כל הדרך לקריסה הגדולה ביותר בתולדות שוק ההון הישראלי - Markerweek - TheMarker
 

אתם מחוברים לאתר דרך IP ארגוני, להתחברות דרך המינוי האישי

טרם ביצעת אימות לכתובת הדוא"ל שלך. לאימות כתובת הדואל שלך  לחצו כאן

תיק מניות

רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

כל הדרך לקריסה הגדולה ביותר בתולדות שוק ההון הישראלי

כשהפיננסייר היהודי־אמריקאי אליוט ברוידי החליט להקים קרן השקעות ישראלית, הוא גייס מיליונים מכספי הפנסיה של עובדים אמריקאים, את הכוכבים הגדולים של שוק ההון המקומי וגם את האתוס הציוני ■ מרקסטון תיזכר כנראה כאחד הכישלונות הפיננסיים המפוארים שהיו כאן

75תגובות

"חזרתי עכשיו מניו יורק, הלכתי שם ברחוב, ואני רואה את מנקה המדרכות ובא לי לבכות. אני נוסע בסאבוויי ורואה את העובדים ובא לי לרוץ אליהם, לחבק אותם ולבקש מהם סליחה. הם עומדים שם והם לא יודעים מה רון לובש עושה לפנסיה שלהם בישראל. זה הכסף שלהם שהוא מפסיד כאן". דברים אלה נאמרו בהומור כבר ב–2007 על ידי מנהל קרנות גידור ישראלי שבילה את זמנו על קו תל אביב־ניו יורק. גם הוא, כמו כל שוק ההון הישראלי, הביט באותם ימים בפליאה על מחיקת הערך חסרת התקדים של קרן ההשקעות הישראלית מרקסטון, שהיתה אז בעיצומה.

מרקסטון היתה הקרן הגדולה מסוגה בישראל כשקמה לפני כעשור וגייסה כמעט 800 מיליון דולר. הרבה ניו־יורקרים תרמו לה את כספם מבלי שידעו על כך. המשקיע הגדול ביותר בה היה קרן הפנסיה של עובדי מדינת ניו יורק, המשקיע המוסדי השני בגודלו בארה"ב, שהתחייבה להשקיע 250 מיליון דולר. עוד עשרות מיליוני דולרים הגיעו מהמשקיע הראשון בגודלו בארה"ב, קרן הפנסיה קאלפרס של עובדי מדינת קליפורניה. קרן הגמלאים של עובדי העיר ניו יורק התחייבה להשקיע 40 מיליון דולר, קרן הפנסיה של מורי ניו יורק התחייבה להשקיע 35 מיליון דולר, קרן שוטרי ניו יורק השקיעה 10 מיליון דולר והקרן של כבאי ניו יורק התחייבה להשקיע 5 מיליון דולר.

100 מיליון דולר נוספים היו התחייבות של משקיעים מוסדיים ישראליים, המנהלים את כספי הציבור הישראלי. הבנקים הפועלים ולאומי והחברות הפניקס, הראל, מנורה, דלק, כלל ביטוח, מזרחי, מיטב, קרנות הפנסיה קג"מ עמיתים ומבטחים - לא היה כמעט משקיע מוסדי ישראלי שלא נמנה עם המשקיעים בקרן. בשאר התחלקו בעלי הון פרטיים, ובהם רבים מעשירי ארה"ב, וגם ישראלים אמידים רבים שהשקיעו בקרן מיליוני דולרים. בקרב הישראלים בלטו בני שטיינמץ, אלי הורביץ ורוני נפתלי. כל הגורמים האלה עתידים להפסיד עשרות אחוזים מהכסף שהשקיעו.

סיפורה של הקרן נהפך לטרגדיה אנושית בתחילת אפריל, כאשר אמיר קס, שייסד וניהל אותה עם רון לובש, נהרג בתאונת דרכים. בלי קשר למותו של קס, בחודשים האחרונים מתברר כי מרקסטון תירשם בתולדות שוק ההון הישראלי כאחד הכישלונות הפיננסיים הגדולים ביותר שהתרחשו כאן. בשנתיים האחרונות הגיעה הקרן לשפל עמוק במיוחד. בין היתר היא נטלה הלוואות של עשרות מיליוני שקלים משני אנשי עסקים פרטיים אמידים בריבית של 19%, האופיינית רק לשוק האפור. קשה להעריך במדויק כמה מכספי המשקיעים ירד לטמיון בקרן, אבל מדובר באחת ההשקעות הגרועות שהם עשו.

דניאל צ'צ'יק

ילדי הפלא

בשנות ה–90 היו לובש וקס שניים מילדי הפלא של הכלכלה הישראלית. לובש, שהתבלט כבנקאי השקעות עוד לפני שמלאו לו 30 שנה, היה אז מנהל הפעילות הישראלית של בנק ההשקעות ליהמן ברדרס.

לובש היה הרוח החיה בפורום של ישראלים שעבדו בוול סטריט, שאותו הקים בעצמו. בפורום היו חברים בין היתר אחיו דן לובש, שניהל בבנק ההשקעות מריל לינץ' את חטיבת השווקים המתפתחים, וישראלים נוספים שזכו להצלחה בשוק הפיננסים האמריקאי, כמו האנליסט ליאור ברגמן, שזכה באותן שנים בתואר אנליסט השנה של "וול סטריט ג'ורנל" ונפטר בנסיבות טרגיות ב–2008.

לובש היה מוכוון לארה"ב מראשית דרכו. עם שחרורו מהצבא נסע ללימודי תואר ראשון בהנדסה אזרחית בקליפורניה, והמשיך לתואר שני במינהל עסקים באוניברסיטת ייל. לאחר הלימודים השתלב בפירמת ניהול ההשקעות פירסט בוסטון של הבנק קרדיט סוויס, שם עסק במיזוגים ורכישות בינלאומיים - תחילה בניו יורק ואחר כך כמנהל הפעילות בלונדון, כשהוא מתמחה בשוקי מזרח אירופה.

ב–1994 עבר לובש לליהמן ברדרס. הרווי קרוגר, אחד הבכירים בבנק ויהודי תומך ישראל, זיהה את הכישרון הצעיר וגייס אותו כדי שיקים את פעילות בנק ההשקעות בישראל. לובש חזר לתל אביב בשנות ה-30 לחייו, ובעשר השנים שיבואו נהפך לאחד הכוכבים של שוק ההון הישראלי.

בועת ההיי־טק שהתנפחה בתל אביב בסוף שנות ה–90 הביאה עמה אינספור עסקות, ולובש מילא תפקיד מרכזי ברבות מהן. ליהמן ברדרס היה הבנק הזר הגדול הראשון שנכנס לפעילות נרחבת בישראל ובמהרה נהפך לבנק הזר הדומיננטי במדינה. שוק ההון הישראלי היה אז בחיתוליו, ואילו זה האמריקאי פרח. המשבר של 2008, ששיאו היה קריסתו של ליהמן ברדרס, לא נראה באופק והבנק היה מותג איתן שאיש לא היה יכול לדמיין את היעלמותו.

אנשים שעבדו עם לובש באותה תקופה מספרים על איש שיווק מצוין עם יכולת שכנוע ומכירה יוצאות דופן. "הוא היה בנקאי השקעות שמכיר את הצרכים של המשקיעים ושל הלקוחות, ונתן שירות מצוין", אומר אחד מהם.

לובש וליהמן ברדרס ישראל היו מעורבים כמעט בכל עסקה והנפקה נחשבת בישראל: גיוסי הכספים של נייס, קומברס, טבע, גיוון אימג'ינג ואלקטרה; ההפרטות של הבנקים הגדולים במדינה כמו מזרחי, לאומי והפועלים; גיוסי אג"ח ממשלתיות - כולם עברו אצל לובש. הוא היה אורח של בכירי המשק והוזמן לשמש חבר בוועדות של רשות ניירות ערך שדנו ברפורמות. הוא שמר על חשיפה גבוהה לתקשורת ונהנה מכתבות פרופיל במוספי סוף השבוע. לובש גם ידע לאסוף אנשים טובים סביבו, ורבים מהישראלים הבולטים בבנקים זרים הם חניכיו.

בליהמן ברדרס היו מרוצים מהצמיחה בישראל, והחלו לתכנן את הרחבת הפעילות כשהם בוחנים השקעות של מאות מיליוני דולרים במדינה. לובש הוביל את הבנק להתמודדות על אחת העסקות הגדולות במשק, הפרטת בזק. הוא גם הרוויח הרבה כסף באותן שנים, מה שאיפשר לו ליהפך לחבר בשותפות הפרטית קולאז', שכללה קבוצת מנהלים בכירים בליהמן ברדרס.

אחת ההנפקות שהביאו לחשיפה התקשורתית של לובש היתה של חברת אינטרנט זהב. זו היתה חברה מפסידה הממוקדת בישראל, וללובש היתה התעוזה לנקוב לה תג מחיר של 150 מיליון דולר, שאיש לא ידע להצדיקו. הוא שם את שמו על ההנפקה של אינטרנט זהב, נסע לארה"ב לחודש כדי למכור אותה למוסדיים האמריקאיים - וזכה לתהילה כשהיא הצליחה. הוא עבד במסגרת זו באופן צמוד ובשיתוף פעולה מוצלח עם סמנכ"ל האסטרטגיה של אינטרנט זהב, עורך דין צעיר בראשית שנות ה–30 לחייו, קס.

