פירוק והרכבה, גרסת שוק ההון - הסוחר מוול סטריט - הבלוג של הסוחר מוול סטריט - TheMarker
תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

פירוק והרכבה, גרסת שוק ההון

בשבוע שעבר דווח שאלטריה ופילים מוריס אינטרנשיונל צפויות להתמזג, קצת יותר מעשור אחרי שפורקו מהחברה המקורית פיליפ מוריס. בתגובה זינקו מניות החברות, אבל מיד אחר כך התהפכה המגמה - כשהשוק הבין שמצד שתי החברות אין כאן פרמיית רכישה

2תגובות
אייקוס של פיליפ מוריס
JAIME SALDARRIAGA / רויטרס

אפתח בכך שהעישון הורג.

ביום שלישי האחרון דווח בעיתונות שאלטריה ופיליפ מוריס אינטרנשיונל נמצאות בשיחות מתקדמות על מיזוג ביניהן, קצת יותר מעשור אחרי שב-2008 נוצרו השתיים מפירוק החברה המקורית, פיליפ מוריס. אז, ב-2008, נוצרו שתי חברות סיגריות: אלטריה שמתמקדת בייצור ומכירת מוצרי עישון בארה"ב (וכללה גם אחזקה של כ-88% מחברת המזון קראפט, שנמכרו מאז כספין אוף) ופיליפ מוריס אינטרנשיונל שעושה זאת מחוץ לגבולות ארה"ב. המותגים מנוהלים במשותף: כך למשל מרלבורו, מותג הסיגריות הנפוץ בעולם, מיוצר ומשווק במקביל על ידי שתי החברות, כל אחת באזור הגיאוגרפי שלה.

הפיצול ב-2008 היה תוצאה של לחץ מצד משקיעים, שרצו דיווידנדים גבוהים יותר וקצב גבוה יותר של רכישות חוזרות ממה שפיליפ מוריס "הישנה" היתה מסוגלת לספק. המחשבה היתה שכל זה יתאפשר על ידי הפרדה של החברה הבינלאומית שתצמח בקצב מהיר יותר מן החברה ה"אמריקאית" שתמשיך להיות מסונדלת על ידי תביעות על נזקי עישון. בדיעבד, אני לא בטוח שזו היתה החלטה רעה, למרות שכמובן הגיע המשבר הפיננסי וטרף את כל הקלפים.

המיזוג ב-2019, אם יקרה, הוא תוצאה של שינוי מהותי בסביבה העסקית שבה פועלות שתי החברות, זה שהביא לירידה במכירות הסיגריות הרגילות ולפופולריות העולה של הסיגריות האלקטרוניות. בשנים האחרונות התקשרו שתי החברות עם אייקוס (סיגריה אלקטרונית שזכתה לאחרונה לאישור ה-FDA); פיליפ מוריס אינטרנשיונל כבר מוכרת אותו ברחבי העולם, ואלטריה מנהלת כרגע פיילוט באטלנטה לקראת הכנסה הדרגתית שלו למכירה ברחבי ארה"ב.

אלטריה גם רכשה 35% ממניות ג'ול (מכשיר הוייפינג), והחברה המאוחדת תוכל למכור את המוצר ברחבי העולם. יתרה מזאת, צמיחה מהותית עשויה לבוא בעתיד ממכירות מוצרי קנאביס אם וכאשר הסביבה הרגולטורית תאפשר זאת. בכל אלה – סיגריות אלקטרוניות, וייפינג ומוצרי קנאביס – עשוי להיות לפיליפ מוריס המאוחדת יתרון גודל רציני על פני מתחרותיה.

יש לאיחוד גם יתרון מיסויי, משום שרווחי פיליפ מוריס נצברים בחו"ל וכדי לחלק אותם כדיווידנד יש להביא אותם לארה"ב ולשלם עליהם מס; החברה המאוחדת תוכל לחלק דיווידנדים מרווחי אלטריה שממילא נצברים בארה"ב ומשולם עליהם מס, ולהשאיר את הרווחים מחו"ל במקומם ללא מיסוי.

המיזוג המוצע, לפי הפרסומים, הוא מיזוג מסוג all-stock, כלומר שלא מעורבים בו מזומנים. בעלי המניות הנוכחיים של שתי החברות יקבלו מניות בחברה המאוחדת לפי המפתח שנקבע, ככל הנראה השווי ב-23 באוגוסט. שווי השוק של פיליפ מוריס אינטרנשיונל באותו היום (היום הקובע לצורך המיזוג) היה כ-126 מיליארד דולר, ושל אלטריה כ-86 מיליארד דולר, ולכן יקבלו בעלי המניות של פיליפ מוריס 58% מהמניות בחברה המאוחדת ואלו של אלטריה 42%.

