אין למזומן מקום בתיק השקעות

אם אתם שומרים מזומן בתיק ההשקעות כי אתם חושבים שעומדת להגיע ירידה חדה, אז אל תשקיעו בכלל, וחכו לתיקון – אך אל תופתעו אם השוק לא ימתין לכם

שלומי ארדן
שלומי ארדן
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
שטר של דולר
צילום: בלומברג

לכל אדם, ובמיוחד לכל משקיע, צריך להיות כסף מזומן בצד למקרה הצורך, מלבד הכסף המיועד להשקעות ולטווח ארוך. אז נניח שאכן יש לנו מאגר מזומן המספיק לשנת מחיה, ובנפרד מכך יש לנו כסף המיועד להשקעה לטווח ארוך ואנחנו פותחים תיק השקעות. האם מתוך תיק ההשקעות צריך לשמור חלק מהכסף במזומן, או להשקיע את כולו?

השאלה הכל-כך בסיסית הזו טומנת בחובה הרבה הסברים שמתיימרים להיות רציונליים, אך בפועל יש מאחוריהם אלמנטים פסיכולוגיים חזקים. כשהשאלה אודות מזומן עולה בחדר של משקיעים או מנהלי השקעות – אתם יכולים לצפות לוויכוחים סוערים. לדעתי, למזומן אין מקום בתיק ההשקעות, ואני אסביר מדוע.

ניסיון למצוא מקום למזומן

נתחיל בהתחלה, למה אנחנו בכלל משקיעים? התשובה שלי היא כדי לשמור ולהעלות את ערך המשאבים שבידינו. ומה זו השקעה? קניית נכס בעל ערך בציפייה לשמירה ועליית ערך. הציפיה לעליית ערך נובעת מהתוחלת החיובית בהשקעות מסוג מסוים. אם אני משקיע בדירה אני מצפה בתוחלת לרווח של כ-2%-3% בשנה מעליית ערך ומתשואת שכירות, ואם אני משקיע בשוק המניות אני מצפה לתוחלת רווח של כ-8%-10% בעליית ערך ובדיווידנדים.

האם מזומן הוא השקעה? מכיוון שבמזומן לא קיימת שום ציפייה סבירה לעליית או אפילו שמירת ערך (בשל אינפלציה), לא ניתן להגדיר מזומן כהשקעה. לפי ההגדרות הפשוטות האלה, לא ברור מה מקומו של מזומן בתיק השקעות. אנו מכניסים נכס בעל תוחלת שלילית (מזומן) לתיק המיועד להשקעות בעלות תוחלת חיובית (נאמר מניות), ובכך אנו ‘מדללים’ את ההשקעה ומורידים את תוחלת התשואה. האם בכל זאת יש הצדקה למזומן בתיק?

אחת ההצדקות הנפוצות להחזקת מזומן היא לצורך ניצול הזדמנויות, או מה שמכונה Dry Powder. הרעיון הוא שכשיהיו ירידות במניה שבה אנו מחזיקים נוכל להשתמש במזומן כדי לקנות עוד מניות במחיר נמוך יותר. זה טיעון שנשמע על פניו הגיוני, בעיקר כי קל לדמיין את התרחיש שבו המניה יורדת ואנו מרוויחים מהירידה, תודות למזומן ששמרנו בצד, ואנחנו נוטים להתחרט יותר על תרחישים שקל לנו לדמיין, אך האם מבחינה רציונלית יש בכך יתרון?

מכיוון שלהשקעה במניות ככלל יש תוחלת חיובית של 8%-10% (כלומר, בשנה ממוצעת זו התשואה שנקבל בהשקעה בסל של מניות), אז כדי שהחזקת מזומן תהיה עדיפה מבחינת מקסום תשואה לטווח ארוך, אנחנו צריכים שתהיה לנו דעה ברורה שבזמן הקרוב השוק עומד לרדת – תזמון שוק קלאסי.

מי שסובר כך יכול לטעון ששמירת מזומן וקנייה במחיר נמוך יותר בעוד כמה חודשים מעלה את תוחלת הרווח של התיק ולא מורידה אותו, אך אם זה מה שאנחנו חושבים, למה לא להיות 100% במזומן? אם אתם רואים במזומן השקעה בעלת תוחלת רווח חיובית גבוהה יותר מהאלטרנטיבות, אין סיבה שכל התיק לא יהיה במזומן! מעבר לכך, אני לא מכיר אפילו משקיע אחד שהמתין עם עשרות אחוזים במזומן בצד ואז כשהגיע משבר הגדיל משמעותית את שיעור המניות בתיק. להיפך – חלקם מחזיקים כיום ביותר מזומן מאי פעם כי הם חיכו לתחתית נוספת, או לחילופין, עד שיעבור זעם, ופיספסו את כל העליות ממארס. כפי שאתם יכולים להבין, הטיעון הזה לא מאוד משכנע אותי.

טיעון אולי משכנע יותר הוא הורדת התנודתיות של התיק. אם אתם או המשקיעים שלכם לא יכולים לסבול ירידה של 10% מהתיק בחודש מסוים, ואתם מעריכים שתיק המניות החביבות עליכם יכול גם לרדת ב-20% בחודש – שימו 50% מהתיק במזומן, ואז התנודה החודשית המקסימלית תרד גם היא ב-50% ל-10% בחודש. מדי פעם אזנו בחזרה את משקל המזומן למשקל שקבעתם (אם המניות עלו – מכרו מניות, אם המניות ירדו – קנו מניות). דרך נוספת להוריד תנודתיות היא קנייה במנות או Dollar Cost Averaging – נתחיל את תקופת ההשקעה עם מזומן, וכל תקופה קבועה מראש נכניס חלק מהמזומן לתיק ההשקעות. המטרה המוצהרת של קנייה במנות היא שככל שיהיה משבר בשנה הראשונה, תהיה לנו תחמושת להמשיך ולקנות משנה לשנה.

אלא שגם האסטרטגיה הזו חסרת בסיס הגיוני! לגבי הורדת התנודתיות – אם המשקיעים שלכם לא יכולים לסבול תנודתיות בחלק מהכסף שהם הקצו להשקעות לטווח ארוך, אז כנראה שזה לא באמת כסף שמיועד להשקעות לטווח ארוך, ומלכתחילה היה עליהם להשקיע סכום כסף שהם מרגישים אתו יותר בנוח. אני לא חולק על העובדה שתנודה כזו עלולה לגרום למשקיעים לעזוב את הקרן, אך במקום לנהל את ההשקעות בצורה בינונית כדי שמשקיעים לא יברחו, עדיף לברור את המשקיעים בקרן בקפידה.

לגבי קנייה במנות – גם כאן מדובר באסטרטגיה שהיא פסיכולוגית לחלוטין, ומיועדת להימנעות מחרטה. המשקיע מדמיין, בהתאם לחוק מרפי, שברגע שהוא ישקיע מיד השוק יצלול. זה תרחיש שקל לדמיין, ולכן הוא מרגיש לנו מאוד אמיתי, אז המשקיע משתכנע לשמור כסף בצד כדי להימנע מחרטה שהוא שם את כל כספו בזמן הלא נכון, על אף שבפועל, הרבה יותר סביר שהשקעת הכסף בשלב מוקדם יותר תביא לרווח גבוה יותר – כי ברוב התקופות שוק המניות עולה. כדי לקבל קצת אינטואיציה על ההשפעה של מזומן – נבחן כמה תרחישים.

הדפסת שטרות
הדפסת שטרותצילום: בלומברג

ניקח 1,000 שקל וירטואליים ונבחן 4 אסטרטגיות:

1. 100% מניות;

2. קנייה במנות: נתחיל את התקופה ב-50% מניות ו-50% מזומן, ובסוף כל שנה נעביר 5% מהמזומן למניות, עד שבסוף 10 שנים כל ההשקעה תהיה במניות;

3. זהו התרחיש הנפוץ ביותר - תיק מתאזן ששומר על שיעור קבוע של מזומן וקונה או מוכר בסוף כל שנה כדי לאזן את התיק חזרה לאחוזים שנקבעו;

4. מזומן קבוע: מתחילים את התקופה עם חלוקה בין מזומן למניות, אך הפעם לא מאזנים את התיק מתקופה לתקופה אלא נותנים לכסף "לרוץ".

נבחן כמה תרחישים שאני רואה כמאפיינים תקופות שונות בשוק המניות. שני התרחישים הראשונים סבירים יותר והתרחיש השלישי קיצוני יותר, שמיועד בכוונה לבחון כמה יתרון באמת נותנות אסטרטגיות המזומן.

נתחיל בתרחיש הפשוט ביותר – שוק המניות עשה 10% בשנה, כל שנה, במשך 10 שנים. מי מהאסטרטגיות תנצח? ובכן, קל לנחש שמי שהשקיע ב-100% מניות עקף את כולם עם 2,593 שקל, אך מה שמעניין זה דווקא מי הגיע למקום האחרון – התיק המתאזן עם 1,628 שקל בלבד. תיק מתאזן הוא כנראה המודל הנפוץ ביותר בעולם ההשקעות - חישבו על תיקי 80/20, 50/50 או על כל תיק מנוהל בו המנהל שומר על כמה עשרות אחוזי מזומן בצד באופן קבוע. מה הפך את התיק המתאזן לכל כך גרוע בתרחיש שבו העלייה הקבועה? המכירות השנתיות לטובת מזומן הפריעו למניות לרוץ קדימה. כך יצא שאפילו תיק המזומן הקבוע והפשוט, שלא הפריע לריבית דריבית, עקף את התיק המתאזן המתוחכם באופן משמעותי.

ניקח תרחיש שני - סטגנציה. במשך 10 שנים, כל שנה שוק המניות עלה ב-11.11%, ולאחר מכן ירד בשנה לאחר מכן ב-10%. בסיכום של 10 שנים, תיק 100% מניות יסיים בדיוק בנקודה שהתחיל – 1,000 שקל, וכך גם תיק המזומן הקבוע. תיק הקנייה במנות יסיים מעט נמוך יותר, עם 970 שקל, והתיק המתאזן ינצח בפער קטן – 1,013 שקל.

תרחיש שלישי ואחרון שנבחן הוא משבר. בשנה הראשונה שוק המניות צונח ב-50%, וב-9 השנים לאחר מכן מתאושש לאטו בתשואה של 8% לשנה. בתרחיש זה גם תיק 100% מניות וגם תיק מזומן קבוע נמצאים בתיקו וחוזרים לנקודת ההתחלה – 1,000 שקל. התיק המתאזן נהנה מיתרון – הרי הירידה בשנה הראשונה איפשרה לו להגדיל את רכיב המניות. הבעיה היא שכל היתרון הזה מבוזבז בשנים לאחר מכן, שכן תיק מתאזן לא מאפשר לרכיב המנייתי לצבור תשואה. התיק המתאזן מסיים במקום השני עם 1,067 ש”ח. למקום הראשון כמובן מגיע התיק שמתאים בדיוק לתרחיש הזה – קנייה במנות שניצל את הירידות וסיים עם 1,361 שקל.

תרחישים

בתרחיש הראשון, תיק 100% מניות הכה את המתחרים בפער משמעותי, אך גם בתרחישים האחרים ששיחקו לנקודות החוזק של התרחישים האחרים – הם לא הצליחו לתפוס פער משמעותי. לא התייחסתי לתרחישים שבהם בסוף 10 שנים שוק המניות סיים נמוך יותר משהתחיל – כי אלה תרחישים די נדירים.

איזה מהתרחישים הוא הריאלי ביותר? זה תלוי בתקופה, אך לרוב דווקא התרחיש הראשון הוא הדומה ביותר למציאות. אם ניקח תקופות של 10 שנים בשוק המניות – ברובן המוחלט נמצא ממוצעים שדומים יותר לתרחיש העלייה הקבועה מאשר לשאר התרחישים, ובפחות מ-10% נמצא ששוק המניות נמוך מהמקום שבו התחיל את התקופה.

אם אתם שומרים מזומן בתיק ההשקעות כי אתם חושבים שעומדת להגיע ירידה חדה, אז אל תשקיעו בכלל, וחכו לתיקון – אך אל תופתעו אם השוק לא ימתין לכם. אני מכיר אנשים שמחכים לתיקון הזה כבר מ-2010, והפסידו פוטנציאל של מאות אחוזים בדרך. אם אתם שומרים מזומן בצד כדי להוריד את התנודתיות של התיק – המזומן לא באמת מהווה חלק מתיק ההשקעות שלכם, ועדיף שהוא יושקע באפיק אחר שלפחות יניב תשואה כלשהי. גם הכסף שאתם מייעדים להשקעות – צריך להיות מושקע.

מזומן – הרגל גרוע

מדוע הנקודה של מזומן חשובה מאוד עבור משקיעים? מכיוון שברגע שמשקיע מחליט שברירת המחדל של התיק שלו היא 50% מזומן, ההרגל יתקבע אצלו בחשיבה. ההשפעה לטווח ארוך תהיה הורדת התשואה של התיק ביותר מחצי. למה יותר מחצי? מכיוון שכפי שראינו, תיק עם אחוז מזומן קבוע לא מאפשר למניות לרוץ, פלוס גורר תשלום מס מוקדם. בשורה התחתונה, בעיני לא כל הכסף צריך להיות בתיק ההשקעות, אך ברירת המחדל בכסף שכן מיועד להשקעות צריכה להיות השקעה בקרוב ל-100%. בהשקעות לטווח ארוך – זו הבחירה הנכונה.

שלומי ארדן

שלומי ארדן | מניות קטנות, חלומות גדולים

משקיע בשוק ההון מעל לעשור, בעל ניסיון עשיר כעורך דין בתחום חדלות הפירעון, הליטיגציה והתאגידים. בעל תואר ראשון במשפטים ותואר שני במינהל עסקים עם התמחות במימון מאוניברסיטת בר אילן. 

מנהל את קרן גידור ארביטראז' ואליו ודוגל בניתוח כלכלי עומק של חברות, תוך התמקדות במניות קטנות ומצוינות בשוק ההון הישראלי, במטרה להשיא תשואות גבוהות מהשוק באופן בטוח.

גילוי נאות:

אני עלול להחזיק בניירות ערך המוזכרים במסגרת הבלוג. האמור בבלוג אינו מהווה המלצת השקעה או המלצה לביצוע פעולה כלשהי ואין בו כדי להוות תחליף לייעוץ/שיווק השקעות ו/או ייעוץ/שיווק פנסיוני המתחשבים בצרכיו ובנתוניו של כל אדם.

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker