היצרים, הכוחות והמניעים מאחורי מה שאולי תהיה העסקה הגדולה ביותר בישראל - Markerweek - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן
טבע-מיילן

היצרים, הכוחות והמניעים מאחורי מה שאולי תהיה העסקה הגדולה ביותר בישראל

למה מסרב יו"ר מיילן, רוברט קורי, להצעת הרכש הנדיבה של טבע, מדוע הוא מתעקש להשפיל את ענקית התרופות הישראלית, ואיך זה שלמרות הכל המנכ"ל ארז ויגודמן ממשיך לחזר אחריו?

8תגובות

חברת טבע מזוהה עם מטבע הלשון מניית העם. רבים סבורים שטבע היא אחת הדוגמאות הבולטות למצוינות וסיבה לגאווה ישראלית. אבל יש מי שחושב שטבע היא חברה לא מתפקדת שמנוהלת על ידי "בית משוגעים", ושמנייתה היא נכס נחות שכדאי להתרחק ממנו כמו ממגפה. לרוע מזלה של טבע, אותו אדם הוא דווקא האיש שאחריו היא מחזרת במרץ בשבועות האחרונים — רוברט קורי, יו"ר חברת מיילן — שטבע מוכנה לרכוש תמורת הסכום הפנטסטי של 40 מיליארד דולר, סכום השווה לכל הרכישות שהחברה עשתה בשני העשורים האחרונים.

לעתים רחוקות נחשפים מנכ"לי חברות ציבוריות כפי שהם מתבטאים באמת ולא מתבצרים מאחורי חומת מגן של שפה מכובסת, ולעתים רחוקות עוד יותר נחשפות האמוציות שמאחורי עסקות ענק ומתברר עד כמה טינות אישיות ממלאות תפקיד בהצלחת ובכישלון המשא ומתן עליהן. קורי, שאינו בורר את מילותיו בקפידה, אינו דמות שגרתית בנוף החברות הציבוריות. הוא צבעוני, בוטה ושנוי במחלוקת, למעט דבר אחד שעליו אין חולק: רוברט קורי הוא אחד המנהלים המוכשרים והממולחים בתעשיית התרופות העולמית.

קורי, 53, אמריקאי ממוצא לבנוני, לא הקים את מיילן, אחת מארבע היצרניות הגדולות בעולם של תרופות גנריות, ואף אינו נמנה עם בעלי מניותיה הגדולים. קורי היה יועץ פיננסי של מיילן במשך שבע שנים, עד שבפברואר 2002 השתכנע מייסד החברה מילאן פושקאר, שעל שמו קרויה החברה, למנות אותו כדירקטור בחברה, ושבעה חודשים אחר כך למנכ"ל החברה. פושקאר ובעלי המניות האחרים לא התחרטו על ההימור. מיילן ייצרה מאז מינויו של קורי ועד היום ערך של 24 מיליארד דולר לבעלי מניותיה.

הערך העצום שייצר קורי לבעלי מניותיו הופך אותו לבעל שליטה בפועל בחברה. הוא שמאפשר לו לנקוט צעד חריג כמו דחייה מראש של הצעת רכש מטבע עוד בטרם פורסמו תנאיה הבסיסיים ביותר, כמו מחיר המניה והתפלגות התשלום לבעלי מניותיה של מיילן — בין מזומן לבין הקצאת מניות טבע. העלייה בערך מניית מיילן מסבירה כיצד אישרו בעלי המניות ברוב גורף בינואר 2015 מהלך שעלול לפגוע בערך מניותיהם: הכנסת סעיף חדש בתקנון החברה שמכונה גלולת רעל. סעיף זה עלול להרתיע משתלט פוטנציאלי על החברה משום שהוא מתיר לדירקטוריון החברה להנפיק כמות לא מוגבלת למעשה של מניות חדשות לגוף שינוהל על ידי הדירקטורים החיצוניים של החברה, ובכך לדלל את האחזקות של המשתלט בהון מניותיה של החברה.

יו"ר מיילן רוברט קורי
בלומברג

העלייה החדה בשווי החברה מסבירה גם מדוע קורי אינו מהסס לשטוח את האמת הבלתי נעימה על טבע כפי שהוא רואה אותה, ומדוע מנכ"ל החברה ארז ויגודמן, דירקטוריון החברה ומנהליה הבכירים צריכים לשמוע, אולי בפעם הראשונה, כיצד אחד ממתחריהם ושותף פוטנציאלי למשא ומתן מדבר אליהם בזלזול ובהתנשאות: "אני מקווה שתמצא בסופו של דבר דרך לשנות את תרבותה העסקית של טבע ולשקם את אמינותה בהתנהלותה העסקית, אבל אין לנו רצון להפוך את הבעיות של טבע לבעיות של מיילן ולהטיל אותן על כתפי בעלי מניותיה (...) מיילן מוכנה לכלול מניות של החברה הרוכשת כחלק מהתמורה אם מדובר בחברה חזקה בעלת מנהיגות מנוסה שהוכיחה את עצמה, פוטנציאל צמיחה גדול, אסטרטגיה ברורה להשגת צמיחה מתמשכת ובת־קיימא והצלחה ביישומה. ברור שדברים אלה אינם חלים על טבע". כן נכתבו עוד כהנה וכהנה פנינים ומכתמים שאמורים להעביר לחברי דירקטוריון טבע את התחושה כאילו הם מנהלים חברה קיקיונית וכושלת — ולא את החברה הגנרית הגדולה בעולם.

הברירה של טבע: 
תרופות מקוריות או גנריות

מדוע מוכן ויגודמן לספוג את העלבונות האלה, לפרסם כמה שעות אחר כך הודעה שבה טבע מצהירה על מחויבותה לעסקה, ולכתוב לקורי מכתב תגובה מאופק? על מה המלחמה הגדולה? טבע הציעה לרכוש את מיילן תמורת 82 דולר למניה, כלומר 48% מעל מחיר מנייתה של מיילן לפני שהחלו השמועות על העניין של טבע ברכישתה. הצעת הרכש פורסמה פחות משבועיים לאחר שמיילן, שהיתה ככל הנראה מודעת לאפשרות שטבע תפרסם הצעת רכש למניותיה, נקטה פעולת מנע והציעה לרכוש את הבעלות המלאה בחברת פריגו, שמייצרת תרופות ללא מרשם רופא במותג פרטי תמורת 205 דולר למניה, שמשקף שווי חברה של 29 מיליארד דולר.

מיילן העריכה שאם תשלים את רכישתה של פריגו, תיסחר החברה הממוזגת בשווי של 62 מיליארד דולר, ועל כן טבע — שנסחרת בשווי של 51 מיליארד דולר — תתקשה מאוד לרכוש אותה. טבע, מצדה, הדגישה שהעסקה תיצור חברה חזקה שתשנה את השוק הגנרי ותייצר ערך רב לבעלי המניות של שתי החברות, אבל לרכישה המוצעת של מיילן יש גם היבט הגנתי. ויגודמן מונה בינואר 2014 במקום המנכ"ל הקודם, ד"ר ג'רמי לוין, שהודח בסוף אוקטובר 2013, ארבעה ימים לפני שמניית טבע נגעה בשפל של חמש שנים.

הדחתו של לוין נעשתה במידה רבה על רקע התחושה ששררה אז בטבע, שכפסע בינה לבין אובדן עצמאותה. טבע נסחרה אז במחיר של 35 דולר למניה ששיקף שווי חברה של 29 מיליארד דולר, וידיעות מבוססות על בנקי השקעות שנערכים להגשת הצעות רכש עוינות לטבע רווחו אז בשוק ההון. רכישת מיילן תיצור חברה שמסוגלת להציג רווח של 9–10 דולרים למניה ב–2018, ולהיסחר בשווי של 100 מיליארד דולר. שווי כזה יהפוך את רכישתה של טבע לכמעט בלתי אפשרית, ויקבע את מעמדה כחברה עצמאית לזמן רב — ניצחון משמעותי עבור מי שהובא לפני 14 חודשים בלבד להציל את טבע משיניהן של חברות מסוגה של Valeant הקנדית, שניצלו את הריבית האפסית השוררת בשווקים הפיננסיים בשנים האחרונות למסע אמוק של רכישות.

טבע, שקמה כחברה לייצור תרופות חיקוי (גנריות), זקוקה לעסקה מסוגה של רכישת מיילן כדי להתמודד עם הירידה הצפויה ברווחי קופקסון, התרופה המקורית לטיפול בטרשת נפוצה. תרופה זו, שהתגלגלה לידי טבע כמעט במקרה לאחר שחברות תרופות רבות דחו את ההצעה לרכוש את זכויות הפיתוח והמסחור שלה מידי מכון ויצמן ושלושה חוקרים בראשות פרופ' מיכאל סלע, סיפקה לטבע הכנסות מצטברות של 21 מיליארד דולר בארה"ב בעשור האחרון.

הבעיה העיקרית של טבע היא שהרווחים העצומים שהניבה התרופה לא שימשו להכנת צנרת פיתוח איכותית וגדולה מספיק של תרופות מקוריות שיחליפו את קופקסון כמקור לתזרים מזומנים ורווחים כאשר הפטנט שמגן עליה מתחרות יפקע. שלמה ינאי, אחד מקודמיו של ויגודמן, רכש ב–2011 חברה ששיווקה ופיתחה כמה תרופות מקוריות, ספלון, תמורת 7.4 מיליארד דולר במזומן ועוד 1.5 מיליארד דולר בחוב שלקחה על עצמה, אבל מרבית התרופות נכשלו או איבדו את הגנת הפטנט. אך סמלי הוא שרכישת ספלון הוכרזה כמה שבועות לאחר שטבע נכשלה בניסיון לפתח תרופה אוראלית לטרשת נפוצה (כל התרופות עד אז היו בהזרקה או בעירוי) והצעת הרכש העוינת למיילן פורסמה יומיים לאחר שרשות המזון והתרופות האמריקאית (FDA) אישרה לשיווק את הגרסה הגנרית הראשונה של קופקסון.

מאז מונה ויגודמן לתפקיד המנכ"ל התחבטה החברה זמן ממושך אם לרכוש חברה שמפתחת תרופה מקורית בשלבי פיתוח מתקדמים, שתחליף את קופקסון ותבנה את עתידה של טבע לטווח הארוך או לרכוש חברה גנרית אחרת שמחזיקה בצנרת מוצרים גנריים עשירה ממנה, לאחד מפעלים ומערכי שיווק, לחסוך סכומי עתק ולהגדיל בכך את הרווח למניה בתוך זמן קצר. רכישה כזו היא התרופה הקלה והמוכרת לטיפול סימפטומטי וקצר טווח בבעיה שתיצור תחרות גנרית לקופקסון: ירידה בתזרים המזומנים וברווח למניה. ויגודמן שידר זמן ממושך רמזים שלפיהם בכוונתו לדבוק בדרך הקשה והארוכה. הוא רכש שתי חברות שמפתחות תרופות מקוריות ונמצאות בשלבי פיתוח מתקדמים יחסית: חברת Labrys שמפתחת תרופה מקורית למיגרנה שנרכשה ביוני 2014 תמורת סכום מדורג של 200 עד 825 מיליון דולר, וחברת Auspex שמפתחת תרופות מקוריות להפרעות תנועה הנובעות ממחלת הנטינגטון, שנרכשה במארס 2015 תמורת 3.8 מיליארד דולר.

אבל בסופו של דבר החליט ויגודמן על פתרון משולב, ככל הנראה, אם לא בלחץ אז מתוך היענות לציפיית בעלי המניות הגדולים של טבע — קרנות השקעה פרטיות וקרנות גידור מסוגן של פרנקלין ו–fmr שמחזיקות במניות טבע בשווי של 3.3 ו–2.8 מיליארד דולר בהתאמה. שתי קרנות אלה, שמחזיקות 6.6% ו–5.5% ממניות טבע, כמעט כמו כל בעלי המניות הישראלים ביחד, וקרנות דומות בעלות אחזקות קטנות יותר במניותיה של טבע, הם במובן מסוים בעלי השליטה האמיתיים בטבע בהיעדר גרעין שליטה ברור, והסבלנות של קרנות אלה לירידה מתמשכת בערך המניות, למשל בשל תחרות גנרית לקופקסון, מוגבלת.

המהלך המשולב שמוביל ויגודמן כולל, בצד רכישת חברות שמפתחות תרופות מקוריות שיבנו את עתידה של החברה לטווח ארוך אבל ידרשו השקעות ויקטינו את רווחיה בטווח הקצר, גם רכישת ענק שתשנה את פני החברה, תגדיל את הרווח למניה ובעקבותיה תעלה את מחיר המניה. רכישת מיילן אמורה לספק לטבע גשר מעל צוק הפטנטים — הירידה החדה והפתאומית ברווחים ובתזרימי המזומנים שפוגעת בחברות שמפתחות תרופות מקוריות כאשר הפטנט עליהן פוקע והתחרות הגנרית מזנבת במכירותיהן.

התרופה לטיפול במיגרנה שנרכשה במסגרת רכישת Labrys אמורה לקבל אישור שיווק ב–2019 עם צפי מכירות של 2–3 מיליארד דולר, כאשר תגיע לנתח השוק המקסימלי, ואילו התרופה לטיפול בהפרעות התנועה שגורמת מחלת הנטינגטון צפויה לקבל אישור שיווק בסוף 2016 ולהתחיל במכירות ב–2017, עם צפי מכירות של 2 מיליארד דולר לשנה בשיא.

עסקת מיילן היתה מעמידה לרשות טבע יצרנית של תזרימי מזומנים שיפצו אותה על הירידה הצפויה בהכנסות קופקסון. מיילן אמורה היתה להרוויח 2 מיליארד דולר ב–2015, וחסכונות של 2 מיליארד דולר שטבע מעריכה שתפיק מהמיזוג בתוך שלוש שנים היו יכולים להגדיל את הרווח למניית טבע מ–5.05–5.35 דולרים ב–2015 ל–9 עד 10 דולרים למניה ב–2018.

אייל טואג

רוברט קורי בעקבות אלי הורביץ

קורי מזהה היטב את המצוקה של טבע ואינו חדל לזרות מלח על פצעיה של החברה הישראלית. אבל לפחות כלפי חוץ, הוא אינו מוכן להיות הפתרון. כשקורי מדבר על ההצלחה המתמשכת של האסטרטגיה העצמאית של מיילן הוא מדבר, בין השאר, על העובדה שאין זו הפעם הראשונה שטבע מציעה למיילן להירכש, ואילו היתה נענית בחיוב בסיבוב הקודם היו בעלי מניותיה מפסידים לא מעט כסף. טבע הציעה למיילן להירכש ב–2002 סביב מינויו של קורי למנכ"ל, אולם העסקה לא יצאה אל הפועל. מאז עלתה מניית מיילן ב–20% יותר מעלייתה של מניית טבע באותה תקופה.

צומת דרמטי אחר ביחסים העכורים בין שתי החברות היתה ב–2007, בראשית כהונתו של שלמה ינאי כמנכ"ל. מיילן וטבע התמודדו על רכישת החברה הגרמנית מרק (Merck). ינאי, ככל הנראה בהשראת משמעת הרכישות הקפדנית שהנהיג אלי הורביץ, יו"ר החברה דאז והאיש שמינה אותו לתפקיד, סירב לשלם מחיר מופקע. קורי זכה בשלל בתמורה ל–6.7 מיליארד דולר במזומן; סכום לא קטן גם כיום, כאשר הריבית שמממנת עסקות מסוג זה היא 0%, וסכום ענק לחברה ששווי השוק שלה 4.9 מיליארד דולר. הורביץ היה משוכנע שהעסקה גדולה על מיילן בכמה מידות ותגרום לקריסתה, אלא שהיו"ר והמנכ"ל האגדי של טבע טעה. רכישת מרק לא המיטה על מיילן אסון פיננסי כפי שצפה הורביץ, אלא היתה קרש הקפיצה שלה.

קורי היטיב לזהות את היהלום של מרק, מזרק האדרנלין אפיפן (Epipen) לטיפול מהיר בחסימת דרכי הנשימה כתוצאה מתגובה אלרגית. המכירות של מוצר מקורי זה צמחו מ–220 מיליון דולר ב–2008 ל–1.1 מיליארד דולר ב–2014, וסיפקו למיילן, על פי הערכות, 30% מהרווח הנקי שלה ומקור למזומנים שמימנו את הרכישות הבאות של החברה. הרכישה המוצלחת של מרק ייצרה גם חסכונות של 500 מיליון דולר, כפליים מהיעד המקורי של מיילן. רכישה זו והרכישה של חברת Matrix, היצרנית ההודית של חומרי גלם לתרופות, שקדמה לה בכמה חודשים, ביססו את הביטחון של קורי בנוגע ליכולתו לחקות את האסטרטגיה של הורביץ, ולעשות זאת טוב יותר מהמקור — בעיקר בכל הקשור לרכישות סלקטיביות שמשלימות את היכולות הטכנולוגיות של החברה, משלימות את סל המוצרים ומרחיבות את פריסתה הגיאוגרפית.

"מיילן היא חברה גנרית טובה יותר מטבע", אומר בכיר בתעשיית התרופות שמכיר היטב את שתי החברות. "יש לה תרבות של בקרת איכות טובה מזו של טבע, שבאה לידי ביטוי במספר החזרות מוצרים נמוך ביותר בהשוואה לטבע. מיילן, שמחצית הייצור וכוח האדם שלה הוא הודי, מייצרת אותם מוצרים בעלות נמוכה יותר באופן שמאפשר לה להתחרות בטבע בשווקים תחרותיים כמו אלה באירופה, שבה הרווחיות של טבע עד לאחרונה הוגדרה על ידי אחד ממנהליה כ'אסון', והיא מבינה טוב יותר את צורכי הלקוח האמריקאי. הגישה של טבע היא להגיע ראשונה לשוק, אבל לא תמיד עם מוצר מיוצב. גם מיילן מנסה להגיע ראשונה לשוק, אבל היא מבינה היטב שאם היא גורמת לרשת פארמה גדולה להחליף את המוצר בגלל שינוי בפורמולציה שלו, היא מייצרת ללקוח חוסר נוחות ואי־שביעות רצון גדולה".

השנים האבודות של טבע

טבע אמנם מוגדרת החברה הגנרית הגדולה בעולם, אבל בשנים האבודות שלה, שנותיו האחרונות של ינאי בתפקיד וכהונתו הקצרצרה של לוין, שבהן טבע התחבטה בנוגע לזהותה — יצרנית של תרופות מקור או חברה גנרית — עשתה מיילן צעדים ענקיים קדימה במונחים כמותיים ואיכותיים, בעוד שטבע הלכה אחורה ונתח השוק שלה בארה"ב נסוג מ–21% ל–14%. צבר התרופות של מיילן שממתין לאישור ה–FDA מונה 269 גרסאות גנריות לתרופות שמכירותיהן הסתכמו ב–117 מיליארד דולר במונחי מחיר תרופת המקור, כשב–44 מהן מיילן היא החברה הראשונה שהגישה את הבקשה לאישור השיווק ועשויה ליהנות משישה חודשים של בלעדיות בשיווקן, בעוד שלטבע צבר של 113 גרסאות גנריות בלבד לתרופות שמכירותיהן מסתכמות ב–72 מיליארד דולר, כש–42 מהן מייצגות מכירות של 30 מיליארד דולר לשנה במונחי תרופת המקור, וטבע מעריכה שתזכה לבלעדיות של שישה חודשים בשיווקן.

מיילן מקדימה את טבע בפיתוח גרסאות גנריות לתרופות ביולוגיות (ביוסימיליארס) ולתרופות מורכבות אחרות שרמת התחרות בהן צפויה להיות נמוכה והרווחיות בייצורן ושיווקן גבוהה, כמו Lantus לטיפול בסוכרת שמכירותיה 6.3 מיליארד דולר בשנה, Herceptin לטיפול בסרטן השד (6.5 מיליארד דולר לשנה), Avastin לטיפול בסרטן המעי הגס ו–Advair לטיפול באסתמה, שמכירותיה 6.5 מיליארד דולר, ושמיילן מצפה לקבל אישור לשווקה בסוף 2015. טבע לעומת זאת שקעה בפיגור בתחום הביוסימיליארס מאז כישלון המיזם המשותף שלה עם החברה השווייצית לונזה, ומנכ"ל טבע גנריקה, סיגורדור אולפסון, הודה שעל החברה לבצע רכישה כדי למלא את הריק בצנרת המוצרים שלה בתחום זה.

למיילן נוכחות משמעותית בשוק ההודי ובשווקים לתרופות איידס ולתרופות נגד צהבת בזכות שיתוף הפעולה עם חברת Gilead, ופריסתה הגיאוגרפית בשווקים המתעוררים טובה מזו של טבע, כולל נוכחות באוסטרליה וברזיל. מיזוג עם מיילן — שייצור חברה בעלת נתח של 25% בשוק האמריקאי, השוק החשוב ביותר של טבע — חשוב לחברה הישראלית כדי להתמודד טוב יותר עם מגמת הריכוזיות הגוברת של הלקוחות: שלוש רשתות הפארם הגדולות וסיטונאי התרופות הגדולים שלפני שש שנים החזיקו 52% מהשוק האמריקאי, מחזיקים בנתח של 83% משוק זה, בעוד שהנתח של שלוש החברות הגנריות הגדולות בארה"ב ירד מ–43% ב–2009 ל–35% כיום.

היכולת של חברה גנרית לספק סל מוצרים רחב ואיכותי במחיר תחרותי נהפך קריטי לשמירה על הנתח שלה בשוק האמריקאי, שבו פועלות מאות חברות גנריות. היחסים העכורים ממילא בין החברות התחדדו עוד יותר בשל העובדה שכל אחת מפתחת גרסה גנרית לתרופה המקורית שמספקת את עיקר רווחיה של המתחרה. מיילן מפתחת יחד עם החברה ההודית נאטקו גרסה גנרית לתרופה קופקסון לטיפול בטרשת נפוצה, שסיפקה לטבע 46% מרווחיה ב–2014, ואילו טבע מפתחת גרסה גנרית למזרק אפיפן, שייצר על פי הערכות 30% מהרווח של מיילן באותה שנה. עובדה זו תיאלץ גם את החברה הממוזגת, אם אכן תושלם הצעת הרכש של טבע למיילן, למכור את הגרסאות הגנריות לקופקסון ולאפיפן, והחפיפה בין מוצרים אחרים תחייב אותה ככל הנראה למכור מוצרים שמכירותיהן נאמדות במאות מיליוני דולרים לשנה, כדי לקבל את אישור רשויות ההגבלים העסקיים למיזוג.

בלומברג

מיילן אינה רק יעד רכישה שנועד להפוך את טבע לחברה גדולה מדי מכדי להירכש, לייצר חסכונות לטווח קצר ולהגדיל את הרווח למניה, אלא רכישה שעשויה להחזיר לה את המעמד של המובילה הבלתי מעורערת של תעשיית התרופות הגנריות. משום כך בחנה טבע את רכישת מיילן פעמים רבות לאורך השנים, אלא שהגיעה למסקנה כי בשל התנגדותו התקיפה של קורי והדם הרע בין החברות, מיזוג ביניהן אינו מעשי. הצעת הרכש העוינת שפירסמה מיילן לפריגו פתחה לראשונה זה זמן רב חלון הזדמנויות חד־פעמי לתקוע טריז בין קורי ודירקטוריון מיילן לבין בעלי המניות. השלמת רכישתה של פריגו מותנית באישור בעלי מניותיה של מיילן להקצאת מניות חדשות לבעלי המניות של פריגו כחלק מהתמורה שיקבלו עבור מניותיהם. טבע, ככל הנראה, העריכה שבאסיפת בעלי המניות של מיילן עשויה להתפתח דינמיקה שתחייב את קורי להתייחס ישירות ובאופן ענייני למסר העיקרי שמניע את הצעת הרכש העוינת למיילן, קרי, מיזוג בין טבע למיילן כדאי יותר לבעלי מניותיה של מיילן מאשר רכישת פריגו, משום שפוטנציאל החסכונות יותר מכפול, משום שההתאמה בין טבע למיילן טובה יותר ומשום שפריגו היא נכס איכותי פחות שנסחר במחיר מנופח ממילא.

הדחייה הפומבית והמשפילה להצעת הרכש של טבע וגלולת הרעל שטמנה מיילן בתקנון החברה יקשו מאוד על קורי להתגמש ולהסתפק במחיר צנוע יותר, ואפילו להסכים לקבל את מניית טבע כחלק מהתמורה הכוללת, ואילו ויגודמן, שאמר שוב ושוב שטבע משלמת עבור מיילן מחיר "מלא והוגן", יתקשה לשכנע את דירקטוריון החברה להעלות משמעותית את מחיר הצעת הרכש, בעיקר כשקורי מצהיר כי לא יביא לדיון הדירקטוריון הצעה אם לא תהיה גבוהה משמעותית מ–100 דולר למניה. לכאורה, הצעת הרכש העוינת שסיכויי מימושה לא היו גבוהים מלכתחילה נדונה לכישלון, ולמרות זאת, לא כולם משוכנעים שנסתם הגולל על העסקה.

קורי הוא מנהל מוכשר ואיש עסקים ממולח שהפך את בעלי מניותיה של החברה לעשירים, אבל הוא אינו בעל השליטה בחברה. 36 משקיעים מוסדיים, בהן קרנות השקעה פרטיות וקרנות גידור מהגדולות והמתוחכמות בעולם, מחזיקים ב–54% ממניותיה של מיילן. קורי יצטרך לשכנע אותם מדוע עליהם להימנע ממכירת מניות שנסחרו לפני חודשיים בלבד ב–55 דולר למניה תמורת 82 דולר כלומר פרמיה של 48%, כש–50% מהתמורה במזומן, ובמקום זאת לשלם פרמיה של 24% על מניותיה של פריגו שנסחרת ממילא במחיר לא נמוך.

קרנות כמו וולינגטון, שמנהלת נכסים ב–940 מיליארד דולר, ובלקרוק, שמנהלת נכסים ב–4.8 טריליון דולר, יבקשו מקורי לבאר אם אכן הוא סבור שהשווי הכלכלי של מנית מיילן הוא 120 דולר, ואם זה המצב — מדוע הוא עצמו מכר מניות בפברואר 2015 במחיר של 51 דולר למניה, ומדוע ועדת התגמול של החברה סברה שמגיע לו מענק של 20 מיליון דולר ב–2019 אם מניית החברה תגיע למחיר של 73 דולר, בנימוק שמדובר ב"הישג יוצא דופן", בעוד שהוא עצמו קובע שהצעתה של טבע לרכוש את מיילן במחיר של 82 דולר למניה מתמחרת בחסר את שוויה הכלכלי של החברה.

לחץ של משקיעים מוסדיים גדולים עשוי לחייב את קורי לזנוח את התיעוב והטינה האישית שלו, להתיישב לשולחן המשא והמתן עם טבע ולבדוק ברצינות את האפשרות שמיזוג בין שתי החברות הגדולות הגנריות בארה"ב ייטיב עם בעלי המניות של שתיהן.

תרבות הניהול של רוברט קורי: שפה בוטה ומזג סוער

פערים משמעותיים בתרבות העסקית היו אחת הסיבות לדחיית הצעת הרכש של טבע, שנמנו במכתבו של יו"ר מיילן רוברט קורי למנכ"ל טבע ארז ויגודמן, לפני כשבועיים. קורי התייחס למה שהוא תופש כדירקטוריון שמסרב להשתנות, חסר ניסיון בתעשיית התרופות, אבל אינו פוסק להתערב בניהול החברה ומזגזג בין מדיניות עסקית אחת לשנייה — במקום לגבש אסטרטגיה ברורה לעתיד החברה וליישם אותה בעקביות.

כמו כן, קיימים פערים תרבותיים אחרים שעלולים להקשות על טבע אם העסקה תתבסס על מזומן ומניות, ובמקרה שקורי ימלא תפקיד בחברה הממוזגת. בכירי טבע נתקלו לא פעם במזגו הסוער של קורי, בלשונו הבוטה ובדרכו הייחודית להשיג תוצאות. אחת מהן היתה בתחילת 2012, כאשר שתי החברות ניהלו משא ומתן על הסדר משפטי לתביעות ביניהן. טבע עירערה על תוקף הפטנט שמגן על Epipen, מזרק אדרנלין שמשמש לטיפול מהיר בחסימת דרכי הנשימה כתוצאה מתגובה אלרגית, שהוא המוצר המקורי החשוב ביותר של מיילן (המקבילה של מיילן לקופקסון), והגישה בקשה לשווק גרסה גנרית שלו. מיילן, לעומתה, תקפה את הפטנט שמגן על התרופה Provigil, שהיא תרופה מקורית לטיפול בהפרעות שינה שמכירותיה היו 1.1 מיליארד דולר לשנה, אחד הנכסים העיקריים של חברת Cephalon שנרכשה פחות משנה קודם לכן על ידי טבע תמורת 7.4 מיליארד דולר.