תגובת השוק לחדשות היתה מעניינת. ראשית המניות זינקו, שתיהן, אבל מיד אחר כך התהפכה המגמה כשהשוק הבין שמצד שתי החברות אין כאן פרמיית רכישה; רוצה לומר, ההסכם הוא לקחת את מחיר השוק של שתי המניות ב-23 באוגוסט ולאחד את החברות ביחס השווי שהוא מכתיב. מאוחר יותר, אחרי שמחירי המניות שבו לקדמותם, התחילו החששות מפני התנגדות הרגולטורים למיזוג לחלחל והמחירים החלו לרדת, בניגוד למגמה הכללית בשוק. בסך הכל ירדה מניית פיליפ מוריס אינטרנשיונל בכ-6.5% מאז ההודעה, וזו של אלטריה בכ-4.5%. גם הידיעות מיום שישי על בדיקה של ה-FDA באשר לקשר בין ג'ול למקרים של שבץ לא עוזרת למחירי המניות של חברות הסיגריות.

מה עושים עם כל הטוב הזה? לפני שנה וקצת כתבתי פוסט על שתי החברות הללו, אחרי שפורסמו נתוני מכירות גרועים ומניותיהן ירדו מהותית. שמחתי מאוד – מתוך מודעות לנזק הבריאותי שהן מביאות על חלקים נכבדים מאוכלוסיית העולם – לומר שאין בהן הזדמנות השקעה בעת ההיא.

בדיעבד צדקתי: מניית פיליפ מוריס אינטרנשיונל ירדה מאז בכ-10%, וזו של אלטריה בכ-20%. היום המצב שונה במעט; לאור התגובה הראשונית של השוק אני מאמין שיש בשתי החברות קצת מאוד אפסייד עד שהמיזוג ייצא לפועל, ולא קצת דאונסייד אם העסקה תבוטל מסיבה כלשהי (נניח, קשיים במשא ומתן או אם הרגולטור אכן יתנגד למיזוג) ולכן לא הייתי רוכש אף אחת מן המניות כעת, אלא אם הייתי משוכנע שהיא תצא לפועל. קיים גם הסיכון ל-אייקוס/ג'ול מצד הרגולטור אם יימצא קשר סיבתי בין מי מהמוצרים למחלה כלשהי.

אפשר למכור אופציות קול עם פקיעה מעט מעל למחיר של ה-23 באוגוסט מתוך הנחה שלפני שיהיה ברור שהעסקה עומדת להתממש נמוכים הסיכויים ששווי השוק של החברות יעלה מעל למחיר הרפרנס שלהן. עם זאת, הסינרגיה בין שתי החברות ברורה – הן מצד היעילות האופרטיבית והקיטון בהוצאות והן מצד היתרון לגודל – והקורלציה בין מכירות סיגריות לבין מחזור העסקים נמוכה יחסית, מה שמרגיע בעיתות מיתון, ולכן אם השוק יאמין שהעסקה לקראת מימוש יש לצפות שהמחיר יעלה, ולהיזהר אם מכרתם קודם לכן אופציות קול.

בהתאם, יש הרבה סיבות לאפסייד אם וכאשר העסקה תצא לפועל, והוא יגיע למי שירכוש את המניות בתזמון נכון, בסמוך למועד שבו מתברר שהעסקה עומדת להתממש. את הסיכוי הזה צריך לשקול כל משקיע אל מול הבעייתיות שבהשקעה בחברת טבק.

מלה לסיום: אני משתדל לרוב לעקוב אחרי הטוקבקים כאן ולהגיב במידת האפשר והעניין. אתם גם מוזמנים לעקוב אחר הסוחר בטוויטר. מעבר לפוסטים עצמם, אני גם מתייחס שם מדי פעם לאירועים בשוק ההון, ותמיד שמח לשמוע תגובות ולהתייחס אליהן. אשמח גם לשמוע רעיונות לנושאים לפוסטים עתידיים.

הרשמה לניוזלטר

כל הסקירות בזירת הניתוחים של TheMarker - בתיבת המייל שלכם

ברצוני לקבל ניוזלטרים, מידע שיווקי והטבות


תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

עוד פוסטים מזירת הניתוחים

כתבות שאולי פיספסתם

*#