דה מרקר
איפה להשקיע ב-2017?
האנליסטים של לאומי שוקי הון כותבים על השנה שהייתה ועל זו שתהיה
E

השנה שחלפה טרפה את כל הקלפים והפתיעה במיוחד בכל הקשור לאירועים הפוליטיים, שהכתיבו את הקצב בשווקים. מה צפוי בשנה שתהיה?

אנרגיה / אלה פריד
E

הביקוש לגז טבעי צפוי לעלות הדרגתית אבל בטווח הקצר מאגר תמר עלול לסבול מקניבליזציה על חשבון לוויתן

אלה פריד

הסרת אי הוודאות הרגולטורית בענף הגז, בעקבות קבלת מתווה הגז, סייעה לענף לצמוח השנה – גם בתנאים מאתגרים של צניחת מחיר הנפט והגז הנוזלי ברחבי העולם. בעוד מאגרי גז רבים בעולם מוקפאים, הפיתוח של תמר ולוויתן נמצא בשלבים מתקדמים.

מה היה?
מדד מניות הגז המובילות שנסחרות בת"א 100 של לאומי (מצרפי לפי שווי שוק היסטורי) הניב מתחילת שנת 2016 תשואה עודפת של כ-13% ביחס למדד ת"א 100 ותשואת חסר של כ-10% מול מדד XLE הגלובאלי של חברות הנפט והגז.

בתחילת השנה נרשם שפל במחירי הסחורות, כאשר הנפט מסוג WTI נגע ב-27 דולר לחבית, ומחירו של הגז הטבעי בצפון אמריקה צנח ל-2.5-2.7 דולרים בלבד ל-mmbtu; מחירי ה- LNGהגלובליים שוב היו בשפל ברבעון השני, והמסחר בספוט תפס משקל הולך וגובר מסך המסחר בגז הנוזלי.

אורמת, חברת האנרגיה הגדולה ביותר הרשומה למסחר בישראל, המשיכה השנה לספק תזרים צומח ללא "דרמות" – והניבה תשואה עודפת של כ-42% ביחס למדד ת"א 100. 2016 היתה שנה טובה גם למגזר ה-Downstream, שבו פועלות פז ובז"ן הישראליות – אך הן הפגינו ביצועים פושרים ביחס לאירופה.

מה הלאה?
למרות התחרות האזורית הגוברת - מאגר לוויתן יוצא לדרך ועלויות הפיתוח ירדו בכ-30%, ל-4.8 מיליארד דולר בשלב iבשנים 2017 - 2018. השותפות בלוויתן חתמו על חוזה היסטורי עם ירדן למכירת 45 BCM בכ-10 מיליארד דולר. חבילת המימון בהובלתJPM ו-HSBC צפויה להיסגר בפברואר 2017, ולאחר החלטת ה-FID הסופית של נובל אנרג'י. זהו מהלך לא טריוויאלי, שכן פיתוח 15 פרויקטים מרכזיים בעולם מוקפא, ונכסי גז ונפט בשווי של כ-200 מיליארד דולר נמצאים על המדף.

אנו מניחים בשלב זה צמיחה של כ-3.1% בשנה בביקוש לגז הטבעי, כאשר חלק מהגידול הצפוי יהיה על חשבון התחנות הפחמיות, וחלק אף על חשבון האנרגיה הירוקה. עם זאת, אנו סבורים כי ללא יצוא משמעותי נוסף, קניבליזציה מסוימת של מאגר תמר (כדי לאפשר את פיתוחו של מאגר לוויתן) היא כמעט בלתי נמנעת. יתר על כן, להערכתנו שווי המניות כבר משקף הורדת שיעורי ההיוון. לפיכך, למרות שאנו נותרים חיוביים על הסקטור, בדומה לשנה שעברה, ההמלצות שלנו מתונות יותר.

חוסר הוודאות בתחזיות הגלובליות למחירי גז טבעי וגז נוזלי גבוה מאוד, ובשל כך, קיימת העדפה גלובלית למאגרים מפיקים, המתבטאת במכפילים ובתמחור. זאת הסיבה שאנו עדיין רואים במניית ישראמקו החזקה דפנסיבית, בייחוד לאור העובדה שהעסקאות הבאות למכירת נתח ממאגר תמר עשויות להעניק תוקף לאפ-סייד (בדומה לעסקת הראל).

עם זאת, סכנת הקניבליזציה קיימת בטווח הקצר וחידוש החוזים בישראל בשנת 2019, ללא אופציית יצוא נוסף לחוזה הירדני, בהחלט עלולים לתחום את התמחור של תמר וכנגזרת מכך את זה של ישראמקו.

בנוסף, בעולם כולו קיים חוסר ודאות גובר לגבי הכיוון שאליו יפנו מחירי הגז הטבעי והנוזלי. חוזי הגז הנוזלי צמודים למחירי הנפט – שמוסיפים להיות נמוכים, עובדה שגרמה להסטת חלק מעודפי ההיצע בשוק ה-LNG לשוקי הספוט שהתרחבו. בשל כך, המשקיעים מעדיפים מאגרים מפיקים, העדפה המתבטאת במכפילים ובתמחור.

לאור זאת, מניית ישראמקו היא עדיין בגדר החזקה דפנסיבית, בייחוד לאור העובדה שהעסקאות הבאות למכירת נתח ממאגר תמר עשויות להעניק תוקף לאפ-סייד (בדומה לעסקת הראל). עם זאת, סכנת הקניבליזציה קיימת בטווח הקצר וחידוש החוזים בישראל בשנת 2019, ללא אופציית יצוא נוסף לחוזה הירדני, בהחלט עלולים לתחום את התמחור של תמר וכנגזרת מכך את זה של ישראמקו.

