עשר שנים לחילופי המשמרות: ענף הפיננסים יצא מימי הביניים - אבל נשאר ריכוזי - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

עשר שנים לחילופי המשמרות: ענף הפיננסים יצא מימי הביניים - אבל נשאר ריכוזי

ב-2005 נראה שוק ההון הישראלי אחרת לגמרי מכפי שהוא כיום: יועצי ההשקעות בכל בנק ניתבו את חסכונות הציבור לקרנות הנאמנות וקופות הגמל של אותו בנק, והציבור שילם על כך בדמי ניהול גבוהים ותשואות ירודות

תגובות

"על בית ההשקעות פק"ן, שמנהל 20 מיליארד שקל, שילמו (בית ההשקעות פריזמה; א"ש) 950 מיליון שקל. אני לא בטוח שהמחיר הזה מביא בחשבון שייתכן כי חלק מה-20 מיליארד האלה יתנדפו משם. לא בטוח שהם יודעים כמה מאמץ פרסומי ושיווקי צריך להשקיע כדי לשמור על הכסף שנמצא בקרנות. עד עכשיו הכסף נשאר שם, כי בבנק הפועלים היו 2,000 שומרים עם מגנים וכידונים, ששמרו שהכסף לא יברח משם. כיום, ליועצים כבר אין אינטרס להש­איר אנשים דווקא בפק"ן".

את המשפט הנבואי הזה אמר בנובמבר 2005 שמואל לב, בעל השליטה בבית ההשקעות אנליסט, בראיון ל-TheMarker. "הכידונים" שאליהם התייחס - אלה של יועצי הבנקים בעידן שלפני ועדת בכר - היו חדים ויעילים. הם שמרו היטב שהכספים בקרנות הנאמנות של הבנקים יישארו שם, ולא ינדדו לקרנות נאמנות שניהלו בנקים אחרים או בתי השקעות.

כספת מפתח מפתחות איורים
ליאו אטלמן

בקרנות הנאמנות נוהלו ב-2005 בסך הכל כ-132 מיליארד שקל, וכ-80% מהסכום נוהלו על ידי קרנות בבעלות הבנקים. תחרות של ממש לא היתה שם. השליטה של מנהלי הקרנות הבנקאיות ביועצי ההשקעות היתה חזקה מאוד. כשחברת קרנות של בנק כלשהו השיקה קרן חדשה, היועצים באותו בנק נרתמו מיד לגייס בעבורה כספים.

כך היה כשבתחילת 2003 השיקו חברות הקרנות של בנק לאומי - פסגות ולאומי פיא - שלוש קרנות חדשות: פיא בסט אינווסט, פיא בסט אינווסט דינמית ופסגות בסט אינווסט. יועצי הבנק גייסו אליהן בתוך ימים ספורים כ-2 מיליארד שקל. פסגות גייסה 1.2 מיליארד שקל, וקרנות פיא קיבלו 800 
מיליון שקל.

התופעה הזאת חזרה פעמים רבות. בסוף 2003 השיקה פסגות קרן חדשה בשם פסגות מדדית עד 120, שהשקיעה בעיקר באג"ח צמודות למדד. הקרן גייסה ביום אחד 1.5 מיליארד שקל. זה היה גיוס חריג במיוחד, והוא גרם לרשות ניירות ערך לפתוח בחקירה של יועצי בנק לאומי. מנכ"לית לאומי אז, גליה מאור, והיו"ר אז, איתן רף, נקראו לשיחת נזיפה אצל יו"ר רשות ניירות ערך באותם ימים, משה טרי. כיום, אגב, הנכסים בקרן זו מסתכמים בכ-180 מיליון שקל.

המצב בקופות הגמל היה אף גרוע יותר. ערב ועדת בכר, כ-170 מיליארד שקל נוהלו בקופות הגמל - ורק 5 מיליארד שקל מהם נוהלו מחוץ למערכת הבנקאות. השאר, 165 מיליארד שקל, נוהלו בידי הבנקים. צמד הבנקים הגדולים, הפועלים ולאומי, ניהלו יותר מ-75% מכספי קופות הגמל. לא היתה שם שום תחרות - לא על התשואות, לא על דמי הניהול ולא על השירות לעמיתים.

ועדת בכר הוקמה בעיתוי מתאים. השינוי בשוק ההון הישראלי היה הכרחי ומתבקש. דודו לביא, מנהל מחלקת השקעות ברשות ניירות ערך, שימש בתקופת פעולתה של הוועדה סגן מנהל במחלקה שפיקחה על קרנות הנאמנות. הוא היה אמון על יישום החלטות הוועדה. "ערב רפורמת בכר, שוק ההון הישראלי היה ריכוזי מאוד", אומר לביא. "כמעט כל הפעילות התנהלה במסגרת מערכת הבנקאות, ופעילות בתי ההשקעות לא היתה משמעותית. הקצאת המקורות (כספי הלקוחות) נעשתה לפי שיוך הלקוחות לבנקים. המערכת של כל בנק נרתמה לגייס כספים לטובת הקרנות שנוהלו באותו בנק".

שוק הון ריכוזי 
ולא תחרותי

בדו"ח ועדת בכר, שפורסם בספטמבר 2004, נכתב: "הריכוזיות בשוק ההון והכספים בישראל באה לידי ביטוי בהשתתפותם של מעט גופים בפעילות התיווך הפיננסי. הגופים המעטים הפעילים בשוק עוסקים בקשת רחבה מאוד של פעילויות". בהמשך הוצגו בדו"ח נתונים על נתח השוק של הגופים הדומיננטיים בתחומי הפעילות העיקריים בשוק ההון (ראו תרשים).

הפגנה של עובדי הבנקים ב-2005, במחאה על רפורמת בכר
אוליבייה פיטוסי

"הריכוזיות בשוק ההון אינה נחלתו הבלעדית של ענף הבנקאות", נכתב בדו"ח. "היא קיימת, גם אם בעצימות נמוכה יותר, בתחומי הביטוח והפנסיה. עם זאת, חשוב לזכור כי היקף הנכסים הפיננסיים המנוהל במערכת הבנקאות עולה לאין שיעור על היקף הנכסים המנוהל בענפי הביטוח והפנסיה. אם נוסיף לכך את הדומיננטיות המוחלטת של הבנקים במגוון רחב של תחומים הנלווים לתיווך הפיננסי, ואת כוחם הרב בשיווק מוצרים ושירותים ללקוחותיהם - הרי שנגיע למסקנה המתחייבת כי יש למקד את הדיון, בראש ובראשונה, במערכת זו".

הדו"ח מציין עוד כמה חוליים בשוק, כמו מספרם המזערי של מתווכים פיננסיים חוץ בנקאיים בהשוואה למדינות אחרות, ומיעוט הגופים הפיננסיים הבינלאומיים הפועלים בשוק הישראלי. נטען בו כי היעדרם של גופים זרים מעכב יבוא של ידע ומומחיות לישראל ומונע התפתחות של מכשירי השקעה מתקדמים, שיתחרו במכשירים הקיימים במערכת הבנקאות. כך, לדוגמה, לפני הקמתה של ועדת בכר לא היו בישראל קרנות כספיות, המציעות חלופה תחרותית לפיקדונות הבנקאיים. בדו"ח הוועדה צוין כי היעדר שוק תחרותי מקל על הגופים המקומיים (כלומר, הבנקים) להעלות מחירים ולפעול בצורה שאינה עולה תמיד בקנה אחד עם טובת לקוחותיהם.

ועדת בכר בחרה להתמקד בשלושה תהליכים מרכזיים:

1. הגברת התחרות בניהול הנכסים הכספיים של הציבור - צמצום הריכוזיות בשליטה בהשקעות הציבור ובניהולן, באמצעות ביזור הניהול של אפיקי ההשקעה הקיימים, ושבירת "שרשרת המזון" הפיננסית, שהיתה כולה בידי הבנקים. ברפורמת בכר, הבנקים חויבו במכירת מלוא אחזקותיהם בקופות הגמל - לאומי והפועלים בתוך שלוש שנים, והבנקים הקטנים יותר בתוך שש שנים. נוסף על כך, חויבו הבנקים במכירת מלוא אחזקותיהם בקרנות הנאמנות - לאומי והפועלים בתוך ארבע שנים, והבנקים הקטנים בתוך שמונה שנים.

