"מי יחיה ומי ימות": אלה המניות שייפלו ראשונות כשיגיעו הימים הנוראים - ברק גרשוני - הבלוג של ברק גרשוני - TheMarker
תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

"מי יחיה ומי ימות": אלה המניות שייפלו ראשונות כשיגיעו הימים הנוראים

אל תטרחו לנחש בעקבות מה הגיע ה-Sell Off של שישי, כל התשובות נכונות בדיוק באותה מידה שאף תשובה לא נכונה. הרצון של השחקנים בשוק לממש ולברוח בתקופות שבהן הכל נראה "על הקצה" הוא מובן ומוכר. אבל אילו אפיקי השקעות יחטפו ראשונים במקרה של מפולת?

14תגובות

המכירה הכללית של יום שישי בשוק האמריקאי הושפעה משלושה אירועים שונים: ההודעה האנמית של מריו דראגי ביום חמישי וההכרה שאין צורך בעוד הרחבה מוניטרית באירופה אלא במהלכים פיסקליים; ההתבטאות של גונדלאך ("מלך האג"ח החדש" אחרי ביל גרוס) בדבר העלאת ריבית בספטמבר דווקא - כשההסתברות שהשוק מעניק לכך היא מתחת ל-50% - כדי ליצר הפתעה, ונתון ISM חלש.

אבל אל תטרחו לנחש בעקבות מה הגיע ה-Sell Off של שישי, כל התשובות נכונות בדיוק באותה מידה שאף תשובה לא נכונה. הרצון של השחקנים בשוק לממש ולברוח בתקופות שבהן הכל נראה "על הקצה" הוא מובן ומוכר. העניין הוא שאם כבר בימים נוראים עסקינן אז צריך לעשות דחוף את החשבון "מי יחיה ומי ימות , מי בקיצו ומי לא בקיצו" גם בעניין אפיקי ההשקעות, אם לשאול את הדוגמא "הנוראית" לעולמנו הגשמי.

כל מה שצריך לדעת על קריירה בהייטק
כנסו למתחם

ובכן, נראה לי כי יש פספוס מסוים לגבי הבנת תפקודו בעת משבר של כל אפיק השקעה - אג"ח ממשלתיות, אג"ח קונצרניות והאפיק המנייתי.

לפני כן אקדים ואומר כי העלאת הריבית בארה"ב כשלעצמה אינה הפתעה כלל. כולם מצפים לכך, ולכל היותר מתווכחים על העיתוי. ספטמבר, נובמבר, דצמבר - עד כמה זה כבר משנה באמת? על קצב העלאות הריבית מתווכחים פחות - פעם אחת השנה ואולי פעמיים בשנה הבאה, תלוי בהתפתחויות. להערכתי, תיקון אמיתי ומשמעותי בשוק המניות חייב להתקיים ממילא מתישהו בעתיד, ללא תלות בהעלאת הריבית ב-0.25-0.5% ואפילו לא בנקודת אחוז שלמה.

למה? כי השווקים חיים תחת מדיניות קיצונית של "כסף חינם" כבר כמעט עשור והעיוותים שנוצרו בעולם ברורים - מחירי דיור מנופחים, מחירי מניות מנופחים, מחירי אג"ח מנופחים וצמיחה חדה בהכנסות של המאיון העליון – היחיד שבאמת נגיש ל"כסף חינם". הביטוי של זה נראה בעלייה באי שוויון. ובעוד שחלק מהעיוותים יתוקנו במהלך של שנים, הרי ששוק המניות יודע לתקן את עצמו במהירות עצומה ברגע שנקרה בדרכו הטריגר הנכון.

אז בהנחה שהעלאת הריבית מהווה רק טריגר לשווקים להתממש, נבחן את סדר הדברים אם וכאשר נחווה מימוש קיצוני בשווקים (להערכתי לא באפיזודה הנוכחית):

מניות – הראשונות לחטוף. עמיתיי ואני בשוק מנסים לשכנע (ולהשתכנע) שיש מניות יותר "דפנסיביות" וסקטורים יותר בריאים, אך בימים של נזילות עצומה המחפשת אחר מציאות "זולות", מניות וסקטורים שהוכחו בעבר כדפנסיביים זוכים לפרמיה גבוהה על עצם היותם "דפנסיביים" בעבר - וכך מתבטל יתרונם ההיסטורי. כך למשל סקטור התשתיות ידוע כ"דפנסיבי" ומחלק "דיבידנדים", אך ספק אם הוא עדיין כה דפנסיבי.

החיפוש אחר סקטורים דפנסיביים ומניות בעלות הכנסה שוטפת בדמות תשלומי דיבידנד קבועים דחפו את משקיעי המניות אליהם והביאו לכך שאותן מניות וסקטורים אינם אטרקטיביים ו/או דפנסיביים כפי שהיו. לכן, אם וכאשר יגיע מימוש אמיתי ומשמעותי, פחות ישנה באיזה סוג מניות תימצא. דבר אחד בטוח - בהתחלה המניות היותר סחירות שמשתייכות למדדים מרכזיים יחטפו. ככה זה בחיים, כשחייבים למכור – מוכרים את מה שאפשר ולא את מה שרוצים.

אג"ח קונצרניות – לכאורה, השניות בתור לחטוף. כאן התמונה כבר יותר מסובכת. בעוד שבימים הראשונים למימושים בטוח שהנפגעות הראשונות יהיו איגרות החוב הנזילות והסחירות יותר (בישראל – תל בונד 20 ותל בונד שקלי ובארה"ב תעודות הסל הגדולות LQD ו-HYG), הרי שכאן ממש לא בטוח שנראה מכירה כללית לאורך זמן.

חברות רבות (בוודאי בישראל) ניצלו היטב את שוק האג"ח הרעב לסחורה ולתשואה וגייסו מספיק כסף כדי לצלוח את השנתיים-שלוש הקרובות מבלי להזדקק למחזור החוב בשוק. לכן, בעוד שיכול להיות סנטימנט שלילי באותן איגרות חוב, זה לא יהיה מסיבות עסקיות של החברה, אלא מסיבות מסחריות של השוק הקונצרני בכללו. במקרה כזה, אורך המשבר ואופי הפעילות של החברה יקבעו האם החוב יוחזר, אך בטווח הקצר אותן חברות תהיינה מוגנות יחסית. לכן, בעת משבר, נראה באפיק הקונצרני רק פאניקה חלקית, ושוק שיחליט תוך ימים ספורים מי לכאן ומי לכאן.  

אג"ח ממשלתיות – יחטפו, אבל יהיו האחרונות להפסיד. הניתוח הבסיסי אומר שאם באירוע של העלאת ריבית עסקינן הרי שגורלן של האג"ח הממשלתיות נחרץ לכף חובה והמשקיעים בהן יחטפו בהתחלה, כי הן האפיק הפיננסי הנזיל ביותר, ולכן קל יותר לממש אותן. עליית הריבית תביא להפסדי הון הולכים וגדלים ככל שהאיגרת המוחזקת בעלת מועד פדיון רחוק יותר (משך חיים ממוצע ארוך). ובכן, בעוד שזו האינטואיציה, הרי שהדברים רחוקים מלהיות כה פשוטים. בסופו של דבר האג"ח הממשלתיות הן הבטוחות יותר מבין האפיקים וזה משחק לטובתן במקרה של משבר אמיתי. איך יגיבו האג"ח הממשלתיות תלוי בתלילות העקום, תלוי בציפיות האינפלציה, תלוי בקצב העלאת הריבית ותלוי במידת הפאניקה.

