שעלו בערכן ומשקל-חסר לאלו שירדו בערכן), מניב תשואה עודפת למדדי המניות בעולם בשיעור של 1%-2% בשנה.

2. התעלמות מאחזקות פנים: באחד הטורים הקודמים עמדנו על החשיבות של אחזקות משמעותיות של אנשי פנים בחברה כמדד מצוין לערכה הכלכלי הגבוה של חברה. זהו בדיוק נתון שנוסחת מדד המניות, בבואה לבחון את משקלה של מניה במדד, מכתיבה להתעלם ממנו. כלומר, מדד המניות "קונס" חברות שבהן אנשי פנים מחזיקים נתח גדול ממניות החברה, אחזקה שאין כמוה להעיד על חוסנה הכלכלי של חברה.

זה מביא למצב בלתי הגיוני כלכלית, שבו משקלן של שתי חברות עם שווי שוק זהה במדד המניות (המחושב כמספר המניות כפול ערכן), יהיה שונה בשל הבדל בשיעור האחזקות של אנשי פנים בחברה.

הגיוני כלכלית שבו משקלן של שתי חברות עם שווי שוק זהה (המחושב כמספר המניות כפול ערכן), במדד המניות יהיה שונה בשל הבדל בשיעור הtחזקות של אנשי פנים בחברה. למשל, חברת ברקשייר התאוויי,שבה שולט וורן באפט, מקבלת, בשל אחזקתיו של באפט במניות החברה, משקל דומה במדד s&p500 למשקל שמקבלת חברת ג'ונסון אנד ג'ונסון. זאת על אף ששווי השוק של ברקשייר (אם כוללים את המניות של באפט)  כמעט כפול מזה של ג'ונסון אנד ג'ונסון, ולמרות שכיום, על פי מרבית הפרמטרים הכלכליים, ברקשייר היא השקעה עדיפה על ג'ונסון.

s&p500

נוצר מצב אבסורדי שבו ברקשייר התאוויי נקנסת על ידי עורכי המדד על כך שהמייסד שלה עדיין מחזיק בנתח גבוה ממניות החברה הפנומנלית שהוא ניהל ורומם כלכלית.

3. אי-הכללת מניות עם שווי שוק קטן: הדגשתי בטורים קודמים שהמטרה היא להשקיע בחברה שערך מנייתה יעלה לאורך זמן פי עשר ואף פי מאה. ומכיוון שהיכולת של חברה בעלת שווי שוק עצום להגדיל את ערכה בשיעור שכזה הוא אפסי, הרי שבהשקעותינו עלינו להתמקד בחברות בעלות שווי שוק קטן.

והנה, מדד המניות הכללי, s&p500, ואף המדד למניות "קטנות", Russell 2000, ואיתם מנהלי ההשקעות המובילים, מתייחסים רק למניות שכבר עלו בערכן באופן משמעותי, ואינם מעניקים כמעט משקל למניות עם שווי שוק קטן של 250 מיליון דולר ופחות. נוצר מצב שבו אם מניה כזאת תעלה אף פי מאה בערכה היא לא תשפיע כלל על מדד המניות.

לדוגמה, החברה עם שווי השוק הנמוך ביותר כיום במדד Russell 2000 היא מניית חברת Mirum Pharmaceuticals, ששווי השוק שלה הוא כ-200 מיליון דולר. משקלה של מניה זו במדד Russell 2000 הוא פחות מ-0.0001%,  והמדד לא יושפע כלל גם אם מניה זו תעלה פי 100 בערכה.

אם כך, מדדי המניות הכלליים אינם יכולים לשרת ולכוון אותנו כלל למניות מסוג זה, שהן אמנם בעלות שווי שוק קטן, אך פוריות מאד מבחינת פוטנציאל תשואתן. יעיד חתן פרס נובל לכלכלה, פרופ' יוג'ין פאמה, שגילה שמניות בעלות שווי שוק קטן (ובמיוחד כשהן נסחרות בדיסקאונט לערכן הכלכלי) יכולות להניב עד 5% יותר מהמדד בשנה.

לסיכום, הטקטיקה להרכבת תיק מניות מבוססת על זיהוי ובחירה פרטנית של מניות ערך קטנות של חברות בעלות חוסן כלכלי מובהק, שנבחרות בצורה מושכלת ועל פי מדדים ברורים, שביכולתן להניב תשואה גבוהה לטווח הארוך, שמוחזקות בתיק המניות לתקופה ארוכה, וששוכנות בתיק ללא פעילויות של רכישת או קנית מניות בטווח הקצר, בתגובה לתנודות ורעשים חיצוניים מצד שוק המניות.

כללים אלה, שנידונו וסוכמו בטורים עד כה, ישרתו אותנו היטב בבואנו להרכיב את תיק המניות הספציפי שלנו. ועל כך, בטורים הבאים.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker

על סדר היום