אמזון, וול מארט ומיקרוסופט - מי תנצח במערכה? - דורון צור - הבלוג של דורון צור - TheMarker
תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

אמזון, וול מארט ומיקרוסופט - מי תנצח במערכה?

הצמיחה המהירה שמגלה אמזון בקמעונות ברשת ובשירותי מחשוב ענן נתקלת ברבעונים האחרונים בתחרות עיקשת מצד שתי יריבות ענק ותיקות ועתירות משאבים, מזומנים ושטחי מכירה ■ בסביבה עסקית כזאת, התמחור האסטרונומי של אמזון מתחיל להיות בעייתי

22תגובות
הצבא הסובייטי בקרב סטלינגרד. ניצחון מוקדם במערכה לא מבטיח ניצחון במלחמה
RIA Novosti / AFP

ין אסטרטגיה עסקית ואסטרטגיה צבאית יש לעתים קווי דמיון. ניתן לשמוע לא פעם בעולם העסקים ביטויים שנדמה שנלקחו מהעולם הצבאי: מתקפה שיווקית, כיבוש נתחי שוק או הגנה עליהם — כולם משלבים מלים שנלקחו מהז'רגון הצבאי.

אחד השיעורים הראשונים שלומדים בקורס קצינים הוא עקרונות המלחמה. עשרה עקרונות יסוד לניהול של מערכה צבאית. לא תמיד ניתן ליישם את כולם בו זמנית, והם מתנגשים זה בזה.

בצד ההתקפה, יש עקרונות יסוד כמו יוזמה והתקפיות, לצד ריכוז מאמץ. מהצד השני יש עקרונות הגנתיים יותר, כמו עומק ועתודה או אבטחה של האגפים. קשה ליישם בו זמנית עקרון כמו ריכוז מאמץ ושמירה על עומק ועתודה. לעתים, כדי להכריע, אתה נזקק להטיל למערכה את כל מה שיש לך, בתקווה שההכרעה תושג כה מהר שלא תזדקק לעתודה או לעומק אסטרטגי.

כמתואר

במלאת 50 שנה למלחמת ששת הימים, ניתן למצוא לכך דוגמה טובה: מבצע מוקד, שבו הושמדו חילות האוויר של צבאות ערב בידי חיל האוויר הישראלי, שילב יוזמה והתקפיות עם ריכוז ומאמץ, תוך שמירה אפסית על עתודה. גם המערכה היבשתית, בעיקר בסיני, היתה כזאת. מדובר בלקיחת סיכון גדול מאוד, שהיה הכרחי כנראה בתנאים של 1967. יש מקרים שבהם אם לא מצליחים להכריע את האויב מהר ובאופן מוחלט, עלולים להיגרר לקרבות ארוכים, שבהם היעדר העומק הלוגיסטי והעתודה הופכים את הקערה על פיה.

יש לכך דוגמאות רבות בהיסטוריה. יוזמה והתקפיות מביאות לניצחון ראשוני מהיר, שכולל כיבוש של שטחים נרחבים. אלא שלאט לאט, ככל שחולף הזמן, מתגלה שהאויב אולי ספג מכה קשה, אבל הוא מתאושש וקם על רגליו. זה השלב שבו ההישג הראשוני של היוזמה וההתקפיות מתמוסס, ומתחלף בחולשת העומק והעתודה. האופן שבו פעלה גרמניה במלחמת העולם השנייה מדגימה זאת. בשנים הראשונות למלחמה, היוזמה וההתקפיות של הרייך השלישי הביאו לכיבוש מהיר של פולין, אחריה הולנד ובלגיה הקטנות וצרפת הגדולה. הן הוכרעו במהירות, ואיבדו את יכולת הלחימה שלהן.

תחושת ההישג והביטחון העצמי של גרמניה הובילו ביוני 1941 למבצע ברברוסה, מתקפת הפתע הגדולה על בריה"מ. בתחילה נדמה היה שההכרעה מושגת בקלות. בריה"מ ספגה מכה אנושה — אבל לא הוכרעה. העומק הטריטוריאלי והעתודה האינסופית של כוח אדם התחילו לשחק תפקיד. הגלגל התהפך במערכה בסטלינגראד, שאחרי ההפסד בה גרמניה איבדה את היוזמה ועברה למגננה, שסופה ידוע.

