שנה מסוכנת במיוחד בשוק ההון מסתיימת בהצלחה - מה הלאה? - ברק גרשוני - הבלוג של ברק גרשוני - TheMarker

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

שנה מסוכנת במיוחד בשוק ההון מסתיימת בהצלחה - מה הלאה?

2017 תירשם כשנה שבה תנודתיות האג"ח הקונצרני היתה נמוכה מזו של האג"ח הממשלתי, ושוק המניות העולמי המשיך לרוץ ■ כשאלו הם תנאי הפתיחה ל-2018 כדאי להימנע מניסיונות ניבוי לגבי עיתוי היציאה משוק המניות, ובמקום זאת לאמץ כללי החלטה איך ומתי לצאת מהשוק ברגע שמתחיל המימוש

3תגובות
ארה"ב בורסה וול סטריט
Richard Drew/אי־פי

"2018 היתה שנת השקעות מוצלחת במיוחד" - אם אי שם בדצמבר 2018 נראה את העיתונים הכלכליים מתהדרים בכותרת הזו, הרי שהשנים שיבואו לאחר מכן צפויות להיות שנים לא פשוטות. בסופו של יום, או שיופיע חמורו של משיח, או שנגלה שזה סתם חמור ואנחנו התעקשנו שאחריו יגיע משיח וגילינו שזה רק עוד רובוט של אמזון שמחליף עובד אמיתי, או אפליקציה שגוגל רכשה ומשכנעת אותנו שזהו משיח בן דוד.

ובנימה יותר רצינית, 2017 שמסתיימת כעת תירשם בישראל כשנה מוצלחת במיוחד - ובאותה נשימה אבחר להכתיר אותה כשנה מסוכנת במיוחד. מדוע מסוכנת? כי היא תירשם כשנה שבה תנודתיות האג"ח הקונצרני היתה נמוכה מזו של האג"ח הממשלתי, חרף העובדה שהוא מסוכן הרבה יותר מהאג"ח הממשלתי, ובמחירים הנוכחיים הוא מסוכן אף יותר. זו השנה שבה שוק המניות העולמי ממשיך מזה השנה התשיעית (!) ברציפות ליהנות מתירוץ האין אלטרנטיבות והריבית אפסית - תירוץ שנראה כרגע נצחי (והוא לא!).

זו השנה שמניות "ערך" נראות חסרות ערך ואילו מניות ה"מומנטום" והמכשירים הפסיביים בשיאם - ובעיקר זו השנה שבה משקיעים "דוביים" רבים מתחילים להסתכל סביב ולומר "אולי הכל לא כל כך נורא ומסוכן? אולי 20 אלף דולר זו נקודת כניסה נהדרת לביטקוין? אולי מכפיל 200 זה מכפיל עתידי מוצדק לאמזון? אולי S&P 500 במכפיל שילר של 32 (שני בגובהו רק לימים העליזים של בועת הדוט.קום, בה ביקר מכפיל שילר לרגע ב-44) הוא מכפיל הוגן? ואולי יש עוד הרבה לאן לעלות?"

כשהשאלות האלו עולות במוחם של הספקנים זה אומר שהאוויר נהיה דליל. ובעוד אני האחרון שיהרוס לכם, הקוראים, את החגיגה, אנסה לעשות קצת סדר בתוך התרוממות הרוח המופלאה הזו. לא לקלקל, רק קצת לסדר.

מבט אל שוק האג"ח בשנים הקרובות

שוקי האג"ח , בניגוד לשוקי המניות, הם שווקים יותר "מתמטיים". חוב הוא עניין סגור במהות שלו. אם הלווית לי 100 שקל ל-4 שנים בריבית של 5% לשנה, אז 5% לשנה זה מה שתקבל. גם אם תחשבו את זה בריבית דריבית ייצא שתקבלו בסוף 21.55 שקל. זהו, זה מה שיש.

הדבר היחיד ששוק החוב הסחיר יכול לשנות הוא את עיתוי ההחזר. להחליט אם תקבל את ה-21.55 שקל (שתקבל בכל מקרה) בקצב מהיר יותר בהתחלה ולאט יותר בסוף, או בקצב קבוע מדי שנה כמו הלוואה בבנק.

2017 היא דוגמה נפלאה לשנה שבה שוק החוב הקונצרני החליט להחזיר "הרבה ומהר" למשקיעים בו, מה שאומר בהכרח (!) שבשנים הקרובות שוק החוב יחזיר לנו את יתרת החוב שנשאר "מעט ולאט". אם להשתמש בדוגמה שמעל, הרי ששוק החוב החזיר לנו תוך שנה משהו כמו 15% מתוך 21.55%, ובשלוש השנים שנותרו הוא יחזיר לנו את מה שנותר, שזה מעט מאד.

השנים הקרובות, 2020-2018, צפויות להיות שנים קשות מאוד למלווים בשוק החוב (וחגיגה ללווים, מגייסי החוב). התשואות תהיינה דלות הרבה יותר מהממוצע לו התרגלנו בשנים האחרונות. אם לא יהיו הפסדים ניכרים באחת השנים, שיעלו חזרה את התשואות, הרי שאנו נכנסים לעידן של דשדוש בשוק החוב סביב תשואה של 1%-1.5% לשנה בשוק החוב הקונצרני - תשואה כה נמוכה שספק גדול אם תהיה מסוגלת לפצות על סיכוני המנפיק הגלומים בשוק הקונצרני.

