החיים אחרי וורן באפט: האם לברקשייר התאווי יש סיכוי? - גלובל - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

החיים אחרי וורן באפט: האם לברקשייר התאווי יש סיכוי?

50 שנה ניהל ה"אורקל מאומהה" את ברקשייר התאוויי וזכה להצלחה מרשימה ■ כיצד תסתיים כהונתו בחברה - האם יורשיו ימשיכו במורשת של אתיקה, תשואות גבוהות וקבלת החלטות שקולה? ואולי המהלך הנבון ביותר הוא דווקא לפרק את החברה לקראת פרישתו

תגובות

מה מצפה ב–50 השנים הבאות לברקשייר התאוויי, הקונצרן שנוהל על ידי וורן באפט בהצלחה מסחררת בחצי המאה האחרונה? זוהי שאלה מעניינת, הודה באפט במכתב שכתב באחרונה למגזין "אקונומיסט", לאחר שסירב להתראיין בנושא. "השאלה כל כך מעניינת, שבאחרונה הטלתי על עצמי משימה לכתוב כתבה כזאת. אני לא רוצה לפלוש לתחום שאינו שלי". ואולם, לדבריו, "בעוד 50 שנה אסכים לשבת אתכם לארוחת צהריים ולהשוות את מה שקרה בפועל לתחזית".

בהמשך המכתב, באפט התבדח: "אני אוהב לנהל את ברקשייר, ואם הנאה מאריכה חיים - השיא של מתושלח בסכנה". ברוח זו, "אקונומיסט" מצפה בשמחה להיפגש עמו לארוחת צהריים סביב יום הולדתו ה–134.

כמי שבנה את ברקשייר התאוויי בעזרת השליטה המופלאה שלו בעסקי הביטוח, באפט יודע שטבלאות אקטואריות אינן משקרות, ושהאתגר הגדול ביותר שהחברה האהובה שלו תתמודד עמו ביובל הקרוב הוא המעבר להנהלה חדש. באפט כבר הכיר בכך שקשה יהיה למלא את נעליו, ולכן יפצל את תפקידו לשלושה: יו"ר, מנכ"ל וסמנכ"ל השקעות.

REUTERS

מציאת יורש אינה האתגר הגדול היחיד העומד בפני ברקשייר. עם שווי שוק של 314 מיליארד דולר, ברקשייר היא החברה החמישית בארה"ב בשווייה בשוק הבורסאי, אחרי אפל, אקסון מוביל, גוגל ומיקרוסופט. ואולם ככל שהיא גדלה, קשה יותר למצוא מספיק הזדמנויות השקעה אטרקטיביות מהסוג שזיכה את באפט במוניטין שלו ובהון שמוערך על ידי המגזין "פורבס" ב–65 מיליארד דולר - השלישי בעולם, אפילו לאחר שתרם מיליארדי דולרים רבים לצדקה.

ככל שברקשייר נהפכת לקונצרן מגוון ומורכב יותר, היא בוחנת יותר ויותר את גבולות יכולותיו של סגנון ההנהלה הקליל הידוע של באפט.

רווחי שיא של 19.5 מיליארד דולר ב–2013 ושער מניה שנגע בשיא ב–23 באפריל, הלהיבו את באי אסיפת בעלי המניות השנתית של ברקשייר, שנערכה כמדי שנה בסוף השבוע הראשון של מאי באומהה, נברסקה. "הוודסטוק של הקפיטליסטים" משך עשרות אלפי בעלי מניות. באפט ושותפו בן ה–90, צ'רלי מאנגר, הקדישו שש שעות לשאלות של משתתפים, ובין השאר הגנו על השקעתם בקוקה קולה, שמכירותיה דעכו בשנה שעברה לראשונה בתולדותיה. באפט תמיד אומר שהטוב מכל עוד לפנינו; עד היום הוא צדק בכל פעם. אבל כל רצף ניצחונות מועד להסתיים מתישהו.

ההצלחה התחילה ב–1964, כשבאפט ניהל קרן השקעות קטנה באומהה. הוא רצה למכור את חלקו ביצרנית טקסטיל קטנה לבעלים, אך לאחר שהאחרון ניסה להוריד שמינית הדולר מהמחיר המוסכם, באפט החליט לקנות את כולה בעצמו. מאז הוא קורא להשקעה הזו "המניה המטופשת ביותר שלי", מכיוון שעסקי הטקסטיל התגלו כחסרי ערך, ולבסוף נסגרו.

AP

במרוצת הזמן נהפכה אותה חברת טקסטיל בשם ברקשייר לכלי השקעות בחברות אחרות — תחילה בעסקי הביטוח, וכיום ביותר מ–80 חברות. שמונה וחצי מהן היו נכנסות לרשימת פורצ'ן 500 (החברות הגדולות בארה"ב במונחי הכנסות) אם הן היו חברות נפרדות: "רק עוד 491 וחצי נשארו", כתב באפט במכתב הקודם שלו למשקיעים. חצי החברה היא היינץ, חברת מזון שנקנתה ב–2013 יחד עם 3G קפיטל, קרן השקעות פרטיות מברזיל.

הדגים השמנים כוללים את גייקו, שבאחרונה נהפכה לחברת ביטוח הרכב השנייה בגודלה בארה"ב, את חברת החשמל מיד אמריקן אנרג'י ואת חברת הרכבות ברלינגטון נורתרן סנטה פה (BNSF). יש עוד דגים קטנים יותר, כמו רשת הגלידות דיירי קווין וחברת החכרת מטוסי המנהלים נטג'טס. ברקשייר מחזיקה גם נתחי מיעוט גדולים בחברות בלו צ'יפ אמריקאיות, כמו אמריקן אקספרס, קוקה קולה, וולס פארגו ויבמ.

"האלפא של באפט"

הקריירה של באפט הפריכה את היפותזת השווקים המשוכללים, שגורסת כי מחיר השוק הנוכחי משקף תמיד את כל המידע הקיים והרלוונטי לגבי חברה. באפט הכה את השוק באופן עקבי באמצעות קניית חברות באיכות גבוהה שעוסקות במשהו שהוא מבין, בתעשיות יציבות יחסית.

הרכישות החביבות עליו היו חברות בעלות יתרון שקשה למתחרים לחקותו - כמו מותג פופולרי או מידה מסוימת של כוח מונופוליסטי - יתרונות שהוא משווה לחפיר מגן סביב טירה. הוא גם מעדיף חברות עם תרבות אתית חזקה, והנהלה שמעוניינת לעשות עבודה טובה, ולא רק להרוויח כסף.

אם המניות גם זולות (כמו מניות קוקה קולה לאחר כישלון השקת הקולה החדשה) - מה טוב. עם זאת, "עדיף לקנות חברה נפלאה במחיר סביר מאשר חברה סבירה במחיר נפלא", הוא אומר. גם בתקופת הבועה הוא דבק בעקרונות אלה. בין יוני 1998 לפברואר 2000 נפלה מניית ברקשייר ב–44% כשהשוק כולו עלה ב–32%. טענו שבאפט אינו מבין את הכלכלה החדשה. כשהבועה פקעה, התברר שבאפט צדק כשלא השקיע בחברות שאינו מבין.

מחקרים אקדמיים על ברקשייר מאשרים כי באפט עושה מה שהוא אומר. הוא השיג תוצאות טובות יותר מאלה שהשיג השוק בטווח הארוך באמצעות השקעה במניות נמוכות סיכון שהשוק תימחר בשווי נמוך מהשווי הנכון, לפי "האלפא של באפט", מחקר שערכו שלושה כלכלנים - אנדריאה פרציני, דיוויד קבילר ולאסה פדרסן. המחקר גילה כי ברקשייר מכה את השוק לאורך זמן טוב יותר מכל חברה אחרת. יחס שארפ של המניה, המודד את התשואה ליחידת סיכון, גבוה מזה של כל מניה אחרת שנסחרה במשך לפחות 30 שנה מאז 1926.

באחרונה המניה אינה מצליחה להתעלות על מדד השוק כדרכה. בין 2009 ל–2013 שווי השוק של ברקשייר עלה לאט יותר ממדד S&P 500. זו היתה התקופה הראשונה של חמש שנים רצופות שבה הדבר קרה מאז מנהל באפט את החברה.

REUTERS

אפשר לייחס זאת למשבר של 2008: השוק נפל הרבה יותר מברקשייר, אז היה לו פוטנציאל התאוששות גדול יותר. עם זאת, הצמיחה של החברה לטווח הארוך גם היא הואטה, מציין האנליסט ג'ונתן ברנדט מרואן, קניף אנד גולדפרב. השווי המאזני למניה, המשמש אמת מידה גסה לשווי הפנימי של החברה, עלה ב–25% בשנה ב–34 השנים הראשונות של באפט, ומאז גדל רק בקצב ממוצע של 9%. "בעשר השנים הקרובות, התרחיש הטוב ביותר שלי מציג צמיחה של 12% בשנה בערך הפנימי", אומר ברנדט.

330 אלף עובדים

ככל שברקשייר גדלה, העסקות שהיא עושה צריכות להיות גדולות יותר כדי לאפשר לה לצמוח. היינץ היתה שווה 23 מיליארד דולר כשבאפט ו–3G רכשו אותה; קלוגס, יצרנית דגני הבוקר שלפי הערכות נמצאת על הכוונת של באפט, היא בעלת שווי של 24 מיליארד דולר. קשה להשיג מחיר טוב על עסקות בפרופיל גבוה כל כך, כי קרנות ההשקעות הפרטיות וקרנות הגידור חזרו לשוק עם תיאבון מחודש. יש גם פחות חברות גדולות לקנות. נתח גדול של יבמ שנרכש לאחר שנים שבהן נמנעה ברקשייר מהשקעה בטכנולוגיה הוא פשרה עבור החברה.

באחרונה, ברכישות כמו של היינץ ושל חברה לייצור חשמל בנוואדה, השתמש באפט ביותר מימון באמצעות חובות. מינוף תמיד היה חלק מהמתכון שלו, אך במידה מתונה.

לפי המחקר על באפט, ברקשייר לווה כ–60 סנט על כל דולר שהיא משקיעה ברכישת מניות של חברה, והיא תמיד מבטיחה שיש לה מספיק נזילות - כולל קופת מזומנים - כדי שלא תצטרך למכור נכסים בזול במכירת חיסול במקרה הצורך. כפי שבאפט מציין תדיר, הנזילות שמספקים עסקי הביטוח, שבהם פרמיות משולמות הרבה לפני מימושן של תביעות, היא יתרון גדול במובן זה. ב–2013 שכבת הנזילות הזאת היתה גדולה מ–77 מיליארד דולר.

הנזילות השופעת של ברקשייר איפשרה לה גם לנהוג כמממנת של המוצא האחרון בזמן המשבר הפיננסי. חברות שהיו במצוקת מזומנים, כמו גולדמן סאקס ו–GE, שילמו בנדיבות על העזרה שקיבלו מבאפט - וקיבלו גם חותם אישי של אישור ממנו, שאולי היה לו ערך גדול אפילו יותר משל הכסף עצמו. עם זאת, השימוש בהלוואות עלול להיראות כסימן מדאיג לקראת פרישתו של באפט: האם ההנהלה החדשה תהיה ממושמעת ותיהנה ממוניטין זהב כפי שהיה לבאפט?

ההצלחה הניהולית של באפט מרשימה כמעט כמו הצלחתו בהשקעות. ברקשייר התאוויי, שנסחרת בשווי הגבוה ב–40% משווייה המאזני, היא החריגה שמפריכה את הכלל שלפיו קונצרנים הורסים ערך של חברות שהם קונים, במקום להוסיף לו. "אין חברה ב–100 השנים האחרונות שהצליחה לעשות באופן עקבי את מה שעשתה ברקשייר", אומר אנדרו קמפבל, ממחברי הספר "Strategy for the Corporate Level" ("אסטרטגיה לרמה התאגידית"), ספר על ניהול חברות גדולות.