המניות המומלצות על ידינו הן אבנר, דלק קידוחים וקבוצת דלק, עם אפ-סייד מתון יחסית בטווח הקצר. מניות אלו נהנות מאפ-סייד בלוויתן ומפוטנציאל של מאגר אפרודיטה שבמצרים. אנו גם אוהבים את התוכנית לאיחוד השותפויות, בשל ההתייעלות והשקיפות הגבוהה יותר במסחר.

בדומה לשנה שעברה, אנו מעריכים כי רציו מהווה את ההזדמנות המעניינת בסקטור לטווח הרחוק, אבל חשופה לסיכון גבוה כל עוד לוויתן לא יהפוך למאגר מפיק.

מניה מעניינת נוספת היא של אורמת, חברת האנרגיה הגדולה ביותר הנסחרת בישראל, שרשמה השנה תשואה עודפת של 42% על מדד תל אביב 100. בטווח הקצר, אנו מעריכים אפסייד של אחוזים בודדים, ופוטנציאל לחזור לתשואת יתר בהמשך השנה.

ביצועי הז"ן נבדלו השנה. פז הציעה תשואה עודפת של 8% ביחס למדד ת"א 100, בעוד בז"ן לא הציגה ביצועים מרשימים, אך הדיבידנדים המשמעותיים טומנים בחובם הזדמנויות מסחריות בשתי החברות. פז, שהתמידה בחלוקה, הודיעה לאחרונה על מדיניות חלוקת דיבידנדים. לחברה עודפים ראויים לחלוקה בסך 1.3 מיליארד שקל. בז"ן מחלקת דיבידנד חריג בשיעור 7% לראשונה מזה שש שנים, אך צפויה ללחצים מסחריים כלפי מטה, בשל החוב של פטרוכימיים בתחילת השנה.

בשורה התחתונה
מחירי השוק של השותפויות מקבוצת דלק מאזנים נכונה בין הסיכונים להזדמנויות בטווח הקצר, ומקפלים בתוכם אפ-סייד מתון יחסית. מי שלא השקיע באורמת בשנה שעברה הפסיד עלייה נאה – אך ייתכן שתהיה לו הזדמנות לכפר על כך השנה.

אלה פריד – אנליסטית בכירה לתחום הגז והנפט

רשתות מזון / גיל דטנר
E

רשתות המזון ימשיכו ליהנות מרגיעה בעוצמת התחרות, אבל יצטרכו להתמודד עם העלייה בהוצאות התפעול

גיל דטנר, אנליסט לאומי שוקי הון, כותב על רשתות מזון

רשתות המזון חוו שיפור ניכר בסביבה התחרותית בשנת 2016, לאחר שרשת מגה קרסה ונמכרה, ויינות ביתן רכשה את החלק הארי של הסניפים, לאחר שנים שבהן התחרות בשוק הייתה קשה במיוחד, והרווחיות של כל הרשתות נשחקה. ברקע לאירועים, תנאי השוק מוסיפים להיות מאתגרים כאשר מאז המחאה הציבורית של 2011, הרגישות והמודעות של הצרכן לעלות סל הקניות התגברה, והצרכן נהיה יותר מוטה מחיר.

מה היה?
בשנה שחלפה, רשמו שלוש רשתות המזון הציבוריות תשואות שונות - שופרסל עם תשואה של כ-29%, רמי לוי עם תשואה שלילית של כ-7% ורשת ויקטורי שהוסיפה לשוויה לא פחות מ-33%.

השוק מיהר להפנים כי סוף עידן מגה ישנה את מפת התחרות של התעשייה. למעשה, מאז שהחל המשבר במגה באמצע 2015, מניית שופרסל טיפסה כ-66%, וזאת לאחר שהגיעה לשפל במהלך 2014. מניית ויקטורי השלימה תשואה של 80% באותה תקופה.

הנהנית העיקרית מהיעלמותה של מגה הייתה שופרסל, כאשר התחרות בתוך הערים פחתה באופן ניכר. בנוסף, הסיטואציה שנוצרה אפשרה לשופרסל להשתלט באופן כמעט בלעדי על שוק תווי הקנייה ושוק האון-ליין. כמו כן, יינות ביתן עדיין לא נוקטת בעמדה תחרותית אגרסיבית מול שופרסל. ב-2016 שופרסל הרחיבה את החזית מול הספקים עם גידול משמעותי בהיקף פעילות המותג הפרטי שלה.

גם רמי לוי הרוויחה מקריסתה של מגה - מהשיפור בסביבה התחרותית ומרכישה של שש חנויות מרשת 'YOU', בעלות נמוכה משמעותית מעלות הקמת החנויות. המניה נהנתה פחות, כאשר סיקור תקשורתי שלילי, אפשרות של הגשת כתב אישום וירידה בהכנסות למ"ר, יצרו חששות בקרב המשקיעים.

רשת ויקטורי רכשה ופתחה 11 חנויות מרשת מגה, תוך הגדלה משמעותית של שטחי המסחר, ואיתם את היקף המכירות והרווח התפעולי. לאחרונה דיווחה על עסקה נוספת לרכישת שבע חנויות 'מגה בעיר' במחיר אטרקטיבי.

מה הלאה?
להערכתנו, ברמת כלל השוק תימשך מגמת הרגיעה בעוצמת התחרות. שכר המינימום עלה ב-2016, ויעלה עוד פעמיים במהלך 2017, כך שנראה שהרשתות יפעלו להעלות מחירים בכדי להתמודד עם העלייה בהוצאות התפעול.

