>> שלוש פעמים ב-12 השנים האחרונות נסחרו מניות הבנקים בישראל במחירים שהיו נמוכים בכ-40% מהונם העצמי, כלומר במכפיל הון נמוך מ-0.6. הפעם הראשונה היתה באמצע 2002, שהיתה שנת מיתון כבד עם גירעון עצום בתקציב הממשלה וטרור ברחובות הערים.

כמה משקיעים זריזים זיהו שעת כושר, ומאז יום שלישי האחרון רשם מדד הבנקים קפיצה של כ-7.5% - מהם 4% ביום חמישי. לעלייה של המדד תרמו התוצאות העסקיות הטובות שהציג close מזרחי טפחות נתוני המסחר המלצות אנליסטים הרשמה לנתונים בזמן אמת חדשות חברה הוסף לתיק אישי   לגרף ניתוח טכני מזרחי טפחות ביום רביעי שעבר ונתוני הצמיחה המשופרים של המשק - 3.2% ברבעון השני - שפירסמה הלמ"ס ביום חמישי. גם לאחר העליות האלה, הבנקים המקומיים עדיין נסחרים סביב מכפיל הון ממוצע של 0.6, כלומר קרוב מאוד לרמת השפל הרב-שנתית שלהם.

הנפילה של מניות הבנקים בשנה האחרונה בולטת מול מדדי מניות מובילים אחרים. כך, בעוד מדד ת"א 100 נמצא בערך במקום שבו היה לפני שנה, ומדד יתר 50, המייצג את המניות הקטנות והמסוכנות, איבד בתוך שנה 13% מערכו, מדד הבנקים נפל ב-25%. זהו פער גדול שקשה מאוד להסביר אותו דרך התוצאות העסקיות של הבנקים, שנראות בסך הכל סבירות.

כאשר בוחנים את המספרים של הבנקים הגדולים התמיהה רק גוברת. היקף ההון העצמי המצרפי של חמשת הבנקים הגדולים - close פועלים נתוני המסחר המלצות אנליסטים הרשמה לנתונים בזמן אמת חדשות חברה הוסף לתיק אישי   לגרף ניתוח טכני הפועלים , close לאומי נתוני המסחר המלצות אנליסטים הרשמה לנתונים בזמן אמת חדשות חברה הוסף לתיק אישי   לגרף ניתוח טכני לאומי , close דיסקונט נתוני המסחר המלצות אנליסטים הרשמה לנתונים בזמן אמת חדשות חברה הוסף לתיק אישי   לגרף ניתוח טכני דיסקונט , מזרחי טפחות וה close בינלאומי נתוני המסחר המלצות אנליסטים הרשמה לנתונים בזמן אמת חדשות חברה הוסף לתיק אישי   לגרף ניתוח טכני בינלאומי - מגיע כיום לכמעט 74 מיליארד שקל. בפועל המספר גבוה יותר, משום שהחישוב הנוכחי עדיין לא כולל את רווחי הרבעון השני.

"השוק מעריך שהבנקים הולכים לתקופה של קטסטרופה, אבל אני לא רואה קטסטרופה כזאת", אומר אלון גלזר, סמנכ"ל המחקר בלידר שוקי הון. "ייתכנו בהחלט ירידה ברווחיות וירידה בתשואה על ההון העצמי של הבנקים. אם אנחנו הולכים לקראת האטה, יהיה כנראה גידול גם בהפרשות לחובות מסופקים. אבל גם אם תהיה ירידה, אנחנו רחוקים מהמצב שבו היינו במשבר הפיננסי.

"המצב הנוכחי בבנקים לא נראה קרוב למצב שבו היינו ב-2002 ו-2008. לדעתי יש כאן תגובת יתר של השוק והזדמנות קנייה טובה. אי אפשר לתזמן את השוק ולדעת מתי תתחיל העלייה. ברור גם שאם תהיה הידרדרות ביטחונית כלשהי יהיו השפעות שליליות נוספות, אבל בראייה לטווח הבינוני המחירים הנוכחיים של הבנקים נוחים מאוד לקנייה".

גם דן הרוורד, אנליסט בכיר בדויטשה בנק, מסכים שמניות הבנקים הישראליים מגלמות הזדמנות קנייה לטווח של שנתיים-שלוש מהיום. "הביצועים העסקיים והאיתנות הפיננסית של הבנקים הישראליים מקבילים לאלה של הבנקים בארה"ב ובאסיה, אבל ביצועי המניות שלהם דומים בשנה האחרונה לאלה של הבנקים במדינות הכי בעייתיות באירופה - כמו ספרד או פורטוגל", אומר הרוורד. "זוהי מציאות שאנחנו מכנים אותה ‘מסקרנת'".

מניות הבנקים נחשבו תמיד לברומטר למצב הכלכלה. כשהכלכלה צומחת הבנקים מספקים יותר אשראי למשק ויותר שירותים פיננסיים - ואינם נאלצים לבצע הפרשות לחובות מסופקים.

כתוצאה מכך, רווחיהם גדלים - וערכם משביח. כשהכלכלה מתכווצת, מתרחש תהליך הפוך. היקף ההפרשות לחובות מסופקים גדל, העסקים זקוקים לפחות אשראי, ונוטלי המשכנתאות הפרטיים עלולים לפשוט את הרגל. עסקי הבנקים קשורים בדרך כלל באופן הדוק גם לשוק הנדל"ן, ולתנודות בו יש השפעה גדולה על רווחיהם.

לגלי הגאות והשפל הרגילים נוספו בשנה האחרונה עוד כמה גורמים שהשפיעו על מניות הבנקים הישראליים לרעה. אחד החשובים שבהם הוא הדרישה מצד הפיקוח על הבנקים להעלאת רמת הלימות ההון בבנקים ל-9% עד 2015, במטרה לייצב את מאזניהם ולהגביר את יכולתם לעמוד במשברים חריפים.

ההתייצבות על רמת הון עצמי גבוהה יותר תשליך על מחירי מניות הבנקים גם בעתיד, משום שככל שההון העצמי גבוה יותר, כך קשה יותר לייצר תשואה על ההון. לדוגמה, בנק שההון העצמי שלו הוא 10 מיליארד שקל ושהרווח השנתי שלו מסתכם במיליארד שקל מייצר תשואה של 10% על ההון שלו.

אותו בנק עם אותו רווח, אבל עם הון עצמי של 13 מיליארד שקל, מייצר תשואה של 7.7% בלבד על ההון העצמי. עבור המשקיעים במניות הבנקים תשואה על ההון היא פרמטר מרכזי בתמחור, וככל שהיא נמוכה יותר כך קטנה האטרקטיביות של ההחזקה במניות הבנק.

גורם נוסף שעלול לאיים על הרווחיות בבנקים, בעיקר הגדולים שבהם, הוא תקנות עתידיות שעשויות להגביר את התחרות בענף ולהקטין את רווחי הבנקים. לכך אפשר גם להוסיף את הדרישות להפחתת עמלות ההפצה שגובים הבנקים ממכירת קרנות נאמנות, וכן את הירידה הכוללת בהכנסות של הבנקים מפעילויות בשוק ההון.

המניות רחוקות ב-30%-40% משוויין

גלזר מחלק את הסיכונים שאורבים לבנקים לשני מקורות עיקריים - סיכונים בתיק ניירות הערך וסיכונים בתיק האשראי. "הסיכון בתיק ניירות הערך של הבנקים נראה קטן", אומר גלזר. "החשיפה של הבנקים הישראליים לאיגרות חוב של מדינות בעייתיות נראית נמוכה. זאת בניגוד למצב ב-2008, כשהחשש העיקרי התרכז בתיק ניירות הערך שלהם".

"בתיק האשראי הסיכון גבוה יותר, אבל החשש ממנו כנראה מוגזם", אומר גלזר. בשנים האחרונות הבנקים שיפרו את תיק האשראי שלהם, וחלק גדול מהאשראי הבעייתי התגלגל לשוק איגרות החוב.

"במשברים הקודמים, ב-2002 ו-2008, הבנקים הראו שהם יודעים להתמודד לא רע עם הרעה במצב הפיננסי של המשק, והחשיפה שלהם לקבוצות העסקים הגדולות נעשתה בזהירות. אם היתה חלה הרעה משמעותית במצב המשק, כבר היינו צריכים לראות סימנים לכך בדו"חות של הבנקים דרך הגדלת הפרשות לחובות מסופקים וירידה ברווחיות. בינתיים זה עוד לא קרה, ולכן מצב הבנקים עדיין נראה יציב.

"הסיכון העיקרי בתיק האשראי של הבנקים נמצא כנראה בשוק הדיור", אומר גלזר. "הבנקים הגדילו בשנים האחרונות את האשראי לדיור, ואם תתחיל קריסה במחירי הדירות עלולה להיווצר להם בעיה. אבל הנתונים מהשטח מצביעים על כך שמחירי הדירות אינם יורדים - הם אפילו עולים.

"ביחס לארה"ב או אירופה, הבנקים בישראל הרבה יותר זהירים במתן משכנתאות. הם דורשים הון עצמי גבוה יותר מהרוכשים, ויכולים לעמוד בירידת מחירים מתונה. ועדיין, אף בנק שנותן משכנתאות לא רוצה לראות נפילה של 20%-30% במחירי הדירות".

השוק מעדיף את בנק מזרחי

תפישת השוק כלפי הבנקים הישראליים שונה מאוד מבנק לבנק. בשוק נוטים להעדיף את בנק מזרחי טפחות, שמציג רווחיות גבוהה יחסית (תשואה על ההון של 14%-15%) ושמחירו מייצג מכפיל הון של 0.85 - הגבוה בענף.

לעומת זאת בנק דיסקונט, ששיעורי הרווחיות שלו נמוכים בהרבה (תשואה של כ-6%-7% על ההון), זוכה למכפיל הון נמוך מאוד, 0.35 בלבד. ברמת הרווחיות הנוכחית שלו יצטרך דיסקונט לעמול הרבה יותר זמן כדי לבנות את ההון העצמי שלו עד שיגיע לרמת הלימות ההון הנדרשת.

הבנק הבינלאומי, שבמשבר של 2008 נסחר במכפיל הון נמוך מ-0.3, ביצע מאז שיפור גדול, וכיום הוא נסחר במכפיל הון שקרוב ל-0.7. הבינלאומי נתפש כיום כבנק שמרן שנמנע מהרפתקאות מיותרות, שממוקד בשוק הקמעוני, ושהחשיפה שלו לקבוצות עסקיות גדולות או לאנשי עסקים ממונפים והרפתקנים היא מזערית.

אז בכמה רחוקים מחירי הבנקים הישראליים משוויים הכלכלי? גלזר סבור ששני הבנקים הגדולים, לאומי והפועלים, צריכים להיסחר במצב נורמלי סביב מכפילי הון של 0.75-0.85 - כלומר מכפילים הגבוהים בכ-30%-35% מהמכפילים הנוכחיים. לדבריו בנק דיסקונט, עם כל בעיותיו, עדיין יכול להיסחר סביב מכפיל הון של 0.5, הגבוה בכ-40% מהמכפיל הנוכחי.

גם מזרחי יכול לעלות עד למכפיל הון של 1.0, שגבוה ב-10%-15% ממחירו כיום. משקיעים שאינם מעוניינים לבחור בין הבנקים ושמעוניינים בחשיפה לכל המניות יחדיו יכולים כמובן לעשות זאת באמצעות תעודות סל העוקבות אחר מדד הבנקים. תעודות כאלה מוצעות כיום על ידי כל חברות תעודות הסל: קסם, מיטב, תכלית, הראל סל ופסגות סל.