לכלכלה האמריקאית יש חום, והריבית היא התרופה

עבור וול סטריט, מיתון הוא גלולת מוות – ירידה ברווחיות הבנקים הגדולים משמעותה פחות בונוסים עד כדי פיטורים וקיצוץ מסיבי בכוח אדם, ולכן, ייטב אם הנגיד האמריקאי יוריד כבר עכשיו את הריבית, ואם אפשר ב-0.5%, כדי לדחות את הקץ

ירון שקדי
ירון שקדי
מדחום
צילום: Aleksandra Suzi,Dreamstime.com
ירון שקדי
ירון שקדי

השאלה האם יהיה מיתון כלכלי בארה"ב או לא, איננה השאלה הנכונה - מתי יהיה המיתון, זו השאלה הנכונה. בכל הקשור למיתון, לכשיגיע, ישנה חלוקה ברורה במיקוד החששות. רובנו, המשקיעים הפיננסיים, חוששים לערך שווי ההשקעות, חלקנו חוששים לפרנסתם, כל שכן למקום עבודתם, חלקנו דואגים לעתיד ילדנו, ומקצתנו, בעיקר הפוליטיקאים בארה"ב והועמד בראשם, הנשיא האמריקאי, חוששים שמיתון, לכשיגיע, במקביל למרוץ הבחירות של 2020, הוא מתכון כמעט וודאי לאיבוד כס הנשיאות.

כיוון שכך הם פני הדברים סביר שנהיה עדים לפייק ניוז על גבי פייק ניוז, או במלים אחרות, לאי ודאות אחת גדולה – מצד אחד, עקום תשואת האג"ח הממשלתי הדולרי ל-10 שנים (הנראה כאן למטה), המשקף 2 הורדות ריבית, הראשונה כבר בסוף יולי והשנייה בספטמבר, מעולם לא שיקר, ותמיד צפה בסופו של דבר מיתון. מנגד, והפוך להערכותינו, מדדי ארה"ב נמצאים קרוב מאוד לשיא, שנקבע רק לפני כמה ימים.

העקום

עבור וול סטריט, מיתון הוא גלולת מוות – ירידה ברווחיות הבנקים הגדולים משמעותה פחות בונוסים עד כדי פיטורים וקיצוץ מסיבי בכוח אדם, ולכן, ייטב אם הנגיד האמריקאי יוריד כבר עכשיו את הריבית, ואם אפשר ב-0.5%, כדי לדחות את הקץ. הורדת ריבית מסיבית תחייה שוב את משפט המחץ המיוחל -  'אין אלטרנטיבה אחרת למניות'. וכך, אם הנכסים הפיננסיים ימשיכו לעלות כולנו נהיה שמחים.

ההסתברות הנוכחית למיתון, על פי המודלים ההיסטוריים ופערי התשואה בין האג"ח הדולרי הקצר לארוך (עקום תשואה יורד), הוא 33% אי שם ב-2020. מאז מלחמת העולם השנייה רק פעם אחת בלבד 'טעה' עקום התשואה בכל פעם שההסתברות למיתון עלתה יותר מ-30% והיה זה ב-1968. באותה נשימה, גם אם עקום התשואה 'טועה' גם הפעם, ומיתון בארה"ב לא יהיה הפעם, הרי שדבר אחד ברור – צמיחה מהותית לא תהיה כאן, ומי שבונה על כזו בל יתאכזב.

הדיאגנוזה הנכונה ביותר לדעתנו היא שלכלכלה האמריקאית יש כרגע חום. החום בא לידי ביטוי בעקום תשואה יורד המלמד שמשהו לא בסדר בכלכלה. וירוס אולי. בעת הזו, החום איננו מלווה בפרכוסים, ולכן , לכל הפחות, על החולה (במקרה שלנו – הכלכלה האמריקאית) לנוח. ברפואה המודרנית קיים ספר עב כרס, המהווה את מחסן הפתרונות לכל סוגי החום הקיימים, עם או בלי תופעות לוואי נוספות. המשותף לכל הפתרונות הוא שימוש באנטיביוטיקה, ובכלכלה הריאלית הפתרון הוא הורדת ריבית. מאז ומעולם, הפדרל ריזרב הגיב לחום, ומעולם לא מנע אותו מלכתחילה, ולכן הוא מואשם מאז ומתמיד 'כמאחר כרוני' – הכלכלה הריאלית 'חמה'? נעלה ריבית. היא 'מתקררת'? נוריד ריבית.

ממש כמו ברפואה, כך גם בניהול השקעות – דיאגנוזה נכונה מהווה 90% מהעבודה; 10% מהווה מחסן הכלים. חום הוא כאמור סימפטום, הוא לא הבעיה, ולרוב, רופאים מטפלים בסימפטום ללא כל טיפול בבעיה האמיתית שעלולה לחזור. כך גם הפדרל ריזרב – עקום התשואה הוא הסימפטום ולא הבעיה, ולכן הורדת הריבית, תהיה אשר תהיה, יכולה 'לשטח' את העקום, אבל היא לא תטפל בבעיות האמתיות הקיימות כרגע.

למי שתוהה מה הן הבעיות, אזכיר חלק מהן מבלי לפרט יותר מדי:

1. חוב לאומי;

2. ביטוח לאומי;

3. שכר מעמד הביניים;

4. היעדר אינפלציה;

5. האטה ברורה בשוק הנדל"ן.

ואלו הן בעיות פנימיות בארה"ב. בתוספת הבעיות הגלובליות, כגון מלחמת הסחר והאטה בסין ואירופה, הורדת ריבית עלולה רק להוסיף שמן למדורה.

במציאות היומיומית הדברים מורכבים הרבה יותר מכפי שניתן להעלותם על הכתב. העובדה היא שמאז ינואר 2018 ישנה רכבת הרים במדדי ארה"ב. בתת המודע שלנו אמנם השווקים בשיאם, אבל בפועל, מאז 31 בדצמבר 2017 מדד s&p500 עלה ב-11%, ומאז ינואר 2018, אז קבע שיא של 2,850 נקודות, הוא עלה 3.5% בלבד.

רכבת הרים

20 החודשים מאז ינואר 2018 היו מלווים ברכבת הרים במדדים, לצד רף חששות נמוך ולחלוטין לא מוצדק, משום שלאחר 10 שנים של עליות שערים נאות במיוחד, מתוכן 8 שנים שבהן הריבית הדולרית היתה אפסית, ביחד עם טריליוני דולרים של חילוצים (BAILOUT) ותמיכות (SUPPORTS) היה ניתן לצפות שנקבל צמיחה עולמית ברמה כה גבוהה שטרם ראינו בהיסטוריה, אבל הכלכלה העולמית בכלל, וזו של ארה"ב בפרט, רחוקה מאוד מזה. כמה רחוקה? עד כדי כך שהפד חושב להוריד ריבית, זמן קצר מאוד לאחר שהחל להעלות אותה.

דברים שרואים מתוך הנגמ"ש

אם לשפוט על פי וול סטריט, אז מצב הכלכלה הריאלית בארה"ב מעולם לא היה טוב יותר – שוקי המניות בשיא, שוק ההנפקות ממשיך לשקף תמחור דמיוני שלפיו, כגודל החלום כך שווי החברה ואין לערער על המציאות הזו. לעומת זאת, במיין סטריט הדברים מוכיחים אחרת.

מלחמת הסחר של ארה"ב מול סין נראית לא רק שלא מזיקה לשווקים כי אם מועילה, אחרת השווקים הפיננסים היו יורדים. כפי שאמרנו קודם לכן – המציאות היומיומית, שאותה רואים רק מתוך הנגמ"ש היא שונה לחלוטין מזו המשתקפת במדיום הפיננסי. המדיום הפיננסי מייצר רייטינג. אין כמו כותרת חיובית כגון 'השווקים נסחרים בשיאם', אבל כשבודקים את הסקטורים השונים, מגלים תמונה מורכבת יותר.

עורק החיים של הכלכלה

לא אחת הבאנו את מדד התחבורה בארה"ב ככזה המשקף נכונה את הכלכלה הריאלית בארה"ב. מדד התחבורה הוא עורק החיים של הכלכלה – הוא משקף את הפעילות הכלכלית בקרב סקטור הרכבות, התעופה, המשלוחים הימיים, אחסון ועוד. בעוד מדד ה s&p500 רשם שיאים חדשים, מדד התחבורה לא. יתרה מזאת – מדד ההובלה הבין לאומי, על פי כמות המשלוחים הכוללת, יורד בהתמדה כבר 7 חודשים, כשהשחיקה החלה להידרדר עוד בראשית 2018, אז פרצה מלחמת הסחר לתודעה הגלובלית. האם רק מלחמת הסחר משפיעה על היקף העסקות וההובלות הבין לאומיות?

אפשר להניח שהרבה מאוד עסקות בין לאומיות ומשלוחים נעצרו בחודשים האחרונים על רקע אי הוודאות באשר לתעריפי המכס השונים, אבל לא רק. שכר מעמד הביניים, שנקבנו בו כאחת הבעיות בכלכלת ארה"ב, נשחק מאוד בשנים האחרונות ואילץ שכבת עובדים רחבה מאוד לקחת עוד חוב למימון הצרכים השוטפים – מזון, בגדים, דלק ותחבורה, ועוד לפניהם -  מגורים ובריאות. משום שמגורים (משכנתא) ובריאות נמצאים מעל לכל, חלה האטה מובנת בצריכת ביגוד, מזון ודלקים, שחלקם מגיעים מחו"ל. האטה זו, לצד מלחמת הסחר, גררו את מדד ההובלה הבין לאומי לאן שהוא היום.

פער רחב יותר קיים בין מדד המניות ה'קטנות', RUSSELL 2000,  לבין s&p500  - בעוד המדד הגדול כאמור נמצא קרוב לשיאו שאך נקבע, מדד המניות הקטנות רחוק מהשיא שנקבע בספטמבר 2018 בכ-10%. השונות מצביעה על הססנות ברורה. ההיסטוריה מלמדת שכשהכלכלה בריאה, המשקיעים נוהרים למניות הקטנות משום שאין חשש לרכוש מניות של חברות קטנות ומשום הפוטנציאל הטמון בהן ביחס למניות הכבדות, אך כאמור אין כך הדבר כעת.

עונת הדו"חות הנוכחית בארה"ב, שתגיע לשיאה בשבועיים הקרובים, עלולה לסמן את הרבעון החלש ביותר מזה 3 שנים – הרווח המצרפי צפוי לרדת בכ-3% ולכן, לאופטימיות כרגע במדדים המובילים אין סימוכין. הדבר היחידי כרגע שמחזיק את שוק המניות ברמתו הנוכחית הוא היעדר אלטרנטיבה ראויה למזומן. אם הפדרל ריזרב יעשה את מה שמצופה ממנו ויוריד את הריבית הדולרית, אזי המשקיעים עשויים להמשיך ולהחזיק מניות בכל מחיר, ללא התחשבות באלמנטים אחרים.

אנו חווים בשווקים כרגע את אחת התקופות היותר שנויות במחלוקת. אין דין ואין דיין, בכל רגע נתון עלול להתרחש אירוע שיטרוף את כל הקלפים. סביבת ריבית נמוכה לבדה איננה סיבה למסיבה, ולכן, האסטרטגיה הדינמית/דפנסיבית, שעליה המלצנו בחודשים האחרונים, היא  עדיין האסטרטגיה הנכונה לחודשים הקרובים.

ירון שקדי

ירון שקדי | |סודות מרצפת המסחר

ירון שקדי הוא מייסד ומנהל השקעות ראשי בחברת . לשעבר ראש דסק מחקר ארה"ב בקמליה קפיטל, מבית בנק ספרא. שקדי קפיטל הנה חברת השקעות, בעלת רישיון ניהול ושיווק מטעם הרשות לני"ע, והיא מתמחה בבנייה טקטית של תיקי השקעות המבוססת אסטרטגיה של שימור הון.

אין במאמרים משום המלצה לקנייה ו/או מכירה של ני"ע שונים לרבות אלו המופיעים בסקירות. כל העושה שימוש כלשהו בהמלצות החברה עושה זאת על אחריותו הבלעדית בלבד.

תגובות

הזינו שם שיוצג כמחבר התגובה
בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שהינני מסכים/ה עם תנאי השימוש של אתר הארץ