שבויים בקונספציה: כך נכשלו הפרופסרים לכלכלה ומינהל עסקים בחיזוי המשבר ותוצאותיו - גלובל ווולסטריט - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

שבויים בקונספציה: כך נכשלו הפרופסרים לכלכלה ומינהל עסקים בחיזוי המשבר ותוצאותיו

חמושים בתיאוריות ומודלים, הפרופסורים למינהל עסקים היו עיוורים לאפשרות של כישלון אדיר בכלכלת שוק ■ הכלכלן פול קרוגמן מנסה להבין איך נרדמו הכלכלנים בשמירה בחיזוי המשבר הפיננסי הגדול ביותר ב-80 השנה האחרונות ■ מה קרה לתחום הכלכלה, וכיצד ממשיכים הלאה

4תגובות

קשה להאמין בזאת כעת, אך רק לפני זמן לא רב נהגו הכלכלנים לברך את עצמם על הצלחת התחום שלהם. הצלחות אלה, כך האמינו, היו הן תיאורטיות והן מעשיות, והובילו לתור זהב במקצוע הכלכלה. במובן התיאורטי, הם חשבו שהצליחו לפתור את חילוקי הדעות הפנימיים ביניהם. כך, במאמר מ-2008 בשם "מצב המאקרו" (כלומר, מאקרו כלכלה, חקר "התמונה הגדולה", עניינים רחבים כמו מיתון), הצהיר אוליווייה בלנשרד מ-MIT, שמשמש כעת ככלכלן בכיר בקרן המטבע הבינלאומית, ש"מצב המאקרו טוב". לדבריו, קרבות יום האתמול תמו, והתרחשה "התכנסות רחבה של החזון". בעולם האמיתי, האמינו הכלכלנים שהכל תחת שליטתם: "הבעיה המרכזית של מניעת שפל נפתרה", הצהיר רוברט לוקאס מאוניברסיטת שיקאגו בנאומו בכנס האגודה הכלכלית האמריקאית. מעטים הכלכלנים שזיהו את בוא המשבר הנוכחי, אך כישלון החיזוי הזה הוא הדבר האחרון שצריך להטריד את הענף. חשוב ממנו הוא העיוורון של אנשי המקצוע לעצם האפשרות של כישלון אדיר בכלכלת שוק. בשנות הזהב, החלו הכלכלנים הפיננסים להאמין שהשווקים יציבים מטבעם - ובהתאם, שהמניות ושאר הנכסים תמיד מתומחרים כיאות.

דבר במודלים הנפוצים לא העלה אפילו את האפשרות לקריסה כמו זאת שהתרחשה בשנה שעברה. למעשה, המאקרו כלכלנים היו חלוקים בדעותיהם - אך סלע המחלוקת היה בין אלה שהתעקשו שכלכלות השוק החופשי אינן יכולות לסטות לבין אלה שסברו כי הכלכלות עשויות לסטות מדי פעם, אך אפשר לתקן כל חריגה מנתיב השגשוג בעזרת הבנק הפדרלי הכל יכול. אף אחד מהצדדים לא נערך להתמודד עם כלכלה שירדה מהפסים למרות מיטב המאמצים של הבנק הפדרלי.

בעקבות המשבר, בולטים הפגמים במקצוע הכלכלה יותר מתמיד. לוקאס אומר כי תוכניות התמריצים של ממשל אובמה הן "כלכלת שלוך", ועמיתו משיקאגו ג'ון קוקריין אומר כי הן מבוססות על "מעשיות" מופרכות. בתגובה, כתב בראד דלונג מאוניברסיטת קליפורניה שבברקלי על "הקריסה האינלקטואלית" של אסכולת שיקאגו, ואילו אני כתבתי שההערות של כלכלני שיקאגו הן תוצר של תקופה חשוכה במאקרו כלכלה, שבה הידע שצברנו בעבודה קשה נשכח ונעלם כלא היה.

מה קרה לתחום הכלכלה, וכיצד ממשיכים הלאה?

לתפישתי, תחום הכלכלה סטה מדרך הישר מכיוון שכקבוצה, כלכלנים טעו בכך שחשבו שיופי שכולו עטוף במתמטיקה מרשימה הוא אמת. עד השפל הכלכלי הגדול, מרבית הכלכלנים נצמדו לרעיון של הקפיטליזם כמערכת מושלמת או קרובה לשלמות. אי אפשר היה להמשיך ולהחזיק ברעיון זה מול אבטלה חריפה, אך כשזיכרונות השפל דעכו, התאהבו הכלכלנים מחדש ברעיון הנושן של כלכלה שבה פרטים רציונלים משתלבים בשווקים מושלמים. ההתאהבות המחודשת בשוק האידיאלי היתה ודאי תגובה לשינוי בהלך הרוח הפוליטי, בין השאר כתגובה לתמריצים כלכליים. אך הסיבה העיקרית לכשל במקצוע הכלכלה היתה השאיפה לגישה מקיפה ואלגנטית, המאפשרת לכלכלנים להתרברב קצת ביכולותיהם המתמטיות.