אחת הסיבות להצלחה היא שבאפט נמנע מהפיכת הקצאת הון לכלי של פוליטיקה פנימית - מה שקורה לעתים בקונצרנים. אסטרטגיית ההשקעה שלו מספקת לו חברות שהוא מבין וצוותי הנהלה שהוא בוטח בהם; באפט ומאנגר מאפשרים להם בדרך כלל לפעול ברשות עצמם. האמון הוא הדדי, והחברות מאפשרות בשמחה לבאפט להעביר רווחים מהן למקום אחר בקבוצה מתוך אמונה שהוא יאפשר להן לשמור מה שנחוץ להן לצמיחה, בניגוד למה שהיו עושים משקיעים לטווח קצר בשוק המניות. באפט מנהל את האימפריה שלו, שמעסיקה 330 אלף איש, עם צוות מטה שגדל לאטו במרוצת השנים ל–24 איש.

ככל שהחברות של ברקשייר גדלות, הדרישות הפנימיות להון גדלות וקשה יותר להעריך אותן. כמה, לדוגמה, צריכה חברת הרכבות BNSF להשקיע בשדרוג המסילות והקרנות להעברת גז טבעי מצפון דקוטה, תוך שמירה על שביעות רצון לקוחותיה המסורתיים (משהו שהיא לא טובה בו במיוחד כרגע)?

שני שינויים נוספים יכולים לאיים על "הרשת נטולת הפגמים של אמון מוצדק", שלדברי מאנגר היא הסיבה להצלחת החברה. המחליפים של מאנגר ושל באפט עשויים שלא להיות מאוהבים בעבודתם או עשירים כמוהם. לברקשייר אין תוכניות תמריצים למנהלים, כמו לקרנות השקעה פרטית, שבהן המימושים מהירים והרווח זורם לכיסי המנהלים.

הביקוש למטה פעיל יותר עשוי לגדול ככל שבאפט יקנה יותר חברות שדרוש להן תיקון, או כאלה שאינו מבין היטב. דאג קאס, משקיע שמהמר בשורט נגד מניות ברקשייר, טוען כי ככל שהמחיר שתשלם החברה על רכישת חברות גדולות יהיה מלא יותר, היא תצטרך לעבוד קשה יותר כדי לסחוט מהן ערך. בהיינץ היו קיצוצים גדולים, משהו שבאפט ניסה להימנע ממנו מאוד מאז סגירת פעילות הטקסטיל של ברקשייר; בשל כך היתה זו 3G שהניפה את החרב. ארגון מחדש תדיר עשוי להרחיק מברקשייר משפחות שרוצות למכור חברה אהובה למישהו שהן מאמינות שידאג לה כמותן.

יתר על כן, אף שברקשייר בקושי טבלה את בהונותיה במים זרים - ישקר, יצרנית כלי חיתוך הישראלית, ו–BYD, יצרנית מכוניות סינית, הן הרכישות המשמעותיות שלה מחוץ לארה"ב - רבות מההזדמנויות לצמיחה עתידית יהיו בטריטוריות זרות. דרישתו של באפט להבין בשווקים אלה עשויה ליצור צוואר בקבוק ולפסול חברות כדאיות מהשקעה; עזרה אפשר לקבל מ–3G שוב, אולי - אך היא כרוכה בסיכון.

קאס מציין גם כי כמה מהחפירים שבאפט בוטח בהם מתחילים להתמלא באדמה. קוקה קולה כבר אינה יכולה לסמוך על כך שהשוק למשקאות שלה יצמח ללא גבולות, וחברות שירותים פיננסיים כמו וולס פארגו נהפכות למוצר סטנדרטי.

בת חסות בת 29

טרייסי בריט קול, בת חסותו של באפט בחברה, שגויסה לפני ארבע שנים כשהיתה בגיל 25, קיבלה את ניהולם של כמה עסקים, ובאפט קורא לה אחת משלוש הטי"ת שלו — לצד טוד (קומס) וטד (ושלר). השלושה מייצגים דור חדש שצפוי להתבגר אחרי פרישתו של באפט. ושלר (52), שגויס לאחר שהוציא 5.3 מיליון דולר על ארוחות עם באפט במסגרת אירוע צדקה, וקומס (43) קיבלו תיקי השקעות לנהל במה שנראה כמו תחרות על תפקיד סמנכ"ל ההשקעות. שני הגברים הציגו תשואות גבוהות יותר מאלה של באפט ב–2013, אם כי היה להם הרבה פחות כסף להשקיע, מה שמקל על השגת תשואה גבוהה.