גם קס היה מטאור בתחומו. כמה שנים קודם לכן, ב–1995, הוא זכה לגושפנקא על יכולותיו כשייצג את פרקליט הצמרת אלי זוהר במשפט שבו הואשם בעבירות על חוק ניירות ערך. לאחר מכן הצטרף לצוות המצומצם של המיליארדר תד אריסון, לצד שלמה נחמה ומודי קרת, בזמנים שבהם אריסון עשה את עסקות הענק שלו בישראל ורכש את בנק הפועלים ואת חברת שיכון ובינוי.

החטא הקדמון

אם לובש וקס היו ילדי הפלא, אליוט ברוידי היה האב הרוחני. ברוידי, פיננסייר יהודי אמריקאי, היה גדול על השוק הישראלי. הוא החזיק בחברת ההשקעות הפרטית ברוידי קפיטל, שימש שותף עסקי של תאגיד פפסיקו והיה מנהל ההשקעות הפרטי של משפחת בל, בעלת רשת המסעדות טאקו בל. בישראל הוא השקיע בכמה סטארט־אפים, ובנוסף היה בעל קשרים פוליטיים ענפים בישראל ובארה"ב. בין השאר אירח ברוידי בביתו את נשיא ארה"ב דאז, ג'ורג' בוש, וסעד ארוחות ערב עם ראש ממשלת ישראל אריק שרון. מנהל קרנות ישראלי שהכיר אותו באותה תקופה מספר כי "ברוידי היה איש עם קבלות, כסף וקשרים, שכל הבנקים הגדולים בעולם רודפים אחריו".

בתחילת שנות ה–2000 החליט ברוידי לחבר את מה שהוא ראה כציונות עם הזדמנות עסקית - ולהקים קרן השקעות גדולה שתפעל בישראל. הוא השתמש בקשריו עם מי שהיה אז החשב הכללי של מדינת ניו יורק ופעיל בקהילה היהודית גם הוא, אלן הבסי, כדי לגייס למטרה זו 250 מיליון דולר מקרן הפנסיה של מדינת ניו יורק, קרן ענק שניהלה אז 100 מיליארד דולר.

ברוידי התייעץ עם קרוגר בנוגע לאדם שיוכל לנהל את הקרן בישראל, וזה הציע לו להתייעץ בכוכב שניהל את הסניף הישראלי של ליהמן ברדרס. ברוידי נפגש עם לובש, שלא נרתע מלקפוץ על ההזדמנות ולקחת בעצמו את התפקיד.

לובש צירף אליו את קס והשניים נראו כמו שילוב מושלם. לובש הביא את הניסיון הפיננסי הרב בבנקאות השקעות וגיוסי הון, וקס, עם הניסיון בהשקעה ובניהול החברות של אריסון, הביא את היכולות הריאליות. שניהם היו אמורים להביא את קשריהם הענפים בבנקאות הישראלית ובמשק כולו. החתימה הסופית על הקמת הקרן נערכה בביתו של לובש ברמת השרון.

בדיעבד, קשה להבין איך איש לא פקח את עיניו נוכח האופן התמוה שבו קמה הקרן. אחד המושגים הבסיסיים במגזר קרנות ההשקעה הפרטיות הוא First Time Fund, מונח שנועד להגדיר קרן שהיא ניסיון ראשוני עבור מנהליה: אנשים חדשים בתחום שאינם יכולים להציג רקע קודם, ועל כן צריך להתייחס אל ההשקעה בקרן שלהם בזהירות. מרקסטון היתה קרן כזו בדיוק. לא לובש ולא קס היו מסוגלים להציג רקורד השקעות שיצדיק את מאות מיליוני הדולרים שהושקעו אצלם.

בסוף 2003 הופץ תשקיף למשקיעים המוסדיים בישראל, ולובש וקס החלו במצגות. "אני זוכר שהם באו עם יתרון אדיר שסינוור את כולנו, וזה הגיוס העצום בניו יורק", מספר אחד המשקיעים המוסדיים הישראלים בקרן, שנכח במצגות שערכו לובש וקס. "לובש היה בשיא תהילתו. בתוך קומץ הישראלים שהצליחו בבנקים הזרים ובנו לעצמם שם עולמי, הוא היה בפסגה. הוא מילא הרבה תפקידים ותיווך בהמון עסקות. היו לו מוניטין אישיים טובים. גם לברוידי היה שם, ומעל הכל היה הכסף שהגיע מארה"ב. המחשבה היתה שאם מוסדיים אמריקאיים קשים וקשוחים, שעושים את המוות לקרנות כאלה, מאמינים במשק ובהשקעה, זה בסיס טוב".

משקיע מוסדי אחר מספר כי "המצגות שלהם היו סטנדרטיות. בתקופה ההיא הניסיון שנצבר בהשקעה בקרנות כאלה היה מועט בהרבה ממה שקורה כיום. גופים ישראליים התחילו להשקיע בקרנות השקעה פרטיות רק באמצע 2001. התיזה של השקעה בקרנות כאלה היתה הגיונית. מאז שקמה מרקסטון קמו קרנות כמו פימי, פורטיסימו וטנא, שכולן מוצלחות. גם מסביב לעולם היו הצלחות".

ברוידי ולובש קראו לקרן "מרקסטון" על שמו של גיבור מלחמת השחרור, האלוף הראשון של צה"ל, הקולונל היהודי־אמריקאי דוד מרכוס, שכונה מיקי סטון וקיפח את חייו כשהתנדב להילחם למען המדינה. המייסדים סיפרו כיצד בנסיעה מקריית יערים לירושלים הם עברו ליד האנדרטה לזכר סטון והבינו שזה השם שבו עליהם לבחור.

האצטלה הציונית של הקרן והקשרים של ברוידי הביאו לכך שהפוליטיקה היתה מעורבת מאוד בהקמתה של מרקסטון. באמצע 2003, כששר האוצר דאז, בנימין נתניהו, ביקר בניו יורק ונפגש עם ראשי משרד האוצר של מדינת ניו יורק, עלתה לדיון גם הקמת הקרן. בהמשך פנה יו"ר ההסתדרות דאז, עמיר פרץ, ליושבי הראש של איגודי העובדים בארה"ב בבקשה שיעזרו לקרן החדשה. הפנייה הביאה לגיוס של 50 מיליון דולר נוספים.

ההצלחה סינוורה את הצוות שהוביל את הקרן. בתחילה הם דיברו על גיוס של 400 מיליון דולר ולבסוף הגיעו קרוב ל–800 מיליון דולר. מרקסטון נהפכה למפלצת. התוכנית של מייסדיה היתה למנף את ההון שגויס כהון עצמי באמצעות הלוואות, וכך להגיע להשקעות בסך 2 מיליארד דולר, סכום חסר תקדים במשק הישראלי בראשית שנות ה–2000. לשם השוואה, באותם ימים השתלט נוחי דנקנר על קבוצת אי.די.בי כולה עם הון עצמי של כ–100 מיליון דולר. הציונות, אגב, לא מנעה מראשי הקרן להודיע כי הם יגבו את דמי הניהול המקובלים בענף, 2% מהסכום שתנהל הקרן, מה שהיה עשוי להבטיח להם הכנסות של עד 15 מיליון דולר בשנה.

האסטרטגיה של הקרן היתה כללית ביותר, לא בהכרח דבר נדיר בענף קרנות ההשקעה הפרטיות. מרקסטון הכריזה כי תתמקד בחברות "כלכלה ישנה". רשימת התחומים שבהם היא היתה אמורה להתמקד היתה רחבה: תעשייה, מסחר, אבטחה, נדל"ן, מדיה, תקשורת ותשתיות. היא התחייבה כי לא תשקיע יותר מ–20% מהונה בעסקה אחת, ולא יותר מ–10% בחברות היי־טק וביו־טק. החזון של המקימים היה שמרקסטון תהיה הראשונה בסדרה של קרנות, אבל היא התחייבה שלא לגייס הון נוסף לקרן חדשה לפני שהקרן הנוכחית תשקיע 75% מכספה.

כשפורסם הרכב ועדת ההשקעות של מרקסטון התברר כי מדובר בנבחרת של שמות נוצצים: קרוגר עצמו, איש העסקים הבכיר ביותר במשק באותה תקופה ומייסד טבע אלי הורביץ, מנכ"ל סלקום לשעבר וראש השב"כ לשעבר יעקב פרי, ושר האוצר לשעבר ועורך הדין הבכיר יעקב נאמן.

עופר וקנין

השבוע אמר על כך בכיר בשוק ההון: "מרקסטון הוקמה מההתחלה בחטא, ואחר כך בדיעבד החטא זוהה. לא סביר שבקרן ראשונה שאתה מקים אתה מגייס מקרן הפנסיה של ניו יורק 250 מיליון דולר. לא היו כאלה דברים בעולם. מהיום הראשון היה ברור שמשהו עקום, ובדיעבד התברר למה".

ה"למה" הובהר רק לאחר חמש שנים. ב–2009 הודה ברוידי שנתן לבכירים בעיריית ניו יורק שוחד, שנועד לגייס כספים לקרן. הוא ומרקסטון חויבו לשלם קנס של 9 מיליון דולר כל אחד. הבסי, מי שהתלווה אל ברוידי בסעודה אצל שרון, קיבל עונש מאסר, מה שסימן את סוף הקריירה שלו. היה זה אותו הבסי שבתחילת 2004, בראיון לגיא רולניק ב–TheMarker, הכריז בעוד שהוא יושב במשרדו ורגליו על השולחן: "יש לי ג'וב אדיר, נהדר, אני לא מדווח לאף אחד. אני המנהל היחיד של קרן פנסיה בהיקף של 110 מיליארד דולר של עובדי מדינת ניו יורק. החלטתי להשקיע 200 מיליון דולר במרקסטון כי אני מאמין בכלכלה הישראלית, ואני לא צריך לקבל את האישור של אף אחד".

