מטבעותאורן זיו

השקל שובר שיא - ועלול לקלקל לבנק ישראל את התוכניות

המטבע הישראלי התחזק ב-1.8% מאז החלטת הריבית בשבוע שעבר - דווקא כשבבנק ישראל קיוו שהייסוף נעצר, ויאפשר העלאה של הריבית ■ שער החליפין הנומינלי האפקטיבי ירד אל מתחת ל-77 נקודות לראשונה זה 20 שנה לפחות

התחזקות השקל בשבוע החולף הביאה את ערכו לשיא. שער החליפין הנומינלי האפקטיבי, המשקלל את שערו של השקל מול 26 מטבעות, נקבע היום (ה') לראשונה מתחת ל-77 נקודות, ברמה של 76.865 נקודות. זוהי רמתו הנמוכה ביותר ברישומים של בנק ישראל, הנערכים מאז קיץ 1999.

שער זה משקף את ערכם המשוקלל של 26 מטבעות זרים, והחליף את "סל המטבעות" שהיה מחושב בעבר. הירידה בו מעידה על התחזקות השקל - בדומה לירידה בשער הדולר, למשל.

התחזקות השקל נרשמת חרף המאמצים הכבירים של בנק ישראל להחלישו, בין השאר באמצעות רכישות עשרות מיליארדי דולרים, שהתפיחו את יתרות המט"ח של ישראל בעשור האחרון. הרכישות נפסקו כמעט כליל בין פברואר לסוף אוגוסט, אבל ייתכן שיתחדשו עתה.

העלייה בערכו של השקל נרשמת דווקא לאחר שבנק ישראל רמז כי התחזקות אפשרית שלו צפויה לעכב את התוכניות להתחיל בהעלאה מדודה של של ריבית בנק ישראל, לאחר כשלוש שנים וחצי שבהן היא נותרה ללא שינוי, בשיעור של 0.1%. ביום רביעי בשבוע שעבר, עם פרסום החלטת הריבית התקופתית, חזרה הוועדה המוניטרית של בנק ישראל על הצהרתה הקושרת את העלאת הריבית העתידית ב"התבססות" של האינפלציה בתוך טווח היעד, 3%-1% בשנה. לצד זאת, הוועדה ציינה כי הסיכון העיקרי להתבססות האינפלציה בטווח היעד הוא "האפשרות לייסוף חד בשקל".

שער החליפין הנומינלי של השקל

מיד לאחר פרסום ההודעה על החלטת הריבית נרשם ייסוף כזה. שער הדולר, שטיפס במתינות בשעות שלפני פרסום ההודעה, צלל בתוך דקות. מאז המשיכה מגמת ההתחזקות של השקל, והשער היציג של ה דולר נקבע היום על 3.595 שקל, לעומת 3.643 שקל ביום רביעי בשבוע שעבר (לפני פרסום החלטת הריבית). שער ה יורו ירד מ-4.2526 שקל ל-4.1788 שקל.

הסיכון שאליו התייחסה הוועדה המוניטרית בהודעה על החלטת הריבית הוא שהתחזקות השקל תמתן את האינפלציה, דווקא לאחר שזו הראתה סימני התעוררות והתקרבה לרמה שאליה מנסה בנק ישראל לנווט אותה. במשך ארבע שנים, עד יוני האחרון, שהתה האינפלציה מתחת ליעד - שנקבע כאינפלציה של 3%-1% בשנה. ביוני היא נכנסה סוף-סוף לטווח היעד, כששיעור האינפלציה הגיע ל-1.3%, וביולי האינפלציה הואצה ל-1.4%. בנק ישראל הבהיר באחרונה כי ירצה לראות את "סביבת האינפלציה" שוהה בטווח היעד במשך כמה חודשים, ואף מתרחקת מהקצה התחתון שלו (1%) לכיוון המרכז שלו (2%), לפני שיעלה את הריבית. המונח "סביבת האינפלציה" מתייחס לא רק לאינפלציה בפועל (בהתבוננות לאחור), אלא גם לתחזיות האינפלציה ולציפיות לאינפלציה הנגזרות משוק האג"ח.

