המודל המנצח של טאואר: להגדיל ייצור והכנסות - בלי להקים מפעלים - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

המודל המנצח של טאואר: להגדיל ייצור והכנסות - בלי להקים מפעלים

רכישת כושר ייצור ולקוחות ממפעלים במצוקה, שדרוג שלהם, וכניסה כשותפה במפעלים שתרמה ידע להקמתם ■ כך הצליחה טאואר להגיע להכנסות של 1.3 מיליארד דולר בשנה מייצור שבבים - בלי להשקיע סנט בהקמה של מפעל חדש מאז 2003

8תגובות
מנכ"ל טאואר, ראסל אלוונגר
אייל טואג

בשבוע שעבר הודיעה יצרנית השבבים טאואר על הקמת מפעל חדש בסין, שאותו תקים בשותפות עם Tacoma Technology המקומית. טאואר תקבל גישה למחצית מקיבולת הייצור של המפעל, וכך תגדיל את כושר הייצור של החברה — בלי להשקיע ולו סנט אחד בהקמת המפעל. טאקומה ומשקיעים סינים נוספים יבנו את המפעל, ובתמורה טאואר תספק את הידע שלה, ואף תקבל על כך סכום כסף שעדיין לא נקבע (לפי הערכות מדובר בכ–100 מיליון דולר).

העסקה נעשתה לפי אחד המודלים היצירתיים שאותם השכילה טאואר ליצור בשנים האחרונות כדי להימנע מהשקעה גדולה במפעל משלה. הקמת המפעל היקר במגדל העמק בתחילת שנות ה–2000 סיבכה את החברה עם הסדרי חוב וכמעט הביא אותה לפשיטת רגל.

ההסכם עם פנסוניק, שבמסגרתו קיבלה טאואר גישה לשלושה מפעלים ביפן, רכישת מפעל בטקסס מחברת מקסים, וכעת ההסכם להקמת מפעל בסין — הקפיצו את מניית החברה ממחיר של 4.5 דולרים בדצמבר 2013 ל–28 דולר כיום, מחיר שמשקף לחברה שווי של 2.7 מיליארד דולר.

עם זאת, מאז כניסתו לתפקיד של מנכ"ל החברה ראסל אלוונגר ב–2005, הניבה מניית החברה תשואה כוללת של 6% בלבד. הסיבה לכך היא דילול של בעלי המניות בעקבות רכישות שביצעה טאואר במניות, הסדרי חוב עם הבנקים, שקיבלו מניות בתמורה להפחתת החוב, וגיוס של אג"ח להמרה.

"לפני 10 שנים לא באמת היה מודל פיננסי שיצדיק את מחיר המניה", אמר ראסל אלוונגר ל–TheMarker. "כשאני הגעתי לחברה היה לנו חוב של 550 מיליון דולר, עם EBITDA שלילי של 20 מיליון דולר, ותזרים חופשי שלילי של 150 מיליון דולר. מפת הדרכים של החברה היתה שגויה". אלוונגר מציג כתבות שפורסמו באותה תקופה בעיתונים הכלכליים עם בשורות איוב כמו: "טאואר תשרוד, אבל לא בטוח שההשקעות יוחזרו", "חדשות רעות מטאואר: לא תעמוד בתנאי ההלוואות של הבנקים".

"הדבר הראשון שעשינו היה ליצור חזון — להיות החברה המובילה בעולם בתחום הפתרונות האנלוגיים", הוסיף אלוונגר. באותה תקופה, מרבית היצרניות התמקדו בייצור של שבבים דיגיטליים, שהם חדשניים יותר ומצריכים השקעות גדולות בשדרוג של קווי הייצור בכל שלוש–ארבע שנים. טאואר, לעומת זאת, עברה לייצור של שבבים אנלוגיים, שהם אמנם מיושנים יותר, אך נכללים גם במוצרי טכנולוגיה חדשים, למשל בתחום "האינטרנט של הדברים" (חיבור של מכשירי חשמל לאינטרנט). "היה לנו לקוח מהותי, סאנדיסק, אז לא יכולנו לבצע מעבר בבת אחת, אבל התחלנו לפתח יכולות אנלוגיות ופיתחנו מודל בר קיימא. כמו כן, השוק הדיגיטלי הוא גדול משמעותית, שמהווה כ–75% מכל השוק, והמחירים בו גבוהים יותר. בגלל ההשקעות הגדולות, זהו מגרש של שחקנים גדולים", אומר אלוונגר.

.

צמיחה אורגנית של 26%

בחמש השנים האחרונות הגדילה החברה את ההכנסות באופן משמעותי — מ–640 מיליון דולר ב–2012 ל–1.35 מיליארד דולר בארבעת הרבעונים האחרונים. לעומת 2016, שיעור הצמיחה החזוי של טאואר הוא כ–8%. תזרים המזומנים החופשי ב–2012 היה שלילי (מינוס 29 מיליון דולר), והאנליסטים צופים כי בסוף 2017 הוא יגיע ליותר מ–200 מיליון דולר.