באפט אומר כי הדירקטוריון שקל לפחות שלושה מועמדים לתפקיד המנכ"ל, שכולם גברים, וכי אמר להם מי עדיף עליו. שני מועמדים מובחרים עזבו את החברה. אג'יט ג'אין, גורו ביטוח המשנה של באפט, יהיה חביב על המשקיעים, שחושבים שהוא יציג אותה גישה ממושמעת להקצאות הון שיש לבאפט - ואולם אנליסטים טוענים כי ג'אין הבהיר כי אינו מעוניין בתפקיד.

הפגם הברור ביותר בתוכנית הפרישה, מלבד אי־יכולתה של החברה לשכפל את באפט, הוא השם היחיד שכבר הוכרז. היו"ר יהיה בנו הבכור של באפט, הווארד, חבר דירקטוריון עם ותק של 20 שנה. באפט הבן הוא חוואי, צלם ונדבן - הודות לקרן של מיליארד דולר שנתן לו אביו. בהנחה שתפקידו יתרכז בשימור התרבות והאתיקה של החברה, ולא בהחלטות שמתבססות על ניסיון עסקי, הוא נראה כמינוי מוזר מצדו של באפט - שמבקר באופן חריף כל כך זכויות שניתנות בירושה.

הדירקטוריון שיירש באפט הבן יהיה מורכב בעיקרו מחברים של אביו ושל מאנגר. כרגע, הוא מתפקד טוב יותר משהיה ניתן לצפות, ואולם כפי שאומר מאנגר: "וורן יודע מה הם הולכים לומר, וכולם יודעים שהמלה שלו קובעת". תחת הנהגה חדשה, הדינמיקה של דירקטוריון שמורכב מבעלים עשויה להיות קשוח יותר בזמנים קשים. הדירקטור המשפיע ביותר יהיה בוודאי ביל גייטס - יש לו דעה משלו, והוא אינו סובל טיפשים.

לכל הפחות, המנכ"ל החדש יצטרך לזכות באמון של הדירקטוריון, ויחלוף זמן רב עד שיהיה לו ביטחון עצמי מספיק. זה יגרום להאטה בקבלת ההחלטות, לעומת באפט - שסיפר שהוא שקל ואישר השקעה של מיליארדי דולרים בזמן ששהה באמבטיה.

ב–1969, כשהתחיל להתמקד בברקשייר, באפט פירק את שותפות באפט, קרן השקעות שניהל מאז שנות ה–50. הוא חילק את הכסף בין המשקיעים ואמר להם שאינו יכול למצוא השקעות אטרקטיביות באותה עת. אולי יהיה חכם לשקול משהו דומה עם ברקשייר - לפצל אותה לפני פרישת באפט, במקום להשאיר ליורשיו משימה בלתי־אפשרית. זה מה שעשה ג'יימס הנסון עם הנסון טראסט, לשעבר קונצרן אנגלו־אמריקאי מרשים, והנרי סינגלטון עם טלדיין, קונצרן שבנה בשנות ה–60 וה–70. באפט תיאר פעם את סינגלטון כ"בעל הרקורד הטוב ביותר בתפעול והקצאת הון בעולם העסקים האמריקאי".

ואולם, באפט אינו נראה כנכון לצעוד בדרכו של סינגלטון כשמדובר בפירוק ברקשייר. נראה כי הוא רוצה להוכיח כי השיטות שלו טובות לא רק עבורו, וכי אפשר למסד אותן ולהעבירן לדור חדש של מנהלים שתחתיהם ברקשייר תמשיך לשגשג. כדי לעשות זאת, הוא חייב להסתכן ולהותיר את מורשתו בידי אחרים שיעמדו בפני פיתויים גדלים והולכים לפתור את הבעיה של הרחבת חברה ענקית באמצעות פירוקה, ושמירת רק החלקים שצומחים במהירות.

באפט אומר כי יתמקד במחשבותיו על עתידה של ברקשייר במכתבו לבעלי המניות ב–2015. ללא ספק, המכתב יהיה מבדר. ואם הוא יתחמק מהשאלה, תמיד אפשר יהיה להיפגש עמו (או עם יורשו) לארוחת צהריים ב–2034.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#