צמיחה בנכסים בטווח הקצר היא סימן אזהרה למשקיעים

אחד הגורמים העיקריים להשקעה בלתי מוצלחת של רווחים הוא הצורך והדחף של הנהלת חברה להפגין תשואות לטווח הקצר

יואב זליקוביץ
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
תמרור אזהרה - מפולת
האם אחרי הצמיחה תגיע המפולת?

בפוסט הקודם התוודענו למושג ה-capital allocation (הקצאת הון) של חברה, כלומר האופן שבו הנהלת החברה מבצעת את השקעותיה. כיצד עושים הקצאת הון כהלכה וכיצד מאתרים חברה שמבצעת זאת נכון?

קודם כל נפרט מה האפשרויות העומדות בפני חברה לשימוש ברווחים שהיא מפיקה:

1. "דגירה" על המזומנים וצבירתם (כולל, למשל, שימוש בהם כבונוסים, אופציות או תגמולים שונים לנושאי משרה בחברה);

2. החזרת כסף למשקיעים/בעלי חוב (באמצעות חלוקת דיווידנדים, החזר חובות או רכישה חוזרת של מניות);

3. השקעת/הרחבת הפעילות הקיימת של החברה (צמיחה אורגנית);

4. רכישת חברות נוספות;

5. השקעה באפיקי השקעה חיצוניים לפעילות הקיימת.

תפקידה של הנהלת חברה טובה ששואפת להקצאת הון מוצלח הוא לבחון בכל עת מה האופציה הנכונה מבין האופציות הללו. אין פעולה אחידה ומוחלטת לכל מצב. במצב שוק נתון או במחיר מסוים, ייתכן שלחברה כדאי לחלק דיווידנד לבעלי מניותיה או אף לרכוש חזרה את מניותיה, ובמצב אחר עדיף לה לרכוש חברה נוספת או להשקיע באפיקים חיצוניים.

לדוגמה, הנרי סינגלטון, אחד מגדולי מקצי ההון בהיסטוריה הפיננסית, שניהל את כספי החברה הידועה Teledyne Technologies לפני כמה עשורים, ביצע במשך שנים קנייה חוזרת של מניות חברתו (כשהיו זולות ביחס לערכן הכלכלי). בהמשך, כשהשוק היה בגאות ומניית Teledyne תומחרה במחיר גבוה ביחס לערכה, הוא השתמש במניה זו כמטבע על מנת לרכוש חברות אחרות בשוק, ועל ידי כך הביא לצמיחה גדולה מאוד של Teledyne.

כמו כן, הדגמתי לכם בפוסט הקודם כיצד השקעת רווחי חברה באפיקי השקעה מוצלחים מובילה לתשואות גדולות מאוד, הודות לשימוש המושכל במנגנון רב העוצמה של ריבית דריבית.

כאמור, אין כלל ברזל שאפשר ליישמו לכל המצבים, אך השיקול שאמור להנחות את ההנהלה בכל מצב הוא מהי אופציית השימוש ברווחים במצב נתון, שתניב את התשואה הגבוהה ביותר למשקיעיה, ביחס לאופציות האחרות. אם המצב מחייב, אין פסול גם ב"דגירה" זמנית על הרווחים או חלוקתם לבעלי המניות כדיווידנד, עד שההתפתחות בשוק תאפשר שימוש באופציה אחרת. פעמים רבות, פעילות יתר (רק לשם הפגנת פעילות) או פעולות בעיתוי גרוע (למשל רכישה ממונפת ויקרה - דוגמת המקרה של חברת טבע) עלולות להביא להתמוטטות חברה.

אחד הגורמים העיקריים להשקעה בלתי מוצלחת של רווחים הוא הצורך והדחף של הנהלת חברה להפגין תשואות לטווח הקצר. פעילות בעייתית זו נובעת הן מהלחצים של ציבור המשקיעים והאנליסטים, השואפים להשיג רווחים מהירים, והן מהעובדה שלעתים תכופות הבעלים ונושאי משרה בחברה אינם רואים את החברה כנתיב השקעה או כמקום עבודה לטווח הארוך.

לדוגמה, מה יעדיף מנכ"ל חברה שכיר? השקעה שתישא פרי לחברה לאחר 5 שנים ותירשם במאזן החברה בשנה הקרובה כהוצאה שתפגע בשורת הרווח; או מהלך של רכישת חברה מתחרה (במחיר מנופח) שיעלה בטווח הקצר את רווחי חברתו, ושאת עלותו הוא יכול לפרוש חשבונאית על פני שנים רבות? מכיוון שבין היתר חבילת האופציות של מנכ"ל זה פוקעת בשנה הקרובה ותלויה במחיר מניית החברה, ברור לנו שיבחר במהלך האחרון. 

מחקרים מדוקדקים אכן מראים שחברות עם הצמיחה הגבוהה ביותר בגודל נכסיהן בטווח הקצר מניבות את התשואה הנמוכה ביותר לאורך זמן. ובכן, אנו מתרשמים שהאתגר שעומד בפני המשקיע המושכל הוא בחירת החברה שמתאפיינת בהקצאת הון מצוינת לאורך זמן.

כפי שכתב וויליאם ת'ורנדייק, מחבר הספר "The Outsiders", שהוא מהספרים הטובים ביותר שנכתבו בנושא הקצאת הון: "שתי חברות עם תוצאות תפעוליות זהות אך עם גישות שונות להקצאת הון יניבו תוצאות שונות בתכלית לבעלי מניות לטווח הארוך".

בטור הבא נקבע אילו סימנים ינחו אותנו בזיהוי חברה שמבצעת הקצאת הון כהלכה.

יואב זליקוביץ

יואב זליקוביץ | רווחים במחשבה תחילה

משווק השקעות עצמאי בעל רישיון מרשות ני"ע, בעל תואר ראשון במשפטים מהאוניברסיטה העברית ותואר שני במנהל עסקים ומימון מאוניברסיטת בר אילן. כיום משמש כיועץ לקרן גידור תבור קפיטל ולקרן הנאמנות "איילון מניות גלובאלי", ועשוי להחזיק (עבור עצמי או לקוחותיי)  במניות שאני ממליץ עליהן בבלוג.

נולדתי בישראל, גדלתי וחונכתי בארה"ב, ולאחר לימודי תיכון חזרתי ארצה לעשות שירות צבאי מלא. את האהבה שלי לתחום שוק ההון גיליתי תוך כדי עבודה כעו"ד בתחום המסחרי וקריאת ספרות רבה בנושאי השקעות. 

השיטה שאימצתי נקראת value investing והיא מבוססת על משנתם של וורן באפט והמורה היהודי שלו, בנג'מין גרהאם. עיקרה של השיטה הוא להשקיע בעסקים טובים לטווח הארוך, לא להיות מושפע מהתנודתיות הרבה של שוק המניות, ובמיוחד, ליהנות מהמנגנון רב-העוצמה של ריבית דריבית.

אני מעדיף תמיד את ההשקעה הזולה והכדאית יותר על פני ההשקעה "הפופולרית-לוהטת". אני משקיע בחברות שעל פי בדיקתי מתייחסות לבעלי מניות כאל שותפים ולא כאל מקור כספי בלבד עבור החברה.

המייל של יואב: yoav@yszinvest.com

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker