משקיעים, שימו לב: עדיף להיזהר מלהצטער - סודות מרצפת המסחר - הבלוג של ירון שקדי - TheMarker
תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

משקיעים, שימו לב: עדיף להיזהר מלהצטער

עקום התשואות האמריקאי התהפך - וכל הפרשנים מריחים אקשן. השווקים אמנם נראים רגועים יחסית, אבל סקירת הפרמטרים הרלוונטיים וניתוחם מעלים כמה סיבות לחשש

4תגובות
שלט זהירות. בסביבת המאקרו הנוכחית יהיה זה לא אחראי להתנהל בשוק ההון ללא נקיטת אמצעי זהירות נדרשים
אליהו הרשקוביץ

חדשות טובות וחדשות רעות. החדשות הטובות הן שמדד S&P 500 הגיע למחיר המטרה שבו נקבנו כיעד בשלהי 2018 - אזור ה-2850 נקודות. החדשות הרעות הן שלעליות הללו, נאות ככל שהיו, אין עתיד מזהיר. יתרה מכך, ביום שישי, לראשונה זה 12 שנה, פער התשואות בין האג"ח הממשלתי הדולרי ל-3 חודשים ול-10 שנים הוא שלילי. עקום התשואה באג"ח הממשלתי הדולרי יורד, ויש לכך משמעויות מרחיקות לכת.

פער התשואות בין האג"ח לטווח קצר וארוך

החיצים האדומים בתרשים מציינים את שלוש הפעמים הבודדות בשני העשורים האחרונים שבהן התהפך עקום התשואה הדולרי וירד מתחת ל-0. משמעות הדבר היא שהתשואה שמשקיע מקבל בטווח הקצר גבוהה יותר מזו שיקבל בטווח הארוך - משום שקיים צפי לירידת הריבית הדולרית בטווח הנראה לעין. ב-7 הפעמים הקודמות שעקום התשואה התהפך מחיובי לשלילי, המשק האמריקאי זלג למיתון.

השאלה המרכזית שעולה כעת היא כיצד, אם בכלל, תשפיע הסבירות הגבוהה למיתון על שוק המניות בארה"ב. אם ניתן להסתמך על העבר, אזי יש לזכור שעד כה בכל פעם שעקום התשואה היה שלילי - שוק המניות דווקא עלה, משום שהסבירות להעלאת ריבית ירדה כליל. כך, בהפוך על הפוך, נראה שדווקא יש מקום להסיט כספים לנכסים בעלי תשואה גבוה יותר - מניות או אג"ח קונצרני בדירוג נמוך, למשל.

גם הפעם הסטטיסטיקה יישרה קו עם ההיסטוריה: תשואת האג"ח ל-10 שנים החלה לרדת משיאה עוד בנובמבר, מרמה של 3.25% ל-2.45%. זאת בעוד שמדד S&P 500 חווה קפיצה מטאורית של 21% מהשפל של דצמבר. אלא שהפעם ריח העליות לא היה נעים.

עליות ללא עתיד

העליות האחרונות בארה"ב יוצאות דופן, שכן הצפי לרווחיות החברות במדד S&P 500 הוא החלש ביותר מאז 2016. כדי שהמדדים בארה"ב יוכלו להתמודד עם שיאים חדשים בעתיד, צריך יותר מעקום תשואה יורד. הכלכלה האמריקאית אמנם עדיין צומחת, והמיתון עוד לא כאן, אבל מבחינת תמחור הנכסים, השווקים בארה"ב - בעודם קרובים לרמות השיא מהרבעון השלישי של 2018 - אינם זולים. לכן, להערכתנו, יש לנקוט במשנה זהירות, כפי שטענו בסקירותינו הקודמות.

לא כל יום מתהפך עקום התשואות, וכשזה קורה, פרשנים וכלכלנים מריחים אקשן. האופטימיים יסתכלו על חצי הכוס המלאה: האבטלה הנמוכה, המשק שעדיין צומח ויציבות המחירים בזירה הריאלית. יש לזכור כי עקום תשואה יורד, כאירוע בודד, איננו טרגדיה. זו הסיבה לכך שמרבית הסקירות של סוף השבוע האחרון עדיין מעניקות סיכוי גבוה להמשך השוק הפרי של השנים האחרונות. ואולם אנחנו דווקא טוענים שכעת יש להיערך לסיטואציה אחרת, מורכבת יותר. אז בואו נניח על השולחן את השאלה הנוקבת – תכלס, מה עושים?

תור הזהב של הבנקים חלף?

לאחרונה אנחנו מנתחים שני אינדיקטורים חשובים – מדד התחלות הבנייה בארה"ב ומדד התחבורה – במטרה להבין את תמונת המצב של השווקים. שניהם מראים סימני חולשה.  עקום התשואות השלילי דוחף אינדיקטור נוסף למשוואה - מדד הבנקים בארה"ב. כידוע, הבנקים אמורים ליהנות יותר מסביבת ריבית עולה, וכך אכן היה כשהריבית הדולרית עלתה. ואולם כעת התהפכו היוצרות ב-180 מעלות, והצפי הוא דווקא להורדת ריבית. כפועל יוצא, מדד הבנקים בארה"ב צלל בשבוע החולף ב-10%. תעודת הסל XLF, שעוקבת אחר מניות הבנקים הגדולים בארה"ב, ירדה בשבוע החולף ב-5% - ועושה רושם שהיא נמצאת הולכת לבדוק את רמות התמיכה של דצמבר האחרון.

XLF

באופן זהה למה שקרה ב-S&P 500, ה-XLF נתמך בממוצע 200 השבועות שלו שנמצא באזור ה-22.5 דולר - רחוק ב-12% מהמחיר הנוכחי. אנחנו מאמינים שבדיקה מחודשת של רמות התמיכה - בכל המדדים שהיתה היתה תמיכה זהה - היא רק עניין של זמן. יש להיערך אפוא להמשך הירידות.

התחרות בענף הבנקים המסחריים עלתה לשיא ברבעונים האחרונים, על רקע העלאת הריבית הדולרית. ואולם לאחרונה אנו רואים הידוק קרדיטורי - כלומר שהבנקים לא נלחמים על כל הלוואה או משכנתא - משום שיש ירידה, המורגשת היטב, במספר הלווים. למרות שאנחנו לא רואים כרגע אף מגזר עסקי שעלול להגיע לסחרור של מצוקת אשראי, הרי שהיפוך מתווה הריבית מחייב הסתכלות מפוקחת על התמונה המלאה כפי שהיא.

באופן רוחבי, ועל פי התחזיות, בשנה הקרובה צפויים רווחי הבנקים לצנוח בכ-40%-50%. להערכתנו אלה תחזיות אופטימיות, בהתחשב בסבירות להאטה במשק, ולכן אין לפסול צניחה עמוקה יותר ברווחיות. נציין כי הבנקים יכולים כמובן להמשיך ולהרוויח כסף גם במיתון, ותסריט של מחיקת ערך והפסדי אשראי כמו ב-2008 הוא נמוך בשלב זה, הודות לרגולציה המחמירה והלימות ההון הגבוהה. ואולם אנו כן מעריכים שמניות הבנקים צפויים להיות תחת לחץ, ולכן נדרשת זהירות.

הסיכון עלה. נקודה.

בסביבת המאקרו הנוכחית יהיה זה לא אחראי להתנהל בשוק ההון ללא נקיטת אמצעי זהירות נדרשים. ב-10 השנים האחרונות עלה מדד S&P 500 ב-70% מהזמן, אם מסכמים את סך חודשי העליות, אל מול סך חודשי הירידות במדד. ב-10 השנים האחרונות, חווה המדד תיקון טכני של 10%-20% ארבע פעמים, כשהאלים ביותר היה זה של הרבעון האחרון של 2018.