לגבי תלילות העקום - עקום תשואה תלול מעניק פיצוי תשואה משמעותי יותר (יחסית, הכל יחסי בחיים) ככל שרכשת איגרת חוב ארוכה יותר. עקום התשואה הישראלי תלול בחלקים שונים שלו ויש נקודות על העקום שגם בתרחיש של העלאת ריבית לא מבוטלת של 1% בשנה וחצי הקרובות, עדיין המשקיעים בו ירוויחו משמעותית יותר מאשר בהשקעה במזומן.

לגבי ציפיות האינפלציה - בארה"ב יש ציפייה שהאינפלציה תגיע ליעד של הבנק המרכזי בשנה הקרובה, בין אם מסיבות טכניות ובין אם מעלייה בביקושים. אולם לא נראה שאף אחד מהשחקנים חושב כי האינפלציה צפויה להרים ראש באופן משמעותי ולהתגלגל לכדי "התפרצות אינפלציונית" - וזה עניין חשוב. העולם חווה לחצים "דפלציוניים", היינו של ירידות מחירים, ואפילו ארה"ב הנהנית מעצמאית כלכלית תיאלץ לספוג את ההשלכות של הדפלציה העולמית, ולפיכך עליות המחירים בה (ככל שיהיו) הן מוגבלות. בישראל הקונצנזוס של הציפיות נמצא מתחת ל-1% שנה קדימה, כלומר מתחת לרף התחתון של יעד האינפלציה של בנק ישראל. לפיכך, הלחץ להעלאת ריבית בארץ רחוק משמעותית מזה הקיים בארה"ב. לכן, ככל שמדובר בציפיות האינפלציה, הרי שאין סיבה להעלאת הריבית באופן משמעותי, מעבר לצורך לסגת ממדיניות מוניטרית מרחיבה קיצונית אל עבר מחוזות סבירים.

לגבי קצב העלאת הריבית – ובכן החיים והמוות ביד העיתוי. ככל שתימשך סאגת העלאות הריבית על פני יותר שנים ההסתברות לזעזועים בגין העלאת הריבית תפחת משמעותית. בהנחה שהציפיות כבר מגולמות בשוק, הרי שקצב העלאת ריבית איטי בישראל ייטיב דווקא עם מחזיקי האג"ח הממשלתיות במח"מ בינוני בעיקר (סביבת מח"מ 4-6 שנים), אשר יניב תשואה עודפת משמעותית מעל המזומנים שאינם נושאים תשואה כלל וחשופים לשחיקה מעליית מחירים ומעמלות.

לגבי גודל הפאניקה - ככל שהירידות בשווקים יהיו קיצוניות יותר הרי שהאג"ח הממשלתיות ישמשו בתפקידן המסורתי והמוצדק - חוף מבטחים. בתרחיש קצה כזה הרי שהאג"ח הממשלתיות דווקא ירוויחו, חרף התשואות הנמוכות ועליית התשואות בחלק הקצר של העקום (נחווה תופעה שקרויה "השתטחות העקום" – קרי התשואה לטווח קצר תשתווה לתשואה לטווח ארוך). חוף המבטחים הממשלתי כבר אינו כשהיה, אך הוא עודנו חוף מבטחים.

בשיח שבין בחירה בין ישיבה על הר מזומנים לבין אחזקת אג"ח ממשלתי בינוני, גם נוכח עתות מצוקה, אני בוחר באחרון.

 

 

 

 



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

עוד פוסטים מזירת הניתוחים

משה כחלון, שר האוצר

כחלון הוא הדמות הקומית בסיטקום - אבל הוא גם המרוויח הגדול מהסיבוב האחרון בעזה

מחירי הדיור לא ירדו בקדנציה של כחלון כשר אוצר, להפך - הם עלו. תוכנית מחיר למשתכן התגלתה ככישלון קולוסאלי, וכחלון סירב לנקוט במהלכים שעשויים באמת להועיל. אז למה שיצביעו לו שוב? לרועי שוורץ תיכון הפתרונים

כתבות שאולי פיספסתם

*#