התלהבתם מהעליות בבורסה? זו טעות. הן לא אומרות דבר על מצב הכלכלה

האמירה כי "שוק המניות הוא ברומטר למצב הכלכלה" אינה מבוססת על עדות מובהקת כלשהי, אך חוזרת שוב ושוב בשיח הכלכלי ומשפיעה על מקבלי ההחלטות ■ נראה כי השתרש מיתוס שלפיו "חוכמת ההמונים" של המשקיעים מסוגלת לחזות את העתיד

דורון צור
דורון צור
שתפו כתבה במיילשתפו כתבה במייל
מעבר לטוקבקים
פסלי השור והדוב מחוץ לבורסת פרנקפורט
פסלי השור והדוב מחוץ לבורסת פרנקפורטצילום: בלומברג

יש שני מדורים בעיתון שמתחרים ביניהם על תואר מלך הקלישאות הנבובות - מדור הספורט ומדור שוק ההון. במדור הספורט, בעיקר בחלק שדן בכדורגל, ניתן לקרוא משפטים רבי משמעות כמו "לדרבי חוקים משלו", "כל משחק מתחיל מאפס אפס", "הכדור הוא עגול" או "ביום נתון אנחנו יכולים לנצח כל קבוצה". הקלישאות הריקות האלה, אוסף מלים שאין מאחוריהן כל היגיון ושאינן אומרות למעשה כלום, כל כך נפוצות שהן נשמעות פעם חד פעם כהד חוזר בדבריהם של שחקנים, מאמנים, אוהדים ופרשנים. הן הפכו לחלק מהותי מההווי של המשחק.

לשבחן יאמר כי אף שהן לא יותר מגיבוב מלים, חלקן לפחות נכון עובדתית. הכדור באמת עגול. כל משחק אכן מתחיל באפס אפס. מצד שני, לדרבי אין באמת חוקים משלו. אם היו לו חוקים משלו - הוא לא היה מתחיל בהכרח באפס אפס, או שהכדור לא היה עגול, ואז היינו מקבלים סתירה בין הטענות.

שיהיה ברור, אין לי שום בעיה עם השימוש בז'רגון הקלישאתי הזה. הוא לא מזיק ויש בו חן מסוים. הוא מוסיף נופך קליל ומהנה לחווייה ששמה כדורגל. עם זאת, מדור שוק ההון והפעילים בשוק נוטים לתפוש את עצמם כרציניים יותר ממדור הספורט. הם עוסקים הרי לכאורה בעניינים כלכליים הרי גורל. סכומי כסף גדולים מונחים על כף המאזניים; כמו גם חסכונות של אנשים, החלטות עסקיות, מדיניות ממשלתית ומדיניות מוניטרית.

אלה נושאים שברומו של עולם. אך העובדה הזאת לא מונעת מהשיח במדורי שוק ההון לגלוש למחוזות הקלישאות הריקות מתוכן, שגם כאן חוזרות על עצמן ומהודהדות באינספור כתבות וראיונות.

ניקח לדוגמה את המשפט "השוק שונא אי ודאות". מי זה בדיוק השוק? הרי מדובר באלפים רבים של מקבלי החלטות, שנוטים לא פעם לשנות את דעתם מקצה לקצה בתוך זמן קצר. חלקם בכלל לא אנושיים, אלא אלגורתמים.

קלישאות מזיקות

נניח לרגע שקרה אירוע כלשהו שנתפש כמגדיל את האי ודאות. בעקבותיו, משקיע אחד "ששונא" את העלייה לכאורה באי ודאות - מוכר במחיר נמוך. אין פלא שהוא "שונא את האי ודאות". לתחושתו, היא גרמה לו הפסד. אלא שכנגדו הרי יש קונה, ששמח לקנות במחיר נמוך יותר. הוא, לכן, דווקא "אוהב את האי ודאות". היא זו שאיפשרה לו לקנות במחיר נמוך יותר. הסיכום של שניהם, יחד עם כל יתר המוכרים והקונים, הוא השוק. משחק האהבה־שנאה הזה לאי ודאות, לכן, הוא משחק סכום אפס. על כל שונא יש אוהב, ולהיפך.

ההתאוששות הקטנה

בשימוש בקלישאה הזאת לפחות אין נזק. אלא שבשוק ההון יש גם מערכת אמונות וקלישאות בלתי־מבוססות, שההסתמכות עליהן עלולה לגרום נזק. אחת מאלה היא האמונה, הנפוצה למדי, שביכולתו של השוק לנבא תהליכים כלכליים.

