הדברים שלא סיפרו לכם על שוק התקשורת - ומה זה אומר על ההשקעה במניות? - ערן יעקובי - הבלוג של ערן יעקובי - TheMarker
תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

הדברים שלא סיפרו לכם על שוק התקשורת - ומה זה אומר על ההשקעה במניות?

הקורא הסביר הבוחן את סיכומי דוחות הרבעון השני של חברות התקשורת בעיתונים הכלכליים, משוכנע כי רמת התחרות בתחום הסלולרי ירדה פלאים ואילו התחרות בשירותי הטלוויזיה נמצאת בעיצומה. האומנם?

5תגובות
דן קינן

בואו נדבר על שוק התקשורת. המסקנה החד משמעית העולה מעיתוני הכלכלה נגזרת מהשוואת תוצאות הרבעון השני של שנת 2016 לתוצאות הרבעון המקביל בשנת 2015. מה עולה מהשוואה זו? קצב שחיקת מחירי הסלולר הואט באופן משמעותי, החברות כבר כמעט ואינן מאבדות לקוחות (נטו = גיוס בניכוי נטישה) ואף מתחילות לגייס, החברות מציגות השקעה נמוכה משמעותית לעומת הרבעון המקביל לפני שנה. מבחינת הפרשנים, הדבר משול להגעה לאזור נוחות חדש מבחינת חברות הסלולר - והשורה התחתונה: הרווח הנקי של סלקום ופרטנר (ולא של פלאפון) "התאושש במאות אחוזים". נקודה נוספת היא עליית המדרגה ברמת התחרות בעולם הטלוויזיה הרב-ערוצית, שאליה אתייחס בהמשך.

ועכשיו קצת סדר עבור הקורא הסביר:

עצירה בקצב שחיקת ההכנסות מסלולר

הקדמה לקצב היורד של שחיקת המחירים בענף: ההכנסה הממוצעת למנוי - ובראשי תיבות ARPU - היא חלוקה של כמות ההכנסות משירותי סלולר כולל הכנסות מדמי אירוח ועוד, מחולקת במספר המנויים של הפעילים של החברה.

אפשר להבין מההקדמה כי המדד, כפי שמודדים אותו בישראל ובעוד מקומות בעולם (ARPU) יכול להיות נתון למניפולציות שונות; כלומר, האם העובדה שראינו את ההכנסה הממוצעת למנוי עולה בפלאפון בצורה משמעותית, אומר שהחברה העלתה מחירים? בוודאי שלא. החברה גרעה ממצבת המנויים שלה כחצי מיליון מנויים פסיביים - ולכן בחלוקת ההכנסות בכמות המנויים, התוצאה תהיה גבוהה יותר.

נקודה נוספת: החל מינואר 2016, סלקום מקבלת מגולן טלקום כ- 63 מיליון שקל ברבעון היישר לשורת ההכנסות. בשנת 2015, הסכום היה נמוך משמעותית. לפיכך, אם לא השתנה כלום בענף לעומת השנה הקודמת, סלקום מראה עלייה בהכנסה הממוצעת למנוי כי יותר הכנסות מתחלקות על אותה כמות מנויים. בפועל, סלקום איבדה הכנסות בשנה החולפת ולכן הכסף מגולן מסייע לה להציג שחיקה מזערית ב-ARPU. בקיצור, ARPU אינו מדד מספיק טוב כדי להבין שרמת התחרות נחלשת.

דוגמא נוספת היא ההכנסות מפעילות הנקראת M2M: כרטיסי סים הנמצאים בתוך מכונות ומשדרים אות סלולרית למוקד, לדוגמא פח אשפה "המתחנן" שירוקנו אותו באמצעות שיגור אות סלולרי. לא ברור לי עדיין מי מהחברות בישראל סופרת כרטיס סים כזה כמנוי - ומי סופרת אותו רק כהכנסה. בארה"ב החלו לפני מספר שנים מועט לפרסם ARPU  הנמדד על פי חשבונית פר לקוח להציג רק אותו ולא על סמך חיבור ואיקטוב כרטיס סים.

