>> הסדר החוב שגובש באפריקה ישראל (3.78% , 4670.0) דילג על כמה מהעצות שהעניק פרופ' לוצ'יאן בבצ'וק מאוניברסיטת הרווארד - מומחה עולמי במשפט, כלכלה ומימון - בחוות דעת שחיבר לבקשת פסגות. גופים מוסדיים הנותנים ידם להסדר חוב נתונים בסיכון משפטי של תביעה מצד העמיתים אם יתברר כי ההסדר היה כושל.

לפיכך, פניית פסגות לבבצ'וק היתה מהלך מוצדק. התעלמות מעצותיו מחייבת הנמקה מסודרת, ופסגות תידרש לכך, משום שההסדר דילג על כמה עצות חשובות.

1. בהסדר החוב תמיר אפריקה את אגרות החוב במניות. איגרת חוב מבטיחה זרם החזרים של קרן וריבית. לעומת זאת, מבחינת המוסדיים מניותיה של אפריקה הן ניירות ערך ששוויים ייקבע בשוק ההון ושניתן לממשן בשוק. בבצ'וק מזהיר בחוות הדעת כי ייתכן ששווי המניה יירד לאחר ההסדר, ואז ימצאו עצמם המוסדיים עם ניירות שערכם נמוך מגובה החוב. המלצתו היתה לקבוע מנגנון פיצוי בכל מקרה של המרת חוב במניות: למשל סעיף שלפיו המוסדיים יקבלו עוד מניות בגובה ההפרש שייווצר ביחס לחוב אם שווי המניות יירד.

אי הכללת מנגנון כזה בהסדר, למרות עצתו המפורשת של בבצ'וק, עלולה להיחשב כרשלנות מצד המוסדיים אם מחיר המניה יקרוס. מצד שני, יש למוסדיים טענת הגנה טובה: ספק אם ניתן היה לחייב את לב לבייב להסכים למנגנון כזה. לבייב דולל לאחזקה של 52.9%, וספק אם היה מקבל מנגנון דילול נוסף שבו הוא עלול לרדת מתחת ל-50%.

2. ההסדר מותיר את השליטה באפריקה בידיו של לבייב. בבצ'וק מציין כי לא בטוח שהערך המוסף של לבייב בעבור אפריקה מצדיק את הוויתור. זו התפישה האמריקאית: בהסדר חוב של חברה קורסת הנושים מקבלים את החברה. בעל השליטה שרוצה להישאר על ההגה חייב "לקנות בחזרה" את השליטה על ידי הזרמת הון מכיסו הפרטי. לבייב אכן הזרים הון, ויש להניח שההזרמה הזו מספיקה לטעמם של המוסדיים.

בבצ'וק ציין כי לבייב לא חויב להמשיך להחזיק בידיו את השליטה בחברה באופן שיבטיח כי "הערך המוסף" שלו יישאר בה. הסיכון שלבייב ירצה למכור את אפריקה קטן - זה הרושם שקיבל עו"ד ליפא מאיר, שניהל עם לבייב מו"מ ישיר בשם נציגות מחזיקי האג"ח. נדמה כי דאגתו של בבצ'וק אינה במקומה. בארה"ב אין חברות רבות שיש בהן בעלי שליטה שמחזיקים יותר מ-50%. שם יש מנגנוני ניהול יעילים גם כאשר חברה מוחזקת על ידי בעלי מניות מפוזרים, כפי שהיה קורה אילו עברה אפריקה לידי המוסדיים כהצעת בבצ'וק.

בישראל קיימת כדאיות כלכלית בשליטה ריכוזית. גם אם לבייב ימכור את אפריקה, יבוא בנעליו מישהו שמאמין שהוא יכול להצליח לא פחות ממנו. ראינו זאת בבזק: גם אחרי שחיים סבן הרוויח 300% על השקעתו, שאול אלוביץ' מאמין שהוא יכול להרוויח עוד. מצד שני, בבצ'וק ציין שלהסדר באפריקה עשויה להיות השפעה דרמטית על המשק. אולי התכוון שזו הזדמנות ייחודית לדחוף את מבנה הבעלות בחברות בישראל לשליטה מפוזרת - מאפיין שמעיד על שוק מתקדם ומפותח.