במחצית הראשונה של 2018, המגמה הבולטת היתה דווקא היחלשות של השקל, בעיקר נוכח התחזקות עולמית של הדולר. עם זאת, בזמן שחלף בין שתי החלטות הריבית האחרונות (9 ביולי עד 29 באוגוסט), השקל חזר להתחזק. שער החליפין הנומינלי האפקטיבי ירד ב-2.3% בתקופה זו. בבנק ישראל תלו את ההתפתחות הזאת בעיקר בהתפתחויות בערך המטבעות של כלכלות מתפתחות, ובפרט טורקיה, שערך המטבע שלה, הלירה, צלל בין שתי החלטות הריבית בכ-27%. עם זאת, לירידה בשער החליפין הנומינלי האפקטיבי תרמו גם הירידות ברובל לעומת השקל (בכ-8.5% בין שתי החלטות הריבית), וכך גם בגריבנה האוקראינית (שנחלשה בכ-7.3%), בריאל הברזילאי (שנחלש ב-6.3%) ואפילו בקרונה השוודית (כ-5%). גם מטבעות אקזוטיים פחות נחלשו לעומת השקל באותה תקופה: הדולר נחלש ב-0.6%, היורו ב-0.9%, הין ב-1.3%, הליש"ט ב-2.3%, והיואן ב-3.6%.

שער החליפין הנומינלי

בנק ישראל, ירושלים תומר אפלבאום

שער החליפין הנומינלי האפקטיבי הוא המדד המרכזי שאחריו עוקבים בבנק ישראל כדי לבחון את עוצמתו של השקל. משוקללים בו שער הדולר - המכבב ברוב הדיונים על מטבע החוץ - אבל גם שעריהם של 25 מטבעות נוספים, המשמשים את שותפות הסחר העיקריות של ישראל. בחישוב השער האפקטיבי מקבל כל מטבע משקל לפי הנתח שלו בסחר החוץ. משקלו של הדולר הוא 26.4% - וזהו ממוצע של משקלו ביצוא (32.1%) וביבוא (20.6%), כפי שעודכן לפני כמה שנים. היורו מקבל בחישוב משקל זהה כמעט לזה של הדולר, היואן הסיני מקבל משקל של 10.2%, הליש"ט 6%, הלירה הטורקית 4.6%, הין היפני 2.3%, וכן הלאה - עד המטבע האחרון שזכה להיכלל הרשימה, הקולון של קוסטה ריקה, שמשקלו 0.4%. השער נמדד בנקודות, וערכו ב-1 בינואר 2010 נקבע באופן שרירותי על 100 נקודות.

ניתוח שנערך בבנק ישראל מלמד כי ייתכן שחשיבותו של שער הדולר למשק הישראלי חורגת מהמשקל המוענק לו בחישוב שער החליפין הנומינלי האפקטיבי. לפי דו"ח בנק ישראל האחרון, "קיימות עדויות אמפיריות לכך שהדולר הופך למטבע הדומיננטי בהשפעה על היקפיו ומחיריו של הסחר העולמי בטווח הקצר-בינוני, ותופעה זו ניצבת ברקע לעלייתה של 'פרדיגמת המטבע השליט'... מרבית עסקות הסחר בעולם נקובות בדולרים, בין שהצדדים לסחר כוללים את ארה"ב ובין שלא". בבנק ישראל הוסיפו כי ייתכן שפרדיגמת המטבע השליט רלוונטית גם לישראל - שכ-71% מעסקות היבוא בה ב-2016-2014 נעשו בדולרים, לעומת רק כ-22% ביורו - כך שהשפעתו של שער הדולר על הסחר הישראלי רבה במידה משמעותית מזו של מטבעות אחרים, לרבות היורו.

מדד נוסף שאחריו עוקבים בבנק ישראל הוא שער החליפין הריאלי האפקטיבי - המחושב לפי אותם עקרונות, אבל משקלל גם את האינפלציה במדינות השונות שמטבעותיהן משתתפים בחישוב. שער החליפין הריאלי מעניק התבוננות מעמיקה יותר על תנאי הסחר: היצואנים בישראל חוששים מירידה של הכנסותיהם בשקלים, וירידה כזאת עלולה להיגרם לא רק בגלל ייסוף של השקל; גם דפלציה במדינות היעד של היצוא, כלומר ירידה במחירי המוצרים המיוצאים מישראל הנקובים במטבע זר, תביא לאותה תוצאה (בהיעדר שינוי בשאר התנאים). הייסוף של השקל בשנים האחרונות, כפי שהוא משתקף בשער החליפין הריאלי האפקטיבי, היה חריף פחות מהייסוף הנומינלי.