שני הצדדים נפגשו בניו יורק חמושים בסוללה כבדה של עורכי דין משני הצדדים. עורך הדין של מיילן פתח בדברים, ובעוד הוא מדבר נכנס קורי, אז מנכ"ל מיילן, והתיישב. שניות אחר כך הבהיר קורי לעורך הדין של מיילן ולשאר הנוכחים את סדרי ניהול הישיבה: "סתום את הפה המזוין שלך. לא באתי לשמוע את החרא הזה ממך. אתה תדבר כשאומר לך לדבר. עכשיו תקשיבו מה הולך לקרות. אתם תעופו מהחדר ואני והבוסים של טבע נסגור את העסקה. כשנגמור אתם תחזרו לחדר ולא תזוזו ממנו עד שתגמרו לכתוב את ההסכם". עורכי הדין התבוננו בפה פעור, עזבו בדממה את החדר, ושבו אליו מאוחר יותר רק כדי לשבת בו עד שהשמש עלתה והאירה את נהר ההדסון שנשקף מחלון אולם הישיבות.

מטוס החברה בשירות הקריירה המוזיקלית המדשדשת של קורי הבן

בהיבט אחד לפחות נראה שרוברט קורי, יו"ר מיילן, היה יכול להשתלב בקלות בנוף החברות הציבוריות בישראל: כמו טובי הטייקונים בישראל, קורי אוהב לטוס במטוס החברה ויודע לעשות בו שימוש יצירתי.

כתבת תחקיר של "וול סטריט ג'ורנל" חשפה לפני שנתיים שקורי רתם את מטוס המנהלים של החברה כדי להרים את הקריירה המוזיקלית המדשדשת של בנו הזמר טינו קורי. על פי רישומי מינהל התעופה האמריקאי, מטוס בומברדייה גלובל אקספרס של החברה, שמשרת בדרך כלל קווים אזוריים, טס לעתים תכופות לאותן ערים שבהם הופיע קורי ג'וניור. כך למשל, בערב שבו טינו קורי נתן הופעת לילה מאוחרת במועדון לילה בסינסינטי, אוהיו, טס מטוס החברה ב–3:00 לפנות בוקר מסינסינטי לווסט פאלם ביץ' שבפלורידה, שבה הופיע קורי הצעיר למחרת כחלק מחגיגות יום העצמאות האמריקאי. שבוע לאחר מכן טס מטוסה של מיילן, בעלות מוערכת של 22 אלף דולר לשעה, מהרטפורד, קונטיקט, ללאס וגאס, שבה הופיע טינו קורי למחרת.

תמונה של התרופה אפיפן
אי־פי

הדו"חות הכספיים המלאים של מיילן ל–2014 מגלים שעלות השימוש השנתית של קורי במטוס החברה היתה 498 אלף דולר ב–2014 ו–1.5 מיליון דולר בשלוש השנים האחרונות. הסכם ההעסקה של קורי מגלה שהוא דאג לכך שגם אם השליטה בחברה תעבור לגורם אחר, טבע למשל, תקופת הגמילה שלו מהמטוס הצמוד תהיה ממושכת יחסית. קורי יהיה זכאי להשתמש במטוס החברה למשך שלוש שנים לאחר העברת השליטה.

המטוס הצמוד יהיה תגמול צנוע יחסית למצנח הזהב הכולל שיקבל קורי: העברת השליטה במיילן תזכה את קורי לתשלום בגין פיצויי פיטורין ותמורות נוספות בסכום של 44.5 מיליון דולר, וכן בהאצת המענקים מבוססי המניות ששווים הנוכחי הוא 27.5 מיליון דולר, כך שהסכום הכולל יגיע ל–72 מיליון דולר. קורי יקבל תשלום נוסף של 22.9 מיליון דולר כדי לשלם את המס שבו יחויב ככל הנראה בגין מצנח הזהב שיקבל.

הדו"חות הכספיים המלאים של מיילן מגלים עד כמה מטושטשת לעתים ההבחנה בין עסקיו הפרטיים של קורי לבין החברה הציבורית. מיילן שילמה ב–2014 לשתי שותפויות של אחיו של קורי סכום של 575 אלף דולר עבור ייעוץ אסטרטגי, ומ–2015 ואילך תשלם לכל אחת מהן 37.5 אלף דולר בחודש לתקופה של שלוש שנים.

שותפות אחרת בבעלות אח נוסף של קורי קיבלה 500 אלף דולר עבור ייעוץ בנושא ניהול משאבי אנוש מאוקטובר 2013, והחל בינואר 2015 תקבל תשלום חודשי של 40 אלף דולר בחודש למשך שנה.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#