ניתן למצוא עדות לאמונה הזאת באמירות כמו "השוק צופה חצי שנה עד שנה קדימה" או "שוק המניות הוא ברומטר למצב הכלכלה". האמונה שהשוק יכול לחזות תהליכים כלכליים, שאינה מבוססת על שום עדות מובהקת, משפיעה על מקבלי ההחלטות. בשבועות האחרונים, למשל, כששוקי המניות עלו בחוזקה אחרי הנפילות של מארס, רבים התייחסו לעליות האלה כבעלות אופי נבואי. עליית המחירים בשוק, לפי האמונה, מהווה באיזו דרך פלאית אינדיקציה לכך שהמצב הכלכלי צפוי להשתפר. איזו מן חוכמת המונים כזאת, שרואה עתידות.

האמת היא שלשוקי המניות אין שום יכולת נבואית נסתרת. לעתים הם עולים, ואכן יש בהמשך שיפור כלכלי, ולעתים הם יורדים, ואכן יש בהמשך הרעה כלכלית. במקרים הללו הם לכאורה ניבאו את העתיד. אבל יש גם לא מעט מקרים הפוכים, שבהם השווקים עולים לתוך הרעה כלכלית, או יורדים לתוך שיפור כלכלי. אין כאן שום חוקיות או יכולת ניבוי.

מחירי המניות - בוודאי בטווח קצר של שבועות וחודשים ספורים - נוטים להיות כאוטיים ולעלות ולרדת; בעוד תהליכים כלכליים הם בדרך כלל בעלי נטייה מחזורית. לפעמים התנודתיות הזאת מתלכדת במקרה, ואז נדמה שיש קשר בין השניים, ולפעמים לא. עניין אקראי לחלוטין.

ניקח דוגמה מלפני כמה חודשים - פברואר 2020. בסין ובקוריאה הקורונה כבר פוגעת חזק, אבל לשווקים במערב, באירופה ובארה"ב, זה לא מפריע לשבור שיאים. מבחינת המשקיעים שם, כל העניין הזה לא נוגע להם. רק אחרי שהנגיף הגיע לאירופה ולארה"ב, נזכרו השווקים שאולי בכל זאת יש פה פגיעה קשה ברווחים ובערך של חברות רבות. שום כושר נבואי לא היה כאן. אם כבר, השווקים דמו יותר ל"בעל הנבגד", שכל העיר כבר יודעת מה קורה מאחורי גבו והוא האחרון לגלות.

דוגמה נוספת, ממשבר 2008: הצרות במגזר המשכנתאות - הפיגורים בתשלומים, קרנות גידור ממונפות שהתחילו להפסיד וחריקות מהמגזר הפיננסי - התחילו כבר בקיץ 2007. זה לא הפריע למניות כל יתר המגזרים להמשיך לעלות בחדות, לרוב הפרשנים לחזור ולומר שהבעיות במגזר המשכנתאות סאב־פריים לא יזלגו לשאר הכלכלה. לקח כמה חודשים עד שהמשקיעים הבינו, וגם זה רק בדיעבד ולא תוך שימוש ביכולת ניבוא, כי יש כאן בעיה עמוקה הרבה יותר.

תור לחלוקת מזון בניו יורק
תור לחלוקת מזון בניו יורקצילום: AFP

הקונסנזוס האופטימי של שנת 1930

הדוגמה החזקה ביותר, אם כי היא רחוקה למדי בעבר, היא הימים שאחרי משבר 1929. בין ספטמבר לנובמבר של אותה שנה נפל מדד דאו ג'ונס מרמה של 350 נקודות ל-200 נקודות - מפולת חזקה מאוד. אבל עד אפריל 1930, פחות מחצי שנה לאחר המפולת הגדולה, דאו ג'ונס החזיר את רוב הירידה, ונשק שוב ל-300 נקודות. הפרשנים באותה תקופה, הפעילים בשוק, מומחי כלכלה ופוליטיקים קיבלו את העלייה כאות לכך שהשוק צופה שיפור קדימה. הרע מכל, כך גרס הקונסנזוס, כבר מאחורינו. מכאן והלאה הכלכלה חוזרת לשגשג.

איזו טעות ניבוי קולוסיאלית. נראה שהם האמינו באמת ובתמים בקלישאה שלפיה שוק המניות הוא "ברומטר למצב הכלכלה". ברומטר, למי שלא מכיר, הוא מכשיר המודד את לחץ האוויר. בעיצומו של מזג אוויר קשה, עם רוחות סוערות, עלייה הדרגתית בלחץ האוויר מבשרת על שיפור צפוי ועל שוך הסערה. דורות של ימאים שנלכדו בסערה עקבו בדאגה אחרי מחט הברומטר, מייחלים לכל תנועה שלה כלפי מעלה, שכן זו מבשרת על הקלה צפויה.