חשוב לציין שנתח השוק ששופרסל לקחה מ'מגה בעיר' יוצר מצב של חוסר איזון. בסופו של דבר, נראה שיינות ביתן תאלץ להגדיל את הלחץ על שופרסל. לא בטוח מתי זה יקרה, ועד אז, שופרסל תמשיך להערכתנו להציג תוצאות טובות.

אשר לרמי לוי - אנו מצפים לראות התייצבות ברמת המכירות למ"ר ב-2017, ושיפור ברמת הרווחיות עקב צעדי התייעלות. אלו יביאו להערכתנו לצמיחה חזקה ברווחים והמניה צפויה להגיב בחיוב. סימנים לכך ראינו כבר ברבעון השלישי.

להערכתנו, רשת ויקטורי תמשיך להציג שיפור מתמיד בתוצאות ובנפח הפעילות, כאשר שבע החנויות החדשות מהוות את הגל הבא של הצמיחה.

בשורה התחתונה
2017 צפויה להיות עוד שנה טובה יחסית בשוק, בעיקר בשל השיפור בסביבה התחרותית. האתגרים של המגזר בתקופה הקרובה יהיו בעיקר ההתמודדות עם העליות בשכר המינימום, אך צריך לזכור כי עלייה זו גם מגדילה את הביקושים, בעיקר במגזר הדיסקאונט.

סוגיית התחרות בין שופרסל ליינות ביתן תיוותר על כנה, והשוק יעקוב בעניין רב אחר המהלכים שתבצע הנהלת יינות ביתן. עוד שאלה שעומדת על הפרק היא כיצד חברות המזון יגיבו לעלייה באיום התחרותי מצד הרשתות שבא לידי ביטוי בגידול ביבוא ובחדירה משמעותית של המותג הפרטי.

גיל דטנר – אנליסט קמאונאות וסלולר

מניות / אייל דבי
E

הריבית הנמוכה צפויה להמשיך לדחוף את המשקיעים בתל אביב למניות גם בשנה הקרובה

אייל דבי

הכלכלה הישראלית המשיכה לצמוח ב-2016, והמגזר העסקי הציג ביצועים נאים. עם זאת, האטרקטיביות של בורסת תל אביב המשיכה לרדת – והמניות איבדו מכוח המשיכה שלהן כאפיק השקעה פופולרי.

מה היה?
שנת 2016 בשוק המניות התאפיינה בתשואה שלילית במדדים הגדולים של הבורסה. כך למשל, רשם מדד תל אבי 25 תשואה שלילית של 4.3% ומדד תל אביב 100 איבד 2.9%. גם מחזורי המסחר רשמו ירידה בהשוואה לשנים קודמות (מחזור המסחר במדד ת"א 100 ירד בשיעור של 7.55% בהשוואה לשנה הקודמת).

עם זאת, גם בתוך מדד תל אביב 25 היתה שונות גדולה בין החברות. בעוד ששלוש מניות – של חברות פארמה – רשמו ירידה גדולה, הרי ש-20 מתוך 22 המניות הנותרות במדד רשמו תשואה חיובית ב-2016. את העליות הובילו מניות הבנקים, האנרגיה והנדל"ן.

אולם, בעוד המניות הגדולות איבדו מכוחן, המניות הקטנות יותר הציגו תשואה נאה. כך למשל, התשואה של מדד תל אביב 75 היתה 16.7%, ואילו מדד יתר 50 עלה בלא פחות מ- 25%. מדד מניות הבנקים הציג גם הוא ביצועים יפים, עם תשואה של 17.8%.

בתמונה הרחבה יותר, בעוד שהצמיחה במגזר העסקי היתה כמעט בלתי משמעותית השנה, הרי שהצריכה הפרטית עלתה – ובכך השפיעה לטובה על תוצאות הקמעוניות כמעט בכל המשק – מרשתות מזון ועד רשתות אופנה ואלקטרוניקה. הצריכה הפרטית גם גררה כלפי מעלה את נתוני הצמיחה.

בהשוואה עולמית, מדד S&P 500 האמריקאי הציג תשואה של 10.8% בשנה שחלפה, ככל הנראה הודות לסימנים מעודדים של צמיחה בארה"ב. מדד השווקים המתפתחים עלה ב-6% ואילו מדד יורוסטוקס 600 ירד ב-1.6%, כשהדאגות לגבי יציבותה הפוליטית והכלכלית של אירופה מתגברות.

מה הלאה?
מחירי המניות בשוק הישראלי נמצאים כיום ברמה נמוכה יחסית, למרות שרווחי החברות אמורים להמשיך ולצמוח גם בשנה הבאה. לפיכך, אנו סבורים כי השילוב בין מכפילי רווח שמרניים לתוצאות עסקיות ראויות, יעודד את הגדלת ההשקעה במניות המקומיות – במיוחד על רקע סביבת הריבית הנמוכה, שתמשיך להעניק רוח גבית משמעותית לפופולריות של השקעה בשוק ההון.

בשורה התחתונה
שנה לא פשוטה עברה על הבורסה הישראלית, אבל כשמסתכלים מקרוב – מגלים שבסך הכל, המגמה היתה חיובית, והיו אלו מניות בודדות שהיטו את הממוצע. בראייה אופטימית קדימה, ההערכה היא שהבורסה תשוב לעלות, עם תשואה של 5% עד 10% במדד תל אביב 25.