חנות של אמזון בסיאטל. מגדילה נתחי שוק ומשלמת מחיר כבד
Elaine Thompson/אי־פי

לתופעה הזאת יש מופעים רבים. המלך היווני פירוס, שהביטוי ניצחון פירוס קרוי על שמו, יצא בראש חייליו, מלווה בפילים, למבצע התקפי נגד רומא על אדמת איטליה. בזכות היוזמה שבה נקט, הוא ניצח בשדה הקרב. כשבאו לברך אותו על כך, הוא טבע את הביטוי בן האלמוות — "עוד ניצחון כזה ואבדנו". כשהוא ראה את אבדותיו, והבחין שלא נשארה לו עתודה, הוא הבין שהוא ניצח אולי בקרב, אך הפסיד את המערכה. לימים הוא חזר ליוון ונהרג מבלוק שזרקה עליו אישה מאחד הגגות.

בעולם העסקי של ימינו, ניתן להקביל בין הפעילות של אמזון לניצחון פירוס. הקמעונאית הגדולה בעולם נתפשת כיום כמנצחת הגדולה של שני מגזרי הפעילות שלה; בתחום הקמעונות היא נראית כבלתי־ניתנת לעצירה ובתחום מחשוב הענן היא בעמדת ההובלה בשוק. שוק ההון והמדיה הפיננסית קושרים לה כתרים, ומחיר המניה עולה מדי יום לשיאים חדשים.

ואולם, מתחת לפני השטח צצים בקיעים במה שנראה כהצלחה המטאורית שלה. מבחינת יוזמה והתקפיות, הרי שהיא נראית כמנצחת. אמזון כובשת נתחי שוק על חשבון המתחרות. אלא שכיבוש נתחי שוק, בדיוק כמו בדוגמאות הצבאיות ההיסטוריות, יכול להתברר כזמני ומועד לפורענות, אם מתברר שאין מאחוריו עומק ועתודה, ולאמזון — בניגוד למה שרבים חושבים — יש נחיתות עצומה מול מתחרותיה בתחום של עומק ועתודה.

אמזון אמנם מגדילה מדי שנה מכירות ונתח שוק, אבל במחיר כבד. המכירות בצפון אמריקה גדלות — אבל הרווח נותר במקום, ושיעורו מהמחזור נשחק משמעותית. גם מחוץ לארה"ב המכירות גדלות, אבל במחיר של גידול משמעותי בהפסדים. אם נחבר את שני אזורי הפעילות, נגלה שמתוך הכנסות של 32 מיליארד דולר ברבעון הראשון של השנה, אמזון רשמה רווח תפעולי של 115 מיליון דולר בלבד — 0.4% מהמחזור. לשם השוואה, באותו רבעון וול מארט מכרה ב–117 מיליארד דולר ורשמה רווח תפעולי של 5.3 מיליארד — 4.5% מהמחזור. הצמיחה אולי נמצאת בצד אמזון, אבל העומק נמצא אצל וול מארט.

סניף של וול מארט בארה"ב
בלומברג

רשת הקמעונות הפכה את המכירות ברשת ליעד מרכזי שלה. היא קנתה חברות שמתמחות בכך, הגדילה דרמטית את היצע המוצרים, הורידה מחירים ועלויות משלוח, ומנצלת את יתרון הפרישה האדיר שלה להציע דיל אטרקטיבי ללקוחות. קנו אונליין, ואיספו את המוצר בחנות הסמוכה אליכם תמורת הנחה. האסטרטגיה הזאת פוגעת בנקודת החולשה של אמזון — עלויות השילוח הגבוהות.

המלחמה הזו גובה מאמזון מחיר. כך למשל, עד ינואר, רף הקנייה המינימלי למשלוח חינם באמזון למי שאינו מנוי לשירות הפריים, היה 49 דולר. מאז, בעקבות הקרב מול וול מארט, הוא ירד פעמיים — ל–35 דולר, ובאחרונה ל–25 דולר. מתן משלוח חינם למי שקונה בסכום מצחיק של 25 דולר זו עסקה הפסדית, וככל שמורידים את הרף, מספר העסקות ההפסדיות גדל והולך. לא פלא ששיעורי הרווח של אמזון נשחקים. המלחמה מול ענקים כמו וול מארט מתחילה לגבות מחיר.

גובה כסף מהלקוחות לפני שמשלמת לספקים

מכאן לחזית השניה — אמזון ווב סרוויסס (AWS), מגזר מחשוב הענן, שמניב לאמזון רווחים, שכן הקמעונות מייצרת מחזור גבוה, אבל כמעט ללא רווח. גם פה יש גורילה כמתחרה מרכזית — מיקרוסופט מאז הרבעון השלישי של 2016, צמיחת ההכנסות של אמזון נעצרה, ושיעור הרווח מתחיל לרדת. זה סימן לתחרות הולכת ומתגברת, שמאלצת את המתחרות להוריד מחירים.