שקר הסים והבל ה-ARPU אינם מדדים מספיק טובים למסקנה הזו. מה כן? אני מתייחס ברצינות לדיווחי הנהלות החברות האומרות במלים אחרות כי הן מתחילות להרגיש האטה בקצב שחיקת המחירים. המשמעות היא שהתחרות עדיין כאן והיא עדיין קשה, אך ברור כי לאחר שנתיים רצחניות/נפלאות עבור החברות/הצרכן בהתאמה - ולאחר שגולן טלקום אינה מוצאת את מקומה תחת תנאי תחרות שוויוניים - הקצב אמור להישחק. בציניות אומר כי אם המחירים יירדו לאפס ויישארו שם לאורך זמן, אפשר להגיד כי הקצב נשחק והתחרות נעצרה. בפועל, HOTmobile ממשיכה עם מחירים מאוד נמוכים, פלאפון משיקה לא מעט מותגי דיסקאונט, ורמי לוי עם שלטי חוצות לגבי גלישה בשקל.

איבוד וגיוס לקוחות: כאן אני שוב מתבסס על אחוזי הנטישה ודברי ההנהלות לגבי התמתנות. אולם גם כאן צריך לעשות קצת סדר - במחירים כל כך נמוכים וללא בידול משמעותי בין החברות, מאוד הגיוני כי לא מעט מנויים יפסיקו להטריד עצמם למי הם שייכים וכמה עוד אגורות אפשר לחסוך. ברמת מחירים כזו, שוב עולה נושא השירות והערכים המוספים לאותם לקוחות שהתרגלו למחירים נמוכים ואינם ששים להחליף חברה בכל שבוע. אבל זו היא דינמיקה מאוד הגיונית לאחר השנתיים שחלפו. עדיין, כ-50 אלף מנויים מתניידים מדי שבוע בין החברות. קרי, עדיין כמות מאסיבית "עובדת" עבור כלל האוכלוסיה בשמירת העירנות של החברות על לקוחותיהן.

מנגד, בקורסים של אסטרטגיה, למדנו שנטישה, ערכים מוספים, תמחור ובידול הם תהליכים שיכולים להיות מנוהלים ונדמה שזה המצב כרגע. החברות הגדולות החלו להירגע מריצת אמוק אחר מנויים חדשים והוצאות עתק על שימור לקוחות מאיימים, וכעת כל אחת מנהלת את מצבת הלקוחות שלה באופן שונה. כך למשל, פלאפון שאינה חייבת כסף לבנקים ו/או לבעלי איגרות החוב וגם אינה מעסיקה עצמה בפעילות קווית כמו אינטרנט וטלוויזיה כי אסור לה. החברה יכולה לצאת לקרב על כל לקוח על מנת להגדיל את נתח השוק שלה, ולכן אנו רואים לא מעט שיתופי פעולה עם רשתות ואחרים תוך השקת מותגי דיסקאונט רבים.

מנגד, סלקום שהשקיעה כסף רב בהקמת שירותי טלוויזיה, באמצעות הצעת שירותי טריפל למנוייה, מנסה לייצר יותר נאמנות בקרב לקוחותיה ומשקיעה באלו הפוטנציאליים לרכישת שירותי הטריפל. ככל הנראה על אותם לקוחות המחליפים ספק בכל שבוע, היא מוותרת יותר בקלות.

פרטנר, בהחלטה מנוהלת מנסה להפסיק את תופעת הדלתות המסתובבות ומשקיעה פחות ברכישת לקוחות חדשים ופחות בשימור לקוחות שקיבלו החלטה לנטוש ומנסה לייצר ערך גבוה יותר מהמנויים הקיימים. בדרך דומה היא גם מוכרת פחות ציוד קצה ומנסה לייצר מכירות איכותיות גם ברמת הציוד וגם ברמת פרופיל הלקוח הרוכש אותו.

על האסטרטגיות השונות אפשר לדון מי פועל נכון ומי לא, אולם על סמך השורה התחתונה של ירידה קלה באחוזי הנטישה, לא ניתן להסיק כי התחרות נחלשת. היא כנראה הופכת להיות רציונאלית יותר, כאשר גולן טלקום עם רגל וחצי מחוץ למגרש. אפשר לראות גם במבצע החדש של HOTmobile כדוגמא לרמת תחרות מאוד גבוהה אבל רציונאלית: גלישה ללא הגבלה במחירים גבוהים יותר מהמקובל כרגע אצל שחקני הדיסקאונט עד כה, עם מנגנון עלייה במחיר לאחר שנה. בעצם, החברה מנסה להגדיל את בסיס הלקוחות שלה בהצעת ערך, אבל במחיר יותר גבוה מהעלות השולית. אגב, אם כל החברות יעשו אותו דבר, נראה את ה-ARPU  מהסעיף הקודם זוחל כלפי מעלה ועדיין ברמת תחרות מאד גבוהה...

השקעה בתשתיות: המדיה הכלכלית הציגה ירידה משמעותית בהשקעות בתשתיות ברבעון השני לעומת המקביל בשנה שעברה. לא אכנס לעומק איך סעיף ההשקעות בנוי, רק אציין כי ברבעון המקביל לפני שנה, היתה לחברות הוצאה חד פעמית בגין רכישת תדרי דור 4 (כל רצועת תדרים עלתה כ- 16.5 מיליון ש"ח ופלאפון רכשה שלוש כאלה). במקביל מודל שיתוף הרשתות של HOTmobile ופרטנר הוא כזה שהן מתחלקות בהשקעות ולכן באופן טבעי פרטנר מציגה ותציג פחות השקעות ברשת לעומת שנת 2015, אז היא הפעילה את הרשת שלה לבד. ניתן להבין מהדוגמא הקצרה והלא מפורטת כאן,  כי אין כאן השוואת תפוחים לתפוחים ולכן הקביעה שרמת התחרות יורדת על סמך הירידה בסעיפי ההשקעות היא שגויה. ואם היא לא שגויה, אז איפה הדיבידנדים???

טלוויזיה: אפתח בשורה התחתונה - אכן אפשר לראות ניצוצות של תחילת תחרות, אולם לקבוע כי היא עברה ביתר שאת מהסלולר לטלוויזיה, אני עדיין לא שם. נכון ש- yes מאבדת מזה שני רבעונים רצופים מנויי טלוויזיה לאחר שנים שהרגילה אותנו בגיוס חיובי (כ- 6,000 ברבעון האחרון) ונכון שברבעון השני גם הוט הפסידה כ- 3,000 מנויים נטו ונכון שסלקום גייסה יותר מהנטישה של שתיהן יחד (כ- 12,000), אבל... רמת התחרות אינה מאסיבית כפי שחזינו בסלולר, המחירים אינם יורדים עדיין, אך יש יותר מבצעי שימור וגיוס. ובסופו של יום צריך לזכור כי מדובר בשוק של כ- 1.5 מיליון בתי אב ולא לקוחות בודדים כמו בסלולר, כך שההחלטה לנטוש חברה ולעבור לאחרת מסובכת יותר וכרוכה במאמץ רגשי/צרכני מורכב יותר.

לכן המספרים בכל רבעון הם עדיין טיפה בים. לטעמי תחת התנאים בשוק התקשורת, סלקום עושה מאמצים כבירים וראויים לשבח הניכרים גם בתוצאות, אבל קשה לומר כעת כי מבנה ענף הטלוויזיה משתנה בקצב ראוי לציון. איפה הבעיה בענף הזה: הבעיה נובעת משתי נקודות עיקריות בהסתמך על התבוננות בשוקי תקשורת אחרים בצד המערבי של הכדור. הבעיה הראשונה היא הפיראטיות. בישראל עדיין רמת הפיראטיות מאד גבוהה ביחס למערב ולעיתים בשיחות סגורות היא נופלת לקטגוריה של סין והודו והמבין יבין. אציין, כי מקריאת לא מעט מאמרים וכתבות בנושא וכן דוחות של אנליסטים המכסים את אולפני הסרטים מחד וחברות כמו נטפליקס, מאידך, ניתן להבין כי הממשל האמריקאי הכריז על מלחמת חורמה בפיראטיות שהיא גניבה פר אקסלאנס, תוך אכיפה מחמירה. כך הרמה שם ירידה כמעט לאפס. בישראל חושבים על חקיקת חוקים בנושא ומוטב מוקדם ממאוחר, אך יש לזכור שהאכיפה חשובה אף יותר. ירידה ברמת הפיראטיות היא זו שתגביר את התחרות ואת ההשקעות של החברות העסוקות בתחום. הבעיה השניה נובעת ממבנה השוק הסיטונאי בישראל ונכתב עליו ועל מקבלי ההחלטות בגינו כבר הרבה. בשורה התחתונה הנושא של המבנה, שיתוף הפעולה של כל הגורמים, טכנאים, באנדלים ועוד אינם התנאים האידיאליים ליצירת תחרות בעולם השירותים ובראשם טלוויזיה. הסחבת הזו ביצירת שוק סיטונאי יעיל, גם מונעת מבזק לפעול כקבוצה מלאה ובעצם כך, כולנו משלמים על חוסר יעילות ועל רמת תחרות לא מספקת. אני חושב שטיפול אפקטיבי בפיראטיות ושוק סיטונאי במודל יעיל, יביאו לרמת תחרות גבוהה יותר ולרמת השקעות מספקת יותר ואין הדבר אומר שרווחיות החברות בתחום תרד לרמות לא נורמאליות כפי שחזינו בתחום הסלולר.

המסקנות וההשקפה שלי כרגע בנוגע לתחרות ולעתיד: בשוק התקשורת המקומי הסובל ממאניה-דיפרסיה, יש לבחון את התוצאות לא רק מול הרבעון המקביל לפני שנה, אלא כמגמה של הרבעונים האחרונים. שנית, גם כאשר עושים השוואה, חייבים לצלול לתוך הנתונים לפני שמייצרים מסקנה חד משמעית.

רמת התחרות בשוק הסלולר עדיין גבוהה מאוד והשוק עדיין לא מאוזן. למרות מצבן, החברות משקיעות בתשתיות כפי שמצב העסקים שלהן מאפשר. כל עוד לא כל החברות מתמודדות בתנאים שוויוניים, השוק גם לא יתאזן וכרגע ברור מדוע המשוואה הזו מופרת. אי אפשר לצפות משחקנים חבולים המתמודדים בתנאים לא מאוזנים שיחוללו שינוי מרחיק לכת במגזרים אחרים מול קבוצות חזקות. אי אפשר בגלל החלטות רגולטוריות קלוקלות בעבר ובהווה להמשיך לגרום לנו האזרחים לשלם מס הפרדה מבנית. היום כבר ברור כי אם שוק התקשורת היה נפתח לתחרות בצורה כוללת ומושכלת - ולא בכל המרבה הרי זה משובח לטובת מנדטים - היינו מנתחים שוק בוגר ורציונאלי, שבו רמת התחרות דומה בכל מגזר: סלולר, אינטרנט קווי וטלוויזיה = תחרות של 4 קבוצות על כל מכלול השירותים ועוד חברות נישה קטנות ומתמחות.

אני מעריך כי בגזרת הסלולר, צפויה עוד שנה של מחירים מאוד נמוכים גם כתוצאה ממכרז החשכ"ל שהוריד מחירים בסקטור העסקי וגם כתוצאה מהאסטרטגיות השונות של השחקנים הפעילים. בגזרת הטלוויזיה, אני מעריך כי נראה מבצעים יותר אגרסיביים של yes ו- HOT לצד המשך גיוס מנויים לסלקום TV, וכן צפויה גם כניסה של פרטנר לענף. עדיין, קשה לראות שינוי מהותי במבנה הענף בעתיד הנראה לעין.

משקיעי ענף התקשורת יראו ברכה בהשקעות במניות כאשר מגרש המשחקים יאפשר אך ורק תחרות הוגנת בלי הפרות תנאי רשיון ובלי פיראטיות, ובזה צריכים הרגולטורים להתמקד – תחרות היא אמצעי ולא מטרה.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

עוד פוסטים מזירת הניתוחים

תערוכת מכוניות בדטרויט מישיגן, בינואר השנה

למה הזינוק באינפלציה בארה"ב לא מצליח להחיות את הדולר?

השוק עדיין מציג ביקוש עודף לאג"ח הארוכות על פני אלו הקצרות יותר, ולמרות זינוק האינפלציה לגובהה הרב מזה 11 חודשים, ממשיכות המניות במסען אל הלא נודע. פנחס כהן חושב שאלה הם סימנים מטרידים, ושהתמונה ורודה פחות משרבים נוטים לחשוב

כתבות שאולי פיספסתם