למרבה הצער, ראייה רומנטית ונקייה זו של הכלכלה הובילה את מרבית הכלכלנים להתעלם מכל כשל אפשרי. הם התעלמו ממגבלות הרציונליות האנושית, המובילות לעתים קרובות ליצירת בועות ולניפוצן. הם התעלמו מהבעיות התופחות של מוסדות, מחוסר השלמות של השווקים - כל הדברים שיכולים להוביל את מערכת ההפעלה הכלכלית לקריסה פתאומית. והם התעלמו מהסכנה שטמונה ברגולטורים שאינם מאמינים ברגולציה.

קשה יותר לומר כיצד ימשיך מכאן מקצוע הכלכלה, אך כמעט בטוח שכלכלנים חייבים ללמוד לחיות גם עם הבלאגן. יהיה עליהם להכיר בחשיבות של התנהגות בלתי רציונלית ובלתי צפויה, להתמודד עם חוסר השלמות של השווקים, ולקבל את העובדה שתיאוריה כוללנית ואלגנטית לכלכלה אינה אפשרית. במונחים מעשיים, פירוש הדבר הוא מדיניות זהירה יותר ואמון מוקטן בכך שהשווקים יכולים לפתור את כל הבעיות.

מסמית לקיינס ובחזרה

הולדת הכלכלה כענף בפני עצמו מיוחסת לרוב לאדם סמית, שפירסם ב-1776 את הספר "עושר האומות". ב-160 השנים שלאחר מכן התפתחה תורה כלכלית ענפה, שהרעיון המרכזי שלה היה: תנו אמון בשווקים. הכלכלנים אמנם הודו, כי במקרים מסוימים עלולים שווקים לקרוס - אך ההנחה הבסיסית של הכלכלה הניאוקלאסית היתה שיש לתת אמון בשווקים.

השפל הכלכלי הגדול שם קץ לאמון זה. למעשה, גם מול קריסה מוחלטת, היו כלכלנים שטענו כי כל מה שקורה בכלכלת שוק חייב להיון נכון: "מיתון אינו סתם רוע", טען ג'וזף שומפטר ב-1934. "אלא צורה של משהו שחייב להתרחש". אך מרבית הכלכלנים העדיפו לפנות לתובנות של ג'ון מיינארד קיינס כדי למצוא הסבר למתרחש ופתרון למשברים עתידיים.

קיינס, בניגוד למה שאולי שמעתם, לא היה מעוניין שהממשלה תנהל את הכלכלה. הוא רצה לתקן את הקפיטליזם, לא להחליפו. אך הוא כן קרא תיגר על הרעיון שכלכלות שוק חופשי יכולות לפעול ללא יד מכוונת. במיוחד הוא חש בוז לשווקים פיננסיים, שלדעתו נשלטו על ידי ספקולציות לטווח קצר שאינן לוקחות בחשבון את התנאים הבסיסיים של הכלכלה. הוא גם קרא להתערבות ממשלתית פעילה: הדפסת כסף והגדלת ההוצאה הציבורית כדי לעודד את שוק העבודה בתקופות מיתון.

תולדות הכלכלה ביובל האחרון הן במידה רבה סיפור הנסיגה מקיינסיאניות והחזרה לניאוקלאסיות. התחייה הניאוקלאסית הובלה על ידי מילטון פרידמן מאוניברסיטת שיקאגו, שקבע כבר ב-1953 כי מודל הכלכלה הניאוקלאסית מתפקד טוב מספיק כתיאור אמיתי של הכלכלה, "כדי שתישא פרי ותזכה עצמה באמון רב". אך מה לגבי מיתון?

המתקפה של פרידמן על קיינס החלה עם הדוקטרינה המכונה מוניטריזם. המוניטריסטים לא שללו מכל וכל את רעיון הצורך של השווקים ביד מכוונת שתייצבם. "כולנו קיינסיאנים כיום", אמר פרידמן פעם, אף שמאוחר יותר טען כי דבריו הוצאו מהקשרם. המוניטריסטים טענו כי מעורבות מוגבלת מאוד של הממשל - כלומר, הוראת הבנקים המרכזיים לשמור על צמיחה יציבה של היצע הכסף (סכום המזומנים במחזור והפיקדונות הבנקאיים) - מספיקה למניעת מיתון.

פרידמן ושותפתו אנה שוורץ טענו כי לו היה הבנק הפדרלי מבצע תפקידו כיאות, השפל הכלכלי הגדול היה נמנע. מאוחר יותר טען פרידמן כי כל ניסיון של הממשלה להוריד את שיעור האבטלה אל מתחת לרמתו "הטבעית" (4.8% כיום בארה"ב, לפי הערכות), יוביל לשילוב של שיעור אבטלה גבוה ואינפלציה. תחזית זו התממשה בשנות ה-70, והגדילה את אמינות התנועה האנטי קיינסיאנית.