2. הגברת התחרות בתחום מקורות המימון (האשראי) - צמצום הריכוזיות בתחום האשראי באמצעות יצירת מקורות אשראי חלופיים. הדרך לשם עוברת בפיתוח אפיקי אשראי חוץ בנקאי, כמקובל ברוב מדינות העולם.

3. הגברת התחרות כלפי מגזר משקי הבית - הטיית מערכת הבנקאות למתן שירות משופר למגזר משקי הבית, באמצעות חשיפתו למערכות חלופיות של ניהול כספים וספקי אשראי. ועדת בכר חיפשה פתרונות לפיתוח אפיקי השקעה חלופיים לאפיקים המוצעים על ידי הבנקאות הקלאסית (פיקדונות למיניהם), וכן בחנה צעדים להקלת המעבר בין בנקים.

שמואל לב
אייל טואג

המהלכים שהובילה הוועדה זכו, כמובן, להתנגדות רבה מצד מערכת הבנקאות. מקורבים לוועדה באותה תקופה זוכרים אמירות קשות נגד המהלכים שהציעה. "נציגי הבנקים שהסתובבו במסדרונות הכנסת באותה תקופה תקפו את הוועדה בדרכים שונות", אומר מקורב לדיונים. "האשימו אותנו בהפקרות, וטענו שאסור להעביר את ניהול הכספים של הציבור מגופים מפוקחים (כלומר, הבנקים) ל'אינדיאנים' (כלומר, מנהלי ההשקעות בשוק ההון). הבנקים איימו שהם יצטרכו לפטר מאות עובדים, ואולי אף יקרסו. כל זה לא קרה, כמובן. הנה, כיום דווקא הבנקים שוברים שיאי רווחיות - ואילו בתי ההשקעות מתקשים להחזיק את הראש מעל המים".

לדברי לביא, "בפרספקטיבה של עשור, אפשר לומר ששידרגנו את הסטנדרטים לאופן שבו מנוהל הכסף של הציבור בישראל. הפיקוח הודק, ויש נורמות ניהול, מנגנוני בקרה ואכיפה פנימית שאינם מביישים את מיטב בתי ההשקעות בעולם".

ניגודי העניינים בין הבנקים ללקוחות

עד ועדת בכר, שרשרת הניהול הפיננסי כולה היתה בתוך הבנקים. אנשי הבנק ניהלו את חשבונות העו"ש של הלקוחות, נתנו להם אשראי, ניהלו את ההשקעות שלהם וייעצו להם איפה להשקיע - בקופות ובקרנות של אותו בנק. הבנקים היו אז הבעלים של הקופות והקרנות, תיפעלו אותן (מה שסיפק להם עוד אפיק הכנסה מלבד דמי הניהול), ועסקו גם בחיתום והנפקות של חברות עסקיות - שהיו גם לקוחות של מחלקת האשראי בבנק.

בעיית הריכוזיות במערכת הבנקאות היתה ידועה עוד הרבה לפני ועדת בכר. כך, למשל, נכתב עליה בדו“ח של ועדת ברודט ב-1995: "ריכוז כוח בידי קומץ מקבלי החלטות עלול לפגוע ביציבות הכלכלית". בדו"ח ועדת בן־בסט משנת 2000 נכתב: "עצם קיומה של ריכוזיות מונע תמריצי שוק נכונים". דו"ח היציבות הפיננסית מ-2003 קבע כי הדומיננטיות של הבנקים "פוגעת במערכת הפיננסית“. גם כנס קיסריה ב-2004 דן בסוגיה.

ואולם לבנקים היה מספיק כוח כדי למנוע שינויים ולהשאיר בידיהם את כל שרשרת הניהול הפיננסית. "כמנהל תיקים צעיר, קיבלתי אותה עמלה (דמי ניהול; א"ש) כמו קופת הגמל גדיש, שניהלה נכסים בהיקף גדול הרבה יותר ממני", מספר גילעד אלטשולר, מנכ"ל משותף בבית ההשקעות אלטשולר שחם, ומבעלי בית ההשקעות. "זה לא הגיוני".

אלטשולר מתייחס בדבריו לכך שהלקוחות היו שבויים בידי הבנקים, והבנקים ניצלו זאת וגבו דמי ניהול גבוהים. "היו אז גם ניגודי עניינים עם חברות חיתום בנקאיות", אומר אלטשולר. "הקצאת משאבי ההון של הציבור לקתה בחסר. הקהל היה שבוי בתוך מערכת הבנקאות. מי שהיה לקוח של הפועלים, החזיק רק קרנות נאמנות של פק"ן ולהק. מי שרצה קופת גמל, שלחו את הכספים שלו לגדיש. כל הלקוחות של דיסקונט הופנו לקרנות של אילנות ותמר. איכות הניהול של הכסף היתה ירודה. לבנקים היו מעט מאוד אנליסטים, וההשקעה במחקר היתה נמוכה".

דוגמה בולטת לבעייתיות שבמצב זה אפשר לראות בהתרחשויות בענף טרום ועדת בכר: ב-1993–1994, כשהבנקים התאמצו להעניק באופן מסיבי אשראי לרכישת קרנות נאמנות - בלי לבחון את יכולת ההחזר של הלקוחות או את הצורך שלהם באשראי כזה. מנהלי הקרנות ראו כיצד נכסיהם גדלים בזכות מתן האשראי, ולא כתוצאה מרצון הלקוחות, והתחרות בין הבנקים נהפכה לעזה יותר. לאחר תקופת אופוריה קצרה שבה השווקים עלו וכולם חייכו, התחילו ירידות שערים חדות, שגרמו להפסדים כבדים ללקוחות. הבנקים ספגו חלק מההפסדים כדי למנוע תביעות נגדם.

הקרב על דמי הניהול

הקהל השבוי והבעלות המלאה על רשת ההפצה - יועצי הבנקים - איפשרו לבנקים לגבות דמי ניהול גבוהים בקרנות ובקופות. כך, למשל, דמי הניהול בקרנות מנייתיות היו אז 3%–4% בשנה, וקרנות של אג"ח ממשלתיות גבו 2%–3%. כיום, לעומת זאת, דמי הניהול הם בשיעור של כ-1.5% וכ-0.4%, בהתאמה.

עם תחילתו של התהליך להוצאת קרנות הנאמנות מידי הבנקים, התחילה להתפתח תחרות בין בתי ההשקעות לחברות הביטוח שרכשו את הקרנות הבנקאיות. התחרות הובילה להפחתה משמעותית בדמי הניהול בקרנות.

בית ההשקעות פריזמה הוקם דרך רכישתן של פק"ן ולהק מבנק הפועלים. בעלת השליטה בפריזמה, קרן מרקסטון, בניהולם של אמיר קס ורון לובש, ניסתה לכבוש נתחי שוק במהירות באמצעות הפחתה של דמי הניהול בשורה של קרנות. פריזמה התחיל לשווק קרנות כספיות באפס דמי ניהול.

הבנקים קיבלו ארכה של כמה שנים במכירתן של חברות הקרנות, אבל כדי להאיץ את התהליך קיבלו הבנקים סוכרייה: הם ימשיכו לקבל מהקרנות תשלום קבוע למשך תקופה כ"עמלת הפצה". כך נוצר מצב שבו הבנקים ממשיכים לקבל הכנסה שוטפת מנכס שהם לא מנהלים, אלא רק משמשים עבורו סוכן מכירות.

בתחילת הדרך היו עמלות ההפצה כ-20% מדמי הניהול בקרנות. בהמשך, בעקבות הוזלה משמעותית בדמי הניהול, זינק החלק של דמי ההפצה לכ-35%–40% מדמי הניהול בקרנות. "יש קרנות שבהן עמלת ההפצה מהווה את רוב דמי הניהול", אומר בכיר בתחום קרנות הנאמנות. "נכון יותר היה לקבוע מנגנון שקובע את דמי ההפצה כשיעור קבוע מדמי הניהול, שהם פרמטר משתנה. לאורך הדרך הבנקים טענו כי מסקנות ועדת בכר יובילו לכך שהעלויות בקרנות יגדלו. זה לא קרה. דמי הניהול בקרנות ירדו ב-50%, כתוצאה מהתחרות בשוק וגם בעקבות תיקונים שעשתה רשות ניירות ערך, שאיפשרו לגבות דמי ניהול אפסיים בחלק מהמוצרים. זה דבר שלא היה אפשרי קודם לכן".

