ציפורי הטרף כבר חגות מעל כלכלית ירושלים של אליעזר פישמן - שוק ההון - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

ציפורי הטרף כבר חגות מעל כלכלית ירושלים של אליעזר פישמן

הקריסה של פישמן קורצת למשקיעים המתמחים בחברות במצוקה - אך בדרך לכלכלית ירושלים, הנכס הטוב ביותר שנשאר לו, הם יצטרכו לעבור דרך בנק לאומי

13תגובות

בשבוע שעבר התברר כי הופסקו, לפחות בינתיים, המגעים שניהל בני שטיינמץ עם בנק לאומי ואליעזר פישמן בנוגע להשקעה בחברת הנדל"ן כלכלית ירושלים של פישמן. בסיום המגעים עשוי היה שטיינמץ להשתלב בגרעין שליטה או להשתלט לגמרי על החברה.

החברה נחשבת הנכס האיכותי ביותר שנותר לפישמן, שנאלץ למכור לא מעט נכסים טובים במשבר הקודם שאליו נקלע - לאחר הימור כושל על הלירה הטורקית, שבעקבותיו הפסיד ב–2006 מאות מיליוני דולרים. כעת, עם פחות נכסים שניתן להנזיל במחירים טובים ותוך זמן קצר, פישמן שוב מצוי במצב עסקי לא פשוט, שהוחמר לפני כמה חודשים.

נוכח הירידה החדה במחירי הנפט, שגררה פיחות חד של הרובל הרוסי מול הדולר, הידרדר מצבה הפיננסי של החברה הבת מירלנד. שווייה צנח ב–3 חודשים בכ–70% לכ–400 מיליון שקל - מה שאילץ אותה להקפיא תשלומים של כמיליארד שקל לבעלי האג"ח בישראל. כעת היא נמצאת בעיצומם של מגעים מול המוסדיים לפרישת חובותיה לכארבע שנים תמורת העלאת ריבית ומתן אופציות למניותיה.

בנוסף, פישמן לא הצליח למכור או להנפיק את חברת תשתיות הסלולר הברזילאית טי פור יו, ששווייה נאמד במאות מיליוני דולרים. התמורה מהנפקה היתה אמורה לשמש אותו לפירעון חוב של כ–250 מיליון שקל לקרן מונארך האמריקאית, שרכשה את החוב מידי מגדל.

אליעזר פישמן ורקפת רוסק עמינח
דודו בכר

הקריסה בשווייה של מירלנד הפילה גם את מניית כלכלית ב–3 חודשים בכ–50% - לכ–1.1 מיליארד שקל. שווי זה נמוך בכחצי מיליארד שקל מזה שלוקח בחשבון מחיקה של מלוא ההון העצמי של כלכלית המיוחס למירלנד (כ–760 מיליון שקל), וגם אם בנוסף יימחק מהונה של כלכלית חלקה בערבויות שהעניקה לאג"ח שהנפיקה בישראל חברת סויטלנד, הפועלת בתחום הנדל"ן באוקראינה, בבלארוס ובליטא. גם האג"ח של כלכלית ירדו בעשרות אחוזים בחודשים האחרונים, ונסחרות כעת לפי תשואות לפדיון של עד 13% - תשואות שלא יאפשרו לה למחזר חוב בשוק ההון.

הנפילה בשווייה של כלכלית נובעת גם מכך שהחברות הפרטיות שבבעלות פישמן סוחבות חובות פרטיים לבנקים, בראשות לאומי והפועלים, בהיקף מוערך של 4.5–5 מיליארד שקל. במקביל, מרבית המניות של כלכלית שבידי פישמן משועבדות לבנקים בראשות לאומי.

מה מעניין את המשקיעים בכלכלית?

סיטואציה כזאת, שבה בעל השליטה שרוי בחובות אישיים כבדים לבנקים, כפי שראינו בשנים האחרונות אצל נוחי דנקנר, מוטי זיסר ואחרים, תמיד צדה את עיניהם של משקיעים פרטיים וקרנות השקעה, שמנסות להשתלט על נכסים בעלי פוטנציאל השבחה בקבוצה שבה הבעלים הסתבך. זהו המצב גם בכלכלית ירושלים, שכ–40% ממניותיה משועבדות ללאומי, שחשוף לחובותיו של פישמן בכ–1.7 מיליארד שקל ומחזיק גם בשעבוד על נדל"ן פרטי של פישמן בשווי מאות מיליוני שקלים, שמצבו טוב יותר משל הפועלים ויתר הבנקים - המחזיקים בפחות ביטחונות.

אמנם האג"ח של כלכלית נסחרות בתשואות דו־ספרתיות, אך המחירים עדיין לא מספיק נמוכים כדי לגלם כדאיות השקעה מאסיבית, במטרה לגזור קופון נאה או לבצע השתלטות, כפי שעשתה בעבר קרן יורק באי.די.בי פיתוח ובאלביט הדמיה. הדרך המעשית יותר להשתלט, כך נראה, היא על ידי רכישת מניות כלכלית.

בינתיים נראה שכל עוד לאומי לא יעשה מהלכים אופרטיביים שיכריחו אותו למכור את כלכלית, פישמן לא יעשה זאת בעצמו. כך, עבור מי שבאמת מעוניין להשתלט על כלכלית ירושלים - הזקוקה להזרמות הון לא מבוטלות - נראה שהמפתח להבנות ולגיבוש העסקה נמצא ברחוב יהודה הלוי 34 בתל אביב: בקומה החמישית, שבה משרדו של יואל מינץ, ראש החטיבה לנדל"ן ואשראי בינלאומי של לאומי, המטפל בתיק פישמן; ובקומה ה–12, שבה המשרד של המנכ"לית, רקפת רוסק עמינח, שטיפלה בתיק של פישמן כשהיתה ראש חטיבה עסקית, בין 2004 ל–2012. היא אמנם קיבלה את התיק של פישמן בירושה מקודמיה, לא הגדילה לו את האשראי ב–10 השנים האחרונות וגם גבתה ממנו סכומים משמעותיים, אך בשורה התחתונה - לאומי נותר עם חשיפה גבוהה מאוד לפישמן, הנחשב כיום ללווה הכי בעייתי של הבנק.

באפריל 2013, רוסק עמינח נתקלה בסיטואציה שלא היתה מוכרת לה עד אז, כשביטלה בשל לחץ ציבורי את העסקה שרקהמה עם נוחי דנקנר ואדוארדו אלשטיין, למחיקת חוב של כ–150 מיליון שקל של חברת גנדן, שבשליטת דנקנר. בעקבות כך, במקרה של פישמן בשל לחץ ציבורי, לאומי יחשוש לבצע מחיקה מהותית בחוב כלפיו, כך שיהיה צורך בגיבוש העסקה שגם תשאיר לקונה פוטנציאל לרווחים עתידיים וגם תשביע את רצונם של הנושים, שכן במידה וניתן יהיה להגיע להסכמות עם לאומי, גם יתר הבנקים סביר שיצטרפו.

ומה מעניין את המשקיעים בכלכלית ירושלים? מדובר באפשרות חד־פעמית להשתלט על נדל"ן איכותי ומפוזר, שהגיע לממדים גדולים בעקבות רכישות רבות בחו"ל מאז תחילת העשור הקודם. כלכלית, המנוהלת על ידי דודו זבידה, פועלת בעצמה ובאמצעות חברות מוחזקות שלה בעיקר בנדל"ן מניב בישראל ובחו"ל. מי שישתלט עליה למעשה יקבל אופציה די בחינם להתאוששות הכלכלה הרוסית, שעשויה להביא לרווחים נאים בפרויקטי המגורים והנדל"ן המניב של מירלנד.

15 מיליארד שקל בנדל"ן בארץ ובחו"ל

קבוצת כלכלית מתמחה בייזום, רכישה, הקמה וניהול של מבנים המיועדים לצורכי משרדים, היי־טק, תעשייה, לוגיסטיקה ומסחר להשכרה או למכירה, וכן פועלת בתחום הנדל"ן למגורים בישראל ובחו"ל. עיקר האחזקות שלה הן מבני תעשייה (78.3%), דרבן (100%), מירלנד (30.5% ישירות וכ–85% בעקיפין באמצעות מבני תעשייה ודרבן), סויטלנד (כ–32%) ומונדון (הפעילה בהודו, וההשקעה בה נמחקה בדו"חות).

המאזן המאוחד של כלכלית הסתכם בסוף ספטמבר 2014 בכ–22 מיליארד שקל. מתוך זה, המאזן סולו של כלכלית היה כ–7.8 מיליארד שקל, והונה העצמי (המיוחס לבעלי המניות) הגיע לכ–2.65 מיליארד שקל. לקבוצת כלכלית היו בסוף ספטמבר 2014 כ–7,424 שוכרים - מתוכם 2,967 בישראל. הקבוצה מחזיקה בנדל"ן מניב בשטח של כ–3.6 מיליון מ"ר - מתוך זה כ-1.8 מיליון מ"ר בישראל. שיעור התפוסה בישראל הוא 86.5%, ובחו"ל כ–81.3%.

השווי ההוגן של נדל"ן להשקעה ונדל"ן המוחזק למכירה נכון לסוף ספטמבר 2014 הסתכם ב–14.84 מיליארד שקל - מתוך זה 7.61 מיליארד שקל בישראל (חלקה של כלכלית סולו: כ–1.2 מיליארד שקל) ו–7.24 מיליארד שקל בחו"ל. נכסים אלה ייצרו בתשעה חודשים ראשונים של 2014 הכנסות תפעוליות נטו מהשכרה (NOI) של 419 מיליון שקל בישראל ו–365 מיליון שקל בחו"ל - בסך הכל 784 מיליון שקל - קצב של כ–1.05 מיליארד שקל בשנה. מתוך סכום זה, NOI המיוחס לכלכלית הסתכם בתשעה החודשים הראשונים של 2014 ב–170 מיליון שקל, למבני תעשייה כ–355 מיליון שקל, לדרבן כ–142 מיליון שקל, למירלנד כ–108.5 מיליון שקל ולסויטלנד כ–9 מיליון שקל.

בחו"ל, הקבוצה (כלכלית, מבני ודרבן) מחזיקה תשעה נכסים מניבים בקנדה, ששוויים ההוגן מוערך ב–1.3 מיליארד שקל. הנכסים משתרעים על פני כ–349 אלף מ"ר ומייצרים NOI בקצב שנתי של כ–70 מיליון שקל. בצרפת יש לקבוצה כ–33 נכסים מניבים, ששוויים ההוגן (כולל זכויות לקרקעות) מוערך ב–1.2 מיליארד שקל. הנכסים משתרעים על פני כ–510 אלף מ"ר ומייצרים NOI בקצב שנתי של כ–100 מיליון שקל. בגרמניה לקבוצה כ–118 נכסים ששוויים ההוגן מוערך ב–1.87 מיליארד שקל, המשתרעים על פני כ–658 אלף מ"ר ומייצרים NOI בקצב שנתי של כ–120 מיליון שקל.

השווי ההוגן של הנכסים בשווייץ הוא כ–443 מיליון שקל. הם משתרעים על פני כ–56 אלף מ"ר ומייצרים NOI בקצב שנתי של כ–28.6 מיליון שקל. הקבוצה מחזיקה ברוסיה (באמצעות מירלנד) בכעשרה נכסים מניבים בשטח של כ–129 אלף מ"ר ובשווי של כ–2 מיליארד שקל, המייצרים NOI בקצב שנתי של כ–145 מיליון שקל. לקבוצה גם נכסים בשווי הוגן של כ–500 מיליון שקל באוקראינה, בבלארוס ובארה"ב.

אם מוסיפים קרקעות וזכויות בשווי של כ–1.1 מיליארד שקל, מתקבל כי סך הנדל"ן להשקעה מגיע לכ–16 מיליארד שקל. קצת פחות מחצי ממנו - בהיקף של 6.8 מיליארד שקל - נמצא במבני תעשייה. מתוך זה, 5.09 מיליארד שקל בישראל ו–1.75 מיליארד שקל בחו"ל. עיקר ההכנסות מדמי שכירות של מבני תעשייה מגיע מישראל (74%), כ–13% מגרמניה, 8% מקנדה וכ–11% מארה"ב, מצרפת, משווייץ ומהולנד.

מבני תעשייה מחזיקה גם בכ–11% מכלכלית ירושלים. אחזקה זו רשומה בספריה בכ–275 מיליון שקל, בעוד ששווי שוק שלה הוא כ–120 מיליון שקל. בשל כך, ובשל המינוף הגבוה והעובדה כי האחזקות במירלנד וסויטלנד רשומות במאזני מבני תעשייה לפי שווי הגבוה בכמה מאות מיליוני שקלים מהשווי הכלכלי של האחזקות האלה, מניית מבני צנחה ב–3 חודשים בכ–33% - ונסחרת כיום לפי שווי שוק של כ–1.2 מיליארד שקל. שווי זה מגלם מכפיל הון (יחס בין שווי שוק להון עצמי) של כ–0.6 בלבד, ומשקף חשש של המשקיעים ממחיקות הצפויות בהונה העצמי.

קבוצת כלכלית מבצעת גם פעילות ייזום, פיתוח ובנייה של כמה פרויקטים בישראל בתחום הבנייה למגורים, בהיקף של יותר מ–1,000 יחידות דיור, שאמורים להניב רווחים בשנים הקרובות. מדובר בין השאר בפרויקט הסוללים בתל אביב, להקמת 300 דירות על ידי כלכלית ירושלים (100%) בשטח של 81 אלף מ"ר, שנמצא כיום בתכנון; פרויקט מרום השרון בצור יצחק, להקמת 90 דירות על ידי מבני תעשייה (כ–90%), שנמצא בהקמה; ופרויקט מגורים, מסחר ומשרדים ברחוב עמינדב 7 בתל אביב, שבו מתוכננת דרבן (83%) להקים 170 דירות. כמו כן מקימה הקבוצה פרויקטים בתחומי המסחר, המשרדים והתעשייה בהיקף כולל של יותר מ–100 אלף מ"ר,הכוללים את הקרייטק ביוקנעם, פארק מדעי החיים בחיפה והיורו פארק ביקום.

מתכננים להמשיך לממש נכסים

בשל המינוף הגבוה והצורך לפרוע התחייבויות כבדות לבעלי האג"ח והבנקים יצאה קבוצת כלכלית ב–2011 למסע מימושים נרחב של נכסים בישראל ובחו"ל. בשלוש השנים האחרונות בוצעו עסקות רבות למכירת נכסים, שהקטינו את החוב הפיננסי נטו בכ–4.92 מיליארד שקל והניבו תזרים מזומנים פנוי של כ–2.27 מיליארד שקל. מתוך סכום זה, הקיטון המשמעותי ביותר (2.97 מיליארד שקל, או כ–60%) היה בחוב של כלכלית, כ–1.36 מיליארד שקל במבני תעשייה (28%) ו–593 מיליון שקל בדרבן.

המהלכים האלה, לצד קיצוץ בהוצאות הנהלה והוצאות כלליות, סייעו לכך שיחס חוב פיננסי נטו לקאפ (חוב פיננסי בתוספת הון עצמי) סולו של כלכלית היה כ–58.5%. ואולם בשל הדיווידנדים של מאות מיליוני שקלים שחילקה מבני תעשייה כדי לתמוך בשירות החוב של כלכלית (שמצדה חילקה מאז 2007 דיווידנדים ב–750 מיליון שקל, כדי לסייע לפישמן להקטין את החובות לבנקים), גם כלכלית וגם מבני תעשייה נשארו עדיין עם מינוף גבוה ונטל של הוצאות מימון של מאות רבות של מיליוני שקלים מדי שנה.

בשל כך מתכננת קבוצת כלכלית להמשיך ולממש נכסים גם ב–2015–2016. הקבוצה צופה כי העסקות האלה צפויות להביא לקיטון נוסף בחוב פיננסי נטו של כ–2.43 מיליארד שקל (מתוכם כ–2 מיליארד שקל של כלכלית ודרבן) - ושהתזרים הפנוי בגינם צפוי להסתכם בכ–1.1 מיליארד שקל (כ–743 מיליון שקל של כלכלית ודרבן).

נכון לסוף ספטמבר 2014 היתה חייבת כלכלית לבעלי האג"ח 2.22 מיליארד שקל ולבנקים בישראל 1.25 מיליארד שקל. בניכוי מזומנים, פיקדונות והשקעות לזמן קצר של 983 מיליון שקל, החוב הפיננסי נטו שלה בישראל הסתכם בכ–2.49 מיליארד שקל, כאשר הבנקים מחזיקים ביטחונות של פיקדונות, נדל"ן מניב ומניות מבני תעשייה ומירלנד; וכמעט לכל סדרות האג"ח אין ביטחונות. החוב הפיננסי נטו בחו"ל הסתכם ב–1.26 מיליארד שקל - 571 מיליון שקל לבנקים בצפון אמריקה, 731 מיליון שקל לבנקים במערב אירופה ומזומנים של 41 מיליון שקל - כך שבסך הכל החוב הפיננסי נטו היה 3.753 מיליארד שקל. לכך יש להוסיף הלוואות מסוג נון־ריקורס (שהבטוחה היחידה בגינם הם הנכסים עצמם), בסך 970 מיליון שקל.

מבני תעשייה חייבת לבעלי האג"ח 3.569 מיליארד שקל, למוסדיים 571 מיליון שקל, לבנקים בישראל 653 מיליון שקל ולבנקים בחו"ל 576 מיליון שקל - ובסך הכל חוב פיננסי של כ–5.369 מיליארד שקל. בניכוי פיקדונות, מזומנים וני"ע סחירים בשווי 833 מיליון שקל - לחברה חוב נטו של 4.536 מיליארד שקל.

התשואות לפדיון של אג"ח של מבני תעשייה עלו לרמה של עד 7%, אך עדיין מגלמות הערכות של המשקיעים כי בעזרת נכסים לא משועבדים בשווי של כ–2 מיליארד שקל ומאות מיליוני השקלים שבקופתה, החברה תוכל לשרת את חובה לפי לוחות הסילוקין המקוריים - ולמחזר אותו בשוק האג"ח במידת הצורך במחירים סבירים.

מצבה של כלכלית ירושלים מבחינת פירעון חובותיה מאתגר בהרבה. כלכלית, המחזיקה במזומנים בסך כ–104 מיליון שקל ובמסגרות אשראי לא מנוצלות של כ–196 מיליון שקל (שיורדות ככל שיורד מחיר מניית מבני תעשייה) אמורה לעמוד ב–2015 בהתחייבויות של כ–1 מיליארד שקל.

כלכלית לא תגייס הון ולא תחלק דיווידנד

במצגת עדכון לשוק ההון שפירסמה לפני כחודש בעקבות המשבר ברוסיה, ציינה כלכלית כי נכון לאותו מועד, פעילות הקבוצה בישראל ובחו"ל אינה חווה ירידה בשיעורי תפוסה או בדמי השכירות המתקבלים. בקשר לרוסיה העריכה אז מירלנד כי בעקבות המשבר צפויים קשיים לחלק מהשוכרים בשטחים המניבים בתשלום דמי השכירות, שכן הם צמודים ברובם לדולר אמריקאי, אך העריכה שלא יהיה שינוי בשיעורי התפוסה. ועדיין, בעקבות המשבר ברוסיה נאלצה כלכלית לעדכן את דו"ח תזרים מזומנים החזוי שלה, והעריכה כי לא תוכל לגייס ב–2015 אג"ח של 150 מיליון שקל - וכן כי לא תחלק לבעלי מניותיה דיווידנד של 100 מיליון שקל.

בהנחה שכלכלית תקבל דיווידנדים של 145 מיליון שקל ממבני ודרבן, ונכסיה ייצרו הכנסות של יותר מ–200 מיליון שקל, יכולתה לעמוד בהתחייבויותיה תלויה בהשלמת העסקות המצויות בשלבים מתקדמים למכירת נכסים בקנדה וגרמניה, שיניבו תזרים נטו של יותר מ–300 מיליון שקל. ואולם הדבר לא ירגיע את בעלי האג"ח ובנק לאומי, שירצו לראות הגדלה של הנזילות לצורך פירעונות של מאות מיליוני שקלים ב–2016.

כלכלית ירושלים תוכל לעשות זאת באמצעות שעבוד נדל"ן חופשי בשווי של כ–500 מיליון שקל, מניות מבני תעשייה ומירלנד בשווי של יותר מ–300 מיליון שקל ושעבוד מניות דרבן לפי הון עצמי של כ–1.08 מיליארד שקל.

אפשרות אחרת העומדת בפני כלכלית, שעשויה לייצר לה נזילות בהיקפים של מאות מיליוני שקלים ותרגיע את לאומי ואת בעלי האג"ח, היא הכנסת שותף לדרבן השקעות. ב–2006, בעת משבר הלירה הטורקית ,פישמן כבר הכניס את טאו תשואות - שנשלטה אז בידי אילן בן דב - כשותפה. פישמן מכר כ–20% תמורת כ–184 מיליון שקל ובהמשך רכש את המניות בחזרה. ואולם הפעם, כדי להגדיל את הנזילות כלכלית, תצטרך למכור מניות דרבן בהיקפים גבוהים יותר.

דרבן היא חברה איכותית, פחות ממונפת מכלכלית וממבני (חוב פיננסי של כ–1.8 מיליארד שקל ויחס הון עצמי למאזן נטו של כ–34.6%) ,שהונה העצמי מוערך ב–1.3 מיליארד שקל והיקף מאזנה כ–4.4 מיליארד שקל - מתוך כך כ–3 מיליארד שקל נדל"ן מניב להשקעה, שברובו ממוקם בישראל, בגרמניה ובקנדה.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#