S&P 500

חשוב לפרש כמה מונחים מראי דרך, שיש בהם על מנת לשרטט את התמונה הכללית. ירידות שערים של 10%-20% נקראות תיקון טכני; ירידות של 20%-35% נקראות מעבר לשוק דובי; וירידות של 35% הן כבר בגדר קריסה.

נכון לכתיבת שורות אלו, ובהתחשב בפרמטרים השונים שעלו בסקירה, הסיכוי לתיקון הוא גבוה, והוא מחייב זהירות - שלדעתנו צריכה לבוא לידי ביטוי בהורדת חשיפה מנייתית. הסיכוי לעבור לשוק דובי יגדל, להערכתנו, אם ה-S&P 500 יירד מרמה של 2400 נקודות. רמה זו מהווה תמיכה כבדת משקל למדד, שנבדקה בשנים האחרונות מספר פעמים (המופיעות כחצים בתרשים). כעת הסיכוי לבדוק אותה עלה.

נכון לרגע זה הכלכלה האמריקאית צומחת בקצב של פחות מ-1.9%, אבל לא מדובר במיתון - אם כי הסיכוי להגיע אליו עלה משמעותית אם מתחשבים בעקום התשואות היורד. מיתון עמוק של ממש יתרחש בארה"ב רק בשל "ברבור שחור" - היא אירוע משמעותי שלא ניתן לצפות.

במחצית השנייה של 2014, בזמן הצניחה החדה במחירי האנרגיה בעולם, היה חשש שהכלכלה העולמית תידרדר למיתון. בפועל חוו השווקים הפיננסים סוג של "מיני מיתון"  - צמיחה פושרת ברווחיות ובביצועי המניות. מה שהציל את הכלכלה בשעתו היה הבום הטכנולוגי שהזניק את העולם קדימה, תוך שהוא דוחף את שיעורי אבטלה בארה"ב מטה באופן שלא נראה בעשורים האחרונים.

אנליסטים מסוגלים לנתח היטב את דו"חות החברות, ועקום התשואה השלילי מסייע אף הוא - אבל שאלת התזמון היא תמיד המפתח. על פניו, השווקים עדיין נראים רגועים, למרות ירידות סוף השבוע האחרון. ואולם על רקע צפי הדוחות קדימה לרבעון הראשון של 2019, ובהתחש"ב במתיחות סביב ברקזיט והחולשה הגורפת בכלכלת אירופה, מספיק גפרור אחד קטן שיצית אש בשווקים. רק בגלל זה - שווה להיזהר מאשר להצטער.

הרשמה לניוזלטר

כל הסקירות בזירת הניתוחים של TheMarker - בתיבת המייל שלכם

ברצוני לקבל ניוזלטרים, מידע שיווקי והטבות


תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

עוד פוסטים מזירת הניתוחים

מטוסי 737 חונים במפעל בואינג

להלאים את בואינג? זה כבר לא בשמיים

הלאמת בואינג עדיין רחוקה, אבל ההסתברות לכך כבר אינה אפסית — והדבר לא נמצא בשליטת החברה ■ הבעיה הגדולה של בואינג היא ברצפת הייצור: יש לה מחויבות לעובדים ולספקי משנה, כך שהיא מייצרת בכל חודש 40 מטוסי 737 מקס בעלות של 50 מיליון דולר למטוס

גרף השקעה

הצלחה בהשקעות חבויה בהבנה ולא בפיזור

השקעה במניות איננה מדע מדויק. תמיד צריך פיזור מינימלי, אולם התוצאה הסופית לא תלויה בפיזור אלא בממוצע ההצלחות לעומת ממוצע הכישלונות ■ קחו לדוגמה את S&P500, מדד המפוזר על פני 500 המניות המובילות בעולם, ועדיין ב-2009-2007 השלים המדד ירידה של 50%

כתבות שאולי פיספסתם

*#