רשימת קריאה

רשימת הקריאה מאפשרת לך לשמור כתבות ולקרוא אותן במועד מאוחר יותר באתר,במובייל או באפליקציה.

לחיצה על כפתור "שמור", בתחילת הכתבה תוסיף את הכתבה לרשימת הקריאה שלך.
לחיצה על "הסר" תסיר את הכתבה מרשימת הקריאה.

לרשימת הקריאה המלאה לחצו כאן

מכשיר ההשקעה החכם שלא הכרתם

קרנות סל המשקיעות במדדים חכמים - שאמורים לספק תשואה עודפת לאורך זמן - מנהלות בעולם 53 מיליארד דולר ■ האם התנודתיות הגוברת בשווקים עשויה לעורר בו עניין גם בישראל?

3תגובות

מנהלי ההשקעות משוכנעים שהם יודעים להשיג תשואות טובות יותר ממדדי השוק. למרבה הצער, מחקרים רבים הראו שרובם המכריע מתקשה לעשות זאת. התובנה הזאת הולידה תעשיית ענק של תעודות וקרנות סל שעוקבות אחר מדדי מניות ואג"ח באופן פאסיבי, תוך גביית דמי ניהול נמוכים עד אפסיים.

במוצרים מחקי מדדים מנוהלים בעולם כ–3 טריליון דולר. בארה"ב לבדה מנהלות קרנות הסל (ETF) כ–2.2 טריליון דולר. בישראל מנוהלים בתעודות סל כ–100 מיליארד שקל, ובקרנות המחקות מדדים עוד 28 מיליארד שקל.

ואולם גם תעשיית תעודות הסל לא שוקטת על שמריה. בשנים האחרונות נראה שמתפתחת בה מגמה חדשה - ניסיון לפתח מדדים טובים יותר מהקיימים, שיניבו למשקיעים תשואות גבוהות יותר לאורך זמן.

תחת מגמה זו נולדו יצורי כלאיים - משפחת מדדים חכמים שזכתה לכינוי "סמארט בטא". מדדים אלה נוצרו במטרה להכות את תשואת השוק, המכונה "בטא". מטרתם של עורכי המדדים היא לספק למשקיעים כלי השקעה טובים יותר, ולגבות תמורתם דמי ניהול גבוהים יותר. קרנות ותעודות סל העוקבות אחר מדדים כאלה מכונות לעתים גם הן "קרנות סמארט בטא".

על הפופולריות הגוברת של קרנות אלה תעיד העובדה שהמונח סמארט בטא ממוקם בראש טבלת החיפושים של אתר ההשקעות השימושי אינווסטופדיה ל–2015. בכנס של קרנות סל שנערך בארה"ב לפני כמה שבועות הוצגו נתונים שלפיהם קרנות סמארט בטא ניהלו כ–53 מיליארד דולר בסוף 2015. זהו עדיין שיעור קטן מכלל הנכסים שמנוהלים בקרנות ותעודות סל בארה"ב, אבל הוא נמצא במגמת צמיחה. נתונים נוספים מראים כי בעולם יש כ–760 קרנות סמארט בטא ב–27 מדינות.

אינפו
מדד s&p 500 -עלייה של 50.3% מפברואר 2011 עד פברואר 2016
קרן הסל USMV - עלייה של 61% מפברואר 2011 עד פברואר 2016

מדדי סמארט בטא מנסים לשלב בין חוכמת ניהול ההשקעות לדמי הניהול הנמוכים שנגזרים מניהול פאסיבי צמוד למדדים. המדדים החכמים לוקחים את מדד המניות המסורתי והמוכר, שברוב המקרים משקלי המניות בו מבוססים על שווי השוק של החברות, ומשנים את הרכבו על בסיס פרמטרים אחרים במטרה לשפר את איכותו ואת תשואתו לאורך זמן.

לדוגמה: במקום מדד שכולל את כל המניות בת"א 100, יכלול המדד החכם רק 30 מניות שמתאפיינות בתנודתיות נמוכה. אפשרות אחרת היא שהוא יכלול רק 25 מניות שהציגו את המומנטום החיובי ביותר בחצי השנה האחרונה. או שהוא יכלול רק מניות של חברות רווחיות המחלקות דיווידנד גבוה. או כאלה עם מכפילי רווח ומכירות נמוכים. היוצרים של המדדים החכמים מבססים אותם על פרמטרים שניסיון העבר מראה כי הם מאפשרים להשיג תשואת עודפות, בסיכון שאינו גבוה לעומת המדדים המסורתיים.

בשיטה הזאת יש לא מעט היגיון, אבל החיסרון העיקרי הוא שהיא עדיין חדשה, ולא נבדקה במצבי שוק מגוונים מספיק.

"המדדים המסורתיים מעניקים משקל גבוה יותר למניות שערכן כבר עלה, מה שעשוי להעיד על כך שמחיריהן מנופחים יתר על המידה", אומר ליאור כגן, מנהל חברת SmartBeta של בית ההשקעות אלטשולר שחם אלטשולר שחם תיק השקעות + 15% נתונים גרפים עבור אלטשולר שחם תיק השקעות + 15% שער שינוי לאתר Finance  . "זה מצב שגורם למחזיקי התעודות לרכוש את מדדי המניות ביוקר, ולפגוע להם בתשואות לאורך זמן.

"המדדים הרגילים כמו ת"א 100 ו–S&P 500 כוללים כל מניה של חברה גדולה מספיק. אבל מי אמר שמה שגדול הוא בהכרח טוב? מדדי הסמארט בטא לוקחים את המדדים הרגילים, ומסננים החוצה את המניות הטובות פחות. הם מתבססים על אסטרטגיות השקעה שנבדקו במחקרים ומבוססות על עשרות שנות מחקר. המטרה היא ליצור מדדים שיניבו תשואות גבוהות יותר לאורך זמן. מקרה כמו של חברת פיתוח התרופות מנקיינד, שנכנסה לת"א 100 רק מפני שהיה לה שווי גבוה מספיק הוא דוגמה קלאסית למלכודת שמדדי סמארט בטא יודעים לא ליפול בה".

התנודתיות החריפה בשווקים בשנה האחרונה גורמת למשקיעים לנתב כספים לקרנות סמארט בטא, שמבוססות על מניות בעלות תנודתיות נמוכה (Low Volatility). נתונים שפירסמה חברת ניהול ההשקעות בלקרוק מראים שמתחילת 2016, בתקופה שבה השווקים נפלו חזק יחסית, נפדו מקרן IVV, העוקבת אחר מדד S&P 500, 1.2 מיליארד דולר. באותו זמן נרשמו בקרן USMV גיוסים של 1.6 מיליארד דולר. USMV עוקבת אחר מדד סמארט בטא שמכיל מניות עם תנודתיות נמוכה. הקרן, שמנהלת כ–8 מיליארד דולר, רשמה תשואה שלילית של 0.5% בתוך שנה, בזמן שמדד S&P 500 איבד כ–9%.

"גדלנו על התובנה שתשואות גבוהות יותר מגיעות עם סיכון גבוה יותר", אומר כגן, "אבל המחקרים מראים כי דווקא השקעה במניות בעלות תנודתיות נמוכה מניבה לאורך זמן תשואה גבוהה יותר ממניות עם תנודתיות גבוהה". לדבריו, מניות עם תנודתיות נמוכה יורדות פחות בתקופות סוערות, וקל להן יותר להחזיר את הירידה כשהאווירה בשוק משתנה.

ליאור כגן
אייל טואג

כדאי לוותר מראש 
על החלום

כגן סבור שקרנות סמארט בטא על מדדי תנודתיות נמוכה נהנות מ"אפקט הלוטו". משקיעים רבים נוטים לרכוש מניות תנודתיות מכיוון שהם רוצים להרוויח הרבה ומהר, ולכן קונים מניות שמציעות "חלום". למשל, מניות טכנולוגיה לוהטות, או מניות של חברות ביוטק עתירות סיכון, שהכנסותיהן יזנקו במקרה של הצלחה עסקית. הבעיה היא שהן מתומחרות בתקופות הזוהר שלהן הרבה מעל לערכן הכלכלי, ובמקרה של אכזבה הן צוללות בעשרות אחוזים. בתקופות הזוהר משקלן במדדים המסורתיים עולה ומגביר את הסיכון.