אייל דבי – מנהל דסק מחקר מניות, חדרי עסקאות ני"ע ישראלים

מט"ח / ליאור פאוסט
E

הכדור עובר למגרש הפוליטי

ליאור פאוסט

שנת 2016 מסתיימת כשהאינדקס הדולרי בשיא של כמעט 15 שנה. אפקט טראמפ שהתווסף לפער הגדול במדיניות הכלכלית של הבנק המרכזי בארצות הברית לעומת הבנקים המרכזיים באירופה וביפן דחף את המשקיעים אל הדולר.

מבט במראה האחורית חשוב לפני שיוצאים לדרך חדשה, אבל כדי לעשות כסף גם ב- 2017 יש להישיר מבט לפנים ולנסות להבין מה יהיה הנרטיב שישלוט בשווקים, איפה צריך להיות הקשב שלנו כסוחרים, לאיזה אירועים כדאי לשים לב, איזה מגמות ימשכו ואיזה לא, ולמה.

מה היה?
להערכתנו, אנו הולכים לשינוי טוטאלי של הנרטיב בשווקים, כאשר הכדור עובר למגרש הפוליטי. מאז פרוץ המשבר הכלכלי ב-2008 אימצו הבנקים המרכזיים את השווקים אל חיקם, המדיניות הכלכלית הייתה שקופה, ה- forward guidance מקיף, והניסיון היה להרגיע ולא להפתיע. הבעיה היא שסל הכלים של הבנקים המרכזיים, אפילו היצירתיים יותר, מיצה את עצמו. אצל כולם חלחלה ההבנה שמדיניות מוניטארית ללא גיבוי של מדיניות פיסקאלית לא יכולה להביא לתוצאות המצופות.

במקביל לתהליך זה, החל גל בדלנות לאומנית בעולם, ריאקציה לתהליכי הגלובליזציה, שמשנה לחלוטין את המרחב הפוליטי ודורש תשומת לב.

מה הלאה?
נראה שהבנקים המרכזיים מפנים את הבמה המרכזית, והקשב של השוק יעבור למגרש הפוליטי, ובעיקר לבחירות בגרמניה, צרפת והולנד, כניסתו של דונלד טראמפ לבית הלבן והציפיות העצומות לשינוי מהותי שהובטח וחלקו הגדול כבר מגולם בשווקים. נראה שהמשא ומתן על הברקזיט שצפוי להיות אינטנסיבי וסוער, ירעיד את השווקים הרבה יותר מהודעות ריבית ונתוני מאקרו.

הבעיה היא שלנו ככלכלנים הרבה יותר קל להבין ולפרש את ההתנהגות של הבנקים המרכזיים, אבל כשמדובר בפוליטיקאים וברצון העם, היכולת לגבש תחזית היא מוגבלת. לכן, הדבר העיקרי שיש לצפות לו בשלב הזה הוא התגברות התנודתיות בשווקים, אובדן קורלציות ובשל כך - קושי לגדר.

חשוב לציין שהבנקים המרכזיים אומנם פינו את הבמה המרכזית אבל בניסיונם לצמצם את ההשפעה שלהם על השווקים מתחבא סיפור מעניין. הבנקים המרכזיים של אירופה ויפן מנסים לגבש אסטרטגיית יציאה מתוכנית ההקלות הכמותיות המאסיבית שלהם. מריו דראגי, נגיד ה- ECB, כבר הודיע על צמצום הרכישות החל מ-2018 ורבים בשוק סבורים שהאופרציה החדשה של הבנק היפני שנועדה להשאיר את הריביות הארוכות קרובות לאפס, נועדה גם לאפשר לבנק היפני הידוק מוניטארי מסוים בטווח הקצר.

אם זה הסיפור, ואם בצד השני הפד שוב יאכזב ביכולת שלו לעמוד בציפיות ולהעלות את הריבית פעמיים עד שלוש פעמים השנה (כפי שהיה בשנה שעברה), אז אולי הראלי הדולרי קרוב לסיום. הידוק מוניטארי יחזק את האירו והיין, אכזבה אפשרית מהפד או מיכולתו של טראמפ להוציא לפועל את משנתו הכלכלית יחלישו את הדולר. לאחר ראלי של כ-20% באינדקס הדולרי, יש מקום נרחב לתיקון משמעותי.

אשר לשקל, אם אמרנו שהאינדקס הדולרי התחזק ב-20% בשנה האחרונה, הרי שבאופן פרופורציונאלי היינו צריכים לראות שקל שנחלש הרבה מעבר לרמות של 4.20 שקלים לדולר. אבל, גם בראלי דולרי, השקל הוא ראש לשועלים, החזק מבין החלשים.

התחזקות השקל משתקפת היטב מול סל המטבעות. בשבועות האחרונים צלל האירו מתחת לרמות של 4.00 אל מול השקל, דבר המשקף התחזקות שקלית של למעלה מ-20% בשנתיים. לחוסנו של השקל סיבות רבות שלעיתים נעלמות מעיניים הטרוטות של אזרחי המדינה, דוגמת החשבון השוטף, ההשקעות הזרות, האקזיטים, עצמאות אנרגטית בעתיד, הצמיחה ושאר הנתונים הכלכליים. בסך הכל, ישראל נראית לא רע ובוודאי ביחס לאלטרנטיבות. הסיפור הזה לא עתיד להשתנות השנה ולכן חוזקו היחסי של השקל עשוי להמשך.

בשורה התחתונה
נא להדק חגורות. ינואר תמיד מביא עימו אנרגיות חדשות ולפעמים גם היפוכי מגמה חדים. הבעיה היא שיותר מבכל שנה אחרת נראה שהשנה הדרך שלנו תהיה מפותלת במיוחד.

ליאור פאוסט – מנהל דסק מסחר מט"ח

חו"ל / רוני יוניסיאן
E

שנת מאקרו מעניינת, שנת דשדוש בשוק המניות

רוני יוניסיאן

אחרי כמה שנים די "משעממות", 2017 צפויה להסתמן כשנה מעניינת יותר בשתי חזיתות משמעותיות ביותר - המדיניות הפיסקאלית והמוניטארית בארה"ב. לאלו יהיו כמובן השלכות על השווקים.

מה היה?
שוק המניות ב–2016 התנהל בעצלתיים. מפעם לפעם עלו כותרות מכיוון אירופה (הברקזיט ודויטשה בנק) או סין, אבל אלו לא באמת הצליחו לערער את המשקיעים. התשואה הכוללת הדי מרשימה של ה – S&P 500 מתחילת השנה – 13.2% - היא מטעה. כמעט מחצית ממנה – 5.8% - מיוחסת לעלייה של השבועות האחרונים מאז היוודע תוצאות הבחירות המפתיעות בארה"ב.

מה הלאה?
לאפקט טראמפ שתי השפעות עיקריות על המדיניות הפיסיקאלית. ראשית, הפחתת מיסים - זו צפויה לעבור במהירות יחסית, כנראה אפילו במהלך 2017. להפחתה חדה עשויה להיות השפעה אמיתית וחזקה שכן היא תגדיל את כוח הקנייה של העובדים, תייצר ביקושים ובסופו של דבר תוביל ללחצים על השכר הריאלי.

נציין כי דונלד טראמפ מדבר על לא פחות ממהפכה – מעין QE של מיסוי. ההצעה היא להפחית מיסים לחברות וליחידים כשעיקר האימפקט הוא במס החברות, עם הפחתה מ – 35% ל – 15% או 20%. הבעיה היא שלפי חוקי התקציב האמריקאים, יידרשו קיצוצים בהוצאות בהתאם, ולכן קשה מאוד לראות איך טראמפ יצליח להביא להפחתת מיסים כה דראסטית. בשורה התחתונה, צפויה הפחתת מיסים, אך להערכתנו היא תהיה מתונה יותר מהיעד השאפתני של טראמפ.

ההשפעה השנייה היא בכל הקשור להשקעה בתשתיות, כאשר אלו יבואו לביטוי לא לפני 2018. בנוסף, המספרים שטראמפ מפזר (טריליון דולר למשך 10 שנים) נראים מוגזמים. הסיבה היא הקושי לממן את ההוצאות. ראשית, ההכנסות ממיסים כנראה ירדו (העלייה בבסיס המס לא תפצה על ירידה חדה בשיעור המיסוי). כמו כן, החוב הציבורי נושק לתקרת החוב של 20.1 טריליון דולר. תנאי הפתיחה האלו יקשו על מציאת מימון לתוכנית רחבה כל כך של השקעה בתשתיות.

בשורה התחתונה, ההוצאות הממשלתיות יגדלו והמיסים יקטנו אך במידה פחותה משמעותית מהצפוי. בכל זאת, יחסית לשנים קודמות, יהיה שינוי שיתמוך בפעילות הכלכלית.

אשר למדיניות המוניטארית, להערכתנו גם הפד יהיה פעיל יותר השנה. עוצמת הפעילות של הפד תהיה קשורה ישירות לעוצמת הצעדים שינקוט ממשל טראמפ. גם אם טראמפ יבצע רק חלק ממה שהוא מתכנן, ההשלכות הן ברורות, גידול בהשקעות, בביקושים ובהכנסה הפנויה - כל זה יוביל לגידול לביקוש בעובדים ולעלייה בלחצים על שכר העבודה. התוצאה היא עלייה באינפלציה. הגידול בצפי לאינפלציה התבטא באופן המידי ביותר בזינוק בתשואת איגרות החוב האמריקאיות לעשר שנים, עם עליה מ – 1.8% ל – 2.5%% בעקבות הבחירה בטראמפ בתקופה קצרה של מספר שבועות.

העלייה המהירה בעקום התשואות תקל על הפד לבצע את תוכניתו להעלות את הריבית שלוש פעמים השנה. אנו לא צופים אם כן שידור חוזר של סוף 2015, אז צפו חברי הפד ארבע העלאות ריבית, תחזית שהתמוססה אל מול המציאות. בפועל, שנה אחרי, ואת 2016 אנו מסיימים עם העלאה אחת בלבד. להערכתנו, נוכח המדיניות האקטיבית של טראמפ, הפעם הצפי של הפד עשוי באמת להתממש.

בשורה התחתונה
2017 צפויה להסתמן בארה"ב כשנת מעבר בין ריביות אולטרה נמוכות לסביבה עם ריבית עולה. התשואות הנמוכות הן הגורם העיקרי שהוביל לראלי המתמשך מאז 2009 ועד היום. שינוי בסביבת הריבית, דהיינו, עלייה בתשואות, עלולה לעצור את הראלי.

בינתיים, מדד ה- S&P 500 נותר אדיש לעליית התשואות האחרונה בעיקר בגלל גלי האופוריה על רקע תוכניותיו של טראמפ לתמרוץ הכלכלה, אך ככל שיתבררו הקשיים בהוצאת מדיניות טראמפ מהכח אל הפועל, החלופה למניות – אג"ח, תתחיל למשוך אליה משקיעים ותכביד על ביצועי המניות.