בסוף 2003 הוכתר לובש כאחד מאנשי השנה של שוק ההון הישראלי. "הווירטואוז של 2003", כינו אותו בתקשורת. המשק הישראלי היה בתקופה קשה ועסקי בנקאות ההשקעות נכנסו לתקופה של התכווצות וצמצומים. נראה היה שלובש עוזב את ליהמן ברדרס בזמן. אחרי ההפסדים האדירים שנגרמו למשקיעים במגזר ההיי־טק עם התפוצצות הבועה הטכנולוגית, חברות הכלכלה הישנה הוכתרו כענף הזוהר התורן של עולם ההשקעות.

חוסר היגיון עסקי

יש הבדל גדול בין בנקאי השקעות, התפקיד שמילא לובש לפני הגעתו למרקסטון, לבין מנהל קרן השקעות פרטית. מקצועו של בנקאי השקעות הוא להביא לביצוע העסקה. הבנקאי מקבל דמי תיווך גם אם העסקה התממשה במחיר גרוע לאחד הצדדים. כך, במקרה של הנפקת אינטרנט זהב, ההצלחה הגדולה של לובש וקס בקריירות הקודמות שלהם, מה שהוגדר כהצלחה התברר בהמשך כהפסד גדול למשקיעים. תוך ארבעה ימי מסחר איבדה אינטרנט זהב 40% משוויה. לובש הנפיק באותן שנים גם חברות של מי שהתברר כאחד ממאחזי העיניים הגדולים של התקופה, אלי רייפמן.

המשימה שעמדה בפני מרקסטון לא היתה פשוטה. בהתחשב בכך שעם ההון הגדול שגייסה היא היתה יכולה לקנות חצי מהמשק הישראלי, מספר החברות שהיו מועמדות לרכישה מבחינתה - כ–40 חברות בישראל כפי שהכריזה - לא היה גדול. במקביל התנהלו בשוק גורמים נוספים עם כסף גדול שחיפשו השקעות.

תפקידו של מנהל קרן פרטית הוא לזהות עסקה טובה, להיות אגרסיבי מספיק כדי להשיג אותה לפני המתחרים, במחיר הנכון, ואחר כך לכוון את החברה כדי להשביח אותה. בכל אחד מהסעיפים האלה אפשר למצוא טעויות בדרך שבה התנהלה מרקסטון.

במצגות שערכו לובש וקס למשקיעים הישראלים כדי לגייס כספים, הם הציגו כדוגמה לחברה המועמדת לרכישה את בזק. בשנה הראשונה לפעילות הקרן הוצמד שמה של מרקסטון כמעט לכל עסקה גדולה במשק שעמדה על הפרק - בזק, תנובה, קסטרו, סלקום ואלביט מערכות. חלק מהעסקות האלה היו בדיעבד מוצלחות מאוד, ומי שהשיג אותן הרוויח כסף רב.

בזק, תנובה וסלקום היו בשנים שאחרי רכישתן פרות חולבות שהפכו את בעליהן לעשירים במיוחד. במקרה של תנובה ובזק התנהלו עם מרקסטון מגעים מתקדמים, אך הקרן לא הצליחה לסגור את העסקות. שנה אחרי שיצאה לדרך ביצעה מרקסטון את העסקה הראשונה. בסוף 2004 רכשה את חברת דפי זהב, במה שנראה כמו רכישה תמוהה של חברה בענף המדריכים הטלפוניים שהיה על סף קריסה, אך התברר כאחת ההצלחות הגדולות של הקרן.

כפי שתיכננו מייסדי הקרן מראש, מרקסטון נקטה שיטת רכישה ממונפת. מחצית מעסקת דפי זהב מומנה על ידי בנק לאומי. מרקסטון מינתה בדפי זהב הנהלה חדשה, והחברה החלה בכניסה אגרסיבית לאינטרנט. שלוש שנים אחר כך, כשהגיעה הענקית האוסטרלית בבקוק אנד בראון, שהחזיקה בחברות ברחבי העולם עם פעילות דומה לזו של דפי זהב, היא ראתה לנגד עיניה מפיצת מדריכי טלפונים המטפסת לכיוון של מפנה בפעילותה.

אי־פי

בבקוק אנד בראון רצתה לשכפל את המודל לפעילויותיה המקבילות בעולם ורכשה את דפי זהב, ומרקסטון רשמה בספריה רווח כפול על ההון שהשקיעה בחברה. עם זאת, מי שרכש את דפי זהב ממרקסטון לא נהנה מרווח דומה. שנה וחצי אחר כך נאלצה בבקוק למכור את דפי זהב בהפסד של יותר מ–50%, בעקבות ההתחייבויות הפיננסיות שנשאה החברה על גבה. כמה חודשים אחר כך פשטה בבקוק אנד בראון את הרגל. דפי זהב שילמה את מחיר המינופים שהעמיסו עליה הגופים הפיננסיים ששיחקו בה ונכנסה להסדר חוב ב–2009.

גורם שהיה מעורה באחת החברות שבה השקיעה מרקסטון אומר כי "המודל של מרקסטון בהשקעה בדפי זהב ואחר כך בסטימצקי היה אופייני להרבה קרנות השקעה בשנות ה–2000 המוקדמות. הרעיון הוא לקנות חברה מסורתית שלא נמצאת במשבר ומרוויחה כסף אבל היא מנומנמת, לעשות בה מפנה ולמכור אותה. כדי להגדיל את הסיכון ופוטנציאל הרווח, הם מינפו את ההשקעה והטילו את ההלוואה על החברה.

"אלא שהחברות שהם קנו מטבען היו חברות עם אתגרים עסקיים משלהן. חברה כמו סטימצקי, קמעונית מיושנת שנתקלת בתחרות של צומת ספרים ומתמודדת עם כל האיום האסטרטגי שעומד בפני עולם הפרינט, זו חברה עם אתגרים קיומיים. אם מוסיפים לכך גיבנת בדמות ההלוואה הענקית שהחברה נטלה ולא נועדה כדי לפתוח חנויות חדשות, אלא כדי לממן את עסקת הבעלים - זה מצב שבו בעלי המניות, ביום הקנייה, משעבדים את עתיד החברה.

"במקרה של דפי זהב הם הצליחו למכור את החברה ולגלגל את תפוח האדמה הלוהט לחברה אחרת, ואילו במקרה של סטימצקי הם נתקעו. ואז יש לך חברה מתפקדת שמגיעה למשבר בגלל משחקים פיננסיים של הבעלים. זה חוקי, אבל מבחינת סיכונים זה לא מתאים לתעשיות מסורתיות. אלה חברות שמעסיקות מאות ואלפי עובדים, ואתה משחק בגורלות שלהם".

ברכישת סטימצקי ב–2005 התגלתה בעיה נוספת בהתנהלות - רכישה במחיר לא ריאלי. הקרן השקיעה בסטימצקי כ–200 מיליון שקל ועוד כ–150 מיליון שקל נלקחו בהלוואות. קשה להבין את המחיר הזה בהתחשב בכך שהחברה הרוויחה מיליונים בודדים בשנה.

"הם עשו דברים שלא ייעשו", אומר הבכיר בשוק ההון. "לקנות ביוקר זו דרך עדינה לתאר את מה שהם עשו. הם נתנו שווי גבוה מאוד לחברות שהם קנו, ועל היוקר הזה הם שמו מינופים. הסיכוי להצליח בעסקות במינוף כזה נמוך. במשב הרוח הכי קטן אתה פושט את הרגל. ברגע שהם קנו ביוקר ומינפו עצמם - זה סוף הסיפור, כי הסיכוי לתקן אחר כך הוא נמוך".

למרקסטון היו עוד שתי השקעות מוצלחות מאוד בחברות ישראליות חדשניות שהוכיחו את עצמן: בחברת זרעים גדרה הושקעו כמעט 50 מיליון דולר, השקעה שהקרן כמעט הכפילה, ובנטפים הקרן מחזיקה עד היום שיעור מסוים, עם החזר של פי שלושה על ההשקעה.

עם זאת, ההצלחות לא כיסו על הכישלונות. במקביל לסטימצקי השקיעה מרקסטון סכום דומה ברשת התכשיטים מגנוליה - שוב, חברה רווחית אך כזו שקשה להצדיק את השווי שהוענק לה בעסקה. בסוף 2004 הושקעו 100 מיליון שקל בחברת PRS, יצרנית רשתות לייצוב קרקע בפרויקטי תשתיות. רק שליש מההשקעה הוחזר עד כה, ובתרחיש האופטימי חוזה החברה הפסד של 40% מההשקעה. ב–2006 הושקעו 72 מיליון דולר ביצרנית סיבי הניילון נילית. החברה היתה ועודנה חברה רווחית, אבל לא הניבה למרקסטון דבר עד היום ואינה נמצאת בשליטתה, שכן מרקסטון השקיעה רק ב–20% מהחברה, מה שלא מאפשר לה לבצע מהלכים להשגת מפנה בה. ב–2008 היא השקיעה יותר מ–30 מיליון דולר ביצרנית רכבי השטח תום קאר. הקרן מעריכה אותה בספריה כיום בשישית הסכום. בתחילת 2008 השקיעה 25 מיליון דולר בחברת אלרן נדל"ן, אחת ההשקעות התמוהות שלה, שהרימה גבות כבר אז. זאת, בעיקר מכיוון שאחד מבעלי אלרן נדל"ן היה יו"ר בנק הפועלים, דני דנקנר, אותו בנק שהעניק מימון למרקסטון בחלק מהעסקות שלה.

היוהרה

יותר מכל עסקה אחרת, זו שקברה את מרקסטון היתה בית ההשקעות פריזמה. בדו"חות מרקסטון, ההשקעה בסך 260 מיליון דולר בפריזמה משוערכת כיום ב–48 מיליון דולר, מחיקת הערך הגדולה ביותר של הקרן. פריזמה היה השקעת הדגל, והחזון היה מגלומני. ברוידי, לובש וקס זיהו את המגמות בשוק הישראלי, הבינו שהוא עומד בפני זינוק קדימה והחליטו להקים את בית ההשקעות הגדול בישראל. הרעיון היה שלאחר שיוקם, יגיע אחד מבתי ההשקעות הגדולים בעולם וירכוש מהם את המוסד הפיננסי כבסיס ישראלי להשקעות גלובליות - משמע אקזיט חלומי למרקסטון.

"ההשקעה בפריזמה היתה מהלך מסוכן, אבל תראה איך פסגות הצליחו. זיהוי המגמה בשוק היה נכון. הטרנד של ליצור מותג גדול היה נכון, רק שמשהו בהוצאה לפועל לא עבד. אולי השוק המקומי לא היה בנוי למותג חדש. קרנות השקעה פרטיות לרוב לא יוצרות מותג חדש, אלא לוקחות מותג קיים ומלבישות עליו פעילות. נדיר שמקימים משהו מאפס", אומר מנהל קרנות מקומי.

מרקסטון רכשה תוך תקופה קצרה קרנות נאמנות מהבנקים ביותר מ–2 מיליארד שקל. היא שאבה מנהלי השקעות מכל רחבי השוק והציעה לחלקם משכורות כפולות ממה שקיבלו. אחד העובדים מספר כי "אין ספק שברמת התנאים פריזמה היתה חלומו של כל עובד. אם זה היה מצליח, הראשונים שהיו נהנים מכך היו העובדים. הם ראו את העובד במרכז וכל עובד תוגמל יפה".

ואולם התוכניות השתבשו ופריזמה נהפכה לכישלון הגדול ביותר שנראה בישראל. ושוב, טעויות הבסיס בשלב בניית בית ההשקעות היו בעוכריו: הנכסים נרכשו במחיר גבוה באופן חסר תקדים; מרקסטון נכנסה לעסקה שנעשתה כבר על ידי איש העסקים עמית ברגר, ושילמה עבור הנכס הגדול ביותר שרכשה, קרנות פ.ק.ן, 900 מיליון שקל, שגילמו מכפיל ערך של 5% על הנכסים. לשם השוואה, בעסקות שנעשו בהמשך ירד המכפיל למעט יותר מ–2%.

בחזון של בניית בית ההשקעות שכחו במרקסטון לעסוק בפרטים. פריזמה נבנתה במהירות כגוף בלי מסורת ודנ"א, המעסיק כוכבים. רכישת פ.ק.ן התבררה כגרועה ביותר שאפשר היה לעשות, וברגע שקרנות הנאמנות יצאו מהבנקים - ולא זכו יותר לתמיכת היועצים הבנקאיים ששנים ארוכות המליצו לציבור להכניס אליהן את כספן - הכספים שלהן התנדפו במהירות.

לובש, ברוידי וקס ביצעו את הרכישות, אבל מי שניהל בפועל את פריזמה היה המנכ"ל הדומיננטי דב קוטלר, שאחרי עימות קצר על סמכויות מול לובש בתחילת כהונתו, נטל את המושכות לידיו. קוטלר אחראי לכך שגם ברכישות הטובות, כמו קופות הגמל שנרכשו מלאומי, נעשו טעויות בניהול התפעולי.

המכה הגדולה של פריזמה הגיעה בינואר 2008, אז ניהול סיכונים שגוי גרר הפסדים בכמה מקופות הגמל של בית ההשקעות של עד 8% בחודש אחד. מהמכה הזו פריזמה כבר לא התאוששה. הפרופיל התקשורתי הגבוה שבו בחרו מרקסטון ופריזמה היה בעוכריהם. מהדורות החדשות נפתחו בכותרת "קזינו בפריזמה", והציבור ברח מבית ההשקעות. גם בחלקים שבהם נעשתה עבודה טובה ספגו אנשי פריזמה את האש.

לא הרבה אחר כך הגיע המשבר הפיננסי העולמי לשיאו, ובתחילת 2009 נסגר בית ההשקעות. מרקסטון מכרה את עיקר הנכסים הנותרים לאקסלנס ולפסגות. תמורת מכירת קופות הגמל לפסגות היא קיבלה אחזקה של 23% בבית ההשקעות הגדול בשוק ההון.

סימני השאלה

בסוף 2009 נמכר פסגות לקרן איפקס. כך נפתחה למרקסטון מכיוון לא צפוי הזדמנות להרוויח 600–700 מיליון שקל מאחזקתה בבית ההשקעות המצליח בישראל, שכן הרוכשים היו מעוניינים להגיע לשליטה מלאה בפסגות. לובש וקס רצו יותר, ולא ביצעו את העסקה. הם לא הצליחו להשלים עם ההפסדים ולהפנים את המצב שאליו נקלעה הקרן שלהם.

מכרים של לובש ופעילים בקרנות ההשקעות התפלאו השבוע על עומק ההסתבכות. קרן השקעות אינה חברת אחזקות פרטית. אפשר להבין את מניעיו של בעלים בחברת אחזקות הנאבק לשמר את השליטה בחברה הפרטית שלו גם כאשר הנושים צובאים על דלתותיו ומנסים לקחת את החברה - עד כדי כך שהוא נוטל הלוואות בשוק האפור.

במקרה של קרן השקעות פרטית, מנהל שנכשל צריך "בסך הכל" להודות בהפסדים שהסב למשקיעים. הוא לא אמור ליטול הלוואות בריבית מופקעת. אם הוא עושה כן, עליו לדווח למשקיעים. לכן בשוק ההון מתקשים להסביר את המניעים שהובילו את מרקסטון ליטול בשנתיים האחרונות הלוואות בריבית לא הגיונית. בנוסף להלוואה שהוזכרה בתחילת הכתבה, TheMarker דיווח החודש על הלוואה של 65 מיליון דולר שנלקחה מהבנק הגרמני דויטשה, גם היא בריבית מופקעת.

ההסבר להלוואות האלה עשוי להיות המינופים שנלקחו לצורך הרכישות והחלו להכביד על הקרן. על השלמת הזרמות הכספים שהובטחו לקרן עם הקמתה לא היה מה לדבר, וכדי לשמר את השקעותיה בחברות כמו סטימצקי ומגנוליה נאלצה מרקסטון להזרים אליהן כספים שלא היו בידיה. לובש וקס לא היו מוכנים לתת את חברות הפורטפוליו שלהם לנושים - והסתבכו.

"בדוחות שמרקסטון שלחה למוסדיים שוערכו הנכסים שבהם השקיעה במחירים לא ריאליים. סטימצקי נעלמה מהדו"חות ואוחדה עם מגנוליה ללא הסבר מספק. הדו"ח האחרון, שהיה נכון לרבעון השלישי, הציג תשואה מצטברת של 3% לקרן מאז הקמתה. אבל לאור העובדה שגם בו רבים מהמספרים הם רק על הנייר, סביר כי התמונה האמיתית תשקף הפסד למשקיעים.

לובש וקס השניים זכו השבוע להרבה מחמאות מאנשים שעבדו אתם. קס תואר על ידי מי שעבד עמו באחת החברות שבהן השקיעה מרקסטון כ"בחור סופר אינטליגנטי, חריף מאוד עם אבחנה בין עיקר לטפל. רון היה בנקאי סופר מוכשר, אבל בעבודה הזו יש המון אלמנט של הפשלת שרוולים והכנסה של הידיים לבוץ, וירידה לפרטים הקטנים - דברים שאולי הם לא עשו".

בכירים בפריזמה מספרים על מעורבות גבוהה של השניים בניהול, על ישיבות ותדרוכים קבועים לנציגי מרקסטון. "אני יכול לומר עליהם רק דברים טובים. רון הוא נשמה טובה שעזר להרבה גופים ואנשים. גם בתקופות הקשות הם התנהלו בצורה הוגנת כלפי כולם. איש ישר ומסור, שדאג שכל מי שעוזב יקבל כל מה שמגיע לו. אם היה לנו אורך רוח ולא היתה התקלה בגמל, היינו פסגות של שוק ההון כיום", אומר עובד לשעבר.

"הם אולי הצטיירו כשחצנים, אבל הם לא טייקונים צמאי דם. הם אנשים טובים. הם נתקלו בהזדמנות שכמוה נתקלים רק פעם בחיים. כשמגיעה הזדמנות כזו אתה לוקח אותה בשתי ידיים, והם פישלו", אומר מנהל השקעות שהכיר את לובש בשנותיו הראשונות בתחום.

לובש, ברוידי וקס השקיעו יחד בקרן כ–25 מיליון דולר מכיסם הפרטי, אבל מי שהפסיד את מרבית הכסף היה הציבור האמריקאי והישראלי.



תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר TheMarker

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם

*#