בפועל, המפולת של 1929 היתה רק הפתיח. שום שיפור לא הגיע אחרי אפריל 1930. השפל הגדול היה עדיין רק בתחילתו. גם למשקיעים במניות עוד נכונו ימים קשים מאוד. בנקודת השפל שלו, בקיץ 1932, מדד דאו ג'ונס נגע ב-45 נקודות - 89% מתחת לשיא מ-1929. הוא חזר לרמתו בספטמבר 1929, ערב המפולת, רק בנובמבר 1954.

אם זו יכולת החיזוי של השוק, הרי שהשוואתו למכשיר מדידה פשוט אך אמין כמו הברומטר היא עלבון לאוונג'ליסטה טוריצ'לי, ממציא המכשיר. אם לברומטרים היתה, חס וחלילה, את יכולת החיזוי העלובה של שוק המניות - ימאים רבים היו מאבדים את חייהם בגלל שהסתמכו עליו. סביר להניח שעוד לפני כן היו זורקים את המכשיר אחר כבוד מעבר לסיפון, אל קרקעית הים.

מה משקיעים צריכים לשאול את עצמם

המעקב הקצר־טווח אחרי תנודות השווקים נוטה להיות ממכר. מיליוני משקיעים וצופים עוקבים מדי יום אחר התנהגות מדדי המניות, ומנסים לענות על שאלות כמו מה זה אומר? מה המשמעות של התנודות הללו? מה הן אומרות לנו? מה ניתן ללמוד מהעלייה או הירידה האחרונה במחירי המניות על מצב הכלכלה? מה זה אומר על התנהגות המחירים מעתה והלאה, או על כדאיות ההשקעה במניות? קשה לנו לקבל את העובדה שהתשובה לשאלות הללו, שרבים כל כך שוברים את הראש בניסיון לענות עליהן, היא "כלום ושום דבר".

לתנודות המחיר האלה אין משמעות נסתרת. הן לא חוזות כלום, והן למעשה לא יותר מרעש שממסך אותנו מהשאלות האמיתיות, שהן הרבה יותר מורכבות ודורשות הרבה יותר העמקה משימוש בקלישאות.

בפברואר השוק שבר שיאים

עבור משקיעים, השאלות שהם צריכים לשאול את עצמם ולהתחבט עמן שונות לחלוטין. ראשית, משקיע צריך לזכור שהוא מקבל החלטה בתנאי אי־ודאות ומסתמך על מידע חלקי. זה תמיד נכון. שנית, הוא צריך לבחון כל השקעה לגופה - בין אם מדובר במניה בודדת או סל שכולל מניות רבות - ולבנות הערכה לתוצאות העסקיות העתידיות.

לאחר מכן הוא צריך לבחון מה פוטנציאל התשואה של ההשקעה במחיר שבו הוא מבצע אותה. זה צד הסיכוי. הצעד הרביעי הוא לשאול את עצמו מהו מחיר הטעות - כמה הוא יכול להפסיד אם יתברר לו שהערכתו לגבי התוצאות העתידיות היתה שגויה. זה צד הסיכון. אחרון חביב, המשקיע צריך לשאול את עצמו אם יחס הסיכוי־סיכון הזה מוצדק, ואם הוא יכול להרשות אותו לעצמו.

זהו הלך מחשבתי ארוך ומורכב, שדורש השקעת זמן ומאמץ. אין פלא, לכן, שרבים מעדיפים לקצר תהליכים, לייחס לשוק יכולות של כדור בדולח ולצטט קלישאות.

דורון צור

דורון צור | דורון צור

עוסק בתחום ההשקעות למעלה מעשרים שנה. התחלתי את דרכי בשוק ההון הישראלי בראשית שנות התשעים העליזות, בעיצומה של גאות מניות חסרת מעצורים.

עסקתי במהלך השנים הללו במחקר על מניות בישראל ובחו"ל, ניהלתי השקעות במסגרות שונות, העברתי קורסים והרצאות בנושא השקעות וניירות ערך, וכתבתי על השקעות באמצעי תקשורת שונים.

ניתן לומר שנדבקתי בחיידק הזה ששמו שוק ההון, ועדיין לא החלמתי ממנו…

בשנים הללו ראיתי מחזורי גאות ושפל, משקיעים שנהנו מרווחים גדולים ולעיתים ספגו הפסדים גדולים. היו  תקופות בהן ההיגיון והשכל הישר שלטו בכיפה, ותקופות שבהן ההיגיון אבד לחלוטין, והשליטה בשווקים עברה לידי עולם הרגש, תקופות שבהן אופוריה או פאניקה קבעו את מהלך העניינים.

מטרת הבלוג היא להציג בפני הקורא זווית ראייה נוספת של עולם ההשקעות, בתקווה שהקוראים ימצאו עניין בזווית הזו.

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker