האם הפד מאבד את הדרך?

נראה כי ההגיון הכלכלי העומד מאחורי הפחתת הריבית הנוכחית אינו תואם את דפוס ההתנהגות המוכר של הפד ■ הפד נוהג לומר כי התהליך לקביעת הריבית בשנים האחרונות הוא Data Dependent והנתונים הכלכליים בארה"ב בחודשים האחרונים היו ברובם חזקים מאוד

ברק גרשוני
יו"ר הבנק הפדרלי, ג'רום פאואל
יו"ר הבנק הפדרלי, ג'רום פאואלצילום: Yuri Gripas/רויטרס

הכרזת הפד על הפחתת ריבית היסטורית ראשונה אחרי 10 שנים היתה צפויה, אלא שהסיבות להפחתה, נחיצות ההפחתה למשק האמריקאי והתרומה של הפחתת הריבית הזו ל-Main Street מוטלת בספק.

נראה כי ההגיון הכלכלי העומד מאחורי הפחתת הריבית הנוכחית אינו תואם את דפוס ההתנהגות המוכר של הפד. הפד האמריקאי מקבל החלטות בהתאם למנדט של הפד - אינפלציה בסביבת 2% ותעסוקה מלאה, ובהתבסס על המידע העולה מהכלכלה האמריקאית. סיבות כלכליות חיצוניות לרוב אינן על הפרק. נראה שהפעם התשרבבו להחלטה שיקולים שקשורים מעבר לים.   

הפד נוהג לומר כי התהליך לקביעת הריבית בשנים האחרונות הוא Data Dependent (תלוי נתונים) באופן אדוק. ובכן, הנתונים הכלכליים בארה"ב שנערמו על השולחן בחודשים האחרונים היו ברובם חזקים מאוד - המשך צמיחה גבוהה; עליית שכר בריאה שאינה מתורגמת לאינפלציה; תעסוקה מאד חזקה, מעבר למה שניתן לצפות בשלב כזה של המחזור הכלכלי; צריכה פרטית די חזקה, גם אם נחלשת במספר מקומות; ובסה"כ תמונה כלכלית שאומרת - תשאר במקום. לא להעלות ולא להוריד ריבית. בוודאי שישנם סיכונים מכל עבר, כמו תמיד, אך הפד בוחן את הסיכונים באופן תדיר וכמו שאמר פאוול במסיבת העיתונאים, אין כרגע אף סקטור שנמצא בסיכון גבוה באופן חריג. עובדה שמחזקת את הסיבה לא לשנות את הריבית, אם ההחלטה הינה Data Dependent.

אז מה קרה כאן?

ראינו אתמול (ד') אחד משניים - או שינוי מדיניות ואופן התנהלות באופן קבלת החלטות הפד או השפעה של לחץ פוליטי ולחץ של "השוק", של וול סטריט, לראות ריבית נמוכה יותר.

שינוי המדיניות מתייחס לעובדה שיו"ר הפד מציין בדבריו "סיכונים שעלולים להתרחש", "חשש מהתמתנות הצמיחה העולמית" ו"מתחים בסחר העולמי", כשיקולים בהחלטת הריבית. "חשש מהתמתנות בצמיחה עולמית"?, נו באמת, הפד תמיד אמור לחשוש לצמיחה המקומית ולצמיחה העולמית אבל להתייחס לנתונים שיש בידו ופחות להערכות לגבי נתונים שעדיין אינם קיימים, במיוחד כשמדובר בנתונים אודות כלכלות זרות.

האפשרות השניה היא שהפד נכנע ללחץ של הבית הלבן ושל וול סטריט, חרף הכחשה של פאוול: "אנו לא מנהלים מדיניות מוניטרית ממקום של להוכיח את עצמאות הפד". רוצה לומר, לא העלינו את הריבית בדצמבר כי טראמפ צייץ את עצמו לדעת נגדנו, ולא הפחתנו עכשיו ריבית כי טראמפ צייץ את עצמו לדעת ודרש הפחתת ריבית. עשינו את זה כי זה נכון כלכלית. נכון כלכלית? לא כל כך אם מסתכלים על הנתונים האחרונים, זה פחות Data Dependent.

האפשרות השלישית היא כניעה ללחץ של וול סטריט והעיתונות הכלכלית אשר מזה חודשים מפמפמת שהעלאת הריבית בדצמבר לא היתה נחוצה והפד חיפש נקודת זמן להחזיר את הגלגל אחורה, והנה הרגע הגיע - לא מהר מדי כדי לא לשדר שנכנעים ללחץ, חלילה, אבל באופן ממותן ושקול לכאורה. בינואר הפד שינה את הטון מעליות ריבית ל"המתנה סבלנית", הוא בילה ב"המתנה סבלנית" עוד מספר חודשים ומלחמת הסחר בין סין לארה"ב באה בזמן כדי לשנות את המדיניות למעט יותר מרחיבה.

למי זה טוב ולמה זה עלול להיות רע?

בשיעורי כלכלה מלמדים ש"הפחתת ריבית מוזילה את ההלוואות וממריצה את ההשקעות במשק". הרשו לי לדייק את המשפט הזה, "אם אתה עשיר מאוד ונמנה על ה-1% העליון, או אם אתה מדינה בגרעון עצום ויחס חוב תוצר של 100%++ וממשיך לעלות, הפחתת הריבית מוזילה לך את ההלווואות ומיטיבה איתך מאוד. לגבי שאר האוכלוסיה, פחות.

התיאוריה של חלחול הצמיחה מלמעלה למטה לא עובדת. עצוב היה לשמוע אתמול את פאוול אומר שהוא שומע מאנשים וקורא בסקרי תעסוקה שאנשים ב-Main Street סופסוף מרגישים את הצמיחה מחלחלת. מדכדך לחשוב שעבר עשור מאז המשבר ורק כעת הצמיחה מחלחלת לחלק משכבות הביניים והשכבות החלשות. ומי הרוויח בעשור האחרון? בעלי ההון, בעלי הנדל"ן ובעלי נגישות לאשראי זול.

ה-Main Street לא כל כך פוגש את וול סטריט, ועל זה פאוול בעצמו הסכים בעקיפין באופן מפתיע בתגובה לשאלה של מייקל מקבי מבלומברג. מקבי ציין את העובדה ש"עלות ההון" בארה"ב נמוכה ויורדת כפי שעולה ממספר אינדיקטורים, והפחתה של 0.25% לא באמת נחוצה לכלכלת ארה"ב. פאוול, בכנות מרשימה, נאלץ להסכים שהפחתת הריבית לא תתרום בהיבט הזה, אבל... ומשם הפליג בתשובה למחוזות רחוקים - להחלשות הייצור באירופה ולהחלשות הסחר העולמי שעלולים בהמשך הדרך להשפיע על הכלכלה האמריקאית ואז נזכר לומר שהפחתת הריבית כן מחלחלת לכלכלה, באמצעות מספר ערוצים אחרים ושזו פשוט "עובדה", גם אם לא פירט איך ולמה. פאוול ציין אמש מספר פעמים שמצב הכלכלה האמריקאית טוב ולכן הפחתת הריבית הזו היא רק כדי לתחזק מעט את המשך הצעידה על הנתיב החיובי של הכלכלה. הוא חזר במספר הזדמנויות על כך שהפחתת הריבית הנוכחית אינה חלק מתהליך הפחתות ארוך, אלא יותר עניין נקודתי.

וזהו חידוש נוסף שקיבלנו אמש מצד הפד. הפחתות הריבית בעשורים האחרונים היו תהליך שנמשך מספר רב של פעמים. אולי הפד רוצה לחשוב שהפעם זה יהיה אחרת.

למה זה רע?

הפד התנה במו ידיו אמש על תהליך קבלת ההחלטות שלו ובכך יש משום פגיעה באמינותו או בהבנת השווקים את התנהלותו. וגרוע מכך, הפד החזיר עצמו צעד אחד אחורה, אל עבר ריבית אפסית. הלקח שהולך ונלמד בעולם הוא שהגלישה חזרה אל ריבית אפסית היא מערבולת שהיציאה ממנה מסובכת. קל להשאב פנימה אך קשה לצאת.  

הפד הצליח בשנים האחרונות לצאת מהמלכודת בעמל רב, להעלות ריבית ולצמצם מאזן ועשה זאת בדרך מופלאה וראויה להערכה. כעת הוא עלול להתחיל סיבוב פרסה, כשהוא יודע היטב מה קורה ביפן, שלכודה כבר יותר משני עשורים בספירלת חוב אינסופית וריבית שלילית, הוא רואה לאן גולשת אירופה ואיך שזה נראה יותר ויותר רע שם והוא בוודאי לא רוצה שבארה"ב זה יהיה המקרה.

הפחתת ריבית בארה"ב היא בעלת פוטנציאל ממשי להתפתח לרעה חולה - היא תגביר את התאבון להמשיך ולהתמנף בוול סטריט, היא תגביר את התאבון להמשיך להתממן בגרעונות עתק שהולכים וצומחים בניגוד למחזור הכלכלי הנוכחי, היא תעודד עוד ועוד נטילת חובות בעולם מלא חובות ממילא וגרוע מכל, היא תמשיך לפעור את הפער באי שוויון באופן שיטיל נטל כבד מאוד על הכלכלה בעוד עשור ושניים ויהווה מכשול לצמיחה.

הפחתת הריבית ההיסטורית אמש הטילה צל על האופן שבו פועל ומתנהל הפד. ומחשבה אחת מהדהת בראש: כשהפד מרגיש מחויב להפחית ריבית מסיבות מעורפלות בתקופה של צמיחה כלכלית ושגשוג, אין לשוק סיבה למסיבה.

ברק גרשוני | |ברק גרשוני

מנכ"ל ובעלים של גביש פיננסים, יועץ חיצוני לקרנות "הראל גביש" ומנהל פעילות השקעות אלטרנטיביות. היה מנכ"ל אלומות קרנות נאמנות בין השנים 2018-2010, חברת קרנות נאמנות קטנה ששווי נכסיה המנוהלים צמח במהלך תקופת כהונתו יותר מפי 25.

בעל תואר שני בכלכלה מהטכניון ומאוניברסיטת חיפה, מתמחה בניתוח תהליכים מקרו כלכליים, חיזוי התנהגות עקומי תשואה והקצאת השקעות בהתאם לתהליכים אלו.

חובב ספורט וטיולים, מטייל על שביל ישראל ואבא גאה לשתי בנות מקסימות.

תגובות

הזינו שם שיוצג באתר
משלוח תגובה מהווה הסכמה לתנאי השימוש של אתר TheMarker