לסיכום, חשוב לזכור שהעלייה המתמשכת מ-2009 ועד היום, נבעה לא רק מעלייה ברווחי החברות האמריקאיות אלא גם מהתרחבות מכפילי הרווח. מדד ה –S&P 500 נסחר במכפיל רווח של 21. זהו מכפיל הרווח הגבוה ב – 12 השנים האחרונות. לא מדובר בבועה מסוכנת, בכל זאת, תשואת איגרות החוב, המהוות חלופה למניות, היא נמוכה מאוד בהשוואה היסטורית, אך צריך לזכור שבחמש השנים האחרונות מכפיל הרווח המשיך להתרחב גם כשתשואת איגרות החוב של ממשלת ארה"ב דשדשה באותו הטווח. בהתאם, תחזיתנו – שנת מאקרו מעניינת, שנת דשדוש בשוק המניות.

רוני יונסיאן – מנהל דסק מחקר מאקרו, חדרי עסקאות ני"ע זרים

מקרו / דודי רזניק
E

תנאי הרקע של איגרות החוב הממשלתיות נראים פחות טוב; עיקר הסיכונים – בחלקים הארוכים של העקומים

דודי רזניק

הצמיחה בישראל צפויה להסתכם ב-2016 בשיעור של 3% - 3.5%, כאשר זו השנה החמישית ברציפות בה קצב הצמיחה נע סביב רמה זו. לשם השוואה, בין השנים 2011-2006 הצמיחה הממוצעת בישראל היתה 4.6% בשנה. בשנים האחרונות הצמיחה לנפש בישראל הייתה נמוכה מהממוצע במדינות OECD, דבר המלמד על המשך הגידול בפער בין רמת החיים בישראל לרמה הממוצעת במדינות אלה.

מה היה?
השקל המשיך להפגין עוצמה, והתחזק בכ-4.5% מול סל המטבעות. בלטה התחזקותו של השקל מול הפאונד האנגלי בשיעור של כ-17%, על רקע הברקזיט. מול הדולר רשם השקל התחזקות קלה בלבד.

כמו כן, 2016 צפויה להיות השנה השלישית ברציפות שבה האינפלציה בפועל נמצאת מתחת לגבול התחתון של יעד יציבות המחירים הרשמי של בנק ישראל. אולם ב-2016 חלה עלייה קלה בסביבת האינפלציה, הצפויה להימשך ב-2017.

הביצועים החיוביים שנרשמו בשנים האחרונות בשוק איגרות החוב הממשלתיות, הלכו ונמוגו לקראת סוף השנה על רקע אפקט טראמפ, שהביא לעליית תשואות חדה יחסית בשוקי החוב הממשלתיים בעולם ובישראל. לעומת השנים האחרונות, 2016 מסתמנת כאחת השנים החלשות בשוק איגרות החוב הממשלתי המקומי.

מגמת הירידה בציפיות האינפלציוניות נבלמה בשנה שחלפה, על רקע חשש מחודש מעליית סביבת האינפלציה העולמית על רקע בחירתו של דונלד טראמפ לבית הלבן. התשואות השקליות הלא-צמודות שמרו על יציבות, בעוד שבצמודי המדד נרשמה ירידת תשואות מתונה. האפיק שהניב את הרווחים הגבוהים ביותר בפלח הממשלתי היו צמודי המדד לטווח של 20 שנה ומעלה. היציבות בריבית בנק ישראל הביאה לירידה במחזורי המסחר באיגרות הממשלתיות וירידה חדה במחזורי המסחר במק"מ.

ב-2016 נמשכה העלייה בכמות ההנפקות הקונצרניות, והיא צפויה להסתיים עם גיוס של קרוב ל-70 מיליארד שקל. בשוק המשני, נרשמו עליות שערים במרבית המדדים המובילים, בדומה למגמה ב-2015. ברמת המרווחים נרשמה ירידה.

מה הלאה?
נראה כי כלכלת ישראל צפויה להמשיך לצמוח בקצב דומה לשנים האחרונות - בשיעור שנתי של מעט מעל ל-3% לערך. התאוששות מסוימת צפויה במגזר הייצוא, כמו גם בהיקף ההשקעות במשק. הצריכה הפרטית צפויה להמשיך ולהיות חזקה יחסית, על רקע רמות האבטלה והריבית הנמוכות.

סביבת הריבית צפויה להמשיך להיות נמוכה לאורך כל 2017, ונראה כי בנק ישראל ימתין תקופה לאחר העלאות ריבית נוספות בארה"ב, לפני שיחליט על העלאת ריבית בארץ מרמת השפל (0.1%) בה נמצאת הריבית כיום.

האינפלציה ב-2017 תמשיך להיות מתונה יחסית, אם כי צפויה להיות גבוהה במקצת מסביבת האינפלציה ב-2016. סביבת האינפלציה צפויה לנוע סביב רמה של כ 0.5 – 0.8 אחוז.

בכל הנוגע לאיגרות חוב ממשלתיות, תנאי הרקע לקראת 2017 נראים פחות טוב, בעיקר לאחר בחירתו של טראמפ והחשש מהמשך מגמת עליית התשואות בארץ ובעולם. עיקר הסיכונים הם להשקעה בחלקים הארוכים של העקומים על רקע עלייה הצפויה בציפיות האינפלציה והרחבות פיסקאליות אפשריות, בעיקר בארה"ב. החלקים הקצרים-בינוניים של העקומים בישראל צפויים להמשיך ליהנות מסביבת ריבית נמוכה.