בסופו של דבר, הרחיקה המהפכה האנטי קיינסיאנית לכת הרבה יותר, ופרידמן נראה מתון באופן יחסי לממשיכי דרכו. התפישה מלאת הבוז של קיינס את השווקים כבתי הימורים הוחלפה על ידי תיאוריית השוק המשוכלל, שלפיה השווקים הפיננסיים תמיד קובעים מחירים נכונים אם יש בידם המידע הדרוש לכך. מאקרו כלכלנים רבים גם דחו את ההסבר של קיינס למיתון. חלקם חזרו על עמדותיו של שומפטר וראו במיתון דבר חיובי, חלק מהסתגלות הכלכלה לשינויים. אחרים פשוט טענו כי כל ניסיון להילחם במיתון יזיק יותר משיועיל.

לא כל הכלכלנים הסכימו לכך, וחלקם כינו את עצמם "קיינסיאנים חדשים", והמשיכו להאמין שלממשל צריך להיות תפקיד פעיל בכלכלה. אך גם הם קיבלו לרוב את ההנחה כי המשקיעים והצרכנים פועלים באופן רציונלי, וכי השווקים מתמחרים נכסים היטב.

כלכלה פנגלוסיאנית

אפשר להבין מדוע השווקים הפיננסיים לא זכו לכבוד רב בשנות ה-30. קיינס חשב שזה רעיון גרוע לתת לשווקים אלה, שבהם ספקולנטים רודפים זה אחר זנבו של זה, לקבל החלטות עסקיות חשובות. "כשהשקעות ההון של מדינה נהפכות לתוצר לוואי של פעילויות קזינו, המשימה תבוצע באופן גרוע", אמר.

אך בשנות ה-70 כבר נשלט מחקר השווקים הפיננסיים על ידי התיאוריה של ד"ר פנגלוס (דמות מספרו של וולטר, "קנדיד"), שטען כי אנו חיים בעולם המושלם. הדיון בחוסר הרציונליות של משקיעים, בבועות, בספקולציות הרסניות - נעלם כליל מהשיח האקדמי. התחום נשלט על ידי היפותזת השוק המשוכלל של יוג'ין פאמה מאוניברסיטת שיקאגו. תיאוריה זו טוענת כי שווקים פיננסיים מתמחרים נכסים בדיוק בערך האינטרינסי (פנימי) שלהם, בתנאי שכל המידע לגביהם ציבורי.

בשנות ה-80, טענו כלכלנים כמו מייקל ג'נסן מאוניברסיטת הרווארד כי מכיוון שהשווקים תמיד מתמחרים נכסים באופן נכון, הדבר הטוב ביותר שיכולים ראשי חברות לעשות הוא להגדיל את ערך מניותיהם. במלים אחרות, הכלכלנים כבר האמינו כי יש להפקיד את פיתוח האומה האמריקאית בידי מה שקיינס כינה "קזינו".

קשה לטעון כי השינוי בתחום נבע מאירועי היום. אמנם הזכרונות ממשבר 1929 דעכו, אך המשכנו לראות שווקים שוריים שבהם עודף ספקולטיווי אדיר, ולאחריהם שווקים דוביים. מפולת המניות של 1987, שבה צנח מדד דאו ג'ונס בכ-23% ביום ללא כל סיבה נראית לעין, היתה אמורה לעורר לפחות כמה ספקות לגבי הרציונליות של השוק.

אך אירועים שכאלה, שקיינס היה רואה בהם עדות לחוסר האמינות של השווקים, לא פגמו בכוחו של רעיון יפה. המודל התיאורטי שכלכלני מימון פיתחו על בסיס ההנחה שכל משקיע מאזן בין סיכונים לתגמולים (CAPM), הוא פתרון אלגנטי להפליא וגם שימושי, שהוגיו קיבלו שורה של פרסי נובל בגינו. חמושים במודלים החדשים ובכישורים מתמטיים מרשימים, נהפכו פרופסורים למינהל עסקים למדעני החלל של וול סטריט - ואף זכו במשכורות הנהוגות בוול סטריט.

לשם ההגינות, התיאורטיקנים האלו לא קיבלו את היפותזת השוק המשוכלל רק בשל יופיה, נוחותה ורווחיותה. הם גם סיפקו עדויות סטטיסטיות רבות, שלפחות במבט ראשון נראה היה כי הן תומכות בתיאוריה. אך עדויות אלה היו מוגבלות מאוד. דברי ביקורת של כלכלנים כמו לארי סאמרס, היועץ הכלכלי הבכיר בממשל אובמה כיום, או של רוברט שילר מאוניברסיטת ייל, לא השפיעו כלל על פריחת התיאוריה.

מלומדי המימון המשיכו להאמין כי המודלים שלהם נכונים - וכך גם מקבלי החלטות רבים. אחד הבולטים שבהם הוא אלן גרינספאן, שהיה אז יו"ר הבנק הפדרלי, ומהתומכים הגדולים במגמת הדה-רגולציה. גרינספאן סירב לטפל בבועת הדיור בארה"ב, בין השאר מתוך אמונה כי בשוק שולטת הכלכלה המודרנית. אירוע קטן נחרט בזיכרון ב-2005, בעת כנס שנערך לכבוד פרישתו הקרובה של גרינספאן: אחד המשתתפים, ראגהורם רג'אן, הציג מחקר המזהיר מפני הסיכונים הגדולים שלוקחת על עצמה המערכת הפיננסית. כמעט כל הנוכחים לעגו לו, כולל לארי סאמרס, אגב.

אך באוקטובר האחרון, כבר הודה גרינספאן כי הוא נמצא במצב של הלם, מכיוון ש"כל האושיות האינטלקטואליות התמוטטו". מאז נפילתן של האושיות האינטלקטואליות, התמוטטו גם השווקים בעולם האמיתי. התוצאה היתה מיתון חמור - לפי מדדים רבים, החמור מאז השפל הכלכלי הגדול. מה צריכים קובעי המדיניות לעשות? למרבה הצער, המאקרו כלכלה, שאמורה היתה לספק הנחיה ברורה להתמודדות עם הידרדרות הכלכלה, נמצאה אף היא במצב של אי סדר.

הבעיה במאקרו

"סיבכנו את עצמנו בערבוביה קולוסאלית, לאחר שאיבדנו שליטה במכונה עדינה שאת אופן פעולתה איננו מבינים. התוצאה היא שהזדמנויות העושר שלנו עלולות להתבזבז למשך זמן מה", כתב קיינס במאמר אודות השפל הגדול של שנות ה-30, שבו ניסה להסביר את גודל הקטסטרופה שהתפשטה בעולם. והוא צדק - רק מלחמת העולם השנייה הביאה את השפל הגדול לסופו המוחלט.

בסביבות 1975, נחלקו הכלכלנים לשני מחנות מנוגדים ביחסם להשקפותיו של קיינס: כלכלני "המים המלוחים" (על שום ריכוזם באוניברסיטאות באזורי החוף בארה"ב), המסכימים באופן כללי עם השקפותיו של קיינס על מיתון; וכלכלני "המים המתוקים" (על שום ריכוזם באוניברסיטאות במרכז היבשת), הרואים בהשקפותיו שטויות גמורות.

כלכלני המים המתוקים הם ניאוקלאסיקאים טהרנים. הם מאמינים כי כל ניתוח כלכלי ראוי מניח כי אנשים הם רציונלים, וכי השווקים מתפקדים. הם מעריכים כי מצב שבו קיים מחסור בביקוש אינו אפשרי, כיוון שהמחירים תמיד ינועו כדי להתאים בין הביקוש להיצע. אך האם מיתון אינו בדיוק תקופה שבה אין מספיק ביקוש כדי לספק עבודה לכל דורש? כלכלני המים המתוקים טוענים כי המראה יכול להטעות. הם מניחים כי כשל כללי בביקוש אינו אפשרי, ולכן אינו מתקיים. הכלכלה הקיינסיאנית הופרכה, טען ג'ון קוקריין משיקאגו.

אך מיתון יכול להתרחש. מדוע? בשנות ה-70, טען כלכלן המים המתוקים רוברט לוקס, כי מיתון נגרם על ידי בלבול זמני: עובדים וחברות אינם מצליחים להבחין בין שינויים כלליים ברמות המחירים, בשל אינפלציה או דפלציה, לבין שינויים במצב העסקי הייחודי שלהם. לוקס הזהיר כי כל ניסיון להילחם במחזור העסקי רק יוסיף לבלבול.

בשנות ה-80 כבר דחו כלכלני המים המתוקים מכל וכל את הרעיון כי מיתון הוא דבר רע. במקום זאת, טענו מובילי התנועה - ובייחוד אדוארד פרסקוט, שחקר אז באוניברסיטת מינסוטה - כי תנודות המחירים והשינויים בביקוש אינם קשורים כלל למחזור העסקי. המחזור העסקי, לטענתם, פשוט משקף תנודות בקצב ההתקדמות הטכנולוגית, המוגברות על ידי התגובה הרציונלית של עובדים, שעובדים מרצונם יותר כשהתנאים טובים לכך, ועובדים פחות כשהתנאים טובים פחות - ואבטלה היא למעשה החלטה מכוונת של עובדים לקחת פסק זמן.

כשמנסחים זאת בפשטות שכזו, התיאוריה נשמעת מטופשת להפליא - האם השפל הכלכלי הגדול היה למעשה החופשה הכלכלית הגדולה? למען האמת, לדעתי היא באמת מטופשת. אך התיאוריה של פרסקוט היתה מעוגנת במודלים מתמטיים גאוניים, שהולבשו על נתונים אמיתיים באמצעות טכניקות סטטיסטיות מתוחכמות, והתיאוריה שלטה בלימודים המאקרו כלכליים באוניברסיטאות רבות. ב-2004 אף זכה פרסקוט בפרס נובל בגינה, במשותף עם פין קידלנד מאוניברסיטת קרנגי מלון.

כלכלני המים המלוחים, לעומת זאת, היססו. הם היו פרגמטיסטים, בניגוד לכלכלני המים המתוקים הטהרנים. גרגורי מנקיב מהרווארד, אוליבייה בלנשרד מ-MIT ודיוויד רומר מברקלי הבינו כי קשה ליישב בין ההשקפה הקיינסיאנית על מיתון הנובע מירידה בביקוש לבין התיאוריה הניאוקלאסית. אך הם הבינו כי העדויות לכך שמיתון נובע למעשה מביקוש ירוד - חזקות מכדי לדחותן. לכן, הם היו מוכנים לסטות מההנחה שהשווקים מושלמים או שהרציונליות מושלמת, או משתיהן. מאבק פעיל במיתון היה רצוי בעיניהם.

אך הקיינסיאנים החדשים לא היו חסינים לחלוטין מפני קסמיהם של השווקים המושלמים והפרטים הרציונלים. הם ניסו להגביל את הסטיות שלהם מהאורתודוקסיה הניאוקלאסית. לכן, גם במודלים שלהם, לא היה מקום לבועות או להתמוטטות של מערכת הבנקאות. העובדה שאירועים מעין אלה המשיכו להתרחש בעולם לא השתקפה בחשיבה הקיינסיאנית החדשה, לפחות לא במיינסטרים שלה.

נראה אם כך, שהבדלי התפישה בין כלכלני המים המתוקים למלוחים היו אמורים להביא למאבקים תמידיים ביניהם. אך במפתיע, מרבית המחלוקות ב-1985-2007 היו תיאורטיות בלבד ולא מעשיות. הסיבה לכך נעוצה לדעתי בכך שהקיינסיאנים החדשים לא חשבו כי יש צורך במדיניות פיסקלית - שינוי בהוצאות הממשל או במיסוי - כדי להיאבק במיתון. הם היו מוכנים להסתפק במדיניות המוניטרית בניהול הטכנוקרטים של הבנק הפדרלי. כל עוד המדיניות נותרה בידיו של גרינספאן, וללא תוכניות תמריצים בסגנון קיינסיאני, לא ראו כלכלני המים המתוקים סיבה להתלונן. הם לא האמינו כי מדיניות מוניטרית יכולה לעזור, אך העריכו כי היא גם לא יכולה להזיק. רק המשבר חשף כמה מעט היה לשני הצדדים במשותף למעשה.

אי אפשר היה לחזות

באחרונה, נשמעה שוב ושוב שורת מחץ פופולארית בשיח הכלכלי העגום - "אי אפשר היה לחזות כי..." זה מה שאומרים בקשר לאסונות שאפשר היה לחזות וצריך היה לחזות. למעשה, היו כמה כלכלנים שחזו אותם, אך הם זכו ללעג.

קחו, לדוגמה, את העליות ואת הירידות התלולות של מחירי הבתים. חלק מהכלכלנים, ביניהם רוברט שילר, זיהו נכונה את הבועה והתריעו מפני השלכות כואבות במקרה שתתפוצץ. ואולם קובעי המדיניות לא הצליחו לראות את המובן מאליו. ב-2004, דחה גרינספאן את הטענות לגבי היווצרות בועה במחירי הנדל"ן והצהיר כי "עיוות חמור במחירים ברמה הלאומית הוא בלתי סביר בעליל". עליות מחירי הבתים, אמר בן ברננקי ב-2005, "משקפות ברובן את היסודות הכלכליים החזקים".

כיצד החמיצו את הבועה? למען ההגינות, שיעורי הריבית היו נמוכים מהרגיל, מה שעשוי להסביר בחלקו את עליית המחירים. ייתכן שגרינספאן וברננקי רצו גם לחגוג את הצלחתו של הבנק הפדרלי להוציא את הכלכלה מהמיתון של 2001. החששות שחלק מההצלחה נובעת מיצירת בועה אדירה היו מחבלים בחגיגה.

אך היה גם משהו אחר: אמונה רווחת שבועות פשוט אינן מתרחשות מעצמן. העניין הבולט לעין בקריאה חוזרת של דברי ההרגעה של גרינספאן הוא שהם לא התבססו על נתונים. הם התבססו על הנחה מוקדמת שפשוט לא תיתכן בועה בדיור. התיאורטיקנים הפיננסים החזיקו בעמדה זאת ביתר שאת. בראיון מ-2007, הצהיר יוג'ין פאמה, אבי ההנחה של השוק המשוכלל, כי "המלה 'בועה' משגעת אותי", והסביר מדוע אנו יכולים לבטוח בשוק הדיור: "שוקי הדיור הם נזילים פחות, אך אנשים מתנהלים בזהירות רבה כשהם קונים בתים. זאת בדרך כלל ההשקעה הגדולה ביותר שהם יעשו, ולכן הם בוחנים את השוק בזהירות ומשווים מחירים. תהליך התמחור מפורט מאוד".

בקצרה, האמונה בשווקים המשוכללים עיוורה רבים, ואולי את רוב הכלכלנים, להגחתה של הבועה הפיננסית הגדולה ביותר בהיסטוריה. לתיאוריית השווקים המשוכללים אף אף היה חלק משמעותי בניפוח הבועה מלכתחילה.

הבועה שלא אובחנה התפוצצה באחרונה, הסכנות האמיתיות הטמונות בנכסים בטוחים לכאורה נחשפו, והמערכת הפיננסית חשפה את נקודות התורפה שלה. 13 טריליון דולר נמחקו. יותר משישה מיליון איש פוטרו, ושיעור האבטלה מתקדם לעבר רמתו הגבוהה ביותר מאז שנות ה-40.

הקרב על התמריצים

ב-1985-2007 נראה היה ששלום שורר בין המחנות הנצים של המאקרו כלכלה. בשנים אלה היתה האינפלציה נמוכה, והמיתונים שהתרחשו היו קלים. כלכלני המים המלוחים האמינו כי הכל נמצא תחת שליטת הבנק הפדרלי. כלכלני המים המתוקים לא חשבו שפעולות הבנק הפדרלי תורמות לכלכלה, אך היו מוכנים להניח למצב העניינים.

המשבר הביא לסיומו את השלום המדומה. פתאום, המדיניות הטכנוקרטית ששני הצדדים היו מוכנים לקבל כבר לא הספיקה לטיפול במיתון. הצורך במדיניות נרחבת יותר הציף את המחלוקות מחדש וביתר שאת.

מדוע כבר לא הספיקה המדיניות הטכנוקרטית? במלה אחת, התשובה היא אפס.

במיתון, הבנק הפדרלי מגיב לרוב באמצעות רכישת אג"ח ממשלתיות קצרות טווח מהבנקים. בכך הוא מוריד את הריביות על האג"ח הממשלתיות ומוביל משקיעים לחפש תשואות גבוהות יותר בנכסים אחרים - מה שמביא לירידת הריביות גם עליהם. לבסוף, הירידות בריביות מובילות להתאוששות כלכלית. במיתון שהחל ב-1990 הוריד כך הבנק הפדרלי את הריביות לטווח קצר מ-9% ל-3%. ב-2001 הוא התמודד עם המיתון בהורדת ריביות מ-6.5% ל-1%. הוא ניסה להתמודד עם המיתון הנוכחי באמצעות הורדת הריבית מ-5.25% לאפס.

מתברר כי ריבית אפס אינה נמוכה דיה כדי לשים קץ למיתון הנוכחי. הבנק הפדרלי אינו יכול להוריד את הריבית אל מתחת לאפס, מכיוון שמשקיעים פשוט יאגרו כסף במקום להלוות אותו. המדיניות המוניטרית הרגילה איבדה מיכולת ההשפעה שלה על המיתון.

הרעיון של גבול תחתון להורדות ריבית הוא בדיוק זה שהוביל את קיינס לעודד הוצאות ממשלתיות: כשהמדיניות המוניטרית אינה מספקת ואי אפשר לשכנע את המגזר הפרטי להשקיע, המגזר הציבורי צריך לפעול לייצוב הכלכלה. חבילת תמריצים פיסקלית היא התשובה הקיינסיאנית למצב הכלכלי שבו אנו נתונים כיום.

חשיבה קיינסיאנית זו עומדת בבסיס המדיניות הכלכלית של ממשל אובמה - וכלכלני המים המתוקים זועמים. במשך 25 שנה הם סבלו את מאמצי הבנק הפדרלי לנהל את הכלכלה, אך התעוררות קיינסיאנית מלאה היא משהו אחר לחלוטין. הודאה שקיינס צדק ככלות הכל תהיה מבישה מדי.

לכן קוקריין, הנזעם מהאפשרות שהוצאה ממשלתית עשויה להקל את המיתון, הצהיר: "זה לא משהו שמישהו טרח אפילו ללמד באוניברסיטאות מאז שנות ה-60. הרעיונות הקיינסיאנים הם אגדות שהופרכו. מאוד מרגיע לחזור בזמנים קשים לאגדות ששמענו כילדים, אך זה לא אומר שהן נכונות". אמירתו גם חושפת עד כמה רחב הפילוג בין כלכלני המים המלוחים והמתוקים נראה שקוקריין אינו מאמין שמישהו בכלל מלמד תפישה זו - שלמעשה נלמדת במקומות כמו פרינסטון, MIT והרווארד.

בינתיים, כלכלני המים המלוחים נדהמו לגלות כי כלכלני המים המתוקים כלל לא הקשיבו להם כל השנים. הטענות שהשמיעו לא נשמעו כטענות של מלומדים ששקלו את הרעיונות הקיינסיאניים ברצינות ומצאו כי הם לוקים בחסר. הם נשמעו כמו אנשים שאין להם מושג מהי כלכלה קיינסיאנית, וכמי שמחיים מחדש הנחות שגויות מהתקופה שקדמה לשנות ה-30, מתוך אמונה שהם אומרים דבר מה חדש ומעמיק.

נראה גם שלא רק רעיונותיו של קיינס נשכחו. כפי שאומר בראד דלונג מברקלי, אסכולת שיקאגו חוותה קריסה אינטלקטואלית, ונראה שעמדתה שוללת כעת גם את רעיונותיו של פרידמן. פרידמן האמין כי מוטב להשתמש במדיניות מוניטרית ולא בהוצאה ממשלתית כדי לייצב את הכלכלה, אך הוא מעולם לא טען כי גידול בהוצאות הממשל לעולם לא יוכל להגדיל את התעסוקה. למעשה, כשקוראים את חיבורו של פרידמן מ-1970, המסכם את רעיונותיו, נדהמים לגלות עד כמה הם נשמעים קיינסיאנים.

פרידמן בהחלט לא האמין מעולם ברעיון כי אבטלה בהיקף רחב משקפת ירידה התנדבותית במאמצי כוח העבודה, או כי מיתון הוא בעצם טוב לכלכלה. כלכלני המים המתוקים כיום טוענים שתי טענות אלה. קייסי מוליגן משיקאגו, למשל, טען כי עובדים בוחרים להיוותר מובטלים כי הדבר מגדיל את סיכוייהם לקבל תנאים משופרים למשכנתא שלהם. קוקריין טוען כי אבטלה היא דבר טוב: "טוב שיש מיתון. אנשים שמבלים את חייהם בדפיקת מסמרים בנוואדה צריכים למצוא משהו אחר לעשות".

אני חושב שזו טענה מטורפת. מדוע צריך אבטלה נרחבת בכל ארה"ב כדי שנגרים יעזבו את נוואדה? מישהו באמת יכול לטעון ברצינות כי איבדנו 6.7 מיליון משרות מכיוון שפחות אמריקאים רוצים לעבוד?

אך כלכלני המים המתוקים נלכדו בטענות אלה: אם מתחילים מנקודת המוצא שלפיה אנשים הם רציונלים לחלוטין והשווקים הם יעילים לחלוטין, אין ברירה אלא להסיק כי אבטלה היא רצונית, וכי מיתון הוא רצוי.

הבעיה היא שגם כלכלני המים המלוחים נכלאו בהנחות אלו. המודלים הקיינסיאנים המובילים כיום מניחים את אותן הנחות. כדי לכלול את המיתון הנוכחי במודלים אלה, צריכים הקיינסיאנים החדשים להוסיף לחישוביהם איזשהו גורם בלתי ידוע שמרסן באופן זמני את ההוצאה הפרטית - גם אני עשיתי זאת בכמה מעבודותי. אך אם הניתוח מתבסס על גורם בלתי ידוע, כיצד אפשר לסמוך על תחזיות העולות ממודלים אלה?

מצב המאקרו כלכלה, אם כך, אינו טוב. לאן ימשיך המקצוע מכאן?

פגמים וחיכוכים

תחום הכלכלה נקלע לצרה זו מכיוון שכלכלנים התפתו לחזון של מערכת מושלמת וחסרת חיכוך. כדי שיחזיר לעצמו את כבודו, על מקצוע הכלכלה לקבל על עצמו תפישה מפתה פחות - של כלכלת שוק שיש בה מעלות רבות, אך גם פגמים וסתירות. החדשות הטובות הן שלא צריך להתחיל מאפס. גם בשיא הכלכלה המושלמת, התבצעו מחקרים רבים על הסטיות של הכלכלה האמיתית מהתיאורטית. מה שיקרה כעת - ואף התחיל להתרחש - הוא שמחקרים אלה יעברו מהשוליים של המחקר הכלכלי אל מרכזו.

יש כבר דוגמה מפותחת של סוג הכלכלה שאני מדבר עליה: תחום המימון ההתנהגותי. חוקרים אלה מדגישים שני דברים. האחד, משקיעים רבים רחוקים מלהיות הכלכלנים המחושבים של תיאוריית השוק המשוכלל. הם מועדים להתנהגות עדרית, להתרוממות רוח אי-רציונלית, ולעתים לפאניקה ללא סיבה. השני, גם מי שמנסים לבסס את החלטותיהם על חישובים, מגלים לעתים קרובות שהדבר בלתי אפשרי: שאלות של אמון, של אמינות ושל היעדר עירבונות מאלצות אותם לרוץ בעקבות העדר.

אנשי תחום המימון ההתנהגותי, השואבים מהתחום הרחב יותר של כלכלה התנהגותית, מנסים להסביר את אי-הרציונליות הברורה של המשקיעים בכך שהם מייחסים אותה לשורה של הטיות ידועות בקוגניציה האנושית - למשל, הנטייה לחשוש יותר מהפסדים קטנים מאשר לשאוף לרווחים קטנים, או הנטייה לבצע הכללות מדגימות קטנות - כמו הנחה שמפני שמחירי הבתים עלו בשנים האחרונות, הם ימשיכו לעלות.

עד המשבר הנוכחי, התייחסו בביטול תומכי השוק המשוכלל, כמו יוג'ין פאמה, לעדויות שסיפקו אנשי המימון ההתנהגותי ופטרו אותן כאנקדוטות מעניינות אך חסרות חשיבות. כיום קשה הרבה יותר לטעון כך, לאחר התפוצצות בועה אדירה שאותה חזו כלכלנים התנהגותיים כמו רוברט שילר מאוניברסיטת ייל.

ובעוד פרידמן טען כי גם אם יש משקיעים לא רציונלים, אלה שכן משקיעים ברציונליות ייצבו את השווקים, טוענים חוקרי המימון ההתנהגותי כי פרידמן טועה וכי לעתים השווקים מעורערים ביותר.

אנדריי שלייפר מהרווארד ורוברט וישני משיקאגו פירסמו מחקר רב השפעה בעניין ב-1997, שהשורה התחתונה שלו היא פורמליזציה של המשפט הנושן "השוק יכול להיוותר אי-רציונלי הרבה יותר זמן משתוכל לשמור על נזילות". לטענתם, משקיעי ארביטראז' - אלה שאמורים לקנות נכסים בזול ולמכור אותם ביוקר - זקוקים להון כדי לעשות זאת. צניחה חדה במחירי הנכסים נוטה לחסל הון זה, ולדחוק את המשקיעים החכמים אל מחוץ לשוק.

ברננקי עצמו, יחד עם מרק גרטלר מאוניברסיטת ניו יורק, הדגיש באחד ממאמריו כי היעדר בטוחות מספיקות עשוי לפגום ביכולתם של עסקים לגייס הון ולנצל הזדמנויות להשקעה.

למרות הבלחות אלה, הניסיונות להבין פגמים בתחום המימון לא תפסו מקום משמעותי בכלכלה הקיינסיאנית. כעת ברור כי עניין זה צריך להשתנות.

בחזרה לקיינס

הנה מה שלדעתי על כלכלנים לעשות. קודם כל, עליהם להתמודד עם המציאות הבלתי נוחה - השווקים הפיננסיים רחוקים משלמות, ונתונים לאשליות ולטירוף ההמון. שנית, עליהם להודות שהכלכלה הקיינסיאנית היא עדיין אחת מהמסגרות החשובות ביותר שיש לנו להבנת תופעות כמו שפל ומיתון. שלישית, עליהם להשקיע את מרב מאמציהם בניסיון לשלב את המציאות של עולם הפיננסים במאקרו כלכלה.

רבים יתקשו לעכל שינויים אלו. יידרשו שנים רבות בטרם יאפשרו גישות חדשות ומציאותיות יותר למימון ולכלכלה את אותה שלמות, בהירות ויופי המאפיין את הגישות הניאוקלאסיות. אך זהו אולי הזמן להיזכר במילותיו של הנרי לואיס מנקן: "תמיד יש פתרון פשוט לכל בעיה אנושית - יפה, הגיוני ושגוי".

בכל הנוגע לבעיה האנושית של מיתון ושפל, על כלכלנים לנטוש את הפתרון היפה אך השגוי הטמון בהנחה כי כולם רציונלים וכי השווקים מושלמים. התפישה שתיוולד מהניסיון להמציא מחדש את בסיס הכלכלה אולי לא תהיה בהירה, וודאי שלא תהיה יפה - אך עלינו לקוות שהיא תהיה נכונה, לפחות באופן חלקי.

******

פול קרוגמן הוא כלכלן, זוכה פרס נובל ב-2008 ופרשן קבוע ב"ניו יורק טיימס"

-

ג'ון מיינארד קיינס 1883)-1946) אבי הכלכלה הקיינסיאנית, קרא תיגר על הרעיון שכלכלות שוק חופשי יכולות לפעול ללא יד מכוונת. הטיף להתערבות ממשלתית פעילה: הדפסת כסף והגדלת ההוצאה הציבורית כדי לעודד את שוק העבודה בתקופות מיתון

-

מילטון פרידמן (1912-2006) מוביל "אסכולת שיקאגו" שדגלה בשוק חופשי ובהתערבות ממשלתית מינימלית. זכה ב-1976 בפרס נובל לכלכלה

ב-2004 דחה אלן גרינספאן (משמאל) את הטענות לגבי היווצרות בועה במחירי הנדל"ן והצהיר כי "עיוות חמור במחירים ברמה הלאומית הוא בלתי סביר בעליל". עליות מחירי הבתים, אמר בן ברננקי ב-2005, "משקפות ברובן את היסודות הכלכליים החזקים"

-

יוג'ין פאמה (1939-) פרופ' באוניברסיטת שיקאגו, נחשב לאבי תורת המימון המודרנית. מאבות היפותזת השוק היעיל, הקובעת כי שווקים פיננסיים מתמחרים נכסים בדיוק בערך הפנימי שלהם, בתנאי שכל המידע הוא ציבורי

-

אדוארד פרסקוט (1940-) זוכה פרס נובל בכלכלה ב-2004. ממובילי תנועת "המים המתוקים" המאמינה כי ניתוח כלכלי ראוי מניח כי אנשים הם רציונלים, וכי מחסור בביקוש אינו אפשרי מכיוון שהמחירים תמיד ינועו כדי להתאים בין הביקוש להיצע. להשקפתו, אבטלה היא החלטה מכוונת של עובדים לקחת פסק זמן



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#