לעומתן, מניות של חברות "משעממות" עם תנודתיות נמוכה יציעו פחות ריגוש, אבל כמו במשל הצב והארנב, הן אלה שיגיעו למטרה ויספקו למשקיע תשואה עדיפה. בשפת המשקיעים נקראות המניות המשעממות "מניות ערך". ככלל, על פני זמן ארוך שכולל תקופות גיאות ושפל, הן אמורים לספק תשואה כוללת עדיפה.

המרכיב ה"חכם" בקרנות סמארט בטא אמור לתת למשקיעים תשואה עודפת. המחיר הוא דמי ניהול שגבוהים רק במקצת מאלה שנגבים בקרנות מדדיות רגילות. למשל, קרן USMV, שנסחרת בחו"ל, גובה דמי ניהול שנתיים של 0.15%, ואילו קרנות מדדיות רגילות על מדד S&P 500 גובות 0.1% או פחות.

בישראל עדיין לומדים

תעשיית קרנות הסמארט בטא הישראלית עדיין לא תפסה נפח משמעותי. ייתכן שהסיבה לכך היא חוסר מודעות, חשדנות המשקיעים, או העובדה שהם עדיין לא ראו שהמדדים המקומיים החכמים אכן מייצרים להם תשואה עודפת.

אינפו: מדד ת"א 100 וקרנות בטא של אלטשולר שחם בתקופה שבין אפריל 2014 עד פברואר 2016

מדד ת"א 100: ירד ל 7%- לאחר עליה של 18%
קרן תנודתית נמוכה: ירדה לכ 7%- לאחר עלייה של כ-6%
קרן מולטי פקטור: ירד לכ 12%- לאחר עלייה של כ6%

ביצועי מדד s&p 500 דיווידנדים של SPDR מול המדד הכללי
מדד s&p: עלה ב-46.1% מפברואר 2011 עד פברואר 2016
מדד הדיווידנדים: עלה ב-38.1% מפברואר 20111 עד פברואר 2016

מדד MSCI מומנטום פקטור מול מדד s&p 500
מומנטום MSCI: עלה ב-34.2% מפברואר 2011 עד פברואר 2016
s&p 500: עלה ב-22% מפברואר 2011 עד פברואר 2016

אחד השחקנים הבולטים בתחום בישראל הוא בית ההשקעות אלטשולר שחם, שייסד ב–2014 עם קובי שמר (ממייסדי בית ההשקעות אנליסט) את SmartBeta. כגן, שמנהל את החברה, הוא מחלוצי תעשיית תעודות הסל בישראל, וניהל בעבר את חברת תעודות הסל מבט, שהיתה בקבוצת כלל פיננסים ונמכרה.

שמר התחיל ליצור מדדים חכמים בחברה הקרויה אלפא־בטא, המתמחה בפיתוח וחישוב מדדים חכמים. מדדים אלה הם וריאציה על מדדי המניות הרגילים שמחשבת בורסת תל אביב.

הפעילות העיקרית של שמר נעשית תחת המותג SmartBeta עם אלטשולר שחם. כחלק משיתוף הפעולה יצרה SmartBeta שמונה מדדים. על חלקם כבר יש קרנות עוקבות של אלטשולר. בקרנות הסמארט בטא של אלטשולר מנוהלים כיום כ–100 מיליון שקל.

הקרנות של אלטשולר, שהושקו ב–2014, לעתים לא הניבו הקמתן תשואה עודפת מול מדדי הבורסה הרגילים. לדוגמה: קרן אלשטולר שחם SmartBeta מולטי פקטור ת"א 100 מסננת קבוצה של 30 מניות מתוך מדד ת"א 100, על בסיס שלושה פרמטרים: מומנטום (מבוסס על תשואה היסטורית של המניות), ערך (מבוסס על פרמטרים כלכליים) ותנודתיות נמוכה של המניות. מאז הקמתה ב–1 ביוני 2014 הניבה קרן זו תשואה שלילית של 6.7%, לעומת תשואה שלילית של 1.9% למדד ת"א 100. הקרן מנהלת כ–20 מיליון שקל וגובה דמי ניהול של 0.8%. אלה דמי ניהול גבוהים משמעותית לעומת דמי הניהול בקרנות המחקות ותעודות הסל על מדד ת"א 100.

חשוב לציין שתקופה של פחות משנתיים שבה קיימת הקרן אינה ארוכה מספיק כדי לבחון אסטרטגיית השקעה לטווח ארוך. לקרן כזאת יהיה בדרך כלל יתרון בתקופות של ירידות בשווקים. כך למשל, מתחילת 2016 הניבה הקרן מולטי פקטור תשואה שלילית של 0.67%, הרבה פחות מירידה של 6.8% במדד ת"א 100.

גם קרן התנודתיות הנמוכה של אלטשולר על ת"א 100 ת”א 100 נתונים גרפים עבור ת”א 100 שער שינוי לאתר Finance   עדיין מפגרת אחרי מדד ההשוואה שלה. מאז 1 ביוני 2014 ירד ערכה של הקרן ב–2.7%, לעומת ירידה של כ–2% בת"א 100. קרן זו מנהלת כיום 7 מיליון שקל בלבד, וגם היא גובה דמי ניהול של 0.8% בשנה.

הקרן החכמה של אלטשולר על מדד ת"א 25 ת”א 25 נתונים גרפים עבור ת”א 25 שער שינוי לאתר Finance   (סמארט בטא מעו"ף) הניבה מאז הקמתה ב–21 במאי 2015 תשואה שלילית של 12.4%, לעומת תשואה שלילית של 16.7% במדד ת"א 25 עצמו.

לאלטשולר יש גם קרן על מדד תנודתיות נמוכה של מניות בגרמניה. הקרן מושקעת ב–20 מניות מתוך מדד הדאקס, המונה 110 מניות. קרן זו גובה דמי ניהול של 0.36%, לעומת 0.25% בקרן מחקה על המדד. קרן נוספת של אלטשולר משקיעה ב–30 מניות נבחרות מתוך מדד S&P 500 האמריקאי. מניות אלה נבחרות בהתאם לעמידה בשבעה פרמטרים כלכליים שונים.

האם סגרתם בעבר קרן מפני שהאסטרטגיה לא הניבה את התוצאה המקווה?

כגן: "לא, כי אנחנו מאמינים שתחום הסמארט בטא הוא להשקעה לטווח ארוך".

האם עורכי המדדים בעלי תנודתיות נמוכה משתמשים באותן שיטות וכוללים את אותן מניות?

"לא, המדדים אינם זהים. כל עורך מדד בוחר פרמטרים ומתודולוגיה משלו. יכולים להיות שני קרנות סל של תנודתיות נמוכה, והן יחזיקו מניות שונות, או משקלים אחרים לכל מניה. גם דמי הניהול שונים בכל קרן".

האם המחקרים שבודקים תשואות מתחשבים גם בעמלות הקנייה ודמי הניהול, שמשפיעים על התשואה למשקיע?

"לא, משום שעמלות קנייה ומכירה אינן אחידות בין המשקיעים ובין המוצרים. גם לרכישת המדד או מדד ההשוואה יש עלויות".

היגיון לצד תסכול

לקרנות סמארט בטא יש היגיון. אלא שהוא בא לידי ביטוי רק לאחר כמה שנים, כשהשוק עובר מחזורי גיאות ושפל. מי שיקנה קרן כזאת בתחילתה של תקופת עליות ארוכה עלול לפגר אחר המדדים המובילים, ולחוש תסכול.

מכיוון שמדובר בתחום חדש, החסרונות של קרנות סמארט בטא, אם יש כאלה, עלולים להתברר רק בעתיד. דוגמה לכך ראינו במדדי המניות מוטי הדיווידנדים, שהיו פופולריים לפני המשבר של 2008. המדדים האלה היו מוטים למניות של חברות פיננסים, דבר שפגע בהם אנושות במשבר ולאחריו.

בישראל יש עוד בתי השקעות שמשווקים קרנות בסגנון סמארט בטא, אבל לא ידוע עד כמה הן נאמנות ומחויבות לאסטרטגיה המקורית שמחפשת להכות מדדים קיימים באמצעות מדדים חכמים.

בית ההשקעות פסגות השיק בעבר קרן סמארט בטא 80/20 (20% מניות ו–80% מוצרים סולידיים). הקרן רכשה קרנות סל בחו"ל שעקבו אחר מדדים חכמים מסוגים שונים. הקרן לא הצליחה למשוך משקיעים ופסגות התקשה לגייס לה כספים. לאחר כשנה וחצי שינתה פסגות את מדיניות ההשקעה בקרן, והיא הפכה לקרן נבחרת קרנות פסגות 30/70", שמשקיעה בתיק מעורב של מניות ואג"ח באמצעות קרנות נאמנות מנוהלות.

לפסגות יש גם תעודת סל מסוג סמארט בטא על מדד ת"א 100 מומנטום, שבה מנוהלים כ–7 מיליון שקל. למעשה, אם כוללים בתחום הסמארט בטא את כל תעודות הסל הישראליות שמושקעות במדדים חכמים למיניהם, לרבות מדדים מוטי דיווידנדים — הסכום שמנוהל בענף נאמד בכ–2 מיליארד שקל.

גם בית ההשקעות אפסילון נכנס לתחום. קרן אפסילון סמארט בטא ETF, מבוססת על רכישת קרנות סל בחו"ל העוקבות אחר מדדים חכמים, וגובה דמי ניהול של 0.95% מעבר לעמלה שמשלמת הקרן לרכישת ETF. מדובר בקרן אקטיבית שמנהליה אורזים מוצרי השקעה בחו"ל לקרן ישראלית. בקרן מנוהלים כ–90 מיליון שקל.

"המחקרים והבדיקות ההיסטוריות מראים שמדדי סמארט בטא מצליחים להניב תשואות עודפות לאורך זמן", אומר כגן. "אבל יהיו תקופות קצרות יותר שבהן הקרנות יניבו פחות מהמדדים המסורתיים. סמארט בטא אינו מתאים למי שמחפש פתרון השקעה לטווח קצר".

איך מבדילים בין קרנות סמארט בטא אמיתיות למתחזות?

"זאת שאלה טובה. המונח סמארט בטא נהפך לפופולרי, וכל בית השקעות רוצה לנכס אותו לעצמו. המונח סמארט בטא ושם המוצר אינם אומרים עדיין דבר. למוצר שמתקרא כך צריך להיות מדד ומתודולוגיה סדורה מאחוריו. זה צריך להיות מוצר שקוף, שברור אחרי מה הוא עוקב בכל נקודת זמן, איך המדד נבנה, אילו מניות מרכיבות אותו, מה המשקל של כל מניה, ופרמטרים נוספים שמעידים על התנודתיות והסיכון שבו.

"לדעתי, המשקיעים בישראל עדיין לא גילו את הפוטנציאל בסמארט בטא, אבל לפי מה שקורה בחו"ל, זה יגיע גם לכאן".

אדם מביט במדדים וגרפים על צגי מחשב
הירשמו עכשיו: עדכונים שוטפים משוק ההון בישראל ישירות למייל
נא להזין כתובת מייל חוקית
ברצוני לקבל ניוזלטרים, מידע שיווקי והטבות


תגובות

דלג על התגובות

בשליחת תגובה זו הנני מצהיר שאני מסכים/מסכימה עם תנאי השימוש של אתר הארץ

סדר את התגובות

כתבות ראשיות באתר

כתבות שאולי פיספסתם