לא קשה לעקוב אחרי המחירים בענף הזה. השחקניות בענף מודיעות באופן קבוע על הורדות מחירים יזומות. על גודל העומק והעתודה שיש למיקרוסופט מול אמזון לא צריך להכביר מלים. למיקרוסופט יש יתרון עצום בנושא הזה — כמות מזומן עצומה בקופה ותזרימי מזומן עצומים שמגיעים מיתר פעילויותיה.

יתרה מכך, מיקרוסופט נבנתה לאורך שנים מחיסול מתחרים — לאו דווקא בזכות חדשנות או יוזמה — תוך הישענות על העומק שלה. יהיה ביקוש רב לקבוצת תמיכה לחברות שנפגעו מעומק כיסה של מיקרוסופט לאורך השנים. אמזון עלולה למצוא את עצמה מצטרפת אליהן.

קיימת תפישה לא נכונה לגבי היכולת הפיננסית של אמזון בזכות הדיווחים שלה על תזרימי המזומן הגבוהים שהיא מייצרת מפעילות. זו טעות נפוצה, שנופלים בה לא מעט פרשנים ומשקיעים. התזרים הגבוה שאמזון מייצרת מפעילות נובע מהצמיחה של החברה במכירות ומהעובדה שהיא גובה כסף מהלקוחות לפני שהיא משלמת לספקים. השיטה אמנם מייצרת תזרים גבוה, אבל המזומן שנצבר אינו שלה — הוא של הספקים שלה.

בין 2013 ל–2016 אמזון הגדילה את הרכוש השוטף שלה, ובתוכו המזומן, כתוצאה מהגידול בנפח הפעילות, אבל לא צברה הון חוזר — אלא להפך: הוא ירד מ–3.1 מיליארד דולר ל–2 מיליארד דולר, שכן ההתחיבויות לספקים גדלו בקצב מהיר. היא פשוט מקבלת אשראי לזמן קצר מהספקים, וזה ממש לא צבירת מזומן, אף שזה נרשם בדו"ח תזרים המזומן כתזרים מפעילות.

במקביל, החוב לזמן ארוך, שמורכב מחוב פיננסי והתחייבויות בגין קבלת ציוד בליסינג, גדלו בכ–5 מיליארד דולר. כמו כן, הרווח התפעולי השנתי של אמזון הוא 4 מיליארד דולר — וצפוי לרדת השנה. כך לא נראה מאזן של חברה שיש לה עומק פיננסי או עתודות.

התחזיות שאותן סיפקה אמזון לרבעון הראשון של 2017 מעידות על כך. הרווח התפעולי ברבעון השני ב–2016 היה 1.3 מיליארד דולר. התחזית שניתנה על ידי ההנהלה באחרונה היא 750 מיליון דולר — ירידה של עשרות אחוזים.

עם זאת, מתברר שהמשקיעים מוכנים לשלם כמעט כל מחיר על מניית אמזון, מתוך תפישה שהיא הולכת לכבוש את העולם תוך גילוי של אותה יוזמה והתקפיות שהביאו אותה לאן שהביאו. היא נתפשת, בצדק או שלא בצדק, כמנצחת הגדולה של הקרב העסקי, ולכן המשקיעים פשוט לא מייחסים חשיבות למחיר המניה. מבחינתם, שווה לשלם כל מחיר על מי שצפוי לכבוש את העולם. לכן, מי שטוען, כמוני, שמחיר המניה אסטרונומי, נתקל בתגובה "שיטת התמחור הקלאסית אינה רלוונטית לחברה כמו אמזון". מכיוון שיש רבים שמאמינים בכך, מחיר המניה ממשיל לעלות תוך התעלמות מיחסי התמחור.

אלא שברבעונים האחרונים יש סימנים לכך שמסע הכיבוש של אמזון, שאמנם פוגע קשות במתחרותיה, אבל מקיז את משאביה, מתחיל להיעצר ייתכן שהחברה מתקרבת לרגע הסטלינגראד שלה, תוך מלחמה מול שני יריבים קשים בעלי עומק גדול, בשתי חזיתות.

ואם זה באמת מה שקורה, הרי שלא כדאי להיות בסביבתה. משקיעי אמזון יכולים להתעלם מהתמחור כל עוד היא נראית בתנופה אדירה, שמצדיקה לשיטתם כל מחיר. אבל ברגע שבו יסתבר שהתנופה נעצרת — התמחור ייהפך לחזות הכל.

הכותב הוא יועץ כלכלי עצמאי. אין לראות בכתוב המלצה לפעולה כלשהי בניירות ערך. לכותב עשויה להיות פוזיציה בניירות הערך המוזכרים בכתבה



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר הארץ

סדר את התגובות

עוד פוסטים מזירת הניתוחים

כתבות שאולי פיספסתם