בד בבד עם העובדה שנשאר מעט מאוד להרוויח בשוק החוב ישנו תהליך של עלייה בביקוש לחוב, על רקע צמיחת קרנות הפנסיה והאפיקים הסולידיים בקרנות הנאמנות. לכן, יש יותר ויותר מתמודדים על "השאריות" של התשואה שנותר להרוויח בשנים הקרובות, וכך התהליך של נטילת סיכונים רק יחמיר ויהפוך אלים יותר.

אבסורד בהתגלמותו

זרימת הכספים העקבית והכמעט קשיחה לחוב קונצרני אחראית ככל הנראה לעוד תופעה - סטיות התקן של האג"ח הקונצרני ירדו מאוד, עד כדי כך שהן נמוכות לעתים מאלו של האג"ח הממשלתי.

זהו חזיון תעתועים. סטיית התקן היא האומדן הרשמי ל"סיכון" של ניירות ערך ברוב מערכות הדירוג ובחינת הביצועים בעולם ההשקעות המקומי. כשזה המצב, יוצא לכאורה שהסיכון הגלום באג"ח קונצרני נמוך מזה של אג"ח ממשלת ישראל. החוב הקונצרני טומן בחובו סיכון מנפיק, ולפיכך מסוכן יותר בהגדרה מחוב של המדינה, בוודאי שבאותו המח"מ ובאותה הצמדה. כשהמדידה של הסיכון מראה אחרת - צריך לחשוב על איך להחליף את המדידה ולא את המדינה.

במצב המעוות היום, מנהל השקעות המעוניין ליצור יחס תשואה מול סיכון (מדד שארפ) טוב יותר, צריך לקנות יותר חוב קונצרני מאשר חוב ממשלתי. אבסורד בהתגלמותו. תופעה זו היא אפקט נוסף של נהירה אל עבר נכסי סיכון בחיפוש נואש אחר תשואה. רק בעוד ב-2017 נמצאה תשואה באג"ח, הרי שבשנים הקרובות, שוק האג"ח לא יוכל להיות כה נדיב. עניין של מספרים.

שוק המניות עשוי להמשיך בריצה הנוכחית עוד זמן רב

לעומת שוק האג"ח, שוק המניות עשוי להמשיך בריצה הנוכחית עוד זמן רב, אפילו שנים. בשוק המניות אין מספרים סופיים וכמעט כל מספר הוא אפשרי אם רק תתבלו את התמחור במעט "פרמיית חלום". סביר להניח שחלק ממניות החלום תממשנה את החלום - וחלק לא.

בהביטי אל שוק המניות, אני לא פונה לתקוות או לחלומות, ובוודאי לא מתכוון להתנגד ל"טרנד". אני בהחלט מנסה להבחין בתופעות שיוצרות את הטרנד בשוק המניות מתוך תקווה שהבנת התופעות תאפשר להבין מתי אנו מתכנסים לנקודות קיצון חריפות ובהתאם לבנות אסטרטגיית השקעות יעילה.

חלק מהתופעות הללו נראות בבירור ומתוארות בהרחבה בגליון התחזיות השנתי של אלומות ל-2018:

■ זרימת כספים מסיבית לשוק המניות, בעיקר למכשירים פסיביים עוקבי מדדי מניות.

■ הזרמת כספים מסיבית של הבנקים המרכזיים בעולם, שצפויה להחלש.

■ ריבית אפסית במרבית העולם - למעט הריבית בארה"ב שזוחלת בעקביות כלפי מעלה, ועוד הרבה למעלה אם להאמין להערכות הבנק המרכזי האמריקאי.

■ התחזקות של החזקים - מומנטום.

עודף כסף הוא הזרז המרכזי של שוק המניות בעולם, וככל שהשוק עולה יותר כך המשקיעים מדרבנים עצמם להיכנס אליו יותר בכוח. כך, נוצר מומנטום חזק ביותר של נטייה בלתי ניתנת לעצירה של מניות. אם בוחנים את השיפור ברווחיות החברות, הרי שלא נראה סיבה לתמחורים הגבוהים בשוק.

אך זהו שוק של היעדר אלטרנטיבות, זרימת כסף פסיבי "טיפש" ובנקים מרכזיים שקונים מניות. כשאלו הם תנאי הפתיחה ל-2018 אני ממליץ להימנע מניסיונות ניבוי לגבי עיתוי היציאה משוק המניות, ובמקום זאת לאמץ כללי החלטה איך ומתי לצאת מהשוק ברגע שכבר מתחיל להתרחש מימוש - כל אחד לפי טעמו ולפי מידת שנאת הסיכון שלו. כרגע המומנטום בשוקי המניות כל כך חזק שיהיה לא נבון לרדת מהעגלה ולהמתין בצדי הדרך.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

עוד פוסטים מזירת הניתוחים

בנין בנק ישראל

מי יחליף את פלוג? תלוי איזו מדינה אנחנו רוצים להיות

בדמוקרטיות המערביות שאנחנו שואפים להידמות להן נשמרת בקפדנות ההפרדה בין החלק הפיסקאלי, שעליו מופקד משרד האוצר, לבין החלק המוניטרי, שעליו מופקד הבנק המרכזי ■ חשוב שהדיון בזהות המחליף או המחליפה של פלוג יישאר ענייני - ולא יהפוך לוויכוח אישי ולמאבק כוחות

כתבות שאולי פיספסתם