פער התשואות השלילי בין אג"ח ממשלת ישראל לאג"ח ממשלת ארה"ב בטווח הקצר-בינוני צפוי להישמר על רקע העלאות הריבית הצפויות בארה"ב והיציבות הצפויה בארץ.

בשורה התחתונה
ברמת התשואות הנוכחית, אנו מעדיפים מח"מ אחזקות בינוני של ארבע עד חמש שנים. מבחינת אלוקציה בין שקלים לא צמודים וצמודי מדד, להערכתנו, יש לתת עדיפות קלה להשקעה בשקלים הלא צמודים.

דודי רזניק – מנהל דסק מחקר מאקרו, חדרי עסקאות ני"ע ישראלים

נפט / אוהד חיים
E

סיום שנה דרמטי וסימני שאלה בעקבות ההסכם לחיתוך התפוקה

אוהד חיים

עוד סיום שנה דרמטי בענף הנפט. בסוף השנה הקודמת, הפתיע הממשל האמריקאי עם איסור ייצוא אנרגיה גולמית מהמדינה. השנה היתה זו ועידת אופ"ק, שטרפה את הקלפים עם הכרזה על חיתוך בהיצע וגיוס של המדינות המפיקות שאינן שייכות לארגון.

מה היה?
במהלך 2016, נרשמה ירידה יומית ממוצעת בהיצע הנפט האמריקאי, של כ-700 אלף חביות ביום, ביחס ל-2015 .בנוסף, ביחס לשנת 2015 נרשמה ירידה של כמיליון חביות נפט ביום בתפוקת הנפט האמריקאית.

במהלך השנה, נסחרה חבית מסוגBrent במחיר ממוצע שנתי של 45 דולר, ואילו הנפט נסחר בתנודתיות ששיקפה את ציפיות המשקיעים מאופ"ק. בדומה ל-2015, גם ב-2016 התאפיין השוק בעודף היצע, אך מגמת העלייה במלאים התמתנה.

למעשה, במהלך השנה הדינמיקה בשוק הנפט הזכירה לנו שוב עד כמה הכל נזיל. תחילת השנה התאפיינה עם המשך צלילה במחיר חבית נפט שהגיע ל-27 דולר, ומאז מחיר הנפט השלים זינוק של יותר מ-100%, למחיר של 57 דולר לחבית נפט.

אופ"ק שהמשיך בניהול הציפיות סיפק בסוף השנה את הסחורה, עם חיתוך תפוקה של 1.2 מיליון חביות נפט ביום, יחד עם שיתוף פעולה היסטורי הכולל גם מדינות מחוץ לאופ"ק שהמשמעותית שבהן היא רוסיה.

נציין כי במהלך 2016 נמשכה המגמה בעליית מלאי הנפט בארצות הברית אך בקצבים נמוכים משמעותית ביחס ל-2015. בסיכום שנתי, נרשמה עלייה של 30 מיליון חביות במלאי, עלייה של 6.7%. במלאי הדלקים נרשמה עלייה של 2.3 מיליון חביות ובמלאי התזקיקים נרשמה עלייה של 11.6 מיליון חביות.

מה הלאה?
חודש לאחר ההכרזה של אופ"ק, נראה שהגיע הזמן לבדוק את השפעתן הצפויה של ההחלטות על הדינמיקה בשוק האנרגיה.

בעבר המדינה היחידה שעמדה בהסכמי אופ"ק הייתה ערב הסעודית, בעוד שיתר המדינות נקטו בטקטיקה אופורטוניסטית. ההסכם הנוכחי אינו שונה מאחרים. בסבירות גבוה ניתן להניח כי ערב הסעודית תעמוד בהסכם על חיתוך של כחצי מיליון חביות נפט ביום, אך השאלה הגדולה היא לגבי שאר המדינות. שנייה בחיתוך התפוקה לממלכה הסעודית היא עיראק עם חיתוך צפוי של כ-200 אלף חביות נפט ביום, אך ההערכות בשוק הן כי עיראק לא תעמוד בחיתוך הצפוי.

לוב וניגריה הוחרגו מההסכם לאור התנודתיות הגבוהה בתפוקת הנפט במדינתן, בהשפעת אי יציבות גיאופוליטית. אינדונזיה שאך לפני כשנה חזרה לארגון שוב משעה את חברותה באופ"ק, אך התפוקה מהמדינה נחשבת כחלק מהתפוקה הכוללת של הארגון.

על רקע החלטת אופ"ק, מלאי הנפט בארה"ב מקבל חשיבות משמעותית, כשהמשקיעים יחפשו סימנים ראשונים להצטמצמות רמות המלאי הנמצאות בשיא. להערכתנו, אנו צפויים לראות התחלה בירידה במלאי הנפט, אך לא לפני המחצית השנייה של השנה.

בסופו של דבר, ב-2017 הנפט האמריקאי יחזור לשוק, והוא יהווה סוג של תקרה למחיר הנפט. המפיקות במזרח התיכון ואפריקה ימשיכו להתמקד בעיקר בשווקי אסיה, ולמעשה עיקר החיתוך בתפוקה יגיע על חשבון נתח השוק האמריקאי.
בכל מקרה, חובת ההוכחה נותרה על אופ"ק, ורוסיה בפרט.

בשורה התחתונה
המחצית הראשונה של 2017 צפויה להמשיך להיות מאופיינת בעודף היצע, אך הלחץ על המחירים צפוי להיות כלפי מעלה. להערכתנו, מחיר הנפט ייסחר השנה בטווח מחירים של 55 דולר עד 60 דולר, והסיכון לתחזית הוא כלפי מטה, במידה ואופ"ק לא יעמוד בהסכם.

אוהד חיים – אנליסט חדרי עסקאות ני"ע זרים

ריבית / רוני גיטלין
E

בדרך לשלוש העלאות ריבית ב-2017, האם שוק המניות יפגע?

רוני גיטלין

נושא הריבית הוא אחד הראשונים הנלמדים בבתי ספר לכלכלה. הסיבה היא שהריבית היא שמזיזה את כל אפיקי ההשקעה, החל משוק ההון ומט"ח, ועד לענף הנדל"ן. כאשר הריבית החסרת סיכון גבוהה, יעדיפו המשקיעים לשים את כספם בחוף המבטחים של איגרות החוב הממשלתיות ולא להסתכן בהשקעות אחרות. כשהריבית נמוכה, כפי שקרה למעשה מאז 2008, התיאוריה אומרת שהנהנים העיקריים יהיו שוקי המניות שיזכו להזרמת כספים מצד משקיעים שרוצים לקבל תשואה על השקעותיהם, וכפי שראינו בשנים האחרונות, גם ענף הנדל"ן נהנה מעליית מחירים כשאין אלטרנטיבות להשאת תשואה לכספי המשקיעים.

מה היה?
השנה החלה במגמה דומה לזו שהייתה בעבר. הריבית הנמוכה נשארה והבנקים המרכזיים לא הסתפקו בהורדת הריבית, אלא גם קנו איגרות חוב (ממשלתיות וקונצרניות) ובכך השפיעו על המחירים והפכו את ההשקעה באיגרות חוב לפחות משתלמת, גם כשמדובר באיגרות חוב של חברות טובות.

בהתחלה זה עזר, אבל בשנה שחלפה התברר יותר ויותר שהבנקים המרכזיים בעולם נכנסו לרחוב ללא מוצא. הריביות הנמוכות כבר ממש לא מספקות את הסחורה, מזומן בשוק לא חסר והבנקים רק מחפשים לתת את האשראי הזול שאף אחד כבר לא רוצה.

ומה לגבינו? – הצרכן הפרטי החל לצרוך במקום לחסוך, ואם המצב ימשך, הוא עלול למצוא את עצמו עם חסכונות צנועים ועם פנסיה נמוכה משמעותית מזו שציפה לה, וזאת בהנחה שהוא המשיך לנהל את הפנסיה באפיקים סולידיים שלא מניבים תשואה משמעותית בשנים האחרונות.

במילים אחרות, הריבית משפיעה על הכל. זו הסיבה גם שהדאו ג'ונס שבר את שיא כל הזמנים לקראת סוף השנה. אנשים מזרימים כסף למניות בגלל הריביות הנמוכות, ובמקביל מעלים משמעותית את רמת הצריכה שלהם.

מה הלאה?
לאחר הבחירה של דונלד טראמפ לנשיא ארצות הברית, התשואה על איגרת חוב ממשלתית לעשר שנים עלתה בקרוב ל-1%. נוסף על כך, עלו הציפיות לשלוש העלאות ריבית בשנה הבאה (משתיים לפני ההודעה האחרונה של הפד). הערכות הן שלאחר שטראמפ ייכנס לבית הלבן, בגלל התקציב שיגדל וגם האינפלציה שתיווצר, ימשיך הפד במגמת העלאת הריבית גם בשנים הבאות.

אם התשואות של איגרות החוב האמריקאיות ימשיכו לעלות, כפי שנראה כעת, הדולר צפוי להמשיך להתחזק בעולם מול כל המטבעות, בדגש על השווקים המתעוררים. אם זה יימשך, עלול להיווצר משבר במדינות האלו בין היתר בגלל חוב דולרי שיעלה משמעותית.

אשר לשוק המניות, בתסריט של עליית תשואות משמעותית, המניות צפויות לעצור את הנסיקה מעלה, ונראה אנשים שיחלו לעבור מהשקעה במניות לאיגרות חוב, מה שעלול להביא לתיקון מסוים כלפי מטה.

בהיבט זה, ישראל כמובן מושפעת ממשברים עולמיים, ובמקביל, עקום התשואות מתנהג באופן דומה לריביות בארה"ב, רק בדיליי של שנה בערך. לכן, להערכתנו, נראה בישראל העלאת ריבית אי-שם ברבעון השלישי של 2017.

בשורה התחתונה
מאז בחירתו של טראמפ אנו רואים כי ישנה עליה בתשואות של איגרות החוב וגם עליה משמעותית במניות. בדרך כלל עליה בריביות מביאה לירידות שערים בשוק המניות, וירידה בריביות תעלה את המניות, פשוט כי הריבית ללא סיכון משתנה. קשה שלא לחשוב (או לפחות לרצות לנחש) עד מתי תימשך העלייה המקבילה בשני השווקים הללו.

במציאות של ימינו, לא פשוט לנבא את שוק ההון, אולם כאשר התשואות בארצות הברית ל-10 שנים יעברו את רף ה-3%, קשה לחשוב כיצד שוק המניות לא יבצע תיקון משמעותי מטה, בזמן שכספים רבים יעברו ממניות לאיגרות חוב.

רוני גיטלין – מנהל מסחר בספוט, חדר עסקאות מט"ח ונגזרים

לכותב הסקירה אין עניין אישי בנושא הנדון לעיל. הנתונים והמידע המובאים לעיל אינם מהווים ייעוץ השקעות ו/או תחליף לייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. הנתונים מעודכנים לחודש דצמבר 2016.