גם בתחום קופות הגמל חלה עם הזמן ירידה בדמי הניהול. כאן התהליך היה מורכב יותר. בשלב הראשון, דמי הניהול בקופות הגמל - שהיו נמוכים מאוד אצל הבנקים - דווקא עלו לאחר העברתן לידי בתי ההשקעות. הפחתת דמי הניהול התחילה לאחר מכן, בין השאר ביוזמת אגף הפיקוח על שוק ההון במשרד האוצר, שיזם שינויי חקיקה בעניין.

בניגוד לקרנות הנאמנות, שהמשיכו להיות מוצר פופולרי לחסכונות הציבור, בקופות הגמל חל שינוי שפגע במידה רבה ברוכשי הקופות מהבנקים. תיקון 3 לחוק הפיקוח על שירותים פיננסיים, שנכנס לתוקף ב-2008, הפך את קופות הגמל ממכשיר חיסכון לטווח בינוני־ארוך (עד 15 שנה) למכשיר חיסכון לגיל הפרישה, שמחלק קצבה. הטבות המס הגלומות בקופות הגמל ניתנות עתה למימוש רק בעת קבלת הקצבה הפנסיונית. התיקון הזה "הרג" את קופות הגמל, והציבור כמעט הפסיק להפקיד בהן כספים. נכסיהן של קופות הגמל גדלים כיום רק בשל עליית ערך הנכסים בהן, ולא בעקבות הפקדות כספים חדשות.

"לדעתי, אם הקופות היו נשארות בידי הבנקים, תיקון 3 לא היה עובר", טוען אחד המקורבים לוועדת בכר.

מה נותר לתקן?

ציון עשור להפיכת המלצותיה של ועדת בכר לחוק מחייב הוא זמן טוב לא רק לסיכומים, אלא גם להפקת לקחים לעתיד. גם אם מרבית החוליים בשוק ההון הישראלי טופלו, זה לא אומר שהכל בו תקין. בכמה מהנושאים שדרושים תיקון עוסקת כעת ועדת שטרום, שמונתה על ידי שר האוצר, משה כחלון, ותפקידה לשפר את רמת התחרות בשוק האשראי.

"אחד הנושאים שהוסדרו במסגרת רפורמת בכר, שאני סבור שעדיין טעון בחינה, הוא אופן תגמול הבנקים בגין הפצת הנכסים הפיננסיים", אומר לביא. "בישראל נהוג מודל ייחודי, שלפיו יועץ ההשקעות בבנק אמור להיות אוביקטיבי ונטול זיקה למי שמנהל את הנכסים שעליהם הוא ממליץ. למעשה, קיים מונופול של מערכת הבנקאות בתחום הפצת הנכסים הפיננסיים. לצד החסרונות הגלומים בדבר, יש יתרון בכך שמערכת הבנקאות ושירותי הייעוץ הניתנים במסגרתה מהווים פלטפורמה חיונית להנגשת השירות לציבור הרחב.

"על כן, במקביל לנחיצות בתגמול הולם לבנקים עבור השירותים שהם מספקים בהקשר זה, צריך לבחון אם מודל המתבסס על תגמול הבנק על ידי בית ההשקעות הוא המודל הרצוי. קביעת עמלת ההפצה כעמלת החזקה בשיעור קבוע, כפי שנקבע במסגרת רפורמת בכר, ללא מנגנון התאמה הנגזר ממגמות של ירידת דמי הניהול המאפיינת את תחום קרנות הנאמנות בשנים האחרונות, מהווה חסם לתחרות ומשית על הלקוח עלויות כבדות לאורך זמן.

"בנסיבות אלה אני סבור שהמודל הנכון צריך להיות מבוסס על תגמול הבנק בידי הלקוח בדרך של תשלום עמלות עסקה חלף עמלות המבוססות על החזקה. ואולם חשוב להדגיש גם שתנאי הכרחי ליישום של כל שינוי של המודל הקיים, הוא הכללת מנגנונים שיבטיחו שבסופו של דבר המשקיע ישלם פחות. דוגמה אפשרית למנגנון מעין זה היא משטור גובה העמלות שייקבעו לעניין זה".

לביא מוסיף כי ״הרשות פועלת להגדלת התחרות בתחום הברוקרז', ולהסרת חסמים באמצעות הרחבת אפשרויות לקבלת השירותים באמצעים מקוונים והנגשתם, תוך ביטול חובת הזיהוי הפיזי כשהם נעשים במסגרת מערכת סגורה. אנו מקווים שגם השינוי המבני בבורסה, המיועד בין היתר לקדם את התחרות בתחום השירותים שמספקת הבורסה לציבור, ייצור את המעטפת הנדרשת כדי לתמוך בתהליכים מעין אלה".

לאלטשולר יש מסקנות אחרות. "לדעתי, היה צריך לאסור על חברות הביטוח לקנות קרנות וקופות מהבנקים", הוא אומר. "כך נוצרה ריכוזיות חדשה אצל חברות הביטוח. החברות האלה מנהלות מערכת פנסיונית, קרנות וקופות גמל - וזה יצר גולם חדש, גם אם מעט מבוזר יותר. אנחנו עדיין רואים שבשוק הישראלי יש מעט מדי גופים. יש רק שני בתי השקעות גדולים - פסגות ומיטב-דש. חוץ מהם, רוב הנכסים הבנקאיים הגיעו לחברות הביטוח. נותרה ריכוזיות מסוימת, שיש בה פוטנציאל לבעיות בעתיד".

עשור לוועדת בכר

יוסי בכר ובנימין נתניהו

עשור לרפורמת בכר: מה נשאר מהמהלך הנועז של בנימין נתניהו ואריאל שרון

רפורמת בכר הולידה ייעוץ אובייקטיבי, חתכה את דמי הניהול, שיפרה את התשואות לעמיתים ואיפשרה את צליחת המשבר הפיננסי של 2008 ■ מנגד, הרפורמה סייעה להיווצרות מפלצות הביטוח, הובילה לשכר מנופח בענף הפיננסים, והותירה את הבנקים גדולים וחזקים מדי

חדר המסחר בבית ההשקעות מיטב דש

ההצלחה של בכר: שוק בנקאי חדש, שוק אשראי חדש, שוק פנסיה חדש ושוק הון חדש

הרושם שנוצר לגבי ועדת בכר עושה עמה עוול היסטורי: זו היתה אחת הוועדות המצליחות בתולדות המשק ■ ההחמצה העיקרית שלה היתה בריכוזיות שנוצרה בחברות הביטוח ■ כדי לטפל בה, ראוי להקים ועדת בכר ב'

"בלי הנחישות של נתניהו ושרון - ההצלחה המסחררת של רפורמת בכר לא היתה מתרחשת"

אייל בן שלוש, שהיה המפקח על הביטוח ואחד מאדריכלי ועדת בכר, מגן בלהט על מסקנותיה: "מטרתנו היתה להכניס תחרות באשראי העסקי, וזה הצליח מעל המשוער" ■ "עכשיו צריך להשלים את המשימה עם הכנסת תחרות לאשראי הצרכני - באמצעות הפרדת חברות כרטיסי האשראי מהבנקים"

בניין איקאה בנתניה

עידן חדש: כך התחיל המגזר העסקי 
לגייס הון מהחוסכים - במקום מהבנקים

ועדת בכר גרמה לזינוק מטאורי באשראי החוץ בנקאי - והאשראי הישיר שנותנים גופי חיסכון לחברות צמח פי ארבעה בעשור, ל-240 מיליארד שקל ■ בשוק משוכנעים שמרבית הלקחים הופקו, אך מתריעים מהעברת הריכוזיות לחברות הביטוח ובתי ההשקעות



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#