"התרחבנו במהלך השנים שאני פה מייצור בשני מפעלים במגדל העמק, לייצור בשבעה מפעלים בשישה מקומות שונים בעולם. באחרונה גם הרחבנו את המפעל הנוכחי במגדל העמק, והבאנו אליו טכנולוגיה נוספת. זאת הצהרה חשובה לגבי היכולות האנלוגיות שלנו. אחד המפעלים שלנו במגדל העמק הוקם ב–1983 ויש בו ניצולת של 87%, זה דבר מדהים שיש מפעל של 34 שנה והוא עדיין בתפוסה גבוהה", אומר אלוונגר.

ההכנסות של טאואר אמנם קפצו פי שניים בחמש שנים, אך חלק גדול מהן נובע מצמיחה לא אורגנית, כלומר מרכישות של מפעלים, שכללו הסכם ייצור לחמש שנים לפחות. אחד ההסכמים האלה נחתם עם פנסוניק, כששתי החברות הקימו מיזם משותף — TPSCo — שבשליטת טאואר (51%). טאואר, שכבר פעלה ביפן, זיהתה הזדמנות אצל פנסוניק, שהיתה הראשונה מהיצרניות היפניות שהתחברה למגמה העולמית, והפסיקה לייצר בעצמן את השבבים.

.

כיום, המודל הנפוץ בעולם הוא של חברות שמייצרות שבבים עבור חברות אחרות (Foundry). פנסוניק יכולה היתה להשתמש בחלק מכושר הייצור במפעלים שלה כדי לייצר שבבים עבור המתחרות שלה, אך העדיפה להקים מיזם משותף עם טאואר.

"זה דיל טוב לשתי החברות. פנסוניק איבדה הרבה מלקוחותיה, והיו לה שתי ברירות — לייצר שבבים ללקוחות אחרים, שהם גם המתחרים שלה, או להעביר את הייצור אלינו", אומר אלוונגר. השתיים הקימו מיזם משותף שבמסגרתו טאואר שילמה לפנסוניק 8 מיליון דולר (במניות) בלבד, ופנסוניק העבירה לשותפות שלושה מפעלים, והתחייבה לרכוש מהמפעלים סחורה בהיקף של 350–400 מיליון דולר בשנה. ההכנסות האלה מכסות את הוצאות התפעול הקבועות. על טאואר הוטלה המשימה ליצור הכנסות נוספות למפעלים, וכך המיזם יוכל להרוויח כסף.

הכנסות נוספות קיבלה טאואר מרכישת המפעל של מקסים בסן אנטוניו שבטקסס לפני כשנתיים. טאואר שילמה עבור המפעל 40 מיליון דולר, ומקסים התחייבה להיות לקוחה של המפעל בשנים הקרובות. כיום, ניצולת הייצור של המפעל היא 50%. לפי הערכות האנליסטים, כשליש מההכנסות של טאואר ב–2016 הן ממפעלי פנסוניק ומקסים. עם זאת, הנתון הבולט ביותר ברבעון האחרון הוא צמיחה של 26% במכירות האורגניות, כלומר בנטרול המכירות מהחוזים עם פנסוניק ומקסים.

מחפשת רכישות נוספות

המצב העסקי של טאואר נראה מבטיח. כ–40% מהכנסות החברה מגיעות משווקים צומחים — המובייל והרכב. מספר הסמארטפונים שנמכרים בעולם גדל והולך, ותחום הרכבים החכמים תופס תאוצה ונהפך לאחד ממנועי הצמיחה החשובים בתעשיית השבבים.

פעילות שבבי הרדיו (RF), שתורמת כ–30% מהכנסות החברה (ראו תרשים), נהנית בעיקר מתחום המובייל ומהגידול בתעבורת ומהירות המידע; פעילות שבבי ההספק (Power Management), שאחראית לכ–30% מהכנסות החברה, נתמכת מגידול במוצרים אלקטרוניים, שמצריכים סוללה חזקה יותר; ופעילות חיישני הצילום (16% מההכנסות) נהנית מביקושים בשווקים רבים, בהם השוק הרפואי, שוקי הצילום המתקדמים וגם שוק הרכב.

מפעל טאואר במגדל העמק
אייל טואג

כדי להגדיל את כוח הייצור, החברה מחפשת רכישות נוספות. "אנחנו מעוניינים בשלושה דברים: לרכוש טכנולוגיות שיאפשרו לנו לתת ערך נוסף ללקוחות שלנו; לרכוש ניצולת ייצור, כמו שעשינו במפעלים של פנסוניק ומקסים; ולרכוש יצרנית שבבים, שנסחרת לדעתנו במכפילים נמוך", ציין אלוונגר.

החברה צפויה להציג השנה הכנסות של קרוב ל-1.4 מיליארד דולר, שמהוות ניצולת ייצור של 75%. החברה מחשיבה ניצולת של 85% כניצולת מלאה. הסיבה לכך היא המסלול המפרך שעושה כל פרוסת סיליקון שנכנסת למפעל. היא עוברת בכ–500 מכונות שונות, לא בהכרח בסדר קבוע, ולכן קשה מאוד לבנות מסלול ייצור עם ניצולת גבוהה יותר לאורך זמן.

סיבה נוספת לניצולת הייצור הלא מלאה היא הצורך בגמישות בהקצאת הייצור בין המפעלים. גמישות תפעולית היא גורם מפתח נוסף ביכולת של החברה להמשיך לצמוח. טאואר מייצרת מסביב לעולם, ולכל מפעל יש יכולות והיקפי ייצור שונים. החברה מעבירה ייצור ממפעל למפעל בהתאם לצרכיה, דבר שדורש היערכות, לוקח חודשים ארוכים ופוגע בניצולת. לטאואר יש אינטרס להתחיל לייצר מוצרים רווחיים יותר, או להעביר חלק מהייצור במפעלים של פנסוניק למפעלים אחרים, שבהם היא מקבלת 100% מהרווח.

חשש מנטישת המפעלים

נראה שטאואר מצאה מודל מנצח, שמאפשר לה להגדיל את כושר הייצור מבלי להוציא הרבה כסף על הקמת מפעלים. עם זאת, החברה משקיעה כסף רב בהתאמת המפעל לטכנולוגיות הייחודיות שלה, התאמה שלא חפה מסיכונים. כך, למשל, לפני כמה שנים רכשה טאואר מפעל מחברת מיקרון, שהתחייבה להמשיך לייצר במפעלים במשך שלוש שנים. יום לאחר שתם ההסכם, מיקרון הפסיקה לרכוש שבבים מהמפעל, והותירה אותו עם ביקושים נמוכים. לאחר ההסכם שנחתם עם פנסוניק סגרה טאואר את המפעל שרכשה ממיקרון.

כדי להימנע מתרחיש דומה, חתמה טאואר על הסכם ארוך טווח עם מקסים (שבו ההכנסות של טאואר ממקסים יופחתו בהדרגה במשך כ–15 שנה) ועם פנסוניק חתמה על הסכם לחמש שנים. החלק שאותו לוקחת פנסוניק במיזם צפוי להפחית את הסיכון שתעזוב. ההסכם בין הצדדים יפוג עוד כשנתיים, אך שתי החברות כבר מנהלות משא ומתן לגבי הארכתו. המשקיעים חוששים שפנסוניק תחליט לא להאריך את ההסכם, או תדרוש שטאואר תמכור לה את הסחורה במחיר נמוך יותר, ותפגע ברווחיות של המיזם ושל טאואר כולה.

הרווחיות של טאואר נפגעה גם כך מההסכמים שעליהם חתמה עם פנסוניק ומקסים: ברבעון הראשון של 2017 היה שיעור הרווחיות הגולמית 26.3%, כשהמתחרות של טאואר הציגו באותה תקופה שיעור רווחיות של יותר מ–30%. במפעלים של מקסים ופנסוניק, שיעור הרווחיות הגולמית הוא 10%–15%. הסיבה לכך היא שההכנסות מפנסוניק ומקסים מכסות בעיקר את ההוצאות הקבועות. ככל שטאואר מוסיפה הכנסות נוספות — כך הרווחיות של המפעל משתפרת.

גם המפעל שעתיד לקום בסין טומן בחובו סיכון עבור טאואר. החברה הישראלית תורמת לשותפות את הידע שלה, ויש חשש שהסינים יגנבו את הטכנולוגיה של טאואר. בחברה הסבירו שהטכנולוגיות הספציפיות שנמכרות לסינים הן טכנולוגיות בסיסיות שהחברה פיתחה לפני כ–15 שנה, ולא הטכנולוגיה שממנה מגיעים שולי הרווחיות הגבוהים.

טאואר, שלא מסוקרת על ידי אנליסטים רבים, קיבלה המלצות למחירי יעד של 35–36 דולר למניה, קרוב ל–30% יותר ממחיר המניה בשוק. המחיר משקף מכפיל של 2.3 על ההכנסות החזויות ל–2018 ו–7.3 על ה–EBITDA החזוי. עם זאת, צריך לזכור שהמודלים של האנליסטים עדיין לא כוללים את הפוטנציאל העתידי של